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發(fā)行規(guī)模限制、成本較高等因素在制約房地產(chǎn)信托發(fā)展
金融緊縮政策下，越來(lái)越多的開(kāi)發(fā)商選擇房地產(chǎn)信托融資
房地產(chǎn)企業(yè)與銀行蜜月期的結(jié)束，資金日漸捉襟見(jiàn)肘的房地產(chǎn)商開(kāi)始尋求新的融資渠道。從去年開(kāi)始，房地產(chǎn)信托已開(kāi)始演繹開(kāi)發(fā)商救命草的角色，這個(gè)原本無(wú)足輕重的角色
此時(shí)施展出巨大魅力，迅速和地產(chǎn)商發(fā)生戀情，因此在資金壓力加大的基礎(chǔ)上，房地產(chǎn)信托最有可能成為捷足先登的“第三者”。
收益：比銀行存款和國(guó)債高出58%和37%
1-3年之間房產(chǎn)信托預(yù)期收益率普遍在4％-6％之間，而銀行人民幣存款利率3年期限為2.52％，兩年期只有2.25％；3年期國(guó)債年利率也只在2.3％左右。
2003年10月世紀(jì)星城項(xiàng)目進(jìn)行房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的發(fā)行，在認(rèn)購(gòu)當(dāng)日，剛開(kāi)門隊(duì)伍就排了幾十米，第一二位投資者全拋出了百萬(wàn)元以上的認(rèn)購(gòu)額度，當(dāng)日，就認(rèn)購(gòu)2000多萬(wàn)元。“當(dāng)時(shí)的場(chǎng)面都讓我感到驚詫，投資者的熱情好像被煮沸一樣”世紀(jì)星城副總經(jīng)理徐長(zhǎng)崎這樣描述當(dāng)時(shí)購(gòu)買者的情況。11月3日，籌劃良久的盛鴻大廈財(cái)產(chǎn)信托優(yōu)先受益權(quán)轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目由北京國(guó)際信托投資有限責(zé)任公司在民生銀行發(fā)售，計(jì)劃一個(gè)月，但實(shí)際上只用了8天半就完成了2.5億元人民幣募集任務(wù)。“事實(shí)上，2003年10月的半個(gè)月時(shí)間內(nèi)，北京就有世紀(jì)星城、太陽(yáng)星城、榮豐2008三只房地產(chǎn)信托項(xiàng)目如雨后春筍般紛紛涌出，而第四季度全國(guó)共發(fā)行房地產(chǎn)信托37個(gè)，募集資金高達(dá)35億元，一度被媒體譽(yù)為地產(chǎn)信托井噴上市。”著名金融信托專家、重慶國(guó)際信托投資有限公司總裁助理孫飛博士分析認(rèn)為房地產(chǎn)信托之所以走俏市場(chǎng)，主要原因在于其良好的預(yù)期收益，高額的回報(bào)率具有極大的誘惑力，讓投資者對(duì)房地產(chǎn)信托趨之若鶩。
事實(shí)上，房地產(chǎn)信托與銀行存款、國(guó)債、企業(yè)債和基金等多種金融投資產(chǎn)品相比，其融資產(chǎn)品的預(yù)期收益要明顯高。北京國(guó)際信托投資有限責(zé)任公司信托部副總經(jīng)理齊霽接受記者采訪時(shí)認(rèn)為，從目前市場(chǎng)上發(fā)行的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的期限大多在1-3年之間，預(yù)期收益率普遍在4％-6％之間，有的甚至高達(dá)8%.但是銀行人民幣存款利率3年期限為2.52％，兩年期只有2.25％；3年期國(guó)債年利率也只在2.3％左右。如果從投資收益的角度考慮的話，年收益率為4％的房地產(chǎn)信托，其收益水平也分別比銀行存款和國(guó)債高出58％和37％。而在2004年的時(shí)候，包括萬(wàn)年華城等項(xiàng)目在內(nèi)的房地產(chǎn)項(xiàng)目更是頻繁出現(xiàn)在房地產(chǎn)信托市場(chǎng)中，這也難怪全國(guó)的房地產(chǎn)信托在短時(shí)間內(nèi)能籌集到150億左右的資金。孫飛也非常樂(lè)觀地表示，目前房地產(chǎn)融資的主要渠道雖然依舊是商業(yè)銀行，但在未來(lái)的10-20年后，信托產(chǎn)品將會(huì)與商業(yè)銀行并駕齊驅(qū)。
風(fēng)險(xiǎn)：預(yù)期收益率并非“板上釘釘”
房地產(chǎn)信托的風(fēng)險(xiǎn)控制是一個(gè)整體概念，包括信托公司對(duì)項(xiàng)目的評(píng)估、管理、貸款擔(dān)保或質(zhì)押的全過(guò)程。“高檔項(xiàng)目的房地產(chǎn)信托對(duì)我們來(lái)說(shuō)是禁區(qū)，因?yàn)槠滹L(fēng)險(xiǎn)很難把握。”齊霽說(shuō)。
“高收益也必然蘊(yùn)藏著高風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)榉康禺a(chǎn)信托產(chǎn)品的收益都是預(yù)期收益，預(yù)期收益并不等于最終收益，也就是說(shuō)開(kāi)發(fā)商和信托公司在宣傳單中所提到的預(yù)期收益率絕非‘板上釘釘’。”北京華融易初房地產(chǎn)投資顧問(wèn)公司總經(jīng)理倪濱認(rèn)為信托產(chǎn)品并不等同于存款那樣的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，這意味著它很可能由于多種風(fēng)險(xiǎn)因素而發(fā)生變化，收益率會(huì)因此而降低或者消失，而法律也并不保護(hù)信托產(chǎn)品的預(yù)期收益率。
通過(guò)信托進(jìn)行融資的房地產(chǎn)項(xiàng)目幾乎百分之九十九是自有資金不足，而房地產(chǎn)信托的最大優(yōu)點(diǎn)，則是彌補(bǔ)121號(hào)文件規(guī)定的只有主體結(jié)構(gòu)封頂才能按揭所造成的中間消費(fèi)融資的斷裂，顯然這是一個(gè)具有連鎖反映的過(guò)程。假如開(kāi)發(fā)商在規(guī)定的期限內(nèi)無(wú)法獲得后續(xù)資金或項(xiàng)目未獲準(zhǔn)銷售，貸款收不回來(lái)，那投資者的利益就無(wú)法得到保證。
孫飛博士也認(rèn)為房地產(chǎn)信托的風(fēng)險(xiǎn)控制是一個(gè)整體概念，包括信托公司對(duì)項(xiàng)目的評(píng)估、管理、貸款擔(dān)保或質(zhì)押的全過(guò)程。“信托產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)主要還是與信托公司的運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)和抗風(fēng)險(xiǎn)能力有關(guān)。”孫飛這樣說(shuō)。
“除了信托公司對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期把握外，還涉及到房地產(chǎn)項(xiàng)目自身及市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。”倪濱認(rèn)為對(duì)項(xiàng)目的選擇是房地產(chǎn)信托首要工作，如果項(xiàng)目本身存在市場(chǎng)銷售前景、內(nèi)部法律糾紛、建設(shè)資金短缺等方面的問(wèn)題，則信托產(chǎn)品無(wú)論怎么設(shè)計(jì)控制風(fēng)險(xiǎn)，項(xiàng)目本身的先天缺陷是無(wú)法避免的。“高檔項(xiàng)目的房地產(chǎn)信托對(duì)我們來(lái)說(shuō)是禁區(qū)，因?yàn)槠滹L(fēng)險(xiǎn)很難把握，銀行現(xiàn)在對(duì)高檔項(xiàng)目的放貸都是層層把關(guān)，其風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)可想而知”，齊霽則這樣表述。
據(jù)悉，2004年初銀監(jiān)會(huì)曾召集了若干信托公司，就規(guī)范房地產(chǎn)信托操作模式、防范風(fēng)險(xiǎn)向與會(huì)公司征求意見(jiàn)。據(jù)一位知情者透露，銀監(jiān)會(huì)在這次會(huì)議上提醒信托公司注意房地產(chǎn)信托風(fēng)險(xiǎn)，并“溫和”地告誡各家公司，不要在這方面出問(wèn)題，誰(shuí)出了事，就取消誰(shuí)的游戲資格。顯然銀監(jiān)會(huì)那次吹風(fēng)會(huì)的意圖是很明顯的。
政策：最大瓶頸是對(duì)發(fā)行規(guī)模的限制
目前規(guī)定通過(guò)信托方式進(jìn)行融資的渠道要受到最多200份信托合同的限制，房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的不流通性也在一定意義上制約著房地產(chǎn)項(xiàng)目的發(fā)展。
隨著國(guó)家對(duì)房地產(chǎn)宏觀的緊縮，尤其是2004年8·31土地大限以后，房地產(chǎn)行業(yè)開(kāi)始逐步進(jìn)入一個(gè)資本時(shí)代，而房地產(chǎn)資金來(lái)源和資金運(yùn)用結(jié)構(gòu)不匹配，房地產(chǎn)資金來(lái)源過(guò)于集中于銀行等問(wèn)題開(kāi)始突顯出來(lái)。“這樣房地產(chǎn)資金壓力較大，銀行也面臨較大風(fēng)險(xiǎn)，理想的房地產(chǎn)項(xiàng)目應(yīng)該多元融資、多方投資并共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。”賈維光表示目前房地產(chǎn)進(jìn)行融資主要有上市、股權(quán)融資、信托計(jì)劃、發(fā)行債券、產(chǎn)業(yè)基金等途徑或形式，但除了信托之外，其他方面目前似乎很難實(shí)現(xiàn)。
房地產(chǎn)金融政策的波動(dòng)，引得眾多地產(chǎn)商對(duì)信托充滿期待。但任志強(qiáng)則認(rèn)為房地產(chǎn)信托新政只是一次投融資體制的雙重改革，但絕不是一種可以人手一份的融資方式。
“房地產(chǎn)信托的規(guī)模限制是制約房地產(chǎn)信托快速發(fā)展的一個(gè)瓶頸問(wèn)題。”孫飛博士分析指出，目前規(guī)定通過(guò)信托方式進(jìn)行融資的渠道要受到最多200份信托合同的限制，在一定基礎(chǔ)上將擴(kuò)大房地產(chǎn)信托的難度，同時(shí)也提高信托購(gòu)買者的門檻。實(shí)際上我們以后要募集大的資金，在突破200份限制之后，就輕易地把巨額的資金募集到位了。“假如這個(gè)數(shù)額取消后，房地產(chǎn)信托就可以成為準(zhǔn)房地產(chǎn)基金，房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)基金是可以上市的，就是面向社會(huì)公開(kāi)募集，不受份數(shù)的限制。”孫飛這樣認(rèn)為。
同樣齊霽也認(rèn)為規(guī)模是目前房地產(chǎn)信托發(fā)展的桎梏，但是他同時(shí)指出，房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的不流通性也在一定意義上在制約著房地產(chǎn)項(xiàng)目的發(fā)展。信托產(chǎn)品不像有價(jià)證券可以隨時(shí)轉(zhuǎn)讓，因此不能進(jìn)入流通的領(lǐng)域，缺少轉(zhuǎn)讓平臺(tái)，這樣就限制信托產(chǎn)品的活躍程度，尤其是在沒(méi)有兌現(xiàn)前，其產(chǎn)品的價(jià)值無(wú)法實(shí)現(xiàn)，使得一部分購(gòu)買者在急需資金時(shí)，無(wú)法進(jìn)行等值兌現(xiàn)，只有到期才能兌換。
“房地產(chǎn)信托的配套制度不完善也是目前信托市場(chǎng)的突出問(wèn)題。”賈維光從其進(jìn)行房地產(chǎn)信托的實(shí)踐中感受到，由于一些房地產(chǎn)信托的工商和財(cái)產(chǎn)登記制度、財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)制度、外匯信托管理制度、稅收制度等方面的配套制度的空白，使得各房地產(chǎn)項(xiàng)目在進(jìn)行信托融資的過(guò)程中都是摸著石頭過(guò)河。“配套制度的健全是對(duì)整個(gè)信托行業(yè)和市場(chǎng)快速發(fā)展的一個(gè)有利的保障，沒(méi)有一個(gè)統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，在執(zhí)行過(guò)程中會(huì)走彎路甚至出問(wèn)題。”賈維光認(rèn)為房地產(chǎn)信托的配套制度的出臺(tái)已經(jīng)是迫在眉睫。
觀察·融資
較高成本讓它依然是候選者
任志強(qiáng)說(shuō)只要銀行的信貸授信沒(méi)用完，他就不會(huì)考慮通過(guò)信托融資
任志強(qiáng)在加息后的第二天接受媒休采訪時(shí)表示，雖然華遠(yuǎn)已與北國(guó)投簽訂框架協(xié)議，一旦前者需要，后者便會(huì)為其募集信托資金。但只要銀行對(duì)華遠(yuǎn)的信貸授信沒(méi)有用完，他是不會(huì)考慮通過(guò)信托這種方式來(lái)融資的。而賈維光則認(rèn)為任志強(qiáng)之所以這樣做，是目前房地產(chǎn)項(xiàng)目通過(guò)信托融資的成本要大于銀行貸款成本，甚至有些項(xiàng)目通過(guò)信托融資后開(kāi)發(fā)商的利潤(rùn)幾乎沒(méi)有，“主要是為了渡過(guò)難關(guān)，借此可以繼續(xù)生存，然后通過(guò)其他項(xiàng)目掙錢。”他這樣說(shuō)。
根據(jù)有關(guān)規(guī)定，在房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)中，信托投資公司、保管人須從信托收益中收取管理費(fèi)。信托投資公司收取信托收益的15％作為管理費(fèi)，保管人收取信托收益的5％作為保管費(fèi)。“這些費(fèi)用無(wú)疑大大加大了房地產(chǎn)商的融資成本。正是因?yàn)楝F(xiàn)時(shí)信托的融資成本仍然比銀行貸款成本要高，所以包括任志強(qiáng)在內(nèi)的眾多開(kāi)發(fā)商即使是在加息的境況下還會(huì)選擇首先與銀行合作，而房地產(chǎn)信托仍然扮演著”候選者“的角色。”除非在銀行貸不到款，否則一般都不考慮信托募集資金。“徐長(zhǎng)崎說(shuō)。
觀察·投資
投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)把握程度非常低
業(yè)內(nèi)稱，投資者對(duì)信托產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)的把握程度一般停留在信托公司和開(kāi)發(fā)商的口頭宣傳上
從這三年的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品投放市場(chǎng)出現(xiàn)空前火爆認(rèn)購(gòu)局面來(lái)看，購(gòu)買投資者對(duì)其的認(rèn)可程度是非常大的，一般的信托產(chǎn)品的個(gè)人購(gòu)買者比例達(dá)到80%左右。
“這些投資者都是沖著高投資回報(bào)率的角度進(jìn)行購(gòu)買的，他們對(duì)這些信托產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)把握程度還多數(shù)是停留在信托公司和開(kāi)發(fā)商的口頭宣傳上，因此他們對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的把握程度是非常低的。”徐長(zhǎng)崎則認(rèn)為目前房地產(chǎn)信托投資者對(duì)產(chǎn)品的認(rèn)知程度是非常有限的。而賈維光則告訴記者，他們?cè)诤陀行┩顿Y者溝通的時(shí)候，有很多人對(duì)信托產(chǎn)品是非常陌生的，只能用通俗的方式告訴投資者購(gòu)買信托產(chǎn)品與國(guó)債差不多，但信托產(chǎn)品具有一定的風(fēng)險(xiǎn)，而投資者更多的則是看中該產(chǎn)品的高收益率，風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)相對(duì)淡薄。
專業(yè)剖析
信托選擇項(xiàng)目非常嚴(yán)格
孫飛表示，信托機(jī)構(gòu)選擇項(xiàng)目非常嚴(yán)格，遵循“三性原則”，即風(fēng)險(xiǎn)性、流動(dòng)性和收益性。盡管信托機(jī)構(gòu)不承諾收益，但一般都會(huì)給投資者一定的預(yù)期，并通過(guò)多種手段保障：前期對(duì)備選項(xiàng)目評(píng)估，通過(guò)公司風(fēng)險(xiǎn)委員會(huì)審查；然后針對(duì)所認(rèn)同的項(xiàng)目從風(fēng)險(xiǎn)控制和抵押擔(dān)保上強(qiáng)化。信托機(jī)構(gòu)一般會(huì)假定企業(yè)還不了錢，然后在具體收益保證上采取措施：第一是現(xiàn)金流，通過(guò)項(xiàng)目的銷售還款來(lái)實(shí)現(xiàn)。第二是抵押物，一方面要求超大型企業(yè)做擔(dān)保，出了問(wèn)題由擔(dān)保的公司還款；另一方面量化抵押物，一般會(huì)要求抵押物是實(shí)際值的兩倍。如果募集1億元的資金就會(huì)要求用2個(gè)億的資產(chǎn)來(lái)做抵押，或者拿股權(quán)做質(zhì)押。
獨(dú)特視角
2005年房地產(chǎn)信托有可能緊縮
倪濱則認(rèn)為，2005年很有可能暫時(shí)出現(xiàn)緊縮房地產(chǎn)信托投資方面的政策。他認(rèn)為國(guó)家通過(guò)減少固定資產(chǎn)的投資來(lái)減少通貨膨脹，限制部分行業(yè)的貸款，房地產(chǎn)行業(yè)也是目前國(guó)家宏觀調(diào)控的重點(diǎn)行業(yè)。通過(guò)銀行融資的門給關(guān)上了，而通過(guò)信托融資則相當(dāng)于又打開(kāi)一扇窗。2005年國(guó)家繼續(xù)執(zhí)行縮緊銀根的政策，控制對(duì)固定資產(chǎn)的投入數(shù)量，通過(guò)控制貨幣進(jìn)入市場(chǎng)的數(shù)量來(lái)控制宏觀經(jīng)濟(jì)。從這個(gè)意義上講，房產(chǎn)信托熱實(shí)際上是與央行政策背道而馳，銀監(jiān)會(huì)必須做出表態(tài)，以避免政策沖突；其次，有的信托產(chǎn)品過(guò)于冒進(jìn)，從風(fēng)險(xiǎn)控制的角度，銀監(jiān)會(huì)也必須加以控制，以維護(hù)信托受益人的利益。
據(jù)了解，在銀監(jiān)會(huì)的《暫行辦法》中，與投資者息息相關(guān)的主要有三大變化。一是信托公司開(kāi)展房地產(chǎn)信托的門檻提高，不但必須經(jīng)過(guò)銀監(jiān)會(huì)的審批，而且提出“已累計(jì)發(fā)行房地產(chǎn)集合信托計(jì)劃3次以上，且信托計(jì)劃已經(jīng)結(jié)束并實(shí)現(xiàn)預(yù)期收益”、“過(guò)去兩年連續(xù)盈利且信托業(yè)務(wù)收入占公司總收入的60%以上”等硬指標(biāo)，一個(gè)項(xiàng)目能否進(jìn)行信托的方式進(jìn)行融資則要取決于銀監(jiān)會(huì)的態(tài)度，從目前的實(shí)際情況來(lái)看，銀監(jiān)會(huì)必定會(huì)采取“降溫”的措施，在使信托業(yè)規(guī)避了風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，也影響了信托的業(yè)務(wù)空間。
融資組合
以信托為核心 打金融組合拳
孫飛表示如果需要引進(jìn)的資金額度非常大，單純依靠信托或銀行貸款都不能完全解決問(wèn)題，目前應(yīng)該以信托為核心，通過(guò)信托的串接，把多種金融工具進(jìn)行組合。這就需要一系列的金融創(chuàng)新，最好的模式應(yīng)該是信托加銀行。融資數(shù)額需由以信托為核心的金融組合工具完成，實(shí)現(xiàn)信托前端融資，銀行后端資金支持。
本版采寫(xiě)/本報(bào)記者張學(xué)冬
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