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長(zhǎng)期以來(lái)我國(guó)的債券市場(chǎng)一直呈現(xiàn)割裂的局面，不但流通場(chǎng)所分為銀行間市場(chǎng)、交易所市場(chǎng)以及柜臺(tái)交易市場(chǎng)，就連投資主體、交易品種、托管體系以及監(jiān)管主體也都是割裂的。債券市場(chǎng)的割裂對(duì)債券市場(chǎng)乃至整個(gè)金融市場(chǎng)都產(chǎn)生了很大的影響。
我國(guó)債券市場(chǎng)割裂的表現(xiàn)
我國(guó)債券市場(chǎng)的割裂主要表現(xiàn)在交易主體的割裂、交易品種的割裂、托管的割裂以及監(jiān)管主體的割裂。一、 交易主體的割裂
我國(guó)債券市場(chǎng)的交易主體是割裂的，主要表現(xiàn)在：1.商業(yè)銀行不準(zhǔn)進(jìn)入交易所債市進(jìn)行交易。商業(yè)銀行是債券市場(chǎng)資金的主要供給者，對(duì)債券市場(chǎng)的發(fā)展有著舉足輕重的作用。但是為了防止商業(yè)銀行的資金通過回購(gòu)違規(guī)進(jìn)入股市，中國(guó)人民銀行的規(guī)定，商業(yè)銀行只能在銀行間而不準(zhǔn)進(jìn)入交易所進(jìn)行債券交易。商業(yè)銀行作為債券市場(chǎng)最重要的投資者只能在銀行間而不能進(jìn)入交易所交易正是債券市場(chǎng)交易主體割裂的表現(xiàn)之一；2.銀行間債券市場(chǎng)實(shí)行準(zhǔn)入制度。目前仍有部分金融機(jī)構(gòu)沒有獲得進(jìn)入銀行間債市進(jìn)行交易的資格，非金融機(jī)構(gòu)也是從2002年以后才獲準(zhǔn)進(jìn)入銀行間市場(chǎng)，個(gè)人投資者目前也不準(zhǔn)直接進(jìn)入銀行間債市進(jìn)行交易；債券的柜臺(tái)市場(chǎng)即零售市場(chǎng)主要作為面向個(gè)人投資者和非金融機(jī)構(gòu)的一級(jí)發(fā)行市場(chǎng)存在。二、債券品種的割裂
我國(guó)目前的債券品種主要包括國(guó)債、金融債、企業(yè)債和可轉(zhuǎn)債，如果把范圍放寬一點(diǎn)，還包括央行票據(jù)。國(guó)債雖然在銀行間和交易所都能進(jìn)行交易，但是不同的交易場(chǎng)所所交易的國(guó)債品種是不同的。這主要是我國(guó)的國(guó)債發(fā)行是分為銀行間與交易所分別發(fā)行的，雖然近幾年來(lái)開始嘗試跨市場(chǎng)發(fā)行，但是規(guī)模還是相對(duì)較小；金融債與央行票據(jù)主要在銀行間發(fā)行和交易；而企業(yè)債和可轉(zhuǎn)債則主要在交易所發(fā)行與交易；柜臺(tái)市場(chǎng)則主要交易憑證式國(guó)債。不同類型的債券限于不同的交易場(chǎng)所發(fā)行與交易，造成了債券品種的割裂。債券品種發(fā)行與交易的割裂，對(duì)我國(guó)債券市場(chǎng)的流動(dòng)性造成了很大的影響。三、債券托管的割裂
債券托管的割裂也是債券市場(chǎng)割裂的一大表現(xiàn)。目前銀行間交易的債券主要托管在中央結(jié)算公司；而在交易所交易的債券則托管在中國(guó)證券登記結(jié)算公司上海分公司與深圳分公司；柜臺(tái)交易則通過商業(yè)銀行由中央結(jié)算公司通過商業(yè)銀行進(jìn)行二級(jí)托管。不但不同市場(chǎng)的債券由不同的托管系統(tǒng)托管，而且這兩個(gè)托管系統(tǒng)歸屬不同的主管部門，中央結(jié)算公司歸屬中央銀行，中國(guó)證券登記結(jié)算公司則歸證監(jiān)會(huì)。債券托管的割裂不利于債券在各個(gè)市場(chǎng)中的自由流動(dòng)，不利于債券市場(chǎng)的協(xié)調(diào)發(fā)展。雖然由于轉(zhuǎn)托管的實(shí)施，在一定程度上可以解決債券的自由流動(dòng)問題。但是由于手續(xù)的繁瑣和費(fèi)用的存在，使得債券在各個(gè)市場(chǎng)之間的自由流動(dòng)還不是非常順暢。只有實(shí)現(xiàn)債券托管的統(tǒng)一，才能實(shí)現(xiàn)債券的自由流動(dòng)。四、監(jiān)管主體的割裂
我國(guó)的債券市場(chǎng)的監(jiān)管一直呈現(xiàn)出多頭監(jiān)管的狀態(tài)。不但在流通市場(chǎng)上有不同的監(jiān)管部者，在發(fā)行市場(chǎng)上主管部門也各不相同。在發(fā)行市場(chǎng)上，國(guó)債發(fā)行由財(cái)政部管理，企業(yè)債券發(fā)行由發(fā)改委管理，金融債券發(fā)行由人民銀行管理；在流通市場(chǎng)上，銀行間債市由人民銀行主管，而交易所債券市場(chǎng)則由證監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)。監(jiān)管主體的不同是債券市場(chǎng)割裂的一大表現(xiàn)，使我國(guó)債券市場(chǎng)難以協(xié)調(diào)發(fā)展。這種政出多門的狀況一方面使得監(jiān)管部門之間的分工難以協(xié)調(diào)，導(dǎo)致在實(shí)際運(yùn)行中往往形成多重監(jiān)管，造成監(jiān)管效率較低；另一方面，監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)和交易規(guī)則不統(tǒng)一,也使市場(chǎng)投資者無(wú)所適從，影響到了債券市場(chǎng)的運(yùn)行。監(jiān)管主體的割裂導(dǎo)致債券市場(chǎng)發(fā)展缺少長(zhǎng)遠(yuǎn)、統(tǒng)一的規(guī)劃,從而影響了整個(gè)債券市場(chǎng)的發(fā)展。
我國(guó)債券市場(chǎng)的割裂使得投資者、資金以及債券難以在各個(gè)市場(chǎng)自由流動(dòng)，影響到了我國(guó)債券市場(chǎng)和金融市場(chǎng)的協(xié)調(diào)發(fā)展。
債券市場(chǎng)割裂的影響
一、 債券市場(chǎng)割裂產(chǎn)生流動(dòng)性問題
雖然銀行間債市在債券的品種和規(guī)模上都強(qiáng)于交易所債市，但是銀行間債市的流動(dòng)性卻不如交易所。主要原因就是交易主體的割裂導(dǎo)致銀行間的投資者不如交易所豐富，進(jìn)而導(dǎo)致市場(chǎng)的交易方向和價(jià)格的豐富性不足,市場(chǎng)的流動(dòng)性減弱；雖然交易所債市的流動(dòng)性比銀行間債市強(qiáng)，但是近兩年交易所的流動(dòng)性也呈現(xiàn)下降趨勢(shì)：根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，交易所現(xiàn)券的交易量從02年的8708.69億元下降到03年的5756.1億元，再下降到04年的2966.4億元,交易量逐年下跌。主要原因是交易所國(guó)債品種的發(fā)行量遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于銀行間市場(chǎng)的發(fā)行量，導(dǎo)致了行情向縱深發(fā)展時(shí)，交易所市場(chǎng)缺乏成交量的配合和支持。近年來(lái)，通過交易所發(fā)行的國(guó)債量大大減少，致使交易所市場(chǎng)流動(dòng)性受到嚴(yán)重影響，不僅助長(zhǎng)了市場(chǎng)的投機(jī)性，也影響到該市場(chǎng)的深化。二、不利于債券市場(chǎng)統(tǒng)一利率的形成
市場(chǎng)交易主體的割裂,跨市場(chǎng)債券品種的缺乏,這些因素都使得市場(chǎng)缺乏跨市套利的交易機(jī)會(huì),銀行間市場(chǎng)和交易所市場(chǎng)的債券的價(jià)格和收益率出現(xiàn)差異,同券不同價(jià)。銀行間和交易所市場(chǎng)相同期限國(guó)債的收益率存在差異,且交易所同期限國(guó)債收益率大于銀行間國(guó)債收益率。交易所市場(chǎng)和銀行間市場(chǎng)收益率的差異,使得統(tǒng)一的市場(chǎng)基準(zhǔn)利率不能形成,這對(duì)我國(guó)利率的市場(chǎng)化以及國(guó)債衍生品種的推出都是不利的。三、影響了債券市場(chǎng)資源配置的效率
一個(gè)健全、高效的債券市場(chǎng)應(yīng)該在資源配置中發(fā)揮積極作用，但就我國(guó)目前債券市場(chǎng)的實(shí)際情況來(lái)看，我國(guó)債券市場(chǎng)的資源配置效率還是比較低下，融資者通過債券市場(chǎng)進(jìn)行融資的需求往往不能完全滿足。雖然近年來(lái)由于跨市場(chǎng)投資主體的逐漸增多，債券在兩個(gè)債市的轉(zhuǎn)托管也可以進(jìn)行，但是跨市交易的交易主體還是比較有限，特別是占債券市場(chǎng)資金大頭的商業(yè)銀行不能跨市場(chǎng)交易，再加上轉(zhuǎn)托管手續(xù)的繁瑣與費(fèi)用的存在，導(dǎo)致資金與債券在兩市場(chǎng)間的自由流動(dòng)仍然存在很多阻礙。這就導(dǎo)致債券市場(chǎng)的資源配置仍然不順暢：一方面，在銀行間，商業(yè)銀行手中握著大量的資金，希望分享交易所較高的收益率；另一方面，在交易所，許多交易主體有著大量的短期資金需求卻得不到滿足。最明顯的例子，就是在新股發(fā)行日，交易所的回購(gòu)率成倍甚至數(shù)倍高于銀行間債市。可見資金由于市場(chǎng)割裂而無(wú)法達(dá)到最優(yōu)配置，影響到了債券市場(chǎng)資源配置的效率。四、影響央行公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)的有效性
從發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，中央銀行公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)的有效性離不開一個(gè)統(tǒng)一的發(fā)達(dá)的債券市場(chǎng)，目前我國(guó)中央銀行的公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)主要通過在銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行票據(jù)和回購(gòu)的方式進(jìn)行。但是我國(guó)債券市場(chǎng)的割裂局面對(duì)公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)的有效性造成了很大的影響。銀行間市場(chǎng)與交易所市場(chǎng)目前的功能定位有所不同,前者承擔(dān)了較多的貨幣市場(chǎng)職能,后者則是典型的資本市場(chǎng),兩市的割裂對(duì)央行貨幣政策的傳導(dǎo)是不利的。以目前銀行間市場(chǎng)發(fā)行的央行票據(jù)為例,銀行間債市與交易所債市的溝通程度在一定程度上影響它作為央行公開市場(chǎng)操作工具的有效性。如果市場(chǎng)的交易主體既能參與銀行間市場(chǎng)又能參與交易所市場(chǎng),它可以根據(jù)資本市場(chǎng)行情的變化決定是否在銀行間市場(chǎng)買賣央行票據(jù),這樣貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)資金供求狀況就可以聯(lián)系起來(lái),統(tǒng)一的市場(chǎng)短期利率就可以形成，否則,公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)的傳導(dǎo)效果就會(huì)減弱。
目前我國(guó)三大債券市場(chǎng)的人為割裂，無(wú)論對(duì)于發(fā)債者還是投資者都是不公平的，影響市場(chǎng)向深度和廣度發(fā)展，統(tǒng)一債券市場(chǎng)是勢(shì)在必行。統(tǒng)一的市場(chǎng)比割裂的多個(gè)市場(chǎng)具有更高的效率、更合理的價(jià)格體系、更科學(xué)的傳導(dǎo)效應(yīng)、更強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)分散能力。最近我國(guó)出臺(tái)了一系列促進(jìn)債券市場(chǎng)的統(tǒng)一的措施，比如國(guó)九條明確的提出要建立統(tǒng)一有效的債券市場(chǎng)，國(guó)債承銷團(tuán)的合并，以及國(guó)債跨市場(chǎng)的發(fā)行的逐漸增多，還有允許企業(yè)債進(jìn)入銀行間進(jìn)行交易等等，這些都為債券市場(chǎng)的統(tǒng)一奠定了良好的基礎(chǔ)。（來(lái)源：經(jīng)濟(jì)參考報(bào)）
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