商業零售板塊整體表現落后于市場

    零售業上市公司數量眾多、各地區、各公司之間差距較大，整體表現落后于市場。零售板塊股價絕對值水平基本與市場持平，比上證180價格略低；總市值和流通市值都大大低于市場平均水平；每股收益和每股凈資產低于市場平均水平，大幅低于以藍籌股為代表的上證180指數。PE,PB雖然略低于全部A股的水平，但高于上證180指數。凈 資產收益率明顯低于全部A股和上證180。總的來說，零售板塊盈利能力偏低，流通股本規模偏小，存在一定流動性風險。

    零售板塊整體收入增幅基本與行業持平，但利潤不穩定，凈利潤率和收益率持續下降，反應出全行業競爭激烈，上市公司整體盈利能力欠佳。去掉極端值后，2003年零售板塊的毛利率17.22%，2004年上半年18.72%;2003年凈利率1.6%,2004年上半年2.66％。2003年剔除極端值后，零售板塊的平均市盈率27倍，市凈率2.7倍，市銷率1.8倍。總的來說該板塊定價偏高。

    關注具有網點資源和區域優勢的龍頭企業

    零售業態正在處于劇烈變遷中，目前A股市場上的零售類股票大多上市時間較早，業態比較落后，經營業績較差，影響了整個板塊的盈利能力。零售板塊的績差股還有下跌空間，每次下跌行情都將對整個板塊產生一定的拖累。

    但也應該注意到，目前在中國零售業態變遷中處于領先位置的行業龍頭也有部分在A股市場上市，而這些股票比較獨立于板塊整體走勢。所以應該透過表現一般的板塊，發現行業龍頭。在一個處于業態急劇變遷，行業集中度不斷提升的行業中，龍頭企業有望得到超常規的發展。所謂龍頭企業就是網點覆蓋面積足夠大，在行業中取得了強勢地位，對市場具有一定的控制力的企業。還有一類公司擁有較好網點資源(商業用地)，對于此類零售上市公司的估值不再限于目前的業績增長和未來現金流，在外資進入存在并購預期的背景下，此類上市公司由于潛在的購并價值也將面臨著價值重估的過程。

    五家重點公司簡析

    華聯綜超(資訊 行情 論壇)（600361）：重點經營大型綜合超市，網點比較分散。2005年將增發1億A股，繼續規模擴張，未來規模擴張的有效性是關鍵。

    友誼股份(資訊 行情 論壇)（600827）：多業態發展，聯華超市(占股34％)是最重要的利潤來源，兼營百貨和建材超市。能否在百聯重組及聯華超市擴張過程中繼續享有聯華超市的收益是關鍵。

    大商股份(資訊 行情 論壇)（600694）：重點經營連鎖百貨，外延擴張速度很快，網點覆蓋東北地區。能否實現擴張的有效，穩健和持續是關鍵。

    蘇寧電器(資訊 行情 論壇)（002024）：主營家電連鎖，超常規擴張，盈利能力較強,隨著規模擴大，擴張成本的上升，資本報酬率能否維持甚至增長是關鍵。

    華聯超市(資訊 行情 論壇)(600825):重點經營標準超市，擴張速度較慢，與聯華超市的整合是市場重要看點。

    行業評級：謹慎推薦

    零售行業屬于防御性行業，受區域經濟驅動較多，一般不太受外圍經濟的影響，受宏觀調控影響較小。2005年隨著零售業額進一步放開，競爭更加激烈，而零售業特有的網點資源的重要性與稀缺性決定了市場將呈現出內資搶速度，外資加速度的競爭態勢，行業中必然出現高增長的企業。

    行業內的兼并重組帶來投資機會:2005年行業內的結構調整和集中度上升將更加明顯，傳統百貨業的調整與變革，新興業態的超常規發展與持續性優化以及外資對于優良網點資源的收購兼并都將為零售板塊帶來越來越多的投資機會。

    區別對待全國性與區域性零售商

    全國性的連鎖零售商為了提高競爭力，必然加快擴張的步伐，與外資零售商在區域、網點和供應商資源方面進行全面爭奪。因此，主營收入在未來三年內將迅速增長，但是由于擴張造成管理費用和營業費用的大幅增長，凈利潤的增長率必然低于主營收入增長。

    而處于商業發達地區如北京、上海等地的區域性的連鎖零售商，跨區域發展難度增大，規模增長將減緩，但利潤率水平下降程度不會太明顯。

    處于商業欠發達地區，尤其是西部的零售商，受到外資二、三級城市攻略的影響將最為明顯，其盈利能力將受到考驗，利潤率可能有明顯下降過程。

    誰能最后勝出

    在中國超市業這樣一個高速增長的行業中，必將涌現出一批高速成長的公司，并從中產生未來中國零售業的行業領先者，符合以下條件的公司有望在超市業的競爭中最后勝出并成為行業領先者：

    已經擁有較大銷售規模的超市公司。中國的超市業已經走過了初創期，目前已進入成長期。在目前的競爭環境下，很難想象一個銷售規模較小的區域性超市公司會發展成為一個全國性的公司，并成為零售業的領先者。

    能夠不斷獲得充足的股權融資。超市公司在未來的擴張中需要有充足的資本為網點擴張作保障。只有那些能夠不斷獲得股權融資的超市公司才可能獲得大規模，并進而形成低成本的競爭優勢。

    必須有一個強有力的管理團隊，以彌補中國公司普遍存在的公司治理結構缺陷，并且在擴張中逐漸形成一種有助于確立低成本競爭優勢的企業文化，從而把大規模真正轉化為低成本的競爭優勢。