"股市是宏觀經(jīng)濟的晴雨表",這一說法在有關(guān)股票投資的報章上隨處可見,流傳極為廣泛。然而,據(jù)筆者看來,這一說法既缺乏理論依據(jù),也未得到歷史驗證的支持,其流傳的緣由僅僅是來自于人們簡單的直覺,就如我們的祖先認為太陽繞地球旋轉(zhuǎn)一樣,而非成熟思考的結(jié)果。

    "晴雨表"觀點的依據(jù)之一是,股票乃股份公司的財產(chǎn)的憑證,是 投資者參與股份公司投資的表現(xiàn)形式,因而,股票的價格在根本上是由股份公司的盈利能力決定的。在宏觀經(jīng)濟向好的情況下,股份公司的盈利能力也相應(yīng)增強,股價理應(yīng)向上。反之,當宏觀經(jīng)濟出現(xiàn)衰退跡象之際,由于股份公司的業(yè)績普遍受到不利影響,股價也會因之下跌。

    "晴雨表"的說法暗含的假定是,股票市場對同一類型的宏觀經(jīng)濟事件在任何情況下都會作出相同的反應(yīng)。然而事實上,市場對待相似的宏觀經(jīng)濟信息的反應(yīng)有時卻是迥然而異的。舉例來說,在經(jīng)濟衰退時期,時常可以將宏觀經(jīng)濟中比預(yù)期高得多的偶發(fā)性事件,如通貨膨脹率的上升解釋為經(jīng)濟復(fù)蘇的標志和公司利潤改善的前景,因而可能引起股票價格的上揚。如果同樣的事件發(fā)生在一段長期的經(jīng)濟擴張之后,經(jīng)濟運行已接近飽和狀態(tài),人們可能會產(chǎn)生經(jīng)濟過熱、決策者可能提高利率的擔(dān)憂。這就會導(dǎo)致股票價格的下跌。

    股票價格雖然主要取決于上市公司的盈利能力,但同時,尤其是短期里還受到眾多紛繁復(fù)雜的一系列其他因素,如入市資金和股票供應(yīng)的數(shù)量對比、市場人士的情緒和人氣、股價變動的技術(shù)走勢和政局變化等因素的影響。在很多情況下,與宏觀經(jīng)濟和上市公司業(yè)績無關(guān)的因素常常會成為影響股價的主導(dǎo)力量。

    我國股市的一個突出特征是波動性較大,這種波動性與宏觀經(jīng)濟并無一一對應(yīng)的內(nèi)在聯(lián)系。換言之,即使經(jīng)濟增長是導(dǎo)致股價上升的原因,但股價的上升幅度卻可能大大超過經(jīng)濟增長的幅度,從而脫離經(jīng)濟基本面的支撐。在這種情況下,雖然經(jīng)濟增長仍在持續(xù),但股價的大幅度回調(diào)顯然是無法避免的,由此就會形成股價與經(jīng)濟走勢的背離。

    此外,我國的股市是所謂資金推導(dǎo)型的股市,股價走勢在很大程度上取決于股票的增量供求關(guān)系,即擴容速度與入市增量資金的對比。因此,大量的股票首發(fā)(IPO)和增發(fā)上市形成的現(xiàn)實擴容壓力和解決股權(quán)分置的潛在擴容壓力無疑是導(dǎo)致4年來股價下跌的重要原因之一。脫離我國股市的具體特性,奢談股市與經(jīng)濟增長的關(guān)系無疑會得出誤導(dǎo)的結(jié)論。

    "晴雨表"觀點的倡導(dǎo)者還普遍認為,股價走勢具有領(lǐng)先宏觀經(jīng)濟走勢的特征,因而根據(jù)近來的股價走勢就可以簡單地推斷未來的宏觀經(jīng)濟走勢。這一觀點的依據(jù)在于,股票價格是人們對未來經(jīng)濟狀況的預(yù)期的表現(xiàn),因而必然具有超前性。但從實際情況看,宏觀經(jīng)濟由于受到無數(shù)不確定的因素的影響,因而其未來狀況是很難準確預(yù)測的。在美國曾有人戲言:"經(jīng)濟學(xué)家至少有5次錯誤地預(yù)測了大危機的來臨"。

    在股票市場上,當人們對經(jīng)濟前景看好時,股票價格也相應(yīng)騰升,但有時經(jīng)濟狀況并未轉(zhuǎn)好,市場人士一旦意識到原先的判斷失誤,股價自然掉頭下行。反之,市場人士對自己過度悲觀的情緒的調(diào)整則會造成股價的先抑后揚。所以,股票價格的波動走勢本身就是市場判斷失誤和矯正的結(jié)果。當然,如果宏觀經(jīng)濟持續(xù)向好,市場人士的預(yù)期就會不斷向行情看漲的方向調(diào)整,股市就會呈現(xiàn)"牛市"走勢；同理,如果宏觀經(jīng)濟長期趨弱,股市自然表現(xiàn)為"熊市"。但股市的這種與宏觀經(jīng)濟一致的走勢并非由于其"晴雨表"的領(lǐng)先功能,而是不斷自我矯正誤差的結(jié)果。

    上述分析表明,股價走勢對某些宏觀經(jīng)濟變量并無確定的反應(yīng)；股價走勢本身并非宏觀經(jīng)濟的原因,而是后者的結(jié)果；股價和宏觀經(jīng)濟這兩者的走勢在短期里未必一致；股價走勢在長期里能與宏觀經(jīng)濟保持同向變化乃是其被動地矯正誤差的結(jié)果,而非主動行為。就此而言,即使我們認為股票市場具有宏觀經(jīng)濟晴雨表的功能,其精確度也只能是極為有限的。所以,根據(jù)股市的"晴雨表"功能認定我國股市的持續(xù)下跌是反常現(xiàn)象顯然缺乏充分的依據(jù)。

    當然,從長期看,隨著我國經(jīng)濟的不斷增長,股價走勢必定呈現(xiàn)持續(xù)向上的態(tài)勢。滬市的上證綜合指數(shù)從1990年的100點上升到目前的約1300點,這正是我國經(jīng)濟高速增長的結(jié)果。就此而言,我國的股價走勢并沒有與經(jīng)濟增長態(tài)勢發(fā)生背離。從長期看,隨著我國經(jīng)濟的不斷增長,股價走勢必定呈現(xiàn)持續(xù)向上的態(tài)勢。股價隨經(jīng)濟增長而上升的趨勢是不可逆轉(zhuǎn)的,上證綜合指數(shù)再創(chuàng)歷史新高只是時間問題。在這個意義上,我們可以說,股市確實具有"晴雨表"功能。