國家交通部與發(fā)改委于2004年12月3日聯(lián)合下發(fā)《關(guān)于降低車輛通行費(fèi)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)的意見的通知》,對第五、四類貨車收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)的調(diào)整分別以第三類貨車收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)的1.4倍和1.2倍為基準(zhǔn),最大降幅分別為30%和20%,從2005年1月1日起施行。

    這本是綜合治理超載的輔助手段,希望通過降低運(yùn)輸成本達(dá)到規(guī)范公路運(yùn)輸秩序的目的,卻犧牲了路橋行業(yè)的短期利益。最近,皖通高速(資訊 行情 論壇)、 寧滬高速(資訊 行情 論壇)等路橋行業(yè)上市公司紛紛公告下調(diào)所轄路段的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn),主營業(yè)務(wù)收入將不可避免地受到影響。但從長期來看,通過治理超載,可減少路面的損壞,進(jìn)而降低公路維護(hù)成本；而重型貨車過路費(fèi)的下調(diào),又可刺激大型貨車運(yùn)輸?shù)陌l(fā)展,提高運(yùn)輸效率,從而提高該類車輛的流量,這些又都可提升路橋公司的盈利能力。

    而路橋行業(yè)2004年二級市場的走勢似乎對這種政策性風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期反應(yīng)更為強(qiáng)烈。除了贛粵高速(資訊 行情 論壇)、現(xiàn)代投資(資訊 行情 論壇)、皖通高速等少數(shù)幾只股票走勢明顯強(qiáng)于大盤外,整個(gè)路橋板塊的走勢弱于大盤,大多數(shù)公路股的跌幅超過20%以上。究其原因,是由路橋行業(yè)的經(jīng)濟(jì)特征和政策環(huán)境所決定的。

    1、行業(yè)內(nèi)高利潤率與低凈資產(chǎn)收益率并存

    從財(cái)務(wù)指標(biāo)來看,由于主營業(yè)務(wù)的壟斷性,路橋行業(yè)上市公司的平均主營業(yè)務(wù)利潤率和營業(yè)利潤率要明顯高于市場的平均水平；但其資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(即單位資產(chǎn)創(chuàng)收能力)卻比市場平均水平低3倍以上,再加之整個(gè)行業(yè)負(fù)債水平低下,導(dǎo)致凈資產(chǎn)收益率低于市場平均水平。

    對于這種高主營業(yè)務(wù)利潤率和低凈資產(chǎn)收益率并存的現(xiàn)象,從路橋公司的經(jīng)營角度,分別考察其收入和成本,可得到更為深刻的認(rèn)識。

    從收入來看,由于公司主營業(yè)務(wù)收入=車流量*收費(fèi)水平,我們可作分項(xiàng)考察。

    (1)車流量:由于高速公路投資大、建設(shè)周期長,特別是因?yàn)閲�土資源和線位資源具有不可再生性,因此在建設(shè)時(shí)必須要適當(dāng)超前發(fā)展并保持一定的后備能力。我國目前新建的高速(高等級)公路其設(shè)計(jì)服務(wù)能力一般都要著眼于建成后20年經(jīng)濟(jì)和社會發(fā)展水平的需要,而我國的高速公路由于尚處于建設(shè)發(fā)展的初期階段,已有的高速公路投產(chǎn)期大多只有幾年的時(shí)間,交通量尚需一個(gè)過程才能達(dá)到設(shè)計(jì)交通量的水平,因此一定程度上導(dǎo)致了目前各條路段上的車流量基本上都低于設(shè)計(jì)通行量的現(xiàn)象。

    另外,對于高速公路車流量,國外研究表明,只有當(dāng)其形成網(wǎng)絡(luò),連續(xù)運(yùn)距達(dá)到800公里左右時(shí)才能顯現(xiàn)它獨(dú)特的優(yōu)勢,發(fā)揮其運(yùn)輸效益。而我國高速公路里程雖然已達(dá)到了近3萬公里,居世界第二位,但卻只相當(dāng)于美國8.9萬公里的34%,相對于國土面積和人口數(shù)量而言,綜合密度只有0.22,僅為美國的13%。目前,全國302個(gè)20 萬以上人口城市中只有184個(gè)(61%)有高速公路連接,即使在經(jīng)濟(jì)最發(fā)達(dá)、人口最稠密的東部沿海地區(qū),高速公路依然沒有實(shí)現(xiàn)真正的網(wǎng)絡(luò)化服務(wù)。同時(shí),根據(jù)國家高速公路建設(shè)規(guī)劃,到2020年,也只能把目前人口在20萬以上的城市全部連通,離發(fā)達(dá)國家目前的水平尚有不小的差距,一定程度上也制約了高速公路效益的發(fā)揮和車流量的增長。

    (2)收費(fèi)水平:目前各地區(qū)的高速公路收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)按規(guī)定由各省相關(guān)部門制定,企業(yè)沒有決策權(quán)。從目前各地區(qū)現(xiàn)行的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)看,主要存在著以下問題。

    首先,從總體上看,我國高速公路收費(fèi)的絕對水平偏高。以收費(fèi)最低的小轎車為例,雖然各地的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)不同,但大致集中在0.4元--0.6元之間。這樣雖然目前我國私人汽車保有量迅速增加,但高昂的費(fèi)用和林立的關(guān)卡嚴(yán)重限制了人們駕車長途旅行的愿望。對于貨車來講更是如此,由于公路運(yùn)輸競爭激烈,對公路收費(fèi)價(jià)格的敏感性更高,通行費(fèi)支出的高低,已成為企業(yè)能否獲利及是否行走高速的重要因素。

    其次,高速公路收費(fèi)還存在著相對于平行老路收費(fèi)偏高的現(xiàn)象。目前,我國大多數(shù)高速公路附近都存在一條等級相對較高的平行老路,因此,盡管平行老路的車流輛相對來講比較擁擠,路況也不是很好,但二者收費(fèi)差額的存在,還是成為多數(shù)車輛尤其是貨車選擇使用老路的重要因素之一,造成了嚴(yán)重的車輛分流。

    最后,目前各路橋公司擁有的路段在收費(fèi)水平上大多處于地區(qū)內(nèi)較高的水平,大幅度提價(jià)的可能性已不復(fù)存在。這樣在車流量不能快速增長的前提下,也限制了公司收入大幅度增長的可能性。

    從公司的成本來看,路橋行業(yè)的成本除財(cái)務(wù)費(fèi)用、管理費(fèi)用、征收人員工資等相對可控的成本外,最重要的還是征收設(shè)備折舊、路產(chǎn)折舊和維護(hù)費(fèi)用等剛性成本,它們在總成本中占了很大的比重。其中又以路產(chǎn)折舊和維護(hù)費(fèi)用比重最高。

    (1) 路產(chǎn)折舊

    大多數(shù)路橋收費(fèi)企業(yè)基本上采用車流量法計(jì)提折舊。高速公路(橋梁)的超前設(shè)計(jì)建造不可避免地會帶來建設(shè)成本高昂,也就導(dǎo)致了折舊費(fèi)用的提高。另外,隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和價(jià)格上漲,路橋建設(shè)(資訊 行情 論壇)的成本也在不斷提高。目前,即使在河南、陜西這樣一些中部省份,高速公路的造價(jià)也已突破了4000萬元/公里,直接帶來了折舊和維護(hù)費(fèi)用的上升。其次,由于各公司往往以在預(yù)測收費(fèi)年限內(nèi)設(shè)計(jì)最大車流量為計(jì)算折舊標(biāo)準(zhǔn),不同程度地使得折舊標(biāo)準(zhǔn)較低。所以,公司在減少預(yù)計(jì)的車流量水平從而改變現(xiàn)行的折舊標(biāo)準(zhǔn)時(shí),將導(dǎo)致折舊費(fèi)用的上升。比如福建高速(資訊 行情 論壇)由于2002年減少了預(yù)計(jì)的總車流量水平,就使其擁有的兩條高速公路的總折舊增加了1568 萬元,并使公司當(dāng)年凈利潤減少了680 多萬元。

    (2) 維護(hù)成本

    在維護(hù)成本方面除了由于價(jià)格上漲、維護(hù)標(biāo)準(zhǔn)提高帶來的費(fèi)用上升外,大量貨車超載帶來的路面損害也造成維護(hù)費(fèi)用居高不下。

    據(jù)專家測算,一條設(shè)計(jì)使用年限為15年的公路,如果行駛車輛軸載質(zhì)量超出一倍,那該路的實(shí)際使用年限僅為設(shè)計(jì)使用年限的10%左右,即1年半到兩年。而治超行動之前,我國公路上的貨車軸載質(zhì)量超限大都在85%以上,最多的甚至超過3倍以上,我國的高速公路往往建成3--5年就需要進(jìn)行一次大修,這也是高速公路開始實(shí)行計(jì)重收費(fèi)的主要原因。國家目前綜合治理超載超限行動,將有利于高速公路公司維護(hù)成本的減少。

    綜合以上分析,正是由于相對較少的車流量、基本不受上市公司控制的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn),以及剛性的甚至不斷提高的折舊和維護(hù)費(fèi)用,導(dǎo)致了路橋類上市公司雖然身處壟斷行業(yè),但盈利能力并不高,企業(yè)的經(jīng)營存在著很大的被動性,財(cái)務(wù)指標(biāo)表現(xiàn)出高利潤率與低凈資產(chǎn)收益率并存的現(xiàn)象。

    2、政策性風(fēng)險(xiǎn)存在于路橋公司整個(gè)經(jīng)營期內(nèi)

    高速公路本屬于公共物品,但在我國政府財(cái)力有限的情況下,實(shí)行BOT的方式,使高速公路成為了混合物品。在政府越來越注重投資環(huán)境、降低投資成本以吸引外來投資的情況下,公路收費(fèi)權(quán)有可能被政府買斷,收費(fèi)價(jià)格也有下降的趨勢,公司勢必面臨國家產(chǎn)業(yè)政策變化和可持續(xù)經(jīng)營的風(fēng)險(xiǎn)。另外,公司自主獲利能力較弱,地方政府的補(bǔ)貼和稅收優(yōu)惠政策對公司業(yè)績影響很大。

    路橋行業(yè)與交通運(yùn)輸業(yè)、上證A股財(cái)務(wù)指標(biāo)比較

              平均主營利潤率(%)        資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率          凈資產(chǎn)收益率(%)
            2001 2002   2003 2004H 2001 2002 2003 2004H 2001 2002 2003 2004H
   上證A股 19.23 20.35 20.63 20.89 0.52 0.44 0.44 0.24  7.31 6.54 7.97 5.67
   交通運(yùn)  33.42 32.71 27.10 31.34 0.23 0.29 0.31 0.18  6.99 7.4  5.75 5.43
   輸業(yè)
   路橋    45.67 50.70 50.64 61.03 0.12 0.15 0.15 0.08  5.11 5.59 6.87 3.91