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大勢(shì)觀察王召
利率在這輪宏觀調(diào)控中的重要作用值得關(guān)注
從2003年下半年開始，我國宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性問題。特別是2004年上半年，這一問題更加突出。以鋼鐵、水泥、電解鋁等行業(yè)為代表，在高利潤驅(qū)動(dòng)之下，一些行業(yè)投
資增長明顯過快，導(dǎo)致貨幣信貸投放猛增，經(jīng)濟(jì)開始出現(xiàn)通貨膨脹壓力。在這樣一種背景之下，黨中央、國務(wù)院及時(shí)采取措施，化解了經(jīng)濟(jì)局部過熱風(fēng)險(xiǎn)，取得了良好的經(jīng)濟(jì)和社會(huì)效果。
反思這輪宏觀調(diào)控，由于結(jié)構(gòu)性矛盾表現(xiàn)突出，實(shí)行“區(qū)別對(duì)待、有保有壓”的調(diào)控政策就會(huì)是一種必然選擇。眾所周知，在世界各國通行的兩大宏觀經(jīng)濟(jì)政策中，貨幣政策通常被看作是一種總量政策。作為貨幣政策的一種，利率政策不但具有對(duì)所有行業(yè)都“一視同仁”的一般性特征，而且與準(zhǔn)備金率這種貨幣政策工具相比，在治理宏觀經(jīng)濟(jì)時(shí)以溫和著稱。特別是針對(duì)鋼鐵、水泥、電解鋁等高利潤行業(yè)出現(xiàn)的投資過快增長問題，利率向上微調(diào)的作用很容易被社會(huì)各界所忽略。
但是，如果把利率的作用置于當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增長的內(nèi)生機(jī)制之下進(jìn)行考慮時(shí)，我們就可以發(fā)現(xiàn)利率對(duì)這輪增長中的結(jié)構(gòu)性問題也能發(fā)揮作用。我們知道，城市化和工業(yè)化是當(dāng)前這輪經(jīng)濟(jì)增長的兩大核心驅(qū)動(dòng)力量。由于農(nóng)民進(jìn)城，城市化帶來了全國各地房地產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展。與此同時(shí)，由于消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)，工業(yè)化使汽車開始逐步走入家庭。顯而易見，房地產(chǎn)和汽車業(yè)的快速成長需要大量鋼鐵、水泥和電解鋁，而鋼鐵、水泥、電解鋁投資猛增又會(huì)導(dǎo)致上游產(chǎn)業(yè)煤、電、油、運(yùn)全面的緊張。上述事實(shí)啟發(fā)我們，如果這一輪經(jīng)濟(jì)增長中下游產(chǎn)業(yè)住房和汽車能夠保持適度平穩(wěn)增長態(tài)勢(shì)，那么上游產(chǎn)業(yè)投資的過猛增長態(tài)勢(shì)就可能被有效控制。
作為大宗消費(fèi)品，住房和汽車的購買經(jīng)常是分期付款的。以房地產(chǎn)市場(chǎng)為例，目前我國住房信貸期限最長可達(dá)30年。一旦利率向上調(diào)整，貸款買房的消費(fèi)者因?yàn)樾枰袚?dān)額外的附加成本，很可能會(huì)選擇放棄住房購買。另一方面，房地產(chǎn)開發(fā)商在買地和開發(fā)建設(shè)過程中需要投入大量資金，而且這些資金相當(dāng)一部分來自于銀行貸款，利率提升必然導(dǎo)致開發(fā)商成本上升。有鑒于此，利率調(diào)整不但可以從供給側(cè)抑制房地產(chǎn)開發(fā)商的供給泡沫，而且能夠從需求側(cè)抑制消費(fèi)者的非理性需求，這意味著房地產(chǎn)業(yè)有著很強(qiáng)的利率敏感性。與之相類似，汽車消費(fèi)也有類似特性，利率水平的提高完全可能導(dǎo)致貸款買車者推遲消費(fèi)。
基于上述邏輯，利率提高首先將導(dǎo)致下游產(chǎn)業(yè)房地產(chǎn)和汽車業(yè)需求下降，進(jìn)而導(dǎo)致上游產(chǎn)業(yè)鋼鐵、水泥、電解鋁的投資下降，而煤、電、油、運(yùn)等行業(yè)出現(xiàn)的瓶頸現(xiàn)象也會(huì)隨之緩解。換句話說，我們不但應(yīng)當(dāng)看到中央銀行利率變動(dòng)對(duì)高利潤、高增長行業(yè)成本的直接影響，更應(yīng)當(dāng)看到它的傳遞放大效應(yīng)。
2004年10月29日，中央銀行9年以來首次向上微調(diào)金融機(jī)構(gòu)存、貸款基準(zhǔn)利率，但利率仍然維持在歷史較低水平。2005年3月17日中央宣布上調(diào)住房貸款利率以后，5年期以上自營性個(gè)人貸款利率不過大約維持在5．51～6．12％的水平，而5年期以上個(gè)人住房公積金貸款利率也只有4．41％，低于同期普通貸款利率水平。因此，未來中央銀行將有很大的政策空間，必要時(shí)可以選擇繼續(xù)上調(diào)住房貸款利率或者普通貸款利率。即使上調(diào)幅度有限，相信也會(huì)對(duì)當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中出現(xiàn)的一些結(jié)構(gòu)問題起到意想不到的調(diào)控作用。
放松信貸管制有利于利率工具作用的進(jìn)一步發(fā)揮
去年下半年以來，我國貨幣信貸增幅始終維持在13～14％左右波動(dòng)，增幅十分有限。歷史地看，上述貨幣信貸增幅與當(dāng)前較低的利率水平并不對(duì)應(yīng)，出現(xiàn)了明顯的貨幣松、信貸緊現(xiàn)象。需要指出的是，這一現(xiàn)象與幾年以前貨幣松、信貸緊的內(nèi)在作用機(jī)理并不相同。1998～2002年間，我國宏觀經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域出現(xiàn)通貨緊縮，經(jīng)濟(jì)內(nèi)生增長動(dòng)力不足，銀行惜貸、企業(yè)慎貸。由于貨幣信貸下滑是由微觀主體造成的，利率變動(dòng)很難發(fā)揮啟動(dòng)經(jīng)濟(jì)的作用。與過去不同，當(dāng)前貨幣信貸增幅有限主要是因?yàn)樾枰J款的高增長企業(yè)往往受到信貸約束，而不受信貸約束的企業(yè)因?yàn)樾б娌患延植恍枰J款。
2004年以來，我國大多數(shù)月份實(shí)際存款利率為負(fù)，引起社會(huì)上出現(xiàn)較大幅度上調(diào)利率的呼聲。我們認(rèn)為，利率是否需要調(diào)整，既要看貨幣信貸增長速度，更要看通貨膨脹率。特別是后者，它也是貨幣政策服務(wù)的終極目標(biāo)。目前為止，我國貨幣增長仍然低于2005年中央銀行15％的謹(jǐn)慎增長目標(biāo)，很難為加息提供事實(shí)依據(jù)。與此同時(shí)，考慮到今年物價(jià)水平調(diào)控目標(biāo)是4％，那么ＣＰＩ單月同比超出5％且環(huán)比為正可以成為我們連續(xù)小幅加息的根據(jù)，ＣＰＩ連續(xù)3個(gè)月同比超過5％可以成為我們連續(xù)大幅加息的根據(jù)，而目前這些條件都不具備。之所以實(shí)際存款利率為負(fù)加息時(shí)機(jī)還不成熟，是因?yàn)槟壳靶刨J管制捆住了利率政策的手腳。
勿庸置疑，在宏觀調(diào)控中采用一些信貸管制措施是必要的，對(duì)于迅速遏制宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中出現(xiàn)的問題和不良傾向往往能夠達(dá)到立竿見影的效果。但是這類方法仍應(yīng)盡量少用，并且在時(shí)機(jī)允許條件下需要用相對(duì)市場(chǎng)化的措施來替代。這是因?yàn)椋刨J管制在調(diào)控過程中往往要直接干預(yù)微觀經(jīng)濟(jì)個(gè)體的經(jīng)營行為，與我國市場(chǎng)化改革總體思路并不兼容。其次，既然信貸管制措施為人所定，一段時(shí)間過后就難免礙于各方利益和人情而最終流于形式，調(diào)控效果往往很難持久。也就是說，我們宜盡快放松信貸管制，注重采用相對(duì)市場(chǎng)化的利率手段來解決當(dāng)前經(jīng)濟(jì)中出現(xiàn)的矛盾。事實(shí)上，在經(jīng)濟(jì)內(nèi)生增長動(dòng)力仍然強(qiáng)勁條件下，放松信貸管制的結(jié)果會(huì)一定程度導(dǎo)致貨幣信貸反彈，而這正是利率手段發(fā)揮作用的大好時(shí)機(jī)。
（作者單位：國務(wù)院發(fā)展研究中心宏觀部）
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