美聯儲對通貨膨脹的憂慮和中國對房地產投機的擔心引發了投資者對高風險系數資產的拋售。在過去的兩周里，新興市場下跌了6%。我認為，這樣的恐慌仍然存在，進入4月，這樣的恐慌性拋售仍將繼續。

    中國和美聯儲已經采取了一些措施。中國收緊了房貸政策，美聯儲也在上次議息會議上表達了對通貨膨脹的憂慮。這都引發了金融市場的恐慌。可我認為 ，美聯儲和中國都在試圖容忍，而不是結束投機行為。

    首先，中國政府正努力呼吁地方政府聯合起來抑制固定資產投資的過快增長。可在我看來，正是由于地方政府不愿意采取實質性的行動，才導致相關措施收效甚微。

    另一方面，美聯儲目前對通貨膨脹憂心忡忡。我認為，通脹的罪魁禍首是石油。石油是雙重泡沫。對石油的巨大需求來自中國的固定資產投資泡沫，而這個泡沫又緣于美聯儲過于寬松的貨幣政策。油價的上升又引發了金融投資者的投機風潮。我認為，投機行為令油價每桶至少增加15美元。和股票和房地產泡沫不同，石油泡沫直接刺激了物價上漲。因此，除非美聯儲能夠阻止原油市場上的投機行為，否則，它將不得不加快加息的步伐。美聯儲正試圖通過其關于通貨膨脹的言論，將石油投機分子嚇跑。

    在我看來，采取恐嚇性政策去遏止投機行為根本無法解決問題。全球經濟過熱緣于英美國家和中國巨大的房地產泡沫。美聯儲的貨幣政策是這個泡沫產生的主要誘因。商品泡沫只是一個派生物———盡管它也會影響物價的走向。美聯儲和中國都不愿意承認這個現實。相反，他們對其經濟的可持續發展充滿信心，并且自以為溫和的通脹壓力不過是他們面臨的輕松挑戰。

    我認為，美國的樂觀情緒、日本的悲觀情緒和中國勞動力的過剩是全球泡沫經濟的三大支柱。美國的樂觀情緒通過財富效應和消費將流動性轉換成資產價格的飆升。日本的悲觀情緒將日本寬松的貨幣政策帶來的流動性引導到了美國的國債市場，在美國經濟走強的情況下哄抬美國國債的收益率。中國過剩的勞動力讓全球公司得以削減生產成本，讓物價在需求強勁的情況下仍然保持在較低水平。

    上述因素為全球經濟泡沫提供了溫床，但并沒有直接導致泡沫的產生，引發泡沫的罪魁禍首是美聯儲寬松的貨幣政策。在美聯儲看來，CPI的提升不過是經濟緩慢增長的信號。殊不知，在今天的全球經濟，CPI是僅次于薪酬對價格變化最后作出反應的因素。我認為，是美聯儲對資產價格上漲的縱容態度令全球經濟走到今天這般田地。

    除了美聯儲寬容的姿態外，亞洲央行也是維持全球經濟泡沫的一個重要因素。美國國內旺盛的消費帶來的龐大貿易逆差令美元充斥全球。供應過量令美元貶值，按道理，這會引發美國的通貨膨脹，并迫使美聯儲加息。可結果卻是亞洲央行收集了大量的美元用來購買美國的國債。在亞洲央行眼中，穩定平衡的關鍵在于美國利率的提升，而不是美元的貶值。于是，他們不斷地支撐美元，并期望美聯儲能夠加快加息的步伐。然而，眼見有亞洲央行幫它兜著，美聯儲也就不急于采取行動，保持著“按部就班”的加息利率步伐。

    我認為現在的泡沫是科技泡沫的延續。亞洲金融風暴令美聯儲和日本央行得以大舉放寬貨幣政策。寬松的貨幣政策引發了科技股泡沫、房地產泡沫和商品泡沫。要丈量泡沫規模，我們只要看看1997-2004年間，美國貿易逆差和中國固定資產投資的增幅。在此期間，美國的貿易逆差從1360億美元增長到6660億美元，而中國的固定資產投資則從3100億美元增加到8460億美元。2005年，這兩個數字將分別達到7500億美元和1萬億美元。

    投機性泡沫崩潰于投機者損失了大量金錢之時。這就是為什么我認為，在房地產泡沫破裂之前，投機性泡沫都還會繼續存在的原因。對沖基金泡沫和商品投機不過是房地產投機的一小股資金。評估一個政策的效用，應該考慮的是它是否能夠令房地產價格下降。

    制造業利潤的下降是收縮泡沫的第一步。我認為，產能過剩和原材料價格的高漲很可能對制造業產生嚴重的擠壓作用。這不僅僅是中國的問題。在我看來，今年幾乎所有主要市場的公司盈利都將令人失望。

    對制造業的擠壓效應將令原材料需求下降。這個現象可能會在2005年底或2006年初發生，同時油價也會驟降。然后，商品泡沫也將隨之破滅。隨著商品泡沫的破裂，一些國際金融機構可能會陷入困境。由于投資者對風險偏好的減弱，國際流動性也將顯著下降，全球經濟也將隨之迅速降溫。

    市場氣氛的惡化將令房地產投機冷卻，于是，紐約和上海的房地產價格就會開始回落。那時候，美聯儲將開始降息。但這并不足以讓經濟迅速恢復活力，于是全球經濟泡沫就此破裂。