本文要點：

    ●鐵礦石國際價格的上漲再次考驗鋼鐵行業的盈利能力。鐵礦石的價格仍有一定的下跌空間,隨著2006年礦石開采產能的擴大，鐵礦石緊張的局面將會有所緩解，對產品的壓力也會有所減弱。

    ●國家產業政策的出臺規劃了鋼鐵行業的長遠發展，產業結構調整在即。在未來的一段時間，企業內部進行附加值改造、企業間進行產業布局改造將成為行業發展的主基調。國家將嚴格市場準入制度，原則上不再批準新建鋼鐵聯合企業

    ●政策減弱需求和下游行業的部分調整也將降低需求，導致產品價格出現調整。因此，我們預期，未來產品價格大方向將以緩慢的下跌為主。

    ●國際鋼鐵價格的高位調整，未來價格的走勢以及盈利能力再次成為考驗鋼鐵行業投資機會的關鍵。

    ●整個行業的投資評級為中性。其中，中厚鋼板、板材、卷材可以增持。

    供需變動牽動產品價格

    今年上半年，鋼鐵行業又是多事之秋。鐵礦石國際價格的上漲再次考驗鋼鐵行業的盈利能力。國家產業政策的出臺規劃了鋼鐵行業的長遠發展，產業結構調整在即。國際鋼鐵價格的高位調整，未來價格的走勢以及盈利能力再次成為考驗鋼鐵行業投資機會的關鍵。下面首先回顧了05年上半年的行業走勢，預測了行業價格的走勢，分析了行業的盈利能力，以及相應看好的公司。

    產量與收入增長明顯

    自2004年6月份以來，國內鋼材價格指數呈現了強勢的上漲態勢。其中,2005年3－4月份，價格指數維持在高位盤整，回落1.5％。價格指數出現一定程度的調整。2004年10月至2005年3月期間，價差指數基本保持穩定的態勢；2005年4月有所下跌，為5.2％。可見，上漲的價格并沒有帶來利潤的提高，說明目前價格的上漲更多的是成本推動的結果，也同時說明鋼鐵行業基本有效地傳遞了上游成本壓力。

    2005年3月，我國鋼鐵產量保持了高速的增長。同比增長最快依次是：生鐵、成品鋼材、鋼、鐵礦石原礦量，其增長率均超越了20％；環比增長最為明顯的是鐵礦石原礦量，達到44.2％。在成品鋼中，同比增長位于前列的有：普通大／中型鋼材、鐵合金、線材，分別為：58.54％、43.55％、23.37％、21.91％。同比增長為負的是焊接鋼管和冶煉設備，分別為-4.08％和-12.58％。

    收入方面，今年3月份鋼鐵子行業的收入均出現比較大幅度的增長，增長最為明顯的是鋼壓延加工，達到64.02%。其次為鐵礦石、煉鐵和煉鋼，分別為39.06%、33.06%、22.41%。

    收入的同比變動方面。自2004年以來，同比增長速度是不斷下降的，說明收入的增長速度在放慢。從2005年2－3月數據看，同比增長的有煉鋼和鋼壓延加工，增長27和12個百分點。同比下降的是鐵礦石和煉鐵，下跌18和8個百分點。

    利潤方面， 今年3月，毛利潤并沒有隨同產量和收入呈現同比大幅增加的態勢，利潤出現不同的走勢。同比增長的是鐵礦石與鋼壓延加工，為17.91％與34.77％；同比下降的為煉鐵與煉鋼，分別為-41.54%與-27.81%。從原因上分析，毛利潤的差異綜合體現了盈利能力與成本推動相互作用的結果。

    毛利率方面，鐵礦石保持了穩定的高位走勢，下游則表現出一定程度的下跌。其中，鋼壓延加工毛利率環比下跌最少，為1.66個百分點。其次為煉鋼與煉鐵，分別為-1.79個百分點與 -3.31個百分點。

    目前，對于鋼鐵行業，盈利能力與成本的推動將重新分配行業的利潤區間。在整個行業資源和技術定價的產業鏈中，鐵礦石的毛利率并沒有受到明顯影響。而煉鐵脆弱的盈利能力導致了利潤下滑最為明顯；煉鋼和鋼壓延加工由于技術含量提升盈利能力，境況相對煉鐵要有所好轉。但在鐵礦石的作用下，毛利率仍有下跌。因此，行業的毛利率走勢突顯了資源對行業的重要性和技術含量對盈利的把握能力。

    產品價格調整的三個原因

    今年1－5月，產品價格出現走高、然后回落的過程。其中，從3月中旬至今，鋼材價格呈現不斷下跌的局面。其中，6.5mm的普線價格下跌10％；螺紋鋼價格9.5%；3.0mm熱卷板8.3%；1.0mm冷卷板7.7%；8mm的中板2.6%；（50*5角鋼）型材3％。普線、熱卷板、冷卷板以及角鋼基本侵蝕了年初價格上漲的大部分，中板局面相對較好。

    產品價格出現調整的原因主要有三個：

    一、 鐵礦石價格下跌，成本推動作用減弱。今年國內鐵礦石現貨價鉻在2月中旬達到900元／噸之后，呈現單邊下跌的走勢。到目前，已經達到730元／噸，下跌了23.3％。目前，鐵礦石基本占到了鋼鐵成本的40％。因此，鐵礦石價格的走低，減弱了鋼鐵的成本推動的價格膨脹。

    二、 政府政策引導需求作用的結果。目前，政府關于鋼鐵行業的發展干預的意圖是非常強烈的。從前期產業政策的出臺，到近期部門鋼材出口退稅率從13％下調到11％。硅鐵的出口關稅從0提高到5％。其中的變化是從行政手段向市場化手段的轉變。后者帶來的一個負面效果，就是以犧牲需求為代價。而且政府對下游行業的高度關注，也間接影響到了鋼鐵的需求，例如：房地產。

    因此，雖然在鐵礦石成本下降的情況下，需求的損害仍導致了部分鋼材價差的縮小，而且這種損害是結構性的。但我們看到，鋼材綜合價差近期是穩定的，其中，冷軋板和鍍板價差是不斷擴大的，而建筑鋼的價差是不斷縮小的。

    三、 國際產品價格的影響。今年年初以來，國際鋼鐵市場產品價格并沒有延續2004年產品價格盤升的態勢，轉而進入盤整的局面。國際產品價格的走低也導致了引導了國內產品的價格走勢，起到了一定的抑制作用。

    對于產品價格的預期，我們認為，鐵礦石的價格仍有一定的下跌空間。特別是隨著2006年礦石開采產能的擴大，鐵礦石緊張的局面將會有所緩解，對產品的壓力也會有所減弱。同時，政策減弱需求和下游行業的部分調整也將降低需求，導致產品價格出現調整。因此，我們預期，未來產品價格大方向將以緩慢的下跌為主。鐵礦石的下跌對鋼鐵行業將構成利好。需求的變數將成為影響鋼鐵企業長遠發展的關鍵。

    鋼鐵子行業投資評級

    建筑用鋼：減持為宜

    對于建筑用鋼，可以看到價格走勢波瀾不驚，但價差波動比較大。說明對于線材和螺紋鋼，成本的變動效應是很明顯的。目前唯一的利好是鐵礦石現貨價格的走低。但是，最主要的并不是成本降低多少，關鍵是需求走勢。目前，國家對房地產的態度對建筑鋼是非常不利的，建筑鋼價格有走低的風險。因此，需求的衰弱將抵消鐵礦石成本的下降，而且需求的萎靡比成本的高企更為可怕。以北京為例，建筑鋼的庫存達到了一個階段性高點，因此近期，在市場預期下由建筑業繼續走低的預期下，流通商拋貨比較嚴重，出現了廠價與批發價倒掛的現象。

    中厚鋼板：繼續增持

    中厚板的價格走勢比較堅挺，從3月以來，上漲了2.5%，價差基本保持穩定。價格與價差的走勢基本說明中厚板具有比較強的成本傳遞能力，市場需求并沒有變現出更強的拉動作用。后期價格走勢將會隨鐵礦石價格的回落而有所下跌，但價差應該以穩定為主要特點。因此，盈利能力將有所保證。同時，對下游船艦、橋梁、鍋爐、容器、石油化工等行業消費中厚板的看好又有效地保護價差。

    板材卷材：增持

    板材的價格同樣呈現一定的上升態勢，價差也保持穩定增長。這與下游行業的發展息息相關，而且本身的壁壘阻止了過多產能的釋放。目前，我國板材正經歷進口替代的階段，對進口產品的替代將保證板材未來一段時間的增長。

    鋼管：中性

    鋼管方面，產品價格環比增長0.4％，走勢比較強勁。但價差卻有所回落。在2004年9月份以來，不斷下降，下跌17％，盈利能力不斷減弱。鐵礦石價格的下調并沒有挽救價差的下跌，因此，給予中性。

    看好兩家公司

    寶鋼股份(資訊 行情 論壇)：成本轉移成功

    寶鋼股份（600019）今年一季度業績達到0.25元／股，同比增長25%。增長的主要原因主要是熱軋板卷的明顯增長和冷軋產品的穩定增長推動的結果。從行業來看，熱軋產品維持穩定高利率，冷軋產品毛利率上升是帶動總體利率上升原因。公司生產平穩進展，已經投產的項目預計將在05年底或06年上半年達產。將會使公司的產品更加多樣化，提高抵抗行業風險能力。同時，企業向下游的議價能力比較強，成本轉移比較成功。預計公司2005、2006年將分別達到0.775、0.91元／股，市盈率為5.8-6.8倍，看好公司的增長。

    武鋼股份(資訊 行情 論壇)：受益于硅鋼價格走高

    武鋼股份（600005）今年一季度業績達到了0.198元／股，呈現了比較強的盈利能力。其中，硅鋼價格的走高帶動了公司硅鋼產品的毛利率。從行業看，公司產品結構符合行業發展方向，盈利能力較強。預計公司2005年將達到0.75元／股，2006年為0.78元／股，市盈率為4.53-4.72倍，看好公司價值。

    產業政策調整勢在必行

    不久前，國務院總理溫家寶主持召開國務院常務會議，審議并原則通過《鋼鐵產業發展政策》，重點論述了重點論述了行業的政策目標、產業技術政策、產業規劃政策、布局調整政策、企業組織結構政策、行業準入政策、貿易政策等方面。

    新政策要點

    在這份報告中，對鋼鐵行業的觀點集中體現在：

    *發展趨勢方向：肯定了由于我國正處在加快工業化、城鎮化階段，對鋼鐵的需求還會增加，鋼鐵工業還要發展，總趨勢不變。

    *協調干預必要性：指出鋼鐵工業對國民經濟發展有重要影響，協調與干預的必要性是存在的。

    *發展方向：發展鋼鐵工業重在質量，不追求數量擴張；重在體現規模效應；加強現有企業改組改造，市場準入難度加大；節約資源、社會成本低；提升國際競爭力。

    *行業發展要求：一要發展規模要合理，與經濟發展協調。二要加大結構調整和重組力度，提高鋼鐵產業集中度。三要優化鋼鐵行業布局。四要提升鋼鐵工業技術水平。五要降低能耗、物耗和污染。六要節約原料緊缺，建立穩定的鋼鐵工業資源供給保障體系。七要發展替代產品。八要完善法律法規和產業政策。

    將形成三個工作重點

    此次鋼鐵行業的發展政策，是繼2003年因我國鋼鐵行業發展過熱而發布《關于制止鋼鐵工業盲目發展若干規定的通知》以來，最為重要的一部產業發展政策。也是我國第一部鋼鐵行業的產業政策。

    產業政策出臺的背景，是經過上一輪的投資熱潮后，鑒于對發展的無序和粗獷、外延式的發展模式的思考，國家對鋼鐵行業發展的進一步提出了約束發展方向。

    此次產業發展政策，首先在肯定了鋼鐵行業的良好的發展方向外，重點對行業的協調干預的必要性、行業重組與兼并、集約化經營和資源問題的解決提出了要求。

    可以預見，在未來的一段時間，企業內部進行附加值改造、企業間進行產業布局改造將成為行業發展的主基調。對于企業內部附加值改造，國家將支持鼓勵類似板材等高附加值項目的上馬，而限制低附加值，高能耗的項目的通過。對于企業間產業布局改造，國家將嚴格市場準入制度，原則上不再批準新建鋼鐵聯合企業。而且，在干預手段上，將從行政干預向市場手段轉換，“無形的手”的作用將主要通過稅收、貸款、對資源（水、土地、能耗、環保）的審批來兌現。

    鑒于在這種思路指導下，產業政策也提出了三個未來工作的重點：

    一是嚴格控制固定資產投資過快增長。在固定資產投資規模偏大的情況下，制定和實施鋼鐵產業發展政策，要十分注意防止鋼鐵工業規模的過度擴張。

    二是加大產業結構調整力度，控制高耗能、高耗材、高污染產品發展，特別要嚴格控制這些產品出口。

    三是加快推進經濟增長方式轉變，大力提高能源、資源利用效率，合理和節約使用鋼材。

    重點在產業結構調整

    此產業政策對鋼鐵行業的影響是深遠和長遠的。深遠體現在：此次行業調整重點在產業結構調整，將會對行業的產品結構和企業組織結構產生影響；長遠體現在：調整的手段將更注重市場化手段，因此政策的“外滯”時期相對行政手段要更久；而且產業結構的調整的作用也將體現在遠期。

    對短期的影響，將視隨后產業政策的出臺的緊密程度和力度而定。有消息稱，發改委也在加緊制定 《鋼鐵工業2020年發展規劃》，其意也在推動鋼鐵產業結構調整和產業升級，提高鋼鐵產業整體素質。從總體上講，此產業政策更多的是意在長遠。