● 中國證券與銀行業改革在目前的情況下,以銀行為主體的金融控股公司模式可以在實現部分混業經營的同時比較有效地保證對經營風險的控制,但長期來看全能銀行是更有效率的混業經營模式。一些具體建議包括:進行證券公司產權制度改革,放松管制,更大幅度地引入外資；利用并購重組擴大證券公司規模和抗風險能力；改革初期以控股公司模式逐步開放混業經營,長期目標為國際化全能銀行；確立混業經營結構下的核心業務；引入外部監管,改善公司治理；建立和完善實時風險控制機制；完善人力資源管理,吸引高 素質人才；改造金融監管體系等。

    ● 通過引進戰略投資者、允許銀行成立控股公司控股證券公司、證券公司之間的兼并收購,應是實現中國證券公司改革的重點之一。我們估計,中國在十年之后,應該出現5-6個占領市場份額共60%以上的大型券商。

    研究背景及意義

    過去十多年來, 中國證券市場在規模上有了長足的發展,已成為企業的一個重要融資渠道。但是,大部分證券公司規模很小,缺乏中長期資金的來源和渠道,在其經營決策上存在嚴重的短期行為。由于自有資金嚴重不足,特別是流動資金不足,迫使證券公司參與各類違反證券市場規定的業務,例如挪用客戶保證金,大量變相拆入資金,變相吸收各種公司存款,非法套出銀行信貸資金等違規行為。特別是中國證券一級市場上存在的超額收益率,誘使許多證券公司違法經營。治理結構上的股東代表缺位、內部風險控制的設計缺陷和執行不力,也造成了資金和業務管理的混亂。許多證券公司面臨資不抵債和被吊銷執照的嚴重危機,政府財政也面臨著為證券公司"黑洞"埋單的巨大壓力。

    同時,中國的銀行改革也處在一個關鍵的時刻。銀行之間的競爭日趨激烈,2006年外資銀行將全面經營人民幣業務,并帶來大量創新的金融產品和服務,使得經營傳統的單一存貸業務的國內銀行的生存能力受到挑戰。最近,銀行監管部門已經開始允許銀行代銷基金和保險產品、并開始籌備基金管理公司,在混業經營的方向上邁出了一步。但是,如何設計一個走向混業經驗的分步驟的長期改革框架、避免在此過程中可能出現的各種系統性和微觀層次風險、同時在各個階段盡可能獲得混業經營的效率優勢,仍然是一個遠未解決的課題。

    德意志銀行,作為全球最大的全能銀行,在過去一百三十多年不斷改革的過程中所積累起來的經驗和教訓,可以為中國的證券業改革和銀行業逐步走向混業經驗提供一些有用的借鑒。

    德意志銀行發展模式及經驗

    在過去的十幾年中,德意志銀行成功地實現了從以零售業務為主的業務重心向提供金融一站式服務的全能銀行的轉型,尤其在投資銀行業務上,更是實現了質的飛躍,躋身于全球頂尖投資銀行的行列,在固定收益,外匯以及信用衍生工具等業務上的表現已成為行業的佼佼者。在2003年,國際金融評論授予德意志銀行年度最佳銀行的稱號,以表彰其成功的轉型和杰出的業務表現。以下將從不同側面回顧近年來德意志銀行在其轉型和業務發展所做出的主要措施以及相關的經驗和教訓。

    一、組織與經營架構轉變

    從歷史沿革來看,德意志銀行向提供一站式金融服務的全能銀行的轉型起始于1974年的組織結構的根本性改變,當時提出了所謂的"組織與管理模型",其中心思想就是目標集團銀行業務的全新概念。現在德意志銀行的組織架構來自于2002年初的調整,在原先的基礎上,新的組織架構實現了戰略職能與運營職能的分離。具體地,德意志銀行進行了高層管理結構的調整,集團董事會將專注于戰略,控制與風險管理以及資源配置。新成立的全球執行委員會將負責具體的運營工作。

    二、提供一站式金融服務和確立核心業務

    德意志銀行曾經是一個以商業和零售銀行業務為業務重心的金融機構,但在最近十幾年的時間里,通過全球化的并購,德意志銀行實現了從一個主要基于德國本土的商業和零售銀行向全球全能金融服務機構的轉型。

    隨著德意志銀行向全能化銀行逐步轉型,德意志銀行的傳統的利息收入占整個收入的比例不斷下降,1995年該比例仍然高達63%,而到了2003年這個比例已經降到了不到30%,而手續費和交易費用收入則是成倍直線上升。從業務部門來看,2003年企業和投資銀行部(Corporate and Investment Bank)貢獻了最多的收入,約占整個銀行總收入的三分之二。

    圖2至圖3顯示了作為一站式金融服務機構的德意志銀行內部,不同業務部門的對銀行總收入的貢獻情況。

    從德意志銀行的經營情況來看,提供一站式金融服務的全能銀行,其所具有的一個重要優勢在于能夠充分分散經營風險。由于收入來源的多樣化,銀行的總收入不會出現在單一業務模式下的劇烈波動,從而降低了銀行的經營風險。從歷史的角度也可以證明,全能銀行很少倒閉,因為它比從事單一業務的金融機構更能抵御經濟和金融的各類沖擊。

    圖4顯示了在過去的9年內德意志銀行各類收入和總收入的波動情況。從圖中可以看到,在全能銀行的模式下,多樣化的收入來源確實起到了降低銀行總體收入波動的效果,這使得全能銀行能夠更好地分散宏觀和市場風險。

    全能化的模式給德意志銀行帶來了收入來源的多元化和經營風險的分散,但在此過程中,也出現了投資業務過于分散,過多涉足不熟悉的投資領域,特別是產業實體投資等一系列問題。因而在2002年,德意志銀行開始調整整個銀行的資源配置,將重心放在銀行的核心業務方面,對非核心業務進行剝離,放棄或調整了一部分金融業務和實業投資。在2002年至2003年的兩年時間里,合并了抵押貸款業務,并剝離了其保險業務,證券托管業務,消費性金融業務,部分資產管理業務,以及部分持有的實業公司(如電信行業)股份。從資本和資產的回報率來看,整個銀行的經營績效一直保持上升。

    三、通過交叉銷售(Cross-selling)共享客戶資源降低成本

    在全能銀行的體系下,銀行的各個部門之間的目標客戶有許多是重疊的,因而不同部門之間可以共享客戶資源,通過別的部門為自己帶來客戶。例如商業銀行部門只是為顧客提供信貸服務,但如果在提供信貸服務的過程中,了解到客戶同時還有股權/債權融資或者兼并收購的需求,則商業銀行部便可向客戶推薦其他的相關業務部門,從而節省了其他部門搜尋目標客戶方面所必須花費的成本。

    交叉銷售的主要來源是負責每一個主要客戶(如大公司)的客戶經理(RelationshipManager)。該客戶經理行政上隸屬全球銀行部,但負責聯絡客戶高層(如總裁、首席財務官等層次的管理人員),全面了解客戶在所有金融領域的服務需求。客戶經理所在的全球銀行部與各業務部門之間有事先約定的收入分享方案,使得客戶經理及其所在的全球銀行部有足夠的動力為其他部門介紹業務。收入分享辦法每年都會在上一年的實際運行結果的基礎上有所改進。近年來,德意志銀行還對"交叉銷售率"作過統計,并用此指標了激勵各地區和部門加強客戶共享。交叉銷售率的基本概念是對同一個客戶非貸款業務所帶來的收入與貸款業務收入之比。

    四、建立覆蓋銀行全部業務的即時風險控制系統

    德意志銀行一直以來都非常重視對風險的控制,其風險管理的經驗和手段主要包括以下幾個方面:

    1、股東重視風險管理。股票市場的"用腳投票"、董事會決定等形式,是德意志銀行加強風險管理的最重要的動力和壓力。

    在中國,絕大部分金融機構屬于100%國有,或由地方政府和若干家國有企業控制。在這種股權結構下,股東對風險管理的要求基本屬于"缺位"狀態,風險和利益不對稱,公司管理層的行為必然會出現"追求高風險"的變態。因此,股權結構改革是提高風險管理水平的基本前提。

    2、在內部體制上,德意志銀行各個業務部門的決策互相獨立,總部風險控制首席執行官對風險控制的權利大于任何一個部門的決策者。在總部級別,銀行集團風險控制委員會下,設信貸及操作風險首席控制部門和市場風險控制部門。

    比如,股票和債券自營的業務,與全球商業銀行部的運行完全獨立,因而自營業務無法向商業銀行部的資金管理部門直接要求流動性貸款。

    另外,自營部門與代客理財的基金管理部門和私人銀行部門的運作在行政上也完全分開。客戶資金由托管銀行管理賬戶,與銀行的自營賬戶完全分開。除非客戶授權,基金部門和私人銀行的管理人員無權將客戶資金轉移到任何其他賬戶。這與中國國內許多證券公司內部"一人說了算"的管理體系形成了鮮明的對照。國內的一些證券公司的老總同時管理多個不同部門,為自營目的可以隨意調用客戶資金,導致巨大風險。

    3、使用全面風險控制的數量指標。對信貸風險,銀行使用的數量指標包括對各種信貸風險(包括普通貸款、衍生工具、或有信貸等)的暴露程度(risk exposure)、借款人的信用評級(包括違約率、損失率等指標)等。對市場風險,銀行使用的數量指標包括所有業務(主要是自營業務)對股價、債券價格、外匯價格變動的敏感性指標(sensitivity,比如,對股票自營使用凈做多倉位等指標；對債券自營使用單位基點的現值效應等指標)、 Value at Risk(臨險價值)指標和極端風險測試(Stress Tests)等。

    4、設定對各項業務的風險上限(exposure limits)。在控制貸款風險方面,根據銀行對各種宏觀風險指標的判斷和客戶風險評級,設定對國家、行業、單個客戶的信貸風險上限。在控制市場風險方面,根據整個銀行資產配置的戰略和每個自營投資組合所設計的資產種類及各種風險指標,設定總倉位、凈倉位、杠桿使用、最大損失等上限。

    5、建立全面、即時監控風險的計算機管理軟件系統。在過去十年中,德意志銀行已經將幾乎所有可能量化的風險全部納入了一個完整的計算機系統,并做到了T＋1的監控:即第二天一早,風險控制部門的官員就可以看到前一天所有業務活動的風險暴露程度和匯總后對整個銀行的風險程度的影響。相比之下,許多發展中國家的金融機構雖然有對單個部門的風險監控,但沒有在總部層次上匯總風險的能力,對風險的監控報告也往往有很長的時滯(如每周一次甚至每季一次報告)。在這種情況下,突發性的風險往往無法被察覺和控制。

    6、為了防止由于"內部人交易"等問題帶來的法律風險,銀行內部建立了一整套"防火墻"(也稱中國墻),用于防止擁有"市場敏感信息"的部門和人員將這些信息傳遞給自營部門、某些有特殊關系的客戶、或被銀行雇員個人用來在資本市場上獲利。"防火墻"的具體規定很多,但主要包括以下幾個方面:投資銀行部門除非特殊批準不得使用經紀部門研究人員提供研究服務；投資銀行部門在進行之中的任何業務不得向經紀部門研究人員透露；股票、債券、外匯等研究人員在完成研究報告之前,不得向任何其他部門和人員和客戶透露其研究報告的內容；所有研究成果必須同時向所有內部人員和外部客戶發布；銀行員工的所有個人賬戶每筆證券交易必須通過銀行內控(Compliance)部門同意；銀行每天發布員工個人不可交易的證券名單(由于銀行正在進行這些證券的發行業務或由于其他業務而張望該發行這的內部信息)。

    五、國際化舉措

    長期以來,德意志銀行在立足于德國本土的基礎上,穩步地推進其全球化業務擴張。一方面,它在歐洲市場穩扎穩打,通過漸進有序的兼并收購在歐洲大陸獲得了巨大的市場；另一方面,德意志銀行在亞洲以及南美等新興市場的積極擴張也使其獲得了豐厚的回報。當前,超過一半的員工和業務都已經在德國本土之外。

    對中國證券業改革和金融機構混業經營的啟示

    一、混業模式的選擇

    放松對混業經營的管制是改革的大趨勢。

    對于中國在今后的金融改革中應選擇何種混業經營模式,我們認為在目前金融機構內控機制不健全,金融市場化程度低,金融監管制度不完善的情況下,銀行持股公司制與異業子公司制所屬的"機構分離型"模式可以對經營風險進行更有效的控制。而從長期來看(7-10年后)純粹意義上的全能銀行則可能是更有效率的混業經營模式。不管采用那種具體模式,與分業經營相比,混業經營的優勢和所帶來的風險有許多共同之處。

    二、對我國證券業改革和銀行業引入混業經營模式的具體建議

    近幾年來,我國的金融體制改革在建立現代金融體系、現代金融制度和良好的金融秩序方面都取得了重大的進展。在防止出現大的風險的條件下,初步實現部分混業經營的效率優勢,我國的證券業和銀行改革可以從以下幾個方面入手。

    1、進行證券公司產權制度改革,放松管制,引入外資。

    現階段我國證券公司產權大多數是為國有獨資、國有控股公司所持有。部分證券公司雖然實現了股權多元化,但其股東也主要是國有持股的各類公司。國有股權性質所帶來的問題在于證券公司經理層不是資產的所有者。公司管理層和股東利益的不一致性,造成了管理層的行為往往并非以股東財富最大化為目標。由于風險和利益的不對稱,公司的管理層對控制風險沒有興趣,反而在多數情況下會有意地承擔"過度風險",以造成了一大批證券公司資不抵債,對保障股東權益極為不利。證券公司只有從根本上解決了產權問題, 才能建立現代企業制度, 健全法人治理結構, 加強內部的自我約束、自我控制能力,也才能自覺地從自身的安全性和盈利性出發, 選擇風險控制的手段和重整業務。

    中國證券公司產權制度改革可以采用私有化和外資參股等多種形式。政府應考慮放松對絕大多數證券公司的股權結構的限制,使參股單位多樣化。鼓勵境外戰略投資者、國內股份制企業、民營企業、外部自然人、員工、經營者、基金等多元化投資主體參股中國證券公司。尤其重要的是,要吸引國外著名投資銀行投資中國證券公司,因為這些投資者是唯一在帶來大規模的資本金之外,同時帶來先進的證券業管理機制、風險控制能力、創新產品的機構。但是,外資在目前合資股權上限為33%的情況并沒有興趣介入。我們認為,在目前許多內資證券公司生存面臨威脅的情況下,短期內股權改革的突破口之一應該是放棄外資在合資證券公司不能絕對控股的限制。

    2、利用并購重組擴大證券公司規模和抗風險能力。

    我國的證券公司規模普遍過小。根據中國證券業協會的統計,截至2003年底,中國境內共有證券公司122家,資產總值4895.65億元,凈資產1215.14億元,凈資本791.26億元,實現營業收入233.85億元。其中只有9家公司總資產超過百億。這112家證券公司的總資產僅僅相當于美林證券資產的12%,或德意志銀行資產的6%。在未來的市場競爭中,中國證券公司無疑將處于劣勢。在高風險的金融行業,資產規模是抵御金融風險和實現規模經濟的重要武器,投資銀行領域規模化程度更是和利潤息息相關。因此通過引進戰略投資者、允許銀行成立控股公司控股證券公司、證券公司之間的兼并收購,應是實現中國證券公司改革的重點之一。我們估計,中國在十年之后,應該出現5-6個占領市場份額共60%以上的大型券商。

    3、改革初期以控股公司模式逐步開放混業經營；長期目標為國際化全能銀行。

    中國的證券公司目前只能進行單一的證券和投資銀行業務,加之其規模普遍較小,當宏觀經濟形勢不樂觀,市場低迷時,證券公司缺乏其他的收入來源來抵消這些不利影響,往往會陷入經營的困境。在允許混業經營的條件下,多樣化的業務收入來源,可以降低公司整體收益的波動性,降低證券公司整體的經營風險。考慮到目前中國的證券公司較小的資金規模,相當一部分證券公司應該被放入由大銀行發起的金融控股公司下,開展混業經營,才有長久存活的可能性。

    在混業經營的模式下,各個不同部門之間可以通過交叉銷售來實現共享客戶資源的目的,獲得很大的規模效應。如果金融控股公司的主營業務為商業銀行,同時包括證券和基金業務,交叉銷售可以包括由向同一卡客戶介紹貸款融資的業務；推薦購買股票、股票衍生工具；為客戶提供上市、增發、在私募市場推薦投資者等服務；為客戶提供定向出售股份服務；為客戶提供或設計各種債券、外匯及衍生產品；向客戶推薦基金產品等等。交叉銷售的具體實施要求通過建立有效的激勵機制,如各部門收入分配和交叉銷售業績相掛鉤等方式,來鼓勵部門之間的交叉銷售。

    誠然,在中國目前的分業經營的法律框架未變、所有制改革尚不到位、風險管理水平較差的條件下,混業經營只能循序漸進。首先,從法律上必須有限度地開放銀行設立金融控股公司的限制,但應該限定只有達到相當資產和資本金規模、具有較高和穩定盈利、擁有從事非銀行金融業務的稱職的專業人員、由監管當局認可的風險管理系統的銀行才可發起金融控股公司。該控股公司下的證券公司、基金公司的營業執照和人員從業人員執照均需達到對所有證券和基金公司的要求。控股公司的子公司從事各種服務的執照成熟一個發放一個。監管方面還應該規定控股公司的所屬子公司的人事、管理、資金帳戶和IT系統均需互相獨立。對設立金融控股公司標準的從嚴掌握,可以幫助減少混業經營過程中可能帶來的風險。在具體操作中,應首先考慮允許已經上市、并引進了國外主要戰略投資者的大型銀行設立金融控股公司。

    從長期來看(7-10年后),等到中國主要銀行基本解決了不良資產問題、明顯改善了其所有制結構和風險管理機制,其管理水平接近國際水平,并開始開拓國際市場之時,可以考慮進一步放開對銀行直接從事證券、基金、保險等業務的限制。屆時,全能銀行可能已經成為世界主流,中國也應該有條件實行讓一部分銀行成為世界級的全能銀行。

    4、確立混業經營結構下的核心業務。

    混業經營并不意味著大而全,小而全。盲目的涉足不熟悉,沒有比較優勢的金融或實物投資領域,往往會帶來意想不到的經營風險。國內一些金融集團過去失敗的投資教訓也恰恰證明了這一點。在混業經營的模式下,金融機構應該正確認識到自己所具有的比較優勢,謹慎選擇投資領域,對非核心的業務根據情況進行適當的剝離。

    5、引入外部監管,改善公司治理。

    我國證券公司股權流動性差,目前我國大多數證券公司尚未上市,其股票也都不能在證券市場上自由流動,同時證券公司法人股東之間股權的轉讓也受到了一定條件的限制。使得股東難以法通過市場監督經營者行為。

    中國證券公司可以通過上市利用境內外資金增強資本實力,并借此將業務和規模大幅擴大。通過引入外部市場監管,可以幫助中國證券公司完善現代企業制度,搭建更為合理的制度平臺,盡量克服代理問題等企業弊病,加強風險控制。同時上市可以優化證券業資源的配置,促使資金向金融領域流動,增加證券公司股權流動性,增加收購兼并的渠道和方式。

    我國證券公司上市的途徑可以選擇整體上市、分拆上市和買殼上市等途徑。其中分拆上市模式使證券業務分立,上市的子公司資產質量高,有利于提高證券公司的整體資產質量,并為將來組建金融控股公司奠定堅實的基礎；而買殼上市是部分證券公司上市的捷徑,這種間接上市方式成本低廉、程序簡單,是在直接上市存在困難的情況下的首要選擇。

    6、建立完善的風險控制機制。

    完善的內控機制從本質上講,就是商業銀行的自我控制、自我約束、自我調節和自我保護的一種自律行為。商業銀行要實現全能化經營,首先要控制和防范經營風險,保證各項業務活動安全穩定運行,就必須對內部各職能部門及其工作人員從事的業務活動進行風險控制、制度管理和相互制約。內部控制制度主要包括各項金融業務間保持相對的獨立性,有一套保證不同業務獨立運作的機構、人員、管理和監督制度。

    在目前我國證券公司產權主體不明晰,法人治理結構存在問題的情況下,內控機制松弛成為當前最薄弱的環節。目前應針對我國金融機構內部的經營管理機制和內部控制機制存在的問題進行改革,借鑒國外在風險管理方面的經驗,從以下幾方面著手:

    進行股權結構改革,對管理者施加動力和壓力,從而提高風險管理水平；在內部體制上,各個業務部門應相互獨立,風險控制部門獨立于各個業務部門,并具有有效的風險控制權利；對信貸風險,市場風險進行量化的風險控制管理；設定對各項業務的風險上限；建立全面、即時監控風險的計算機管理軟件系統；建立了"防火墻"制度,防止由于"內部人交易"等問題帶來的法律風險。

    7、完善人力資源管理,吸引高素質人才。

    發展混業經營或全能銀行的難度要遠遠大于分業經營。它的業務品種多、范圍廣、服務對象復雜、風險高、業務性質具有綜合性、多樣性、需要不斷創新的特點,因此,離不開高素質的金融高級管理人員。德意志銀行一向重視對人力資源的管理,包括利用高薪和股票期權等從國際上聘請最優秀的專業人才,同時花大成本雇請最優秀的大學畢業的研究生,進行高強度的培訓,建立高素質的后備隊伍。這一點是國內證券公司和銀行在發展過程中同樣需要重視的。

    我們的具體建議如下:(1)對高級管理人員給予足夠的激勵機制,包括較高的基本工資、福利、與業績掛鉤的獎金和股票期權。在海外,大型投資銀行的最高兩級管理人員(部門和地區經理)的平均收入是最低兩級別(有大學學歷的助理、秘書等)的平均收入的30倍以上。而在國內的大部分金融機構,高管和普通職員的名義收入差別恐怕只有幾倍。(2)對人力資源的開發要有長期的戰略。比如,用高薪從最優秀的大學畢業生里招收員工,給予充分和高質量的培訓。比如,德意志銀行對全球新招的MBA的畢業生,都安排到歐洲和美國做為期8個月的輪訓,接觸金融界最前沿的業務。雖然成本很高,但這些學員的提高很快,幾年內為公司所創造的價值遠遠高于培訓投入的成本。(3)對每個員工的業務要設有有明確的目標,每年的業績評估要針對目標來比較,激勵機制要與業績評估直接掛鉤。

    8、建立完善的金融監管體系。

    在分業經營的管理體制下,中國的金融監管采用分業監管制度。但要實現混業經營制度,將銀行業、證券業、保險業統一由一個機構來監管的單一監管體制已成為一種發展趨勢。而中國目前各監管機構之間權利和職責的劃分、監管任務的協調、監管信息的共享等問題都難有一個妥善的保證,必須研究制訂在混業經營模式下的金融監管模式,明確三者之間的分工協作關系,建立完善的金融監管體系,共同防范金融風險,保障金融安全。

    雖然在短期內,將銀監會、證監會、保監會合起來對混業經營進行混業監管不太現實。但作為一個過渡性的辦法,可以建立一個協調機構來對三部門的日常監管進行協調。協調機構應有經濟學界、法律學界以及相關業界、行業協會的代表參加。今年六月,三部門聯合簽署《備忘錄》,擬搭建一套以"聯席會議機制"和"經常聯系機制"為基礎的合作監管框架。每季度召開一次三方主席的聯席會議,日常聯絡則通過各自的聯席會議秘書處進行。任何一方發生重要監管政策變化時,要及時通告他方。《備忘錄》是對混業監管模式的一次積極探索。

    課題主持人:德意志銀行大中華區首席經濟學家 馬駿

    課題研究與協調人:上海證券交易所 盧文瑩

    課題組成員:德意志銀行 馬駿、復旦大學 江彥