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保薦機構(gòu)名稱：華夏證券股份有限公司
保薦意見提交日期：二零零五年七月四日
保薦機構(gòu)聲明：
1、本保薦機構(gòu)與本次股權(quán)分置改革的各方當(dāng)事人均無任何利益關(guān)系，就本次股權(quán)分置改革所發(fā)表的有關(guān)意見是完全獨立進行的。
2、本保薦意見所依據(jù)的文件、材料由中信證券及其非流通股股東等參與方提供。有關(guān)資料提供方已對本保薦機構(gòu)作出承諾：其所提供的為出具本保薦意見所依據(jù)的所有文件、資料、意見、承諾均真實、準(zhǔn)確、完整、合法、及時，不存在任何可能導(dǎo)致本保薦意見失實或產(chǎn)生誤導(dǎo)的虛假記載、重大遺漏及誤導(dǎo)性陳述，并對其提供資料的合法性、真實性、準(zhǔn)確性和完整性承擔(dān)全部責(zé)任。
3、本保薦意見是基于股權(quán)分置改革參與各方均按照本次股權(quán)分置改革方案全面履行其所負有責(zé)任的假設(shè)而提出的，任何方案的調(diào)整或修改均可能使本保薦機構(gòu)所發(fā)表的保薦意見失效，除非本保薦機構(gòu)補充和修改本保薦意見。
4、本保薦機構(gòu)在本保薦意見中對非流通股股東為其所持有的非流通股份取得流通權(quán)而向流通股股東支付對價的合理性進行了評估，但上述評估僅供投資者參考，本保薦機構(gòu)不對投資者據(jù)此行事產(chǎn)生的任何后果或損失承擔(dān)責(zé)任。
5、本保薦機構(gòu)沒有委托或授權(quán)其他任何機構(gòu)和個人提供未在本保薦意見中列載的信息和對本保薦意見做任何解釋或說明。
6、本保薦機構(gòu)提醒投資者注意，本保薦意見不構(gòu)成對中信證券的任何投資建議，對投資者根據(jù)本保薦意見所作出的投資決策而產(chǎn)生的任何風(fēng)險，本保薦機構(gòu)不承擔(dān)任何責(zé)任。
前 言
長期以來，由于歷史原因而形成的股權(quán)分置問題已經(jīng)成為完善資本市場基礎(chǔ)制度的一個重大障礙。根據(jù)《國務(wù)院關(guān)于推進資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》精神，中國證監(jiān)會于2005年4月29日發(fā)布了《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革試點有關(guān)問題的通知》，宣布啟動股權(quán)分置改革試點工作。為了增強試點公司的代表性和改革方案的適應(yīng)性，進一步穩(wěn)定市場預(yù)期，為全面解決股權(quán)分置問題積累經(jīng)驗，2005年5月31日，中國證監(jiān)會發(fā)布了《關(guān)于做好第二批上市公司股權(quán)分置改革試點工作有關(guān)問題的通知》，開始進行第二批改革試點工作。為保持市場穩(wěn)定發(fā)展，保護投資者的利益，中信證券股份有限公司非流通股股東提出股權(quán)分置改革意向，經(jīng)保薦機構(gòu)推薦，中信證券已被批準(zhǔn)作為第二批股權(quán)分置改革的試點單位。
受中信證券股份有限公司委托，華夏證券股份有限公司擔(dān)任本次股權(quán)分置改革的保薦機構(gòu)，就股權(quán)分置改革事項向中信證券董事會并全體股東提供保薦意見，有關(guān)股權(quán)分置改革事項的詳細情況見《中信證券股份有限公司股權(quán)分置改革說明書》。本保薦機構(gòu)在對本次股權(quán)分置改革涉及的相關(guān)事項進行了充分的盡職調(diào)查基礎(chǔ)上，發(fā)表保薦意見，旨在對本次股權(quán)分置改革做出獨立、客觀和公正的評價，以供廣大投資者及有關(guān)各方參考。
本保薦意見系根據(jù)《中華人民共和國公司法》、《中華人民共和國證券法》、中國證監(jiān)會發(fā)布的《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革試點有關(guān)問題的通知》、《關(guān)于做好第二批上市公司股權(quán)分置改革試點工作有關(guān)問題的通知》、上海證券交易所《上市公司股權(quán)分置改革試點業(yè)務(wù)操作指引》及《上海證券交易所股票上市規(guī)則(2004年修訂本)》等相關(guān)法律、法規(guī)、規(guī)則的要求制作。
釋 義
除非另有說明，以下簡稱在本保薦意見中的含義如下：
中信證券、股份公司、公司：中信證券股份有限公司(股票代碼：600030)
非流通股股東：本方案實施前，所持中信證券的股份尚未在交易所公開交易的股東，包括：中國中信集團公司、雅戈爾集團股份有限公司、中信國安集團公司、南京揚子石化煉化有限責(zé)任公司、中國糧油食品進出口(集團)有限公司、中國運載火箭技術(shù)研究院、中國石化集團新星石油有限責(zé)任公司、柳州兩面針股份有限公司、中國石化集團北京燕山石油化工有限公司、上海工業(yè)投資(集團)有限公司、上海詩瑪爾實業(yè)發(fā)展有限責(zé)任公司、中國機械進出口(集團)有限公司、南京新港高科技股份有限公司、中信國安信息產(chǎn)業(yè)股份有限公司、金飛民航經(jīng)濟發(fā)展中心、文登市森鹿制革有限公司、上海市職工保障互助中心、深圳開發(fā)科技股份有限公司、無錫協(xié)新集團有限公司、保利科技有限公司、深圳市中信聯(lián)合創(chuàng)業(yè)投資有限公司、青島凱聯(lián)(集團)有限責(zé)任公司、上海市擁軍優(yōu)屬基金會、上海科技投資股份有限公司、無錫太平洋集團有限公司、中國黃金集團公司、中信大榭開發(fā)公司、上海申鑫經(jīng)濟發(fā)展總公司、中海信托投資有限責(zé)任公司、廣東省廣新外貿(mào)輕紡(控股)公司、江蘇國泰國際集團有限公司、江蘇開元國際集團輕工業(yè)品進出口股份有限公司、江蘇省創(chuàng)業(yè)投資有限公司、銀河電子集團投資有限公司、南京虹飛實業(yè)有限公司、中國石化集團青島石油化工廠、青島市企業(yè)發(fā)展投資公司、青島翔實實業(yè)有限公司、無錫華光鍋爐股份有限公司、廈門港務(wù)發(fā)展股份有限公司、北京湯斯商貿(mào)有限責(zé)任公司、中信信托投資有限責(zé)任公司、北京航天海鷹高技術(shù)發(fā)展公司、青島中土畜華林進出口有限公司、衢州市鴻基實業(yè)有限公司、上海貿(mào)鑫實業(yè)有限公司、上海東滬房地產(chǎn)經(jīng)營開發(fā)有限公司等47位股東
流通股股東：持有本公司流通A股的股東
本保薦意見：華夏證券股份有限公司關(guān)于中信證券股權(quán)分置改革之保薦機構(gòu)意見
本保薦機構(gòu)：華夏證券股份有限公司
中國證監(jiān)會、證監(jiān)會：中國證券監(jiān)督管理委員會
中信集團：中國中信集團公司
交易所、上交所：上海證券交易所
登記公司：中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司上海分公司
元：人民幣元
一、中信證券合法合規(guī)經(jīng)營情況
本保薦機構(gòu)走訪或問卷調(diào)查了相關(guān)的部門并查詢了相關(guān)證券主管機關(guān)的網(wǎng)站的公開信息，經(jīng)核查，中信證券股份有限公司最近三年內(nèi)無因重大違法違規(guī)行為而受到有關(guān)部門處罰的情形，也未發(fā)現(xiàn)公司因重大經(jīng)營違約受起訴或財產(chǎn)的查封或凍結(jié)的情況；最近十二個月內(nèi)無被中國證監(jiān)會通報批評或證券交易所公開譴責(zé)的情形。
二、非流通股股東權(quán)屬情況
截止2005年6月17日，中信證券提出進行股權(quán)分置改革的非流通股股東及其持有公司股份的數(shù)量和狀況如下：
1、青島凱聯(lián)(集團)有限責(zé)任公司持有本公司國有法人股1000萬股，因債務(wù)糾紛，經(jīng)債權(quán)人青島市企業(yè)發(fā)展投資公司申請已被司法凍結(jié)。青島凱聯(lián)(集團)有限責(zé)任公司和青島市企業(yè)發(fā)展投資公司均出具了承諾文件，參與本公司股權(quán)分置改革，并在非流通股股東向流通股股東支付對價前，通過解凍相關(guān)股權(quán)的方式，妥善解決上述股權(quán)凍結(jié)問題，不對改革方案的實施構(gòu)成障礙。
2、衢州市鴻基實業(yè)有限公司持有本公司法人股175萬股已全部質(zhì)押。該公司承諾，支持本公司進行股權(quán)分置改革，并積極配合股權(quán)分置改革方案的實施。
除以上兩股東以外，其他非流通股股東所持中信證券的股份均不存在質(zhì)押、凍結(jié)等情形。
三、實施改革方案對公司流通股股東權(quán)益影響的評價
(一)方案概述
1、方式：本公司所有非流通股股東向全體流通股股東，按每10股流通股獲付3.2股的比例支付對價。對價支付完成后本公司的每股凈資產(chǎn)、每股收益、股份總數(shù)均維持不變。
2、支付對象：方案實施股權(quán)登記日下午收盤時在中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司上海分公司登記在冊的公司流通股股東。
3、支付股份總數(shù)：非流通股股東按各自持股比例計算支付對價的股份數(shù)量，共支付12，800萬股，非流通股即獲得上市流通權(quán)。
4、全體非流通股股東分別承諾自非流通股獲得上市流通權(quán)之日起，至少在12個月內(nèi)不上市交易或者轉(zhuǎn)讓。在遵守前項承諾的前提下，通過交易所掛牌交易出售的股份數(shù)量達到中信證券股份總數(shù)的1%的，自該事實發(fā)生之日起兩個工作日內(nèi)作出公告。持有公司股份總數(shù)百分之五以上的非流通股股東，即中信集團、雅戈爾集團股份有限公司、中信國安集團公司、南京揚子石化煉化有限責(zé)任公司，在遵循前述所有承諾以外，還分別承諾：所持股份自獲得上市流通權(quán)之日起12個月內(nèi)不上市交易或轉(zhuǎn)讓的承諾期期滿后，通過證券交易所掛牌交易出售股份，出售數(shù)量占公司股份總數(shù)的比例在12個月內(nèi)不超過5%，在24個月內(nèi)不超過10%。
5、為了建立股權(quán)激勵機制，使公司管理層與股東及公司利益相結(jié)合，全體非流通股股東同意：在向流通股股東支付對價后，按改革前所持股份相應(yīng)比例，以最近一期經(jīng)審計的每股凈資產(chǎn)作價，向公司擬定的股權(quán)激勵對象提供總量為3000萬股的股票，作為實行股權(quán)激勵機制所需股票的來源。全體非流通股股東將在向流通股股東支付對價的同時提供上述股票。該等股份自過戶之日起60個月后方可上市交易。股權(quán)激勵計劃的具體方案將由公司董事會制定并審議通過。
(二)對價標(biāo)準(zhǔn)的制定依據(jù)
1、基本思路
公司股權(quán)分置改革方案的實質(zhì)是非流通股股東為其持有的非流通股獲得上市流通權(quán)向流通股股東支付對價。對價的支付將使改革后流通股股東平均持股成本所對應(yīng)的市凈率，與改革前相比有一定程度的下降，并低于國外成熟市場中上市證券公司的平均市凈率水平，從而保護流通股股東的利益。
2、對價的標(biāo)準(zhǔn)
國際資本市場通常采用市凈率法對金融、證券類公司進行價值評估。隨著股權(quán)分置問題的解決，公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的體制性問題得到了解決，資本市場對公司價值評判的標(biāo)準(zhǔn)也將與國際標(biāo)準(zhǔn)趨于一致。
雖然我國資本市場處于發(fā)展過程當(dāng)中，在市場規(guī)模上與成熟市場具有一定的差距，但考慮到境內(nèi)證券市場未來可能的成長機會，以及中信證券在行業(yè)所處的優(yōu)勢地位，預(yù)計股權(quán)分置改革后，公司的市凈率水平將與國際成熟資本市場可比公司接近，本方案將據(jù)此測算對價支付標(biāo)準(zhǔn)。
本方案選擇國外成熟市場的證券類上市公司作為參照對象。經(jīng)綜合考察英國、美國、法國、德國、意大利、加拿大、瑞士、日本等境外成熟市場中證券公司的市凈率，根據(jù)統(tǒng)計測算，2005年6月17日其平均市凈率水平為2.17倍(數(shù)據(jù)來源：Bloomberg)。
截止2004年12月31日，中信證券凈資產(chǎn)為2.17元/股。經(jīng)測算，當(dāng)中信證券的股票價格為4.71元/股時，對應(yīng)的市凈率為2.17倍，與國際水平持平。
3、對價測算
假設(shè)：R為非流通股股東為使非流通股份獲得流通權(quán)而向每股流通股支付的股份數(shù)量；股權(quán)分置改革前流通股股東的每股持股成本為P；股權(quán)分置改革方案實施后流通股股東的每股持股成本為Q；E為持股成本對應(yīng)的市凈率，即每股持股成本與每股凈資產(chǎn)的比率。
公式：E＝每股持股成本/公司每股凈資產(chǎn)
Q＝P/(1＋R)
為保護流通股股東利益不受損害，流通股股東所持股份價值在股權(quán)分置改革前后不應(yīng)發(fā)生變化。即在股權(quán)分置改革后，流通股股東的持有股份價值不應(yīng)低于其平均持股成本。由于市凈率是衡量股票價值的標(biāo)準(zhǔn)，本方案選擇境外成熟市場證券類上市公司平均市凈率水平作為改革后的合理市凈率進行測算，即：E＝2.17倍。截至2005年6月17日公司股票停牌前，中信證券前30個交易日均價為5.40元/股，以其作為P的估計值。截止2004年12月31日，中信證券每股凈資產(chǎn)為2.17元/股。根據(jù)以上數(shù)據(jù)測算，
則：5.4元/(1＋R)/2.17元 ＝2.17倍 得出R＝0.15股。
為使流通股股東所持股份價值不變，非流通股股東為使非流通股份獲得流通權(quán)而向每股流通股支付的股份數(shù)量R為0.15股。
經(jīng)與流通股股東充分溝通，考慮到股權(quán)分置改革后股票市場價格波動的風(fēng)險，并以保障流通股股東利益為出發(fā)點，為充分降低流通股股東的平均持股成本，提高抗風(fēng)險的能力，中信集團等47家非流通股股東向流通股股東每股支付的股份數(shù)量R最終確定為0.32，即流通股股東每持有10股流通股將獲得3.2股股份的對價。
4、股權(quán)分置改革后對公司流通股股東權(quán)益的影響
流通股股東在股權(quán)分置改革后，通過接受10股獲付3.2股對價，流通股股東所持股份占公司總股本的比例由16.12%提高到21.28%，在公司權(quán)益中所占的比例提高了5.16%。流通股股東的平均持股成本由5.40元/股(30日均價，以2005年6月17日為基準(zhǔn))下降到4.09元/股，平均持股成本與凈資產(chǎn)的比率由2.49倍下降到1.88倍，低于國外成熟市場2.17倍的市凈率水平。
對于方案實施股權(quán)登記日登記在冊的流通股股東，假設(shè)持股成本為截止2005年6月17日前30個交易日收盤價均價為5.40元/股，對流通股股東在方案實施前后所持股份價值的變動情況測算如下：
若公司股票價格下降幅度在24.24%以內(nèi)，流通股股東所持股份價值高于其平均持股成本。
在上述方案中，非流通股股東為獲得流通權(quán)向流通股股東支付對價，同時，流通股股東的持股成本降低，提高了流通股股東對股票市場價格波動風(fēng)險的抵御能力，增加了流通股股東獲得股份對價后獲益的可能性，有利于保障流通股股東的權(quán)益。
(三)股權(quán)分置改革前后公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)變化情況單位：萬股
四、實施改革方案對公司治理的影響
歷史原因形成的股權(quán)分置問題導(dǎo)致上市公司產(chǎn)生了同股不同權(quán)、同股不同利等現(xiàn)象，造成了不同類別股東權(quán)利和責(zé)任的不對等，激化了非流通股股東和流通股股東的利益矛盾，客觀上形成了侵害社會公眾投資者利益的情形，也難以滿足上市公司合法的資本市場融資需求，嚴(yán)重影響了資本市場優(yōu)化資源配置功能的有效發(fā)揮。
公司治理結(jié)構(gòu)與公司股權(quán)結(jié)構(gòu)密切相關(guān)。本次股權(quán)分置改革實施后，中信證券的流通股股東與非流通股股東的價值取向?qū)②呌谝恢拢欣诠拘纬山y(tǒng)一的價值評判標(biāo)準(zhǔn)。公司的股價將成為公司股東價值評判的主要標(biāo)準(zhǔn)，這必然促進上市公司股東關(guān)注公司治理結(jié)構(gòu)，從而形成上市公司多層次的外部監(jiān)督和約束機制。
同時，本次股權(quán)分置改革的實施，有利于國有股權(quán)在市場化的動態(tài)估值中實現(xiàn)保值增值。中信證券將建立股權(quán)激勵機制，對管理層持股作出制度安排，使股東和管理層的目標(biāo)相統(tǒng)一，有助于降低代理成本，并最終達到優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)、提高公司經(jīng)營績效的目的。
綜上所述，我們認為，中信證券此次實施股權(quán)分置改革將促進公司形成多層次的監(jiān)督和約束機制以及有效的激勵機制，進一步改善公司的治理結(jié)構(gòu)。
五、對股權(quán)分置改革相關(guān)文件的核查情況
本保薦機構(gòu)已對與本次股權(quán)分置相關(guān)的董事會決議、獨立董事意見、股權(quán)分置改革說明書、召開臨時股東大會的通知、法律意見書等文件進行了核查，確認上述文件不存在虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或重大遺漏。
六、保薦機構(gòu)有無可能影響其公正履行保薦職責(zé)的情形
本保薦機構(gòu)不存在以下影響公正履行保薦職責(zé)的情形：
1、本保薦機構(gòu)及其大股東、實際控制人、重要關(guān)聯(lián)方持有中信證券的股份，及在本保薦意見書出具前六個月內(nèi)買賣中信證券流通股份的行為；
2、中信證券持有或者控制本保薦機構(gòu)股份；
3、本保薦機構(gòu)的保薦代表人或者董事、監(jiān)事、經(jīng)理、其他高級管理人員擁有中信證券權(quán)益、在中信證券任職等可能影響公正履行保薦職責(zé)的情形；
4、本保薦機構(gòu)及其大股東、實際控制人、重要關(guān)聯(lián)方為中信證券提供擔(dān)保或融資；
5、其他可能影響本保薦機構(gòu)公正履行保薦職責(zé)的情形。
七、保薦機構(gòu)認為應(yīng)當(dāng)說明的其他事項
1、本保薦意見所指股權(quán)分置改革方案及事項尚須中信證券2005年第一次臨時股東大會審議通過后方能實施；
2、本保薦意見旨在就本次股權(quán)分置改革程序是否公平、合理，做出獨立、公正、客觀的評價，雖然我們對對價支付的合理性進行了評估，但并不構(gòu)成對中信證券的任何投資建議，對于投資者根據(jù)本保薦意見所做出的任何投資決策可能產(chǎn)生的風(fēng)險，本保薦機構(gòu)不承擔(dān)任何責(zé)任；
3、本次股權(quán)分置改革方案仍需提交公司2005年第一次臨時股東大會進行表決，能否獲得批準(zhǔn)存在一定的不確定因素，請投資者審慎判斷此事項對公司投資價值可能產(chǎn)生的影響；
4、股權(quán)分置改革與各位股東的利益切實相關(guān)，為維護自身合法權(quán)益，本保薦機構(gòu)特別提請各位股東積極參與公司股東大會并充分行使表決權(quán)；
5、本公司非流通股股東中國中信集團公司及其下屬公司中信國安集團公司、中信大榭開發(fā)公司、中信信托投資有限責(zé)任公司所持公司國有法人股的處置須獲得國家財政部批準(zhǔn)；其他國有法人股股東，按照國有股權(quán)管理的相關(guān)規(guī)定，其持有的國有股權(quán)變動須報國務(wù)院國資委批準(zhǔn)。存在本次股權(quán)分置改革方案不能獲得相關(guān)部門批準(zhǔn)的風(fēng)險。
八、保薦結(jié)論
中信證券股份有限公司本次股權(quán)分置改革方案體現(xiàn)了“公開、公平、公正和誠實信用及自愿”原則，中信證券非流通股股東為使非流通股份獲得流通權(quán)而向流通股股東支付的對價合理。公司及非流通股股東按照法律程序履行了相關(guān)信息披露義務(wù)，股權(quán)分置改革的程序及內(nèi)容符合相關(guān)法律、法規(guī)的有關(guān)規(guī)定。基于上述理由，本公司愿意推薦中信證券股份有限公司進行股權(quán)分置改革。
九、備查文件
1、 中信證券股份有限公司股權(quán)分置改革說明書；
2、 中信證券股份有限公司第二屆董事會第二十次會議決議；
3、 中信證券股份有限公司章程；
4、 中信證券股份有限公司2004年年度報告；
5、 中信證券股份有限公司非流通股股東關(guān)于進行股權(quán)分置改革的協(xié)議；
6、 中信證券股份有限公司非流通股股東承諾函；
7、北京市德恒律師事務(wù)所出具的關(guān)于中信證券股份有限公司股權(quán)分置改革之法律意見書。
十、保薦機構(gòu)
保薦機構(gòu)名稱：華夏證券股份有限公司
法定代表人：黎曉宏
保薦代表人：林煊、王東梅、王立武
項目主辦人：伍忠良
聯(lián)系電話：010-65178899
傳真：010-65185223
聯(lián)系地址：北京市東城區(qū)朝內(nèi)大街188號
郵 編：100010
保薦代表人簽名：
華夏證券股份有限公司
二零零五年七月四日（來源：上海證券報）
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