中國證監會五月十七日正式公布在深圳交易所設立中小企業板塊，“懷胎”數載的“中小企業板”終于正式運作。目前深圳中小板已經有三十多家公司發行上市，一方面深圳中小板對香港創業板市場的挑戰不容忽視，另一方面香港創業板這些年的發展情況也給中小板提供了可供借鑒的寶貴經驗。

    香港創業板的發行

    自1999 年11月香港創業板成立以來，香港創業板的發行經歷了火爆、迅速降溫、穩定、低迷等幾個階段，其發行情況與市場表現息息相關。

    2000 年4月以前網絡股行情如火如荼，創業板公司發行十分搶手，主板企業下屬網絡公司紛紛在創業板發行融資。隨著網絡股泡沫的破滅，創業板市場發行的熱度迅速降溫，但由于鳳凰衛視、格林科爾、恒基數碼、北大青鳥、同仁堂(資訊 行情 論壇)等公司的發行，2000年創業板情況還較為穩定。2000年全年集資額達到148.15億元。此后創業板的融資逐步萎縮。到2003年全年集資金額不足21億元，較之2002年降幅70%。

    從發行方式看，創業板上市公司的發行有定向配售及定向配售與公開認購相結合兩種方式。一般而言，采用定向配售與公開認購相結合方式的公司，公開認購的股份只占發行總股份的10%左右。在采用定向配售與公開認購相結合的方式發行的上市公司中以TOM.COM 的認購倍數最高，達669 倍。隨著網絡股行情的下挫，招股公司發售時公開認購倍數逐步降低，2002年媒體世紀招股時認購倍數僅0.2倍。當然認購倍數與公司的業務范圍、背景和集資的時間密切相關，到2003年、2004年物美商業、世紀陽光生態等仍能取得100倍以上的成績。

    創業板上市公司用來出售的股份有兩個來源：一是發行新股，二是出售公司現有股份。如松景科技、上實醫藥科技、乾隆科技、長遠電信網絡、愛達利網絡、凌控電子商業等公司采用既發行新股又出售現有股的方法。

    最初創業板公司多數是被認為具有高成長性的網絡、資訊、電子通訊、電子商務、生物醫藥等高新技術產業，但隨著時間的推移，能源、化學、制造、媒體、零售、公用事業等行業的公司所占的比重逐步增加。初期大多數公司沒有以往業績的現象也逐步改變，市場中盈利企業越來越多。

    此外，創業板公司的面值因沒有統一規定而有所不同。面值從0.001 元、0.01元、0.05元到1.00元不等，發行價格方面更是差距較大，從環球實業的0.21元到新意網的10.38元及北大青鳥的11元，各個價位的都有。有的公司甚至沒有以往的盈利記錄。

    截至2004年7月，香港創業板共集資320.52億港元，發行家數212家，平均每家公司集資1.51億港元。

    相比之下，我國中小板采取較為分散的行業結構，傳統行業的比重較大，大部分公司都是各行業細分市場的龍頭，并且有三年的盈利要求，公司質量明顯較香港創業板優秀。目前國內中小板不到三個月內發行超過35家，集資84億元，平均每家2.4億元的發行規模，國內中小板發行及籌資能力也明顯比香港創業板強。

    香港創業板市場表現

    1999年11月，香港創業板正式推出，2000年3月20日，香港聯交所推出創業板指數（GEI），指數以2000年3月17日為基準日，基點1000點。創業板指數反映出創業板上市公司的整體股價表現，因此所有創業板上市公司均為指數成份股。初始時成份股家數為16家。

    創業板指數為市值加權指數，各成份股對指數的影響程度與其市值大小成正比。值得留意的是目前長江生命科技、TOM.COM、鳳凰衛視、新意網、百江燃氣等幾家公司的市值超過整體市場的40%，它們的走勢對指數影響極大。

    2000 年3月24日該指數創出最高點位1021.74點，當時正值網絡科技熱潮席卷全球，各財團下屬網絡公司紛紛上市。隨著全球網絡經濟泡沫的破滅，香港創業板市場也進入了漫漫熊途，從1000多點跌至100多點。2002年10月11日該指數最低探至108.78點。

    2003年4月14日標普創業板指數（HKSPGEM）取代GEI 創業板指數，基數為940.80點。標普創業板指數是一個自由流通股市值加權指數，其成份股都符合交投活躍的標準。起初該指數有46只成份股，代表75%的市值。經過屢次調整目前的成份股數為32只，代表70%的市值。

    2003年4月25日標普創業板指數創出907.94 點的最低點位。到2004年3月5日創出1370.25 點的高點，11個月累計升幅約50.9%。這一段股指的表現相對較好。但隨后四個多月標普創業板指數再度下跌到1054點附近，跌幅超過20%。

    隨著上市公司的不斷增加香港創業板逐步壯大，但其市價總值卻沒能同步發展。2000年3月24日，創業板總市值達到950.95億港元，幾乎是市值規模的最高點，市場平均市盈率也達到226倍。此后整體市值再也沒有達到那一水平。

    目前香港創業板日均成交金額在6000 萬港元左右。創業板成交情況的活躍往往與新股上市或者周邊市場氣氛有一定關系。總體來看，香港創業板流動性明顯不足。

    個股市場表現

    雖然創業板指數表現基本上是“持續下跌，階段性反彈”，但其上市公司的個股表現卻各不相同。部分股票價格大幅波動，收益和虧損幅度都相當驚人。

    香港創業板設立之初，TOM.COM 以1.78元發行，上市首日報收于7.75元，到2000年3月20日達到歷史最高價17.20元，隨后進入下跌通道，并一度跌破發行價。到2004年該股以介紹方式轉主板上市前股價為7.75 元。

    有些在網絡股高潮后上市的股票歷史最高價產生在新股上市的首日。而其中的大中華（8032）和亞科網（8088）的歷史最高價小于或者等于發行價。

    以2003年8月13日價格計算，共有154 家公司跌破發行價，僅45家上市公司價格在發行價上方。其中19家漲幅在100%以上，14家漲幅在20%以下。

    與發行價相比，漲幅最大的建星環保（8011）經歷過1拆5以后，每股面值由0.01元降為0.002元，發行價格攤薄為0.04元，而目前股價在0.395元左右，漲幅超過887%。

    而較發行價跌幅最大的創播數碼科技（8118）則跌幅超過99.87%。究其原因是公司經過一次股本削減，面值由0.05減為0.0005，再20合1，成為面值0.01元。而在隨后被周大福控股的MEDIASTAR 通過發新股收購的過程中面值又改為1元，因此其每股成本高達1360元，相對目前1.7元左右的股價跌幅達99.87%。類似跌幅巨大的還有現代旌旗出版（8010）、流動廣告（8036）、易寶（8086）、泰盛國際（8103）。

    創業板重組、收購、私有化及轉主板等現象時有發生，對市場價格也會產生一定影響。

    而上市公司誠信問題也導致了多家公司停牌。2002年夏，數碼庫（8162）上市不足半年，忽然公告2000萬現金不翼而飛，公司主席也同時失蹤，市場一片嘩然，該公司于是停牌至今。更戲劇化的是，2004年2月，剛過兩年上市“保薦期”的艾克國際公司管理層竟然一夜之間在“人間蒸發”了。

    事實上，截至2004年7月底，香港創業板停牌三個月以上的長期停牌公司已經超過10家，其中部分甚至停牌2年以上。

    2002年僅有浩倫農業（1073）、新奧燃氣（2688）2家轉板。而2003年從創業板除牌的公司有：華翔微電子、德維森、天年生物、維奧生物、上海實業、金澤超分子、合縱連網、中國生物制藥。除上海實業私有化、合縱連網被收購外，其余6家均轉向主板。2004年除已經轉板的TOM.COM、長遠電信外，鳳凰衛視、香港網、長江生命科技、元征科技及東大照明等可能轉板。

    香港創業板的公司結構

    香港創業板公司有行業相對集中、公司規模差別大、業績要求相對低的特點。互聯網、生物科技、計算機軟硬件等科技行業公司占的比重相對還是較大，傳統的行業公司開始逐步增多。按市價總值計算，最大公司是最小公司規模的1000多倍。從業績情況來看，2003年超過一半的公司虧損。但業績優秀的公司卻不多。

    創業板上市公司初期以互聯網公司為主，互聯網、生物科技、軟件等科技行業公司占的比重較大。其業務范圍包括：網上資訊、網絡設備、電子商務、互聯網軟件等等。隨著時間的推移，創業板公司已涉及電訊、制造、醫藥、商業、傳媒、化工、金融、運輸、燃氣等行業，傳統行業的上市公司逐步增加。但軟件、互聯網、計算機、電信、商業服務方面的上市公司數量仍然大大超過其他行業。

    創業板上市公司規模可用其市價總值來衡量。創業板上市公司排行榜顯示，創業板上市公司顯現出三個特點：

    1.上市公司之間規模差距很大。市值排名第一的長江生命科技市值超過83.93億元,是排名最后的富麗花(728萬)和貿通易(757萬)及年代資訊影視(768萬)的1000多倍（以2004年8月13日價格計算）；

    2.上市公司市價總值相對集中，前十大市值股票已超過總市值的50%。這就導致了創業板市場的走勢受幾大股票影響過大的現象；

    3.互聯網、生物科技、媒體軟件幾大行業上市公司所占市值也相對集中，其比例也超過50%。行業相對集中的現象雖然在創業板成立之初就極為明顯，但隨著市場的發展已在不斷淡化。

    創業板上市公司業績不佳，虧損公司數量超過上市公司總數的一半。但新上市公司的業績相對較好，眾多新公司的質量有明顯提高。香港創業板對上市公司的價值判斷已經發生了變化，正逐步把強調上市公司質量問題放在市場建設的首位。

    2003年業績數據顯示：199家上市公司中虧損家數為103家，其中每股虧損0.10元以上的公司有14家，每股虧損0.05-0.10 元的有17家，每股虧損0.01-0.05 的有46 家，每股虧損不足0.01元的26家。

    在虧損上市公司中互聯網、軟件、生物科技、電信、計算機、媒體公司比例較大，而這些行業當中盈利的公司市盈率也處于較高水平。

    2003年每股收益虧損最多的中遠威生物制藥每股虧損0.195元，目前股價在0.15 元左右，初始發行價為0.50元，面值0.10 元。而業績最好的要數同仁堂，2003年該公司每股收益0.95元，目前股價16.80元左右，初始發行價3.28元，面值1元。

    此外，南京三寶科技與物美商業、浙江展望、環新國際、金衛醫療科技業績也相當不俗。但除環新國際在印尼從事可可豆出口貿易之外，其他幾家公司業務均在中國內地。

    在盈利的公司中，每股盈利0.10元以上的公司有14家，每股盈利0.05-0.10元的有20家，每股盈利0.01-0.05的有32家，每股盈利不足0.01元的30家。

    香港創業板市場對深圳中小板的借鑒

    截至8月14日，深圳中小企業板已有35 家公司刊登招股說明書，總發行規模為8.59 億股，融資總額為84.21億元。

    以33家公布半年報公司的情況來看，攤薄后平均每股收益達到了0.229 元，按此水平計算動態市盈率約在26倍左右。這些上市公司除首批8家出現上市首日漲幅過高外，并未出現明顯的股價被爆炒的情況，且近期還出現了大幅下跌。

    從香港創業板的經驗來看，中小企業板可以考慮在上市公司達到50家的時候推出單獨的指數，初期可考慮將所有上市公司按市值加權計算中小企業板指數。待上市公司逐步增多之后再按行業代表性、流動性推出相應的成份股指數。

    從香港創業板的情況看，上市公司跌破發行價的情況屢見不鮮，到目前為止低于發行價運行的上市公司達154家，占上市公司家數的75%以上，這與香港創業板上市公司素質要求不高有關。

    而深圳中小企業板雖大部分公司都是各行業細分市場的龍頭，并且有三年的盈利要求，但也出現了德豪潤達(資訊 行情 論壇)、蘇泊爾(資訊 行情 論壇)等跌破發行價的現象。如果按發行后攤薄股本計算，中小板實際平均發行市盈率已高達25倍。因此建議管理層在控制上市公司素質，嚴格把握公司業績的同時減低發行價格，以免重蹈香港創業板的覆轍。而新的發行制度改革正朝這一方向發展，也許能使中小板股價更具投資價值。

    從二級市場的機會來看，在經過7-8 月間中小企業板普遍暴跌后，已上市中小板公司平均動態市盈率降到了26倍左右（按照8月26日收盤價計算），平均股價12元，與香港創業板相比具有一定投資價值。

    香港創業板的互聯網、軟件、生物科技、娛樂、計算機、電子類行業中虧損公司較多而盈利的公司市盈率也普遍在50倍以上，深圳中小板相關行業的個股不妨相對定高一點價格。目前科華生物(資訊 行情 論壇)、華蘭生物(資訊 行情 論壇)、凱恩、東信和平(資訊 行情 論壇)屬于這一范疇。

    香港創業板零售類平均30倍的市盈率也給蘇寧電器(資訊 行情 論壇)以支撐。香港創業板化工、制藥、建材、環保、礦產等行業的低市盈率水平則對傳化股份(資訊 行情 論壇)、華星化工(資訊 行情 論壇)、新和成(資訊 行情 論壇)、鑫富股份(資訊 行情 論壇)、京新藥業(資訊 行情 論壇)、霞客環保(資訊 行情 論壇)的上升空間有一定制約作用。

    從成交情況來看，香港創業板交投一直不太活躍，目前日均成交金額僅6000萬元左右，對于大資金進出有一定困難。而目前的中小企業板日均成交金額已達7.97億元，從7月2日至8月25日期間的日平均換手率高達6.2%，相當于香港創業板日均換手的最高水平。

    前期中小板也已經吸引了基金一類機構投資者的關注，并開始在個別股票上投資。但由于中小盤股票天然的袖珍特色，建議投資者特別是大資金在介入時要控制好比例，以免出現在行情低迷時難以脫身的局面。

    在重組、收購、合并方面，香港創業板出現了較多的案例。部分案例造成上市公司摘牌、長期停牌或價格大幅下跌的情況，此外由于股份的分拆及合并也導致了許多公司價格的變動。

    在中小企業板逐步實現全流通之后這些問題有可能會逐步出現，建議投資者到時候應密切關注上市公司股權、業務及價格方面的重大改變，及早避免各類市場風險，并適時把握其中可能存在的市場機會。