對期貨市場問題的基本估計

    15年來，我國的期貨市場取得了許多成績和進步。我對我國期貨市場的現狀的基本估計是：我國期貨市場正在穩步發展。但是還存在著一些問題，從而使得期貨市場的正常功能尚未能充分發揮，不正常的投機行為還屢屢存在。我認為，在任何金融市場里肯定存在著投機，存在著風險，存在著泡沫，這是正常的現象。適度的投機有助于 增強市場的活力，有助于維持市場的運行。但是非正常的、過度的投機對市場的發展不利，甚至會使投資者的合法權益受到損害，我國的期貨市場也存在這樣的問題。期貨市場和股市有兩點不同，一是放大作用相當大，在我國做一筆交易只要5%（僅天然橡膠為8%）的保證金，放大作用高達20倍；二是有固定的交割期，到期一定要平倉，不能像股票那樣可以長期持有。我們一定要防止在我國期貨市場上的過度投機，防止風險放大。這是因為：

    1、我國期貨市場的交易量雖大，但平均每手的交易額卻較小。每一手交易額越小，投機的可能性就越大。1995年，我國期貨市場上平均每手交易額還不到兩萬元，到2003年平均每手交易額提高到將近三萬元，去年平均每手交易額超過四萬元，這說明投機的程度在不斷減少。隨著市場的發展，這個數字還會不斷提高。我去年到美國訪問過兩個交易所，一個在芝加哥，一個在紐約，這兩個所每手的平均交易量比我們大得多。

    2、中期和中短期合約交易活躍，遠期合約交易清淡。從我國期貨市場上的交易情況看，通過對三個期貨所的數據進行統計分析，可以看到，一個合約開始推出的時候，交易量并不大，到中期開始活躍，到中短期交易量達到高峰。由于遠期合約主要是為了套期保值，其交易清淡表明在我國期貨市場上的交易多半是投機炒作。

    3、期貨和現貨價格之間有時出現異常的背離。我認為，期貨價格和現貨價格的關系體現了虛擬經濟和實體經濟的關系，這兩個價格越靠近到期日應當越接近，但是我們發現某些合約確實存在著靠近到期日時，期貨價格和現貨價格差距很大，這里存在著多空雙方之間的激烈博弈，或者叫斗法。比如：2004年天然膠的407合約，快到交貨期時，期貨價和現貨價相差達2700元，這里肯定是有問題的。2003年大豆合約也出現過這種情況，同樣，硬小麥309合約也不正常，這是值得我們注意的。

    4、期貨市場受大戶主導。以大豆為例，遠期交易主要集中在前15名會員，交易量約占80％左右，中期下降到40%左右，短期又上升至60%以上。銅合約則是前10名會員在遠期交易中約占40%，快到交割的時候則要占到80％左右。這說明大戶在我國期貨市場中起了重要的作用，因而就容易產生過度投機和多空對決，使小戶遭受池魚之災。

    5、存在著走漏內部信息的可能性。分析各個期貨公司交割的價格和期貨市場價格之間的關系，發現有個別期貨公司的投資策略與大盤驚人的同步和相似，升降都略為領先于大盤。如果說70％左右的情況下跟得對，還可以說是水平高，幾乎100％的情況下跟得都對，就難以理解了。我認為不排除存在著期貨所內個別人走漏內部信息的問題。

    我國的期貨市場確實需要回歸它的本色，進一步發揮它正常的既有套期保值，又能夠投機獲利的機會，防止非正常的過度投機。

    進一步規范發展我國期貨市場

    1、要穩步發展期貨市場，在發展中解決存在的問題。不能因為期貨市場出現一些問題就不敢繼續發展。我對人民幣匯率問題講過一句話，“只有管得住才能放得開，管不住就貿然放開肯定會出問題”。穩步發展期貨市場，一定是走一步就要有與這一步相應的管理措施。我國期貨市場發展的空間很大，在品種、數量等方面都有很大的發展余地。特別是有很多品種還有可能套期保值，但是我們一定要慎重推出，要確實能夠控制得住。例如現在推出燃料油期貨比推出石油期貨更為適當，因為燃料油在油品中占的比例不大，市場比較容易管理。

    2、要切實地對期貨市場進行規范。其中既包括通過法律法規進行規范，也包括通過規章制度進行規范，有關期貨的法律和法規要及時出臺并不斷地完善。

    3、要加強對期貨市場的監管。加強監管是保證期貨市場健康發展的重要措施。期貨市場的監管主要包括監管部門的監管，但同時也要有市場力量的監管。監管部門不應對期貨市場的波動等方面負責，但是要保證公平、公正、公開的交易環境，讓所有的投資者、交易者在公平的基礎上運作。在我國期貨市場的發展過程中，有的政府部門對期貨市場進行過一些不正當的干涉，給監管部門的工作造成了困難。在期貨市場上，不管是國有企業還是民營企業，都要按照規則進行運作，國有企業不能說看來將要賠了，就要求上級采取不正當的措施，甚至要求政府部門出面干涉。證監會一定要維護社會正義，保證市場交易的公平、公開和公正，不允許任何違反市場規律的外部干涉。因為如果允許干涉，就會不公正地造成一部分人賺錢而另一部分人賠錢。

    證監會對市場的監管要從信息披露入手，保障信息披露的真實、及時、全面，然后就可以進行分析，分析以后就可以公告、進行批評或譴責，最后進行處置。信息披露之后，也可以讓市場上的投資者進行分析，提出問題。發現問題后，可以向證監會反映，因為投資者發現的問題可能只是表面的，證監會可以對這些問題進行調查并最后做出結論。當然我不主張把問題立即炒到媒體上。如果立即將問題炒到媒體上，有可能會影響投資者的信心，甚至影響社會的穩定，這一點是需要注意的。在美國，安然事件、世通事件，都是由一些金融分析師進行分析后發現的，由此可見民間的力量不可忽視。美國的金融分析師有兩類，一類是站在投資銀行的立場上，另一類則是站在投資者的立場上。我曾經說過，中國需要一批股市衛士來分析市場、提出問題，質疑一些不正常的市場行為。因此在加強市場的監管時，要發揮這兩方面的作用，而且還要加大執法的力度，增大違法成本，這樣才會有威懾作用。現在我國監管部門執法的力度還不夠，執法的手段還有欠缺。香港證監會的規定就非常嚴格，香港創維的黃宏生就是一個例子，顧維軍三年前的關聯交易現在翻出來了，香港證監會已給予譴責。此外還要有保障投資者權益的措施，證券法中有規定，由于發布虛假信息等等造成的損失，投資者可以依法向上市公司索賠。最高人民法院也就此發布了司法解釋，但是真正索賠成功的案例不是很多。只有從法律上保障投資者的利益，才能增強投資者的信心。要有一批律師負責共同訴訟，因為一個人打官司成本太高，所以要由一個律師代表投資者集體打官司，敗訴不收費，勝訴才收費，這樣更有助于維護社會的穩定。

    4、要不斷改進交易所本身的工作。交易所的交易規則和合約的設計方面有待改進，交易所在期貨市場的研究方面也還需要加強。我在期貨市場的研究中吸收三個交易所參加，其中一個目的就是希望推進期貨市場的研究。交易所內部的建設要加強，人員要提高素質，特別是道德操守和業務素質。對做期貨的投資者，不管是經紀公司還是生產公司，一定要加強風險的防范，一方面要求在內部建立嚴格的風險控制制度，另一方面要懂得風險的實質，正確衡量自身承受風險的能力。在企業內部一定要有嚴格的風險防范制度，否則只由總經理一個人決策是很危險的。最近中航油事件就是這樣，內部雖有風險防范制度，但是沒有重視。其實中航油在去年第一季度時只賠了580萬美元，但總經理不肯罷手，最后就越陷越深。人們往往容易頭腦發熱，不注意自己風險的承受能力。所以投資者一定要了解自己有多大的風險承受能力。中航油事件給我們敲了一個警鐘，當然我認為中航油事件并不是期貨市場的問題，因為它做的是場外交易，信息不公開，風險很大。期貨市場只要進場交易，交易透明度高，比較容易及時發現風險并采取對策。

    最后，我還希望大家要積極探索中國期貨市場的發展道路，對于金融期貨，我認為現在看來要推出還需要一段時間，但是我們要積極做好有關的準備工作。去年我到美國訪問時，促成美國芝加哥商品交易所決定與我國證監會聯合，在今年5月19-20日舉辦一個高層期貨研討會，既包括商品期貨也包括金融期貨，希望能共同探討如何促進我國期貨市場的發展。這個會一定要開好，希望它在推動我國期貨市場的發展方面發揮重要的作用。