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明年初宏觀經濟可能出現(xiàn)轉折
2004年11月，10個月度預警指標中，工業(yè)企業(yè)銷售收入、固定資產投資、進出口總額等3個指標在紅燈區(qū)，工業(yè)增加值、發(fā)電量等2個指標在黃燈區(qū)，財政收入增長率、消費物價和社會消費品零售總額增長率等3個指標在綠燈區(qū)，M1和貸款總額2個指標在淺藍燈區(qū)，綜合計算，10月份綜合警情指數(shù)為68，綜合警情指數(shù)位于綠燈區(qū)，但位于綠燈區(qū)的上部區(qū)域。
由于綜合警情指數(shù)所包含的指標中有居民消費價格指數(shù)、工業(yè)企業(yè)銷售收入等滯后指標，同時由于一致指數(shù)尚未完全停止下降，滯后指標近期內還有可能繼續(xù)下降一段時間，因此，綜合警情指數(shù)的下降有可能會延續(xù)，這與先行和一致指數(shù)的走勢并不矛盾。
從2004年以來先行合成指數(shù)、一致合成指數(shù)、先行擴散指數(shù)和一致擴散指數(shù)的走勢來看，我們認為，在未來不太長的時間內，一致合成指數(shù)的谷底就可能出現(xiàn)。這種狀況表明，明年初宏觀經濟出現(xiàn)轉折的可能性加大，經濟走勢將呈現(xiàn)較為平穩(wěn)的態(tài)勢。
一、先行合成指數(shù)繼續(xù)上升，警情指數(shù)進入綠燈區(qū)
1、一致合成指數(shù)顯現(xiàn)見底的跡象。
我國經濟景氣一致合成指數(shù)在2004年4月掉頭向下，二、三季度下降勢頭較快，進入四季度之后下降速度明顯減緩，11月份下降勢頭進一步減緩并顯現(xiàn)見底的跡象(見圖1)。11月份一致合成指數(shù)下降勢頭進一步減緩，主要是基于以下原因：一是受企業(yè)存款增加較多的影響，11月份狹義貨幣量M1增速出現(xiàn)反彈；二是因今年雨水比較豐沛，近幾個月水力發(fā)電量同比增長速度很高，導致發(fā)電量增速較高；三是財政收入增速下降勢頭得到扭轉，連續(xù)兩個月保持10%以上的增速。四是雖然固定資產投資增速繼續(xù)小幅下滑，但經過季節(jié)調整之后，增速呈現(xiàn)小幅反彈的態(tài)勢。由此，雖然工業(yè)生產增速繼續(xù)下降，但一致合成指數(shù)下降勢頭進一步減緩，顯現(xiàn)見底跡象。
2、先行合成指數(shù)繼續(xù)上升，經濟出現(xiàn)轉折的可能性進一步增大。11月份，生鐵產量增速進一步加快，雖然鋼產量增速略有回落，但繼續(xù)保持高速增長，季節(jié)調整后的增速仍在提高；進出口增速在高位基礎上大幅反彈，受進出口快速增長的影響，沿海港口貨運量增速繼續(xù)加快；財政支出增速也比上月高出近一倍；在6個先行指標中，4個指標的增速繼續(xù)反彈，加上房地產新開工面積增速11月份停止下降，雖然作為逆轉指標的產成品資金占用延續(xù)了快速增長的態(tài)勢，但由于上升指標數(shù)量多于下降的指標，造成先行合成指數(shù)繼續(xù)提高。由于先行指數(shù)繼續(xù)提高，明年初經濟出現(xiàn)轉折的可能性進一步加大。
3、先行擴散指數(shù)上穿50%線，一致擴散指數(shù)出現(xiàn)反彈。隨著先行指標增速的提高，11月份先行擴散指數(shù)繼續(xù)上升(見圖2)。同時，由于M1、發(fā)電量和財政收入增速提高，一致擴散指數(shù)出現(xiàn)小幅反彈，這與一致合成指數(shù)下降勢頭進一步減緩的態(tài)勢是吻合的。
4、綜合警情指數(shù)繼續(xù)下行，仍處在綠燈區(qū)的上部。綜合警情指數(shù)在4月份進入紅燈區(qū)后，近幾個月保持下行趨勢，10月份已經下行到綠燈區(qū)的上部區(qū)域。按照現(xiàn)在的趨勢來看，綜合警情指數(shù)會沿慣性下滑到綠燈區(qū)中部區(qū)域(見圖3、4)。
二、主要經濟指標變動趨勢
1、固定資產投資增速繼續(xù)回落，預計全年增速將保持在25%左右。從今年4月份中央提出加強和改善宏觀調控以來，固定資產投資增速基本上逐月回落。11月份當月城鎮(zhèn)固定資產投資同比增長24.9%，增幅比上月回落1.5個百分點。經過季節(jié)調整之后的投資增速小幅上漲，仍處于紅燈區(qū)。從項目隸屬關系看，地方項目投資增速仍然遠超過中央項目。前11個月，地方項目投資同比增長34.9%，增速比前10個月回落0.3個百分點；中央項目投資同比增長3.4%，比前10個月回落1.5個百分點。
2、社會消費品零售總額增速有所加快，繼續(xù)在綠燈區(qū)運行。11月份，社會消費品零售總額4966億元，比上年同月增長13.9%，較10月份下降0.3個百分點，經過季節(jié)調整之后的增速與上月基本持平，仍處于綠燈區(qū)。分地域看，城市消費品零售額3202億元，比上年同月增長14.7%；縣及縣以下零售額1763億元，增長12.5%。分行業(yè)看，批發(fā)零售貿易業(yè)零售額4106億元，比上年同月增長13.6%；餐飲業(yè)零售額713億元，增長18.8%；其他行業(yè)零售額147億元，增長1.4%。
3、進出口總額突破萬億美元大關，預計全年增速將達到30%。11月份當月，我國進出口貨物貿易總值為1119.6億美元，同比增長42.4%。其中，出口609.3億美元，進口510.3億美元，比上年同期分別增長45.9%和38.5%，當月實現(xiàn)進出口順差99億美元，占前11個月進出口貿易順差的47.5%。經過季節(jié)調整之后，11月份進出口貿易增速停止下降，仍處于紅燈區(qū)。
4、工業(yè)生產繼續(xù)保持較快增長，工業(yè)企業(yè)利潤大幅度增加。今年1-11月，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實現(xiàn)增加值48911億元，同比增長16.8%。其中，重工業(yè)增加值增速為18.3%，輕工業(yè)增加值增速為15.3%。經過季節(jié)調整之后，11月份工業(yè)增加值增速繼續(xù)下滑，但下降勢頭減弱，仍處于黃燈區(qū)。11月份，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)完成增加值5084億元，同比增長14.8%。其中，重工業(yè)完成增加值3440億元，同比增長16.4%，仍然保持較高的增速。輕工業(yè)完成增加值1644億元，同比增長13%。
5、工業(yè)企業(yè)產品銷售收入繼續(xù)較快增長，仍處于紅燈區(qū)。1-11月份，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實現(xiàn)產品銷售收入167200億元，比上年同期增長32.2%。其中，國有及國有控股企業(yè)63759億元，增長26.7%。經過季節(jié)調整之后，工業(yè)企業(yè)產品銷售收入增速繼續(xù)仍處于紅燈區(qū)。
在工業(yè)生產和產品銷售收入實現(xiàn)較快增長的同時，經濟效益繼續(xù)提高，企業(yè)利潤大幅度增加。與此同時，企業(yè)資金回籠狀況良好。11月末，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)應收帳款凈額22371億元，同比增長16.8%。其中，國有及國有控股企業(yè)應收帳款凈額7573億元，同比僅增長4%。
6、財政收入增速有所加快，經過季節(jié)調整仍在綠燈區(qū)。1-11月份，全國累計完成財政收入24430億元，占年度預算的103.6%，提前完成全年預算任務；財政支出21594億元，完成年度預算的80.7%；收支相抵累計結余2836億元。其中，11月份，全國財政收入1816億元，同比增長11.8%；財政支出2532億元，同比增長27.6%；收支相抵赤字716億元。經過季節(jié)調整之后，財政收入增速仍在下降，并繼續(xù)處于綠燈區(qū)。
7、貸款出現(xiàn)同比多增，短期貸款繼續(xù)少增，票據(jù)融資增加較多。11月末，人民幣貸款余額同比增長13.5%，增幅比上月末回升0.2個百分點，但仍比上年同期低9.1個百分點。經過季節(jié)調整之后，貸款增速仍處于淺藍燈區(qū)。今年4月份以來，人民幣貸款持續(xù)同比少增，11月份人民幣貸款首次出現(xiàn)同比多增。當月新增人民幣貸款1495億元，同比多增509億元。前11個月累計新增人民幣貸款19691億元，同比少增6519億元，僅完成年初預定調控目標(2.6萬億)的76%。預計全年新增貸款規(guī)模在2.3萬億以內。
8、M2、M1同比增速均有所回升，但M1同比增速仍處于淺藍燈區(qū)。11月末，廣義貨幣M2與狹義貨幣M1同比增速均出現(xiàn)回升。11月末，M2余額同比增長14%，比上月末回升0.5個百分點，比去年同期低6.4個百分點。M1余額同比增長13.8%，比上月末回升1.2個百分點，比去年同期低5.1個百分點。流通中現(xiàn)金M0月末余額同比增長9.6%，比上月末下降0.4個百分點。當月投放現(xiàn)金131億元，同比少投放58億元。經過季節(jié)調整之后，M1增速仍在下降，并繼續(xù)處于淺藍燈區(qū)。
9、市場物價增幅加速下滑，但仍處于綠燈區(qū)。11月份居民消費價格(CPI)比上年同期上漲2.8%，這一漲幅比9月份下降1.5個百分點；同時，11月份的價格水平與10月份的環(huán)比漲幅相比，下降了0.3個百分點。經過季節(jié)調整剔除季節(jié)因素的影響之后，11月份的環(huán)比漲幅仍舊處于低于零值的水平，并且比10月份的環(huán)比漲幅還要低，連續(xù)兩個月的價格漲幅均為負值，說明價格變動趨勢發(fā)生根本性變化的可能性進一步加大(見圖5)。
10、電力生產繼續(xù)保持較快增長，供給仍然緊張。全國電力生產繼續(xù)保持較快增長。1-11月份，全國發(fā)電量19271.30億千瓦時，比去年同期增長15.0%。經過季節(jié)調整之后，發(fā)電量增速仍處于黃燈區(qū)。
11月份，其它主要能源產品繼續(xù)保持較快增長。原油和天然氣產量分別為1452萬噸和37.3億立方米，同比分別增長4.5%和23.9%。原煤產量為14370萬噸，同比增長12.9%。
金融與證券市場運行
一、金融市場運行
1、央行公開市場操作回籠資金力度減弱。為了減緩加息對貨幣市場的沖擊，央行放緩了公開市場操作回收流動性的力度。11月份外匯占款大幅多增，央行回籠流動性較少，造成銀行間資金過多。升息政策引起儲蓄存款回流迅猛造成銀行流動性大大增加，而資金運用渠道不暢，也使巨額資金滯留在貨幣市場。
2、拆借交易成交量回升，拆借利率繼續(xù)下行。11月份，信用拆借日均成交筆數(shù)比上月增加17.98%，比去年同期下降19.88%，日均成交量比上月上升30.62%，比去年同期下降43.23%。拆借利率繼續(xù)延續(xù)幾個月來震蕩下行的態(tài)勢，月初為2.22%，月末為2.08%，下跌14個基點。
3、債券質押式回購成交量小幅回升，利率平穩(wěn)下行。11月份，債券質押式回購日均成交筆數(shù)比上月減少1.2%，比去年同期增加3.03%，日均成交量比上月增加1.85%，比去年同期減少30.03%。質押式回購利率月初一周受加息的短暫影響在2.26%點平穩(wěn)運行，由于市場資金寬松逐步下行至1.96%，回到了3月份的水平，月末收于2.01%，下跌25個基點。月最高、最低加權利率相差32個基點。
4、債券買斷式回購成交量小幅回升。11月份，買斷式回購日均成交筆數(shù)比上月增加5.44%，日均成交額比上月增加39.39%，買斷式回購加權利率前半月在2.3%上下窄幅運行，下半月沖高到2.45%后快速下滑至本月最低點1.97%后觸底反彈，月末收于2.24%，與月初持平。月最高、最低加權利率相差48個基點。
5、現(xiàn)券交易量減少，央行票據(jù)為交易主流。11月份，現(xiàn)券交易日均成交筆數(shù)比上月增加0.29%，比去年同期增加9.14%，日均成交額比上月減少3.81%，比去年同期減少21.59%。各交易品種中，12年以上長期債券已經喪失流動性。債券綜合指數(shù)月末收于1155.66，下降3點。
6、外資金融機構資金融入增長較快，保險公司和基金公司融出資金規(guī)模大幅萎縮。外資金融機構資金融入增長較快，比上月增長66.91%。列居融入資金量前二位的仍是城市商行和農聯(lián)社。股份制銀行融出增長較快，比上月增長21.22%。保險公司和基金公司融出規(guī)模大幅萎縮，分別下降了48.71%和34.65%。
二、證券市場運行
1、再融資陷入低潮。11月份，由于新股發(fā)行詢價制度遲遲未出，A股市場新股發(fā)行處于停滯狀態(tài)。再融資方面，A股市場全月沒有公司進行增發(fā)和配股，僅有招商銀行和鋼聯(lián)股份兩家公司發(fā)行了可轉換債券，分別融資65億元和18億元。
2、二級市場繼續(xù)低迷，維持窄幅波動。11月初，上證綜指以1317點開盤后有下跌要求，短短幾個交易日曾經4次盤中跌破1300點，但收盤時均頑強回升至1300點上方，月末收盤于1341點。綜觀全月市場運行，行情總體呈低迷狀態(tài)，維持窄幅波動。
3、制度建設、市場創(chuàng)新穩(wěn)步推進，資金來源得到拓寬。11月2日，黃菊副總理考察了深圳證券交易所，并主持召開了資本市場改革發(fā)展座談會。他在會上指出，要從制度建設上逐步解決歷史積累的問題，消除阻礙市場發(fā)展的深層次矛盾，建立新的機制，確保資本市場在穩(wěn)定的前提下加快改革和健康發(fā)展。
11月4日，人民銀行協(xié)同財政部、銀監(jiān)會以及證監(jiān)會四部委聯(lián)合制定頒布了《個人債權及客戶證券交易結算資金收購意見》。同日，人民銀行、銀監(jiān)會、證監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布修訂后的《證券公司股票質押貸款管理辦法》。至此，券商多元化的融資渠道已基本建立。
11月10日，勞動和社會保障部與中國證監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布《關于企業(yè)年金基金證券投資有關問題的通知》�！锻ㄖ窞槠髽I(yè)年金入市奠定了重要的制度基礎，也是啟動企業(yè)年金市場的重要制度保障。
11月29日，經中國證監(jiān)會批準，作為中國內地股市首個獲準推出的交易型開放式指數(shù)基金(ETF)，上證50ETF由華夏基金管理有限公司正式發(fā)售。上證50ETF的推出，將有利于幫助市場和廣大投資者確立藍籌股投資的理念，一定程度上扭轉目前單邊市的格局。
11月8日-11月30日，諾安貨幣市場證券投資基金在全國范圍發(fā)行。諾安貨幣市場基金是《貨幣市場基金管理暫行規(guī)定》發(fā)布實施后我國發(fā)行的首只貨幣市場基金。11月8日，中信證券率先公布了集合資產管理計劃，券商集合受托理財進入實施階段。
11月11日，吳曉靈在招商銀行主辦的商業(yè)銀行設立基金管理公司高峰論壇上表示，商業(yè)銀行可直接或者間接設立基金管理公司。
對策：未來趨勢與政策建議
從近幾個月各種指數(shù)和指標的變化情況來看，在宏觀經濟下滑的慣性作用下，綜合警情指數(shù)就會下滑到綠燈區(qū)中部，這就意味著經濟增長速度和主要指標會回落到正常區(qū)間。同時，由于先行指數(shù)已經開始反彈，一致指數(shù)顯現(xiàn)見底的跡象，因此，經濟增速回落到正常區(qū)間后，將停止下滑并可能出現(xiàn)小幅反彈，但預計會在較長時間內保持較為適當?shù)脑鏊佟?/p>
1、適當減少長期建設國債發(fā)行規(guī)模，調整國債資金與財政資金的支出方向。
考慮到2005年國際經濟環(huán)境仍然比較有利，國內自主性增長能力較強，并考慮到尚有相當規(guī)模的國債項目沒有完工，還有一些重大工程或項目需要國債支持，在2004年較大的結轉規(guī)模的前提下，2005年長期建設國債發(fā)行規(guī)模應適當減少，并適當控制財政赤字規(guī)模。
2005年，國債資金與財政資金的支出方向應進一步調整，更多、更好地提供公共產品，解決財政越位和缺位并存的扭曲狀況。國債資金和財政支出將嚴格控制新上項目，而把重點放在支持在建項目的盡快建成投產，發(fā)揮效益上。
同時，對有利于技術升級和優(yōu)化部門結構的高新技術產業(yè)、新興主導產業(yè)以及對于社會總體發(fā)展需要的公共產品和部分準公共產品中形成瓶頸制約的基礎設施項目，如港口、鐵路、電力、資源勘探等依靠地方財政又難以解決的項目繼續(xù)提供支持。
國債資金將重點向完善社會保障系統(tǒng)、解決三農問題、生態(tài)環(huán)境建設和國土整治、加快西部開發(fā)和振興東北老工業(yè)基地等方面傾斜。一些重大項目可以考慮由國債項目足額安排或與預算內資金結合安排，不再要求銀行配套貸款，減少國債投資帶動系數(shù)和投資過熱的壓力。
2、制定合理的市場準入政策，促進節(jié)能、可持續(xù)的循環(huán)經濟發(fā)展。
2004年，盡管宏觀調控取得了較為顯著的效果，固定資產投資增速逐漸回落，但煤電油運緊張狀況還沒有得到根本緩解，產業(yè)結構、產品結構和能源消費結構調整的任務還沒有完成。為了達到這樣的目的，必須多方配合，從源頭控制高耗能企業(yè)、高耗能建筑和低效設備(產品)的發(fā)展。
除了在國家財政、稅收、金融和價格政策中采取支持節(jié)能的措施之外，要制定鋼鐵、有色、水泥等高耗能行業(yè)發(fā)展規(guī)劃，提高行業(yè)準入標準。
在制定市場準入標準時，應該將水資源利用、土地、能耗、環(huán)保以及相關技術標準作為重要因素，使得產品結構的調整，不再通過行政命令，而是通過市場準入政策，從而形成一個健康、有序的市場，引導資源合理配置來實現(xiàn)。
3、密切跟蹤價格走勢，擇機提高水資源價格。
伴隨著經濟增長速度的提高，不僅煤電油運的供應出現(xiàn)緊張狀況，水資源的供應也出現(xiàn)問題，由于我國本身就是人均水資源占有量很低的國家，加上分布不均，北方地區(qū)一直受到水資源問題的困擾。
近兩年，連東南沿海的一些地方水資源也開始短缺，北京和浙江的部分地區(qū)飲用水都出現(xiàn)供應問題。這與近幾年鋼鐵、有色金屬、化工等消耗水資源量大、對水資源污染嚴重的產業(yè)增長較快有直接聯(lián)系。
目前，煤電油運緊張狀況得到高度重視，相關產品的價格出現(xiàn)了較為明顯的上漲，但水資源價格的提高只是在局部地區(qū)推行，并且提高幅度還不夠大，不足以達到明顯提高節(jié)約用水的目的。
鑒于近期內糧食價格漲幅大幅度下降，帶動居民消費價格漲幅明顯下降，如果這種趨勢能夠得到延續(xù)，價格上漲的壓力減弱，可以考慮在比較大的范圍內提高水資源價格，以增強對節(jié)約用水的激勵機制，并起到抑制部分行業(yè)過快增長的目的。總體策劃
范劍平 國家信息中心預測部副主任
張偉弟 上海證券報副總編輯課題組長
王遠鴻 國家信息中心預測部處長
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程建華 張永軍 胡少維 傘鋒 李若愚 徐平生報告執(zhí)筆
王遠鴻 張永軍 傘鋒 李若愚 徐平生上海證券報 國家信息中心 上海證券報
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