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股權(quán)分置改革專(zhuān)題本報(bào)記者 龍昊
10日，首批股權(quán)分置改革試點(diǎn)企業(yè)之一的三一重工率先公布了《股權(quán)分置改革說(shuō)明書(shū)》。
三一重工股權(quán)分置改革方案為：以2005年4月29日三一重工總股本24000萬(wàn)股其中非
流通股18000萬(wàn)股、流通股6000萬(wàn)股為基數(shù)，由非流通股股東向流通股股東按持股比例共支付總額為1800萬(wàn)股公司股票和4800萬(wàn)元現(xiàn)金對(duì)價(jià)后（即流通股股東每持有10股流通股將取得3股股票和8元現(xiàn)金對(duì)價(jià)），非流通股股東所持有的原非流通股將獲得上市流通權(quán)。該方案實(shí)施后，三一重工的總股本、資產(chǎn)、負(fù)債、所有者權(quán)益、每股收益等財(cái)務(wù)指標(biāo)全部保持不變。
三一重工總經(jīng)理向文波用“既簡(jiǎn)單又很好”來(lái)評(píng)價(jià)這個(gè)方案。他認(rèn)為有兩個(gè)特點(diǎn)：一是10股送3股是大股東劃轉(zhuǎn)3股，而不是轉(zhuǎn)增，總股本沒(méi)有變化；二是10股派8元，不是由三一重工支付該筆費(fèi)用，而是由非流通股股東支付。
4800萬(wàn)元對(duì)價(jià)的來(lái)歷
對(duì)于4800萬(wàn)元的得出，華歐國(guó)際證券有限責(zé)任公司有一個(gè)算法：
1、流通權(quán)的價(jià)值計(jì)算公式
每股流通權(quán)的價(jià)值＝超額市盈率的倍數(shù)×公司每股稅后利潤(rùn)
2、超額市盈率的估算
如果參考完全市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)，華歐國(guó)際認(rèn)為三一重工至少獲得10倍發(fā)行市盈率的定價(jià)，在三一重工發(fā)行時(shí)，市場(chǎng)處于一個(gè)股權(quán)分置的狀態(tài)，三一重工的實(shí)際發(fā)行市盈率為13．5倍，因此，華歐國(guó)際可以估算出用來(lái)計(jì)算三一重工流通股流通權(quán)的超額市盈率的倍數(shù)約為3．5倍。
3、流通權(quán)的價(jià)值的計(jì)算
流通權(quán)的總價(jià)值＝超額市盈率的倍數(shù)×公司每股稅后利潤(rùn)×流通股股數(shù)＝3．5×1．36×6000萬(wàn)股＝28560萬(wàn)元
4、流通權(quán)的總價(jià)值所對(duì)應(yīng)的三一重工流通股股數(shù)
流通權(quán)的總價(jià)值所對(duì)應(yīng)的三一重工流通股股數(shù)＝流通權(quán)的總價(jià)值／市價(jià)
以三一重工2005年4月29日為計(jì)算參考日，該日三一重工收盤(pán)價(jià)16．95元靜態(tài)計(jì)算，流通權(quán)的總價(jià)值所對(duì)應(yīng)的三一重工流通股股數(shù)為1684萬(wàn)股。
根據(jù)上述分析，華歐國(guó)際認(rèn)為，公司非流通股股東為取得所持股票流通權(quán)而支付的1800萬(wàn)股高于流通權(quán)的總價(jià)值所對(duì)應(yīng)的三一重工流通股股數(shù)1684萬(wàn)股，加上三一重工非流通股股東同時(shí)支付的4800萬(wàn)元現(xiàn)金，因此，非流通股股東支付的對(duì)價(jià)合理。
有效地保護(hù)了流通股股東利益？
對(duì)于采用支付對(duì)價(jià)的方式，向文波表示，大股東做出了很大的犧牲。如果按照目前8．15元的每股凈資產(chǎn)來(lái)計(jì)算，大股東向流通股股東送股和派現(xiàn)需2億元。而一家快速成長(zhǎng)的公司，是不可能僅僅按凈資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓。
他認(rèn)為，公司的試點(diǎn)方案對(duì)流通股股東是非常有利的，首先送的股份是從非流通股東無(wú)償劃給流通股股東的；其次，流通股股東獲得的每10股派8元的現(xiàn)金全部來(lái)自非流通股股東，而不是公司自身的未分配利潤(rùn)或資本公積，不存在左口袋倒右口袋的情況，4800萬(wàn)元現(xiàn)金全部從非流通股股東自己的腰包掏出，對(duì)流通股股東是實(shí)實(shí)在在的。
不過(guò)，資深證券分析師金洋對(duì)股權(quán)分置改革試點(diǎn)的評(píng)價(jià)是，“試點(diǎn)有新意的地方在于補(bǔ)償幅度大大低于市場(chǎng)預(yù)期。”
盡管三一重工的方案相比較而言還是比較優(yōu)厚的，但很多分析人士和中小投資者對(duì)補(bǔ)償力度還是覺(jué)得不夠。一個(gè)小股民按照三一重工2003年6月發(fā)行上市的價(jià)格和流通股比例計(jì)算，以發(fā)行價(jià)15．56元計(jì)算，經(jīng)過(guò)2003年的10股派5元紅利，再加上此次的10送3派8元的補(bǔ)償比例，三一重工的流通股股東的每股成本為11元，而非流通股股東的成本僅為約1．45元。
金洋說(shuō)，令人氣憤的是，三一重工的“大股東的股份是用實(shí)物資產(chǎn)折價(jià)來(lái)的，用破汽車(chē)算出幾百萬(wàn)股”。
三一重工是按截止到2000年10月31日三一重工業(yè)集團(tuán)有限公司的凈資產(chǎn)18000萬(wàn)元1：1折股為18000萬(wàn)股的。而公司類(lèi)似的抵債物是按1：1折股到了18000萬(wàn)發(fā)起人流通股中。這里列舉部分折股的抵債資產(chǎn)：
天津力辰機(jī)電1999年10月抵來(lái)的雪弗蘭小車(chē)一臺(tái)29．7萬(wàn)元，折股29．7萬(wàn)股，發(fā)行后該部分股權(quán)凈值升為169．68萬(wàn)元；
1999年9月抵來(lái)的捷達(dá)王一臺(tái)22萬(wàn)元，折股22萬(wàn)股，發(fā)行后該部分股權(quán)凈值升為125．69萬(wàn)元；
2000年1月抵來(lái)的ＬＸＳ400凌志一臺(tái)44萬(wàn)元，折股44萬(wàn)股，發(fā)行后該部分股權(quán)凈值升為251．38萬(wàn)元；
1997年10月抵來(lái)的三菱太空旅行車(chē)28萬(wàn)元，折股28萬(wàn)股；本田雅閣29萬(wàn)元折股29萬(wàn)股；發(fā)行后該部分股權(quán)凈值分別升為159．97萬(wàn)元和165．68萬(wàn)元。
發(fā)起人僅以5臺(tái)沖抵公司的應(yīng)收賬款的舊車(chē)就換回了152．7萬(wàn)股上市公司的股權(quán)，以15．56元高價(jià)發(fā)行后，由于社會(huì)公眾股股東的貢獻(xiàn)，使得該部分股權(quán)凈值暴升至872．4萬(wàn)元。
有人計(jì)算得出，按目前的股權(quán)分置改革方案，三一重工的大股東能使股權(quán)增值5億多元；按照目前所了解的4個(gè)方案計(jì)算，這4家公司的非流通股股東獲利金額可能高達(dá)74億元，投資收益率為569％。
基金拿著別人的錢(qián)來(lái)做人情？
根據(jù)證監(jiān)會(huì)的有關(guān)規(guī)定，臨時(shí)股東大會(huì)就董事會(huì)提交的股權(quán)分置改革方案做出決議必須經(jīng)過(guò)參加表決的流通股股東所持表決權(quán)的三分之二通過(guò)。而三一重工截至2005年3月31日的前十大流通股股東中有9個(gè)是機(jī)構(gòu)投資者，其中7家是基金，因此，基金的意見(jiàn)對(duì)三一重工改革方案能否順利通過(guò)起著重要作用。
據(jù)悉，公司十大流通股股東中的申萬(wàn)巴黎基金、基金鴻陽(yáng)、中信基金等機(jī)構(gòu)都派人來(lái)公司了解情況，就股權(quán)分置試點(diǎn)和公司交換看法。
據(jù)說(shuō)，基金立下軍令狀，保證試點(diǎn)順利進(jìn)行，也就是說(shuō)他們會(huì)投贊成票。市場(chǎng)人士認(rèn)為，這是“拿著別人的錢(qián)來(lái)做人情”。
如何避免被掏空？
全流通試點(diǎn)，應(yīng)當(dāng)是為市價(jià)全流通投石問(wèn)路。
原來(lái)有一種說(shuō)法，用現(xiàn)在的三無(wú)板塊當(dāng)例子來(lái)說(shuō)明全流通無(wú)用。因?yàn)楣静皇钦莆赵诂F(xiàn)在的股東手中，而是掌握在原來(lái)發(fā)起人選出的董事會(huì)手中。這樣就出現(xiàn)了中國(guó)特色的全流通也會(huì)被掏空的怪現(xiàn)象。因此避免在全流通過(guò)程中上市公司被掏空也成了流通股股東關(guān)心的問(wèn)題。
據(jù)公告，三一重工全體非流通股股東承諾：非流通股獲得“上市流通權(quán)”之日起，至少在12個(gè)月內(nèi)不上市交易或者轉(zhuǎn)讓?zhuān)还究毓晒蓶|三一集團(tuán)有限公司承諾：在前項(xiàng)承諾期期滿(mǎn)后，通過(guò)證券交易所掛牌交易出售股份，出售數(shù)量占公司股份總數(shù)的比例在十二個(gè)月內(nèi)不超過(guò)百分之五，在二十四個(gè)月內(nèi)不超過(guò)百分之十。
然而，目前對(duì)于操縱市場(chǎng)的相關(guān)法規(guī)不完善，是會(huì)有后遺癥的。證券分析師金洋就指出，要是它利用手上的股分先拋低再買(mǎi)回做差價(jià)呢？先拋出幾千萬(wàn)打低股價(jià)，再慢慢買(mǎi)回來(lái)。就是全流通之后，大股東可以分批拋是沒(méi)問(wèn)題的，證監(jiān)會(huì)的規(guī)定也有，但它要是再買(mǎi)進(jìn)呢？好公司當(dāng)然不會(huì)發(fā)生，但公司如果有問(wèn)題，大股東當(dāng)然會(huì)先知道，它盡量拋空也順理成章了。“全流通之后的最大問(wèn)題其實(shí)就是這個(gè)了。”這一次的方案一定會(huì)被通過(guò)，那大股東會(huì)不會(huì)從此抽身而去？
市場(chǎng)還擔(dān)心試點(diǎn)是否“虎頭蛇尾”，當(dāng)初電廣傳媒以股抵債也是試點(diǎn)，結(jié)果只試了一家就沒(méi)下文。
三一重工是一個(gè)以生產(chǎn)工程機(jī)械為主的民營(yíng)上市公司，2003年7月在上交所掛牌上市。該公司有著不錯(cuò)的業(yè)績(jī)：2004年年報(bào)顯示，公司實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入26．56億元，凈利潤(rùn)3．27億元，每股收益1．36元。大股東三一集團(tuán)有限公司持有上市公司72．42％的股權(quán)，大股東的實(shí)質(zhì)控制人是梁穩(wěn)根，持有三一集團(tuán)53％的股份，梁亦是上市公司董事長(zhǎng)。
公司董秘趙想章稱(chēng)，公司之所以申請(qǐng)進(jìn)行股權(quán)分置改革試點(diǎn)，是希望公司大股東的利益和廣大中小投資者的利益一致，解決股權(quán)分置這一歷史遺留問(wèn)題有利于公司的規(guī)范運(yùn)作和健康穩(wěn)定發(fā)展。同時(shí)，作為民營(yíng)企業(yè)，進(jìn)行股權(quán)分置試點(diǎn)也將大大提高管理層的經(jīng)營(yíng)動(dòng)力。
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