前些時(shí)候,中國海洋石油有限公司在香港成功發(fā)售總值為8.5億美元、2009年到期的零息可轉(zhuǎn)換債券。這是迄今為止中國公司在國外發(fā)行的最大規(guī)模的可轉(zhuǎn)換債券。據(jù)介紹,中海油此次還給予承銷商發(fā)售總值1.5億美元的額外債券超額配發(fā)權(quán),若在未來的30天內(nèi)行使超額發(fā)售權(quán),此次發(fā)債規(guī)模將達(dá)到10億美元。據(jù)中海油12月2日的公告稱,其可轉(zhuǎn)債發(fā)行最終的籌資凈額為9.825億美元。中海油這次可轉(zhuǎn)債的發(fā)行是向海外的機(jī)構(gòu)投資者定向發(fā)行的。中海油在國際市場成功發(fā)行可轉(zhuǎn)債是非常鼓舞人心的,不過,這里,我們關(guān)心的是中海 油可轉(zhuǎn)債的投資價(jià)值。

    讓我們來看看中海油可轉(zhuǎn)債的基本條款。據(jù)11月26日中海油的公告,中海油可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股價(jià)初始設(shè)為6.075港元,和11月25日聯(lián)交所收盤價(jià)4.475港元相比有35.75%的溢價(jià)；和前5個(gè)交易日的收盤價(jià)的平均值4.455港元相比有36.36%的溢價(jià)。該可轉(zhuǎn)債為零息可轉(zhuǎn)債,但是在到期日發(fā)行人將按105.114港元贖回可轉(zhuǎn)債。轉(zhuǎn)股價(jià)可在若干條件下進(jìn)行修正,其中包括股份的拆細(xì)和合并,發(fā)行紅股,分派及其他攤薄事宜,轉(zhuǎn)股價(jià)的修正下限為股票發(fā)行的面值,現(xiàn)在其面值為1.00港元。

    中海油的可轉(zhuǎn)債的條款和國內(nèi)可轉(zhuǎn)債相比要苛刻得多,總體來看投資價(jià)值要比國內(nèi)很多可轉(zhuǎn)債的投資價(jià)值低得多。主要表現(xiàn)為:第一,高轉(zhuǎn)換溢價(jià)。36%左右的轉(zhuǎn)換溢價(jià)在國內(nèi)市場是非常少見的,在國內(nèi)可轉(zhuǎn)債的正股如果跌到這個(gè)水平,大多可轉(zhuǎn)債就滿足回售條件了,而且發(fā)行人一般會(huì)在股價(jià)跌到這個(gè)水平之前就修正轉(zhuǎn)股價(jià)了；第二,較低的債券價(jià)值。中海油可轉(zhuǎn)債在存續(xù)期內(nèi)是沒有利息的,發(fā)行人在5年后將以105.114的價(jià)格贖回未轉(zhuǎn)股的可轉(zhuǎn)債,按照目前國內(nèi)企業(yè)債的收益率進(jìn)行折現(xiàn),其相應(yīng)的債券價(jià)值只有大約80.31港元,遠(yuǎn)低于目前國內(nèi)可轉(zhuǎn)債平均約92元的債券價(jià)值,而且國內(nèi)的可轉(zhuǎn)債有高信用等級(jí)的擔(dān)保人進(jìn)行擔(dān)保,即使在公司經(jīng)營不善的情況下,可轉(zhuǎn)債到期歸還本金也是有保障；第三,沒有特別向下修正轉(zhuǎn)股價(jià)條款。當(dāng)正股價(jià)格走勢(shì)不好時(shí),發(fā)行人并不會(huì)因此而向下修正轉(zhuǎn)股價(jià)來保護(hù)轉(zhuǎn)債投資者的權(quán)利,因而,轉(zhuǎn)債投資者將來無法通過轉(zhuǎn)換獲利的可能性是比較大的。國內(nèi)的可轉(zhuǎn)債大多有向下修正轉(zhuǎn)股價(jià)的條款,有些可轉(zhuǎn)債的向下修正條款還是強(qiáng)制性的,像江淮轉(zhuǎn)債和鋼聯(lián)轉(zhuǎn)債等,只要條件滿足就一定要修正,這些對(duì)可轉(zhuǎn)債投資者都極為有利。

    那么中海油轉(zhuǎn)債的優(yōu)勢(shì)在哪呢?從條款上來看并沒有什么優(yōu)勢(shì)。其優(yōu)勢(shì)主要可能在于其股票有較高的成長性。由于種種原因,國內(nèi)市場的股票價(jià)格比香港市場的股票要高,即使是同一公司的享有相同權(quán)利和義務(wù)的股票,僅僅由于其在 A股市場和香港市場的區(qū)別,其股價(jià)也有較大的區(qū)別。所以,相對(duì)來說,中海油的定價(jià)比國內(nèi)股票相對(duì)要低一些,其未來成長的潛力也比較大。

    但是,筆者認(rèn)為,可轉(zhuǎn)債的投資價(jià)值是由多方面決定的,成長性僅僅是影響可轉(zhuǎn)債價(jià)值的一個(gè)因素。其他因素像可轉(zhuǎn)債的溢價(jià)率、修正條款的價(jià)值、股價(jià)的波動(dòng)性等對(duì)決定可轉(zhuǎn)債的價(jià)值起了很重要的因素。從這些因素看,國內(nèi)很多可轉(zhuǎn)債比中海油可轉(zhuǎn)債更有投資價(jià)值。中海油是面向國際機(jī)構(gòu)投資者發(fā)行,這些投資者之所以熱情地申購中海油可轉(zhuǎn)債也是看中它的投資價(jià)值,中海油并沒有定價(jià)過高的嫌疑。因而,相對(duì)而言,國內(nèi)可轉(zhuǎn)債當(dāng)然也更具有投資價(jià)值了。