一、航空業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀

    在我國GDP長期穩(wěn)定增長的背景下,民航運(yùn)輸業(yè)一直保持較高的增長率。從1990年至2003年,GDP年復(fù)合增長率為9.67%,而同期我國民航旅客運(yùn)輸量、貨郵運(yùn)輸量年復(fù)合增長率分別為13.65%和14.66%,均高于GDP的復(fù)合增長率。

    另外,與其他運(yùn)輸方式相比,民航業(yè)也顯示了較高的增長率。從1991年至2002年,民航旅客運(yùn)輸量年復(fù)合增長率為13.29%,鐵路為0.96%,公路為7.26%,水運(yùn)為-2.99%；民航貨郵運(yùn)輸量年復(fù)合增長率為14.58%,鐵路為2.67%,公路為3.89%,水運(yùn)為4.95%。

    我們認(rèn)為,航空業(yè)目前正處于上升的景氣周期中。同時,我們預(yù)計,伴隨我國GDP的穩(wěn)定增長,在未來5至10年內(nèi),航空業(yè)仍將處于上升的景氣周期之中。

    二、航空業(yè)需求規(guī)模的前景判斷

    未來10年,不斷推進(jìn)改革開放、加入WTO、2008年奧運(yùn)會等多種因素將繼續(xù)推動我國經(jīng)濟(jì)高速增長。

    我們認(rèn)為,未來10年GDP的增長速度平均將達(dá)到8%,我國國內(nèi)航空市場未來5年的平均增長速度應(yīng)在15%左右,未來5至10年的增長速度在10%左右。

    另外,旅游成為新的需求增長點(diǎn)。我國民航公務(wù)旅客的比例一直占據(jù)首要位置,但旅游旅客的比例在不斷上升。

    三、航空業(yè)運(yùn)力增長的前景判斷

    在2002年底三大集團(tuán)成立后,航空公司與民航總局開始脫鉤。我國民航運(yùn)輸業(yè)從民航總局行政管理為主轉(zhuǎn)向以市場調(diào)節(jié)為主,各家航空公司的行為更加市場化,趨向于根據(jù)預(yù)期未來市場需求的增長幅度及公司自身財務(wù)狀況審慎引進(jìn)飛機(jī),使得行業(yè)客座率水平開始逐步回升。

    民航總局預(yù)測,2005年民航機(jī)隊規(guī)模將由2000年的510架增至800架,2010年將達(dá)到1200架。2003年至2010年,飛機(jī)架數(shù)年復(fù)合增長率為8.9%,低于我們預(yù)期的國內(nèi)航空市場未來10年10%-15%的平均增長速度,因此,我國民航業(yè)的客座率水平應(yīng)該是不斷上升。

    四、國際化背景下面臨的機(jī)遇與挑戰(zhàn)

    航空業(yè)對外開放的步伐將不可逆轉(zhuǎn)。《外商投資民用航空業(yè)規(guī)定》已于2002年8月1日起施行。

    更為重要的是,我國航空業(yè)航權(quán)也已開始逐步對外開放。2003年底,民航總局在海南省進(jìn)行了第三、第四、第五航權(quán)開放的試點(diǎn)。2004年7月24日,中美兩國航空部門正式簽署為期6年的《中美擴(kuò)展航空服務(wù)協(xié)議》,這是我國首次大規(guī)模向國外航空公司開放航空市場。2004年9月,國家民航總局和香港特區(qū)政府完成對《內(nèi)地和香港特別行政區(qū)間航空運(yùn)輸安排》的最新一輪修改,繼續(xù)加大香港和內(nèi)地間航權(quán)開放的力度。

    從短期看,開放航權(quán)將對國際航線的競爭產(chǎn)生不利影響,但國際航線的收入占據(jù)比例較小,不會對總體盈利水平產(chǎn)生影響。相反,從中長期看,有利于我國航空公司提升管理水平和服務(wù)質(zhì)量,提升國際競爭力。

    在對外開放的過程中,航空業(yè)同時也不可避免地受到其它國際因素的影響,包括國際原油價格的波動、人民幣匯率變動、人民幣貸款利率上調(diào)等。

    假定2004年底前不再進(jìn)行第三次調(diào)價,2005年的盈利預(yù)測假定航油價格與2004年水平持平,在此基礎(chǔ)上,我們對三家主要上市公司的2005年每股收益對航油價格變動的反應(yīng)作了敏感性分析,得出結(jié)論是,2005年航油價格相對2004年平均價每上漲5%,南方航空(資訊 行情 論壇)、東方航空(資訊 行情 論壇)、上海航空(資訊 行情 論壇)每股收益分別減少0.06元。

    如果人民幣升值,對于航空公司來說是利好,在償還融資租賃款和美元長短期借款利息時減少購匯支出,同時可以獲得大量的匯兌損益以節(jié)約財務(wù)費(fèi)用。由于日元相對美元也是升值趨勢,因此我們假定人民幣相對日元匯率保持不變,人民幣升值帶來的好處僅體現(xiàn)在美元上。

    航空公司雖然資產(chǎn)負(fù)債率水平較高,但負(fù)債的大部分為外幣負(fù)債,其中又主要以美元為主,美元負(fù)債中大約有50%為固定利率貸款,因此,此次人民幣貸款基礎(chǔ)利率上調(diào)對航空公司短期影響不大,我們較為擔(dān)心的是加息周期的到來所帶來的影響。

    五、誰將從高成長中受益------南方航空

    我們看好南方航空的理由主要有以下三點(diǎn):

    第一,在行業(yè)內(nèi)處于龍頭地位:南航擁有國內(nèi)規(guī)模最大的航機(jī)數(shù)量、航線網(wǎng)絡(luò)及最大的客運(yùn)市場份額；同時,由于公司形成的規(guī)模優(yōu)勢,使公司在主營成本的控制方面具有一定的優(yōu)勢,公司毛利率水平一直保持較高水平。

    第二,重組帶來新的發(fā)展機(jī)遇:通過重組新疆航和北方航,公司將形成以廣州、烏魯木齊、沈陽為核心,以北京作為運(yùn)營中轉(zhuǎn)中心的大三角結(jié)構(gòu),擴(kuò)大并改善網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu),鞏固公司在國內(nèi)航線網(wǎng)絡(luò)上的優(yōu)勢。同時,通過重組,公司提升了運(yùn)力規(guī)模,鞏固市場占有率并利于降低運(yùn)營成本。

    第三,2005年業(yè)績有爆發(fā)增長的可能:如果股東大會通過公司重組計劃,則公司2005年每股收益將達(dá)到0.28元左右；如果2005年航油價格比2004年下降5%,則2005年每股收益在0.28元的基礎(chǔ)上再上調(diào)0.06元；如果人民幣2005年相對美元升值5%,則2005年每股收益將再上調(diào)0.13元。

                人民幣貸款利率上調(diào)對航空公司2005年每股收益的可能影響
                公司名稱  股票代碼  每股收益變動(元)
                南方航空   600029       0.003
                東方航空   600115       0.001
                上海航空   600591       0.003
           

                美元貸款利率上調(diào)1%對航空公司2005年每股收益的可能影響
                公司名稱  股票代碼  每股收益變動(元)
                南方航空   600029       0.017
                東方航空   600115       0.015
                上海航空   600591       0.014