進入5月份，全球以金屬、能源為首的商品市場紛紛納入階段性下跌趨勢中，因此國內相關品種滬銅、滬油等相關期貨行情紛紛下挫，整個商品市場的整體性走弱成為近期市場的主基調。商品市場整體走弱甚至影響到基本面一直表現良好的棉花期貨市場，紐約棉花期貨在5月中旬亦出現兇猛的下挫，而鄭棉期貨在經過相當長時間的高位震蕩之后，遠期合約的高升水已明顯透支未來預期，為后市增添了變數。

    巨量庫存誰來買單

    鄭棉所面臨的結構矛盾是我們謹慎對待后市的根本原因，前期期現價差過大，導致注冊倉單連續三個月一直保持平穩增加的態勢，截止到5月中旬，鄭棉的注冊倉單已經達到8多萬噸，而處于注冊過程中尚未形成倉單的有效預報數量也高達5萬余噸，目前囤積于期貨倉庫中的棉花庫存高達13萬噸，這一數量水平可以說是一個非常高的。隨著五一長假之后，前期期現價差過大矛盾已經初步得到化解，現貨價格的穩步走高使前期一直存在期現套利機會逐漸失去，但如此之大期貨庫存后市如何消化？將成為目前鄭州棉花期貨市場的主要矛盾點，也繼續看高行情的危機所在。

    3月份開始，鄭棉漲至14000元/噸以上，而現貨只是徘徊于12000元/噸附近，2000元/噸的期現價差一直維持相當長的時間，大量期現套利的實盤便開始涌入市場。從3月合約開始一直到5月合約，實際上鄭棉的可交割數量一直保持在相對較低的水平，究起原因主要還是在主力資金一直采用了拉遠出近的策略，利用自身優勢將遠期合約價格抬高，使近遠月合約之間出現一定的正向升水，使跨期套利者有利可圖，因此空方通過不斷地遷倉不僅實現期現套利的利潤，更可實現跨期套利的利潤。但是，有一個問題必須引起足夠的注意，就是主力資金利用這種交易手法轉移近月合約承接實盤的目的，最終存在巨量實盤的市場必將要有一只合約完成巨量交割，因為空方倉單一定要交割的。13萬噸的巨量庫存，就是目前鄭棉期貨市場內存在問題的地方，誰來承接實盤，誰來為倉單買單？如果沒有人愿意買單，一旦在某一只合約大量平倉多單，那對鄭棉期貨而言將是一次致命的打擊，行情極有可能出現大幅暴跌的局面。

    持倉/實盤比例失調

    目前鄭棉在高位橫盤震蕩的過程中，持倉水平未能有效增長，而大量涌入的實盤使其投機性比例已經降至非常低的位置，目前鄭棉總持倉僅是實盤的兩倍，也就是說在空單中至少有50%是有實盤可交割的，因此看漲棉花后市是否成立需要謹慎，主力資金可繼續創造的投機利潤將將大幅度減少，承接實盤所付出的代價與投機利潤不成正比。從鄭州商品交易所公布的前20名持倉排名看，一些主要的席位多空頭寸基本上達到對等，說明主力資金已經充分的利用目前近三個月以來的震蕩，完成了高位鎖倉，再舉大規模向上做的可能性幾乎是微乎其微，當然除非基本面有特大的利好對現貨棉花價格形成提振。因此，在大資金盡量少接實盤的背景下，可能會出現行情暴跌的情形。

    需求預期不宜過分樂觀

    看漲后市一個根本的依據，就是因紡織品配額的取消，今年國內供需求存在一定的缺口，將繼續拉動棉花價格上漲。但事實上，對于需求的預期遠未有如此樂觀。首先，近期美國最近對我國的紡織品出口實施制裁，限制一部分紡織品進入美國市場。從紐約棉花期貨的走勢，本周以來的弱勢下行也基于這一點，基金大規模減持多單，也是對本年度下半年中國采購預期減少的擔憂。在強調2005年供需缺口存在而過分看高棉花價格是不足取的，我們不能忽略2004年度我國棉花大幅增產30%的事實。

    隨著期價的逐步走高，而目前鄭棉遠期合約的價格已經在15000元/噸附近，其過高的價格，也是基本上將本年度需求增長的利導預期透支，在目前的價位附近再過于看漲，其蘊藏的風險就加倍凸現出來了。

    在目前棉花現貨價格出現向期價回歸的背景下，鄭棉滯漲已經充分顯示出一些問題。期貨發現價格的功能已經早在今年2月份就得到體現。而下一步鄭州棉花期貨其發現價格的方向是上呢還是下呢，我們認為向下的可能性較大。對于目前蘊藏巨量實盤的鄭州棉花期貨，需要一輪向下的大幅度修正，來解決令人頭疼的實盤問題。