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黔源電力(002039)3月3日(本周四)在深交所中小企業板塊上市。該股總股本14025.6萬股，可流通股6878萬股。此次上市的是向二級市場投資者配售的4000萬股，向詢價對象發行的1000萬股要鎖定三個月，1878萬內部職工股三年后才上市流通。該股發行價5.97元/股，發行后每股凈資產為3.827元，1-8月按發行后總股本攤薄的每股收益為0.274元。
公司概況：具區位、政策優勢
黔源電力主營水力、火力發電；目前擁有引子渡電站(控股95%)、普定電站、水城發電廠三大電廠，其中水城發電廠屬于火力發電；公司可控裝機容量55.9萬千瓦，年發電能力約20億千瓦時。公司所屬電廠含稅上網電價為0.217-0.235元/千瓦時，具有較明顯的價格優勢。公司所屬電廠均位于貴州省境內，屬于貴州電網調度范圍；2003年發電量約占貴州省電網總發電量的3.06%，2004年的市場分額預計有所增加。貴州有豐富的煤炭資源和水力資源，而且在“西電東送”格局中具有明顯的區位優勢。由于貴州省內電力供應緊張，加之“西電東送”的戰略任務，公司的發電能力有望得到充分利用。由于水力發電受水量的影響較大，公司的業績會有較強的季節性，1-4月和11-12月這6個月的枯水期業績會較差。根據國務院《關于實施西部大開發若干政策的通知》精神，公司自2001年以來享受15%的所得稅優惠政策，這項政策目前可以執行到2010年。也就是說，至少要到2010年之后才需要考慮取消這項優惠政策對該公司產生的影響。
發展前景：2008年前無增加產能
但是，公司此次募集資金將全部用于對引子渡公司增資擴股，并償還該項目的貸款，除了減少財務費用外，不會產生新的利潤增長點。而水城發電廠主要設備成新率較低，其中1號發電機組(5萬千瓦)將于2006年關停，可能減少其主營利潤700萬元。在2008年以前，該公司只有魚塘電站(7.5萬千瓦)將會在2005年底完工。不過，貴州省政府已明確由該公司負責貴州省北盤江流域及芙蓉江流域水電項目的開發，該公司占51%股份的貴州北盤江水電開發有限公司開發和經營北盤江流域光照、馬馬崖、董箐等水電站。其中光照水電站是第二批“西電東送”的六個水電電源點之一，電站裝機104萬千瓦，年發電量27.54億千瓦時，已于2004年10月大江截流，計劃于2007年下閘蓄水，2008年首臺機組并網發電。該公司相對控股35%的貴州信源發電有限公司主要負責六枝電廠的建設及經營，2×60萬千瓦裝機方案的初設報告已經審查通過，正在進行可研設計及配套煤礦的建設籌備工作，已被列入貴州省“西電東送”第三批開工項目。綜合來看，該公司在2008年之前估計沒有新的產能增加，業績增速有限。
財務問題：資產負債率較高
該公司的另一個問題是，資產負債率較高，募集資金到位后合并報表的資產負債率仍高達75%。巨大的負債使得該公司財務費用高企，2004年1-8月，其財務費用就達5920.94萬元。根據申銀萬國證券測算，利率每上升25個基點，黔源電力的每股收益將下降0.03元。
股權分析：爭不爭控股權？
該公司股權較為分散，第二大股東的持股比例與第一大股東非常接近，如發生股份收購行為，有可能導致其實際控制人的變化。對于其潛在的第一大股東華電集團(根據國家電力體制改革方案，其第一大股東貴州省電力投資公司持有的該公司股權將劃轉給中國華電集團公司)而言，已有兩家A股上市公司———華電國際(600027)和華電能源(600726)，或許會考慮放棄對規模較小的黔源電力的控股地位。不過第二大股東國投電力公司目前已經控股了國投電力(600886)，是否會再控股一家電力上市公司還比較難判斷。
詢價過程：分歧很大
該股在初步詢價時，詢價對象對于該股的發行價預期分歧很大，報價區間在3.97元-7.20元之間，2家參與詢價的QFII報價都在5元以下，最后確定的發行價與多數基金公司的報價接近。
橫向比較：合理市盈率20倍
目前已上市電力板塊中，水電類上市公司的市盈率水平基本上在20倍左右，龍頭股長江電力的市盈率為22.79倍。從估值的角度看，該股市盈率的合理水平應該在15倍左右，但由于中小企業板塊的個股定位水平相對主板要高，且該股本身發行市盈率就已經比較高，加上華電國際上市首日高開高走的效應，該股估計會定位較高，達到20倍市盈率以上。該股還有一個不確定因素就是對其2004年業績的判斷。目前各證券機構對該公司2004年的每股收益預測不盡相同，筆者估計按發行后總股本攤薄后大約可達0.40元左右。因此，該股上市首日估計可以定位在8元左右。但是，如果定位在8元附近，則沒有什么投資價值，最好不要參與。如果出現開在7元以下的機會，不妨短線博一把。(天生)(觀宇／編制）
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