自3月17日央行下調(diào)超額存款準(zhǔn)備金利率之后,債券市場經(jīng)歷了兩周的調(diào)整,到上周末行情基本在高位逐步穩(wěn)定下來。交易所國債指數(shù)上周收于100.21點(diǎn),已經(jīng)連續(xù)兩周在100.10點(diǎn)附近上下橫盤。銀行間和交易所債券市場上周的成交量都有所下降,其中銀行間市場成交量為1059億元,較上周回落了5.4%,市場明顯進(jìn)入了一個(gè)盤整行情。上周銀行間市場呈現(xiàn)出的三大特點(diǎn)預(yù)示著行情在高位進(jìn)入了新的階段。

    首先,一級市場發(fā)行利率的走低對二級市場的帶動作用已經(jīng)明顯減弱。央行下調(diào)超額存款準(zhǔn)備金利率之后的一周內(nèi),央票一級市場的發(fā)行利率直接將二級市場一年期和三個(gè)月央票的收益率水平下拉至2.20%和1.50%附近。但是,上周這一現(xiàn)象未能再現(xiàn)。受上周央行票據(jù)發(fā)行量大幅度減少的影響,周二一年期央票發(fā)行利率下跌至2.1555%,但是二級市場的一年期央票的成交收益率卻依舊集中在2.18%以上。周四的三年期和三個(gè)月央票發(fā)行利率再度下挫至3.21%和1.21%,但二級市場卻對利率水平明顯表現(xiàn)出不認(rèn)可,相同期限品種的成交收益率仍然維持在3.25%和1.4%左右。二級市場開始走出獨(dú)立于一級市場的行情,說明央票二級市場已經(jīng)在供求關(guān)系的博弈下形成了初步均衡,一二級市場之間的互動關(guān)系將會發(fā)生逆轉(zhuǎn),二級市場行情將會逐步開始主導(dǎo)一級市場發(fā)行利率。

    其次,前期的熱點(diǎn)品種上周開始遭遇拋售。春節(jié)過后三年期的金融債和央行票據(jù)無疑是市場行情的龍頭品種。三年期央票的一級市場發(fā)行利率從節(jié)前的最后一期的4.14%一路下滑到上周的3.21%,折算成價(jià)格漲幅達(dá)到2.50元左右;剩余期限為3.4年的03國開22從面值以下曾經(jīng)一路上沖到101元以上。但上周這些龍頭品種無一例外地出現(xiàn)較大的賣盤壓力,價(jià)格也出現(xiàn)了一定程度的回落。不管這種賣盤壓力來自于獲利回吐還是市場預(yù)期面的變化,龍頭品種上漲受阻說明一波行情已經(jīng)基本結(jié)束,市場正在震蕩中尋找新的方向。

    第三,避險(xiǎn)性較強(qiáng)的傳統(tǒng)浮動利率債券開始受到市場的追捧。上周,以一年期定期存款利率作為基準(zhǔn)的浮動利率債券的大漲無疑是債券市場最大的亮點(diǎn)。1年付息一次的浮動利率金融債券的實(shí)際利差,由節(jié)前超過150個(gè)BP迅速回落至100個(gè)BP以下,到周五時(shí)已經(jīng)接近90個(gè)BP。1年付息兩次的浮動利率金融債券實(shí)際利差跌幅更大,已經(jīng)趨近于85個(gè)BP。由于浮動利率債券的期限普遍較長,因此折算成價(jià)格的漲幅高達(dá)4%以上。

    傳統(tǒng)浮動利率債券受到市場如此追捧,一方面是因?yàn)?天期回購利率近期大幅度下滑,導(dǎo)致了以7天期回購利率為基準(zhǔn)的新型浮動債券價(jià)值大幅度降低。相比之下,傳統(tǒng)浮動利率債券的優(yōu)勢開始凸現(xiàn)出來;另一方面則揭示出市場對未來央行政策不確定性的擔(dān)憂。在市場行情已經(jīng)走到18個(gè)月來新高后,不少機(jī)構(gòu)開始選擇防御性的策略,傳統(tǒng)的浮動利率債券自然成為了首選。

    這一波債券行情的上漲經(jīng)歷了好幾個(gè)階段。先是市場寬裕資金面的推動,而后是春節(jié)前各類機(jī)構(gòu)年度資金計(jì)劃出臺的買盤壓力,再后是央行下調(diào)超額存款準(zhǔn)備金利率導(dǎo)致的市場失衡,市場不斷地在上漲中尋找著新的均衡。就上周的情況來看,債券市場已經(jīng)基本根據(jù)供求關(guān)系確立了新的均衡位置,7年期以下的國債到期收益率曲線已經(jīng)基本穩(wěn)定在附圖水平。

    市場開始進(jìn)入盤整階段后,行情將會對各類信息表現(xiàn)得格外敏感。隨后的兩周將進(jìn)入各類數(shù)據(jù)的密集發(fā)布期,預(yù)計(jì)市場的震蕩幅度將會加劇。在中短期內(nèi),行情機(jī)會應(yīng)只會在小范圍內(nèi)有限出現(xiàn),而貨幣政策的下一步取向?qū)�決定市場大勢的基本方向。