一、累積投票制的含義

    累積投票制是一種與普通的直接投票制相對應的公司董(監)事選舉制度。在累積投票制下,每一有表決權的股份享有與擬選出的董(監)事人數相同的表決權,股東可以自由地在各候選人間分配其表決權,既可分散投于多人,也可集中投于一人,然后根據各候選人得票多少的順序決定董(監)事人選。

    累積投票制在一定程度上為中小股東的代言人進入董(監)事會提供了保障。

    例如,某公司大股東持股60%,二股東持股20%,三股東持股8%,四股東持股7%,其余股東合計持股5%。由于大股東持股超過50%,在直接投票制的簡單多數決原則下,他一人即可完全決定董(監)事會的所有人選。但在累積投票制下,情形將有所不同:假定該公司董事會由5名董事組成,大股東持有的6000萬股享有30000萬票表決權,二股東有10000萬票表決權,三股東有4000萬票表決權,四股東有3500萬票表決權,其余股東有2500萬票表決權。大股東可將其表決權分散投于其中意的候選人,A獲10001萬票,B獲10001萬票,C獲4002萬票,D獲4001萬票,E獲1995萬票；二股東可將其表決權集中投于其中意的候選人F獲10000萬票；三股東可將其表決權集中投于候選人G獲4000萬票；四股東可將其表決權集中投于候選人H獲3500萬票；其余股東可將其表決權集中投于候選人I獲2500萬票。根據得票多少的順序,候選人ABFCD當選為董事,而大股東中意的候選人E將無法進入董事會。在該例中,如果三股東和四股東聯合起來,均將其表決權共計7500萬票集中投于候選人G,則候選人ABFGC當選為董事,而大股東中意的候選人D和E都無法進入董事會。

    二、累積投票制的局限性

    累積投票制據說起源于英國,并在上個世紀中后期的美國得到了重大發展。作為限制資本多數決原則以保護小股東利益的一項舉措,累積投票制曾受到過廣泛的推崇,但自該制度產生之日起,關于其優劣的爭論就從未停止過。目前,美國大多數州和日本公司法對累積投票制的態度已由強制改為許可,俄羅斯公司法則仍采強制主義。

    從制度本身看,它雖為擴大小股東的發言權提供了相應保證,但這種保證仍以小股東持有或者合計持有一定數量的表決權為條件。若小股東持股數量過低在持股比例上與大股東相差懸殊太大或者不能有效地一致行動,累積投票制將難以充分地發揮其作用。如果上例中大股東持有或者控制的表決權達到了85%,則即使其余股東都聯合起來也仍然無法通過累積投票制選出自己中意的董(監)事；又或大股東持股60%,二、三股東分別持股6%和4%,其余30%的股份由人數眾多的小股東分散持有,考慮到小股東對一致行動的冷漠態度及其成本,通常情況下選舉結果也是如此。因此,在實際操作中,從累積投票制中獲益的往往是持股僅次于大股東的股東們,如上例中的二股東和聯合行動的三股東與四股東。

    另外,累積投票制作用的發揮還受制于擬選出的董(監)事人數。從理論上講,在大小股東充分博弈的情況下,根據累積投票制選舉一名董(監)事所需要的最低表決權數(X)與參加投票的總表決權數(S)成正比,與擬選出的董(監)事人數(D)成反比,即X＝S/(D+1)+1。

    三、我國上市公司累積投票制在實踐中存在的問題及對策

    2002年初頒布實施的《上市公司治理準則》首次在我國引入了董事選舉的累積投票制,但由于一直沒有出臺關于該制度的實施細則或者操作指引,上市公司對其含義理解各異,誤解和曲解亦非鮮見,以至在實踐中產生了不少問題,甚至出現了股東在累積投票制下對董事候選人投反對票的笑話。

    (一)關于等額選舉現象

    累積投票制的實際操作一般是將眾多董(監)事候選人按照其得票的多少依次排序,從前往后根據擬選出的董(監)事人數決定有關候選人是否當選,而不計較其具體的得票數量。極端情況下,僅得1票的候選人也可能當選。因此,通常情況下,累積投票制只有在差額選舉時才有實際意義,除非公司章程對最低當選票數有相應要求。然而,我國上市公司在采用累積投票制選舉董事時實行的往往是等額選舉。由于擬選出的董事人數與提交股東大會審議的候選人人數相同,使累積投票制按照候選人得票多少的順序而非具體得票數量來決定是否當選的設計失去了意義。這也是當前實踐中最突出、最普遍的一個問題。

    要解決這個問題,必須在董事候選人的提名程序上探究其原因。上市公司在董事會換屆時,目前的做法通常都是由主要股東根據董事會成員人數,參考各主要股東的持股情況,協商確定一個名單,由董事會討論通過后提交股東大會審議。由于公司主要股東事前已經對此達成一致或者形成了默契,各候選人基本都能順利當選。而眾多流通股股東由于持股有限,公司主要股東和董事會在醞釀董事候選人時根本不會考慮其意志。而股東若想撇開董事會自行向股東大會推薦董事候選人的話,根據《上市公司股東大會規范意見》第12條的規定,只有持股或者合并持股超過5%的股東才享有股東大會提案權。顯然,在上市公司現有股權結構下,一般小股東甚至連將其中意的人列入董事候選人名單的機會都沒有,更別提通過累積投票來與大股東在董事會中爭奪席位了。結果就造成目前用累積投票等額選舉欽定候選人這種"新瓶裝舊酒"的尷尬局面。

    因此,有必要改進董事候選人的提名程序,在明確累積投票制必須實行差額選舉的前提下,要求董事會在醞釀董事候選人時應當征求公司前十大流通股股東的意見,并參照對提名獨立董事候選人的股東資格要求,將享有股東大會董事候選人提案權的股東資格由持股5%相應降至持股1%。

    (二)關于是否可將董事和監事一并選舉的問題

    如前所述,在累積投票制下,選出一名董(監)事所需最低票數是與擬選出的董(監)事人數成反比的。換句話說,擬選出的人數越多,小股東的意志越有可能得到反映。這就引出是否可將董事和監事一并選舉以擴大選舉范圍的問題。從《證券公司治理準則(試行)》第17條的規定可以看出,采用累積投票制選舉監事,在我國至少不是一個從未涉足的領域。為盡可能體現引入累積投票制的宗旨,我們認為可以嘗試將董事和監事一并選舉。

    (三)關于累積投票制實施細則的建議方案

    在前述討論的基礎上,我們建議上市公司在制訂累積投票制實施細則時加入下述內容:

    第X條:公司董事(含獨立董事)、非由職工代表擔任的監事的選舉實行累積投票制。

    每一有表決權的股份享有與擬選出的董事、監事人數(兩名或兩名以上)相同的表決權,股東可以自由地在董事、監事候選人之間分配其表決權,既可分散投于多人,也可集中投于一人,按照董事、監事候選人得票多少的順序,從前往后根據擬選出的董事、監事人數,由得票較多者當選。

    第X+1條:通過累積投票制選舉董事、監事時以差額選舉為原則,董事、監事候選人的人數應當多于擬選出的董事、監事人數。

    第X+2條:公司在確定董事、監事候選人之前,董事會、監事會應當以書面形式征求公司前十大流通股股東的意見。

    第X+3條:公司在發出關于選舉董事、監事的股東大會會議通知后,持有或者合計持有公司有表決權股份1%以上的股東可以在股東大會召開之前提出董事、監事候選人,由董事會按照修改股東大會提案或者增加新提案的程序審核后提交股東大會審議。

    第X+4條:公司可以在董事會和監事會換屆時采用累積投票制一并選舉董事和監事。

    【公司一并選舉董事和監事時,應當結合當選候選人的得票順序及其個人意愿,事先明確有關候選人是作為董事還是監事當選的問題。】

    第X+5條:在累積投票制下,獨立董事應當與董事會其他成員分別選舉。

    嚴格說來,累積投票制與《公司法》關于董(監)事選舉的直接投票制和《上市公司股東大會規范意見》關于董(監)事選舉應當逐項表決的規定存在著法律上的沖突,此問題在《公司法》修改后有望得到解決。

    四、結論

    累積投票制旨在董(監)事會中達到權力平衡,以彌補資本多數決原則的缺陷,但真正能從該制度中獲益的往往是持股僅次于大股東的二、三股東們。不過,我國上市公司截至目前的實踐表明,二、三股東們的地位在該制度實施前后似乎沒有實質性變化,二、三股東們仍習慣于在事前與大股東就董事會席位的分配問題通過協商和妥協達成一致。

    對于持股很少且高度分散的普通流通股股東而言,累積投票制較少有實際意義,它更多的是體現了監管層的一種姿態。當然,我們可以通過上述實施細則建議方案嘗試改變現狀。但是,考慮到我國上市公司的股權結構,兼之尚無股東公開征集投票權的操作細則以及實施公開征集投票權的成本,對該建議方案的有效性仍難有樂觀預期。對持有流通股數量較多的基金和證券公司等機構投資者來說,累積投票制應當是有著一定積極意義的。但機構投資者如果沒有長期投資的打算而鐘情于短期套利,往往難對董事會席位感興趣,何況他們通常也沒有合適的董事人選。這也許是導致累積投票制在世界范圍內日漸衰弱的原因之一。

    與累積投票制日漸衰弱不同的是,獨立董事制度仍能在世界范圍內獲得廣泛認同。進一步完善獨立董事制度可能比推行累積投票制對流通股股東更為實際,至少在現有股權結構下是如此。