市場波動劇烈 影子定價法無用武之地

    央行下調(diào)超額準備金利率的舉措,在影響股債兩市同時,也給貨幣基金們無意中出了一道"考題"。

    市場大幅波動

    3月21日,貨幣市場基金的收益率繼續(xù)保持著此前"不溫不火"的狀態(tài)。這個態(tài)勢從3月17日以來就一直保持著。自17日央行降低超額準備金利率以來,除了海富通貨幣基金因兌現(xiàn)浮盈導致每萬份收益一度沖高10.48元以外,其余基金的收益表現(xiàn)都在常規(guī)范圍內(nèi)。

    而債券市場和貨幣市場卻已然發(fā)生了大幅波動,3月17日當天,表征交易所國債的上證國債指數(shù)大漲0.6%,突破100點大關,創(chuàng)下近一年來最大漲幅。銀行間債券市場上同樣買盤強勁,一年期以內(nèi)的央行票據(jù)收益率頓降40個基點,收益率降至2.3%以下。場內(nèi)券種普遍上揚。這種漲勢在短期內(nèi)似乎沒有馬上結束的跡象。

    市場的大幅波動和貨幣基金收益相對平穩(wěn)的收益形成對比,讓投資者再度將眼光聚焦到貨幣基金的估值上。而如何使得基金估值盡量公允,成為很多貨幣基金一時的"煩惱"。

    根據(jù)2004年8月份頒布的《貨幣市場基金管理暫行規(guī)定》,"貨幣市場基金應當采取穩(wěn)健、適當?shù)臅�計核算和估值方�?確保基金資產(chǎn)凈值能夠公允地反映基金的價值。"

    在貨幣基金的招募說明書中,這一規(guī)定被進一步闡述為日常采用"攤余成本法"對基金持有的資產(chǎn)進行估值。同時定期以"影子定價法"(采用市場利率和交易價格)對基金持有的計價對象進行重估。這樣的做法是為了避免用"攤余成本法"計算的基金凈值與按市價計算的基金凈值發(fā)生重大偏離,從而對基金持有人的利益產(chǎn)生不利影響。

    相關招募說明書同時載明了基金資產(chǎn)重估的觸發(fā)條件,"當基金資產(chǎn)凈值與影子定價的偏離達到或超過基金資產(chǎn)凈值的0.5%時,或基金管理人認為發(fā)生了其他的重大偏離時,基金管理人可以與基金托管人商定后進行調(diào)整,使基金資產(chǎn)凈值更能公允地反映基金資產(chǎn)價值。"

    考慮到近期以來債券市場和貨幣市場內(nèi)許多短期債券、票據(jù)漲幅巨大,如果有貨幣基金采用"影子定價法"對基金資產(chǎn)進行重估的話,那么當日的每萬份收益最高可能沖高到50元以上。

    "影子定價"操作有難度

    但這個情況并沒有發(fā)生,也沒有貨幣基金公告曾對資產(chǎn)進行重估。是所有基金的凈值偏離度都不大呢,還是"影子定價"自身的操作有難度呢?業(yè)內(nèi)反映出的信息更多指向后者。

    據(jù)了解,在3月17日當晚,很多貨幣基金都對自身基金資產(chǎn)重估的可能性進行了評估,同時也和托管行進行了商討,但最終的結果是無一例外地采用原先的計價方法。而其后貨幣基金的收益表現(xiàn)也證明了這一點。

    據(jù)悉,貨幣基金最終做此選擇的原因主要有三。首先是,"市場價格"的確定問題。很多基金管理人認為,在如今這樣一個龐大而受偶然因素影響很大的市場里確定"公允價格"是個難度極高的任務。而獲得公允的市場價格是對基金進行"影子定價"的前提條件。所以結果是,現(xiàn)在對基金進行"影子定價"本身成了一件標準缺失的事情。

    其次,有基金經(jīng)理認為,市場自身的波動可能包含著短暫的非理性,如果簡單地在非理性的時刻對基金資產(chǎn)進行重估,讓還沒有實現(xiàn)的盈利入賬,可能導致一連串的被動。讓未來的基金持有人蒙受損失。

    其三,基金契約中的約定是,當凈值偏離度較大時,基金管理人"可以"采取影子定價對基金資產(chǎn)進行重估,并非強制執(zhí)行。因此,面臨前述"煩惱"的基金管理人和托管人有理由"按兵不動"。同時,由于持有的資產(chǎn)結構不同,以及持續(xù)處于凈申購之中,很多貨幣基金的凈值偏離度在近期并沒有達到0.5%。這也成為"影子定價法"至今未有用武之地的重要原因。

    局面有望改變

    當然,這個局面很快可能發(fā)生改變。據(jù)了解,即將頒布的《貨幣市場基金投資、估值等相關問題實施細則(試行)》對"影子定價"中的一些問題會有詳細和明確的規(guī)定。比如市場價格問題,將由業(yè)界自發(fā)成立的貨幣市場基金估值決策小組決定。同時,對于采用"影子定價"計價的條件有了強制性的規(guī)定。