主持人:周莉莎 特邀嘉賓:渤海證券研究所所長 李雪峰

    研究與業務兩張皮是目前券商的普遍現象。加大研究營銷職能是券商研究機構的主要變革方向。研究營銷比研究本身更重要

    券商轉型的方向是要變"坐商"為"行商"、變"通道服務"為"增值服務 ",建立以市場為導向、以客戶為中心、以銷售為重心的現代金融中介服務業態。在券商的轉型過程中,研究將成為業務經營的"發動機"

    研究所的組織設置應適應券商轉型,以投資研究中心為基礎研究平臺、以金融創新中心為產品生產平臺、以研究營銷中心為市場營銷平臺加以重構

    李雪峰小檔案

    渤海證券研究所所長。先后在山東大學數學系、上海大學經濟管理學院完成本科和研究生階段的學歷教育。曾在申銀萬國證券研究所工作,是國內較早專業從事證券研究的分析師,在數量類、經濟類和金融類核心期刊上發表論文三十余篇,獲得過上海市決策咨詢成果獎和寶鋼獎。先后涉足或從事過行業公司、投資策略和金融工程等方面研究,在高端機構客戶中有一定的市場影響力。另外,在券商治理、券商發展研究領域也有一定的建樹。

    在即將過去的一年里,中國券商遭遇了一次自誕生以來規模最大的集體生存危機。從南方證券被托管開始,在不到一年的時間里,相繼有漢唐、閩發、德恒、恒信、中富證券等一批問題券商浮出水面,還有許多券商的隱性問題也得到暴露。市場上不斷地看到券商重倉股跳水的現象。曾幾何時,券商從一個競相進入的暴利行業,變成了一個避之不及的高風險行業。這一切不禁使我們要問:券商體制到底出了什么問題?為了拯救券商,管理層相繼出臺了一系列的政策,包括鼓勵"好人"創新,試行優質券商的創新試點制度等。這樣是不是真的能挽救券商呢?我們來聽聽渤海證券研究所所長李雪峰對券商問題的獨特見解。

    券商轉型方向:變坐商為行商

    主持人:聽說您最近完成了一個研究報告,提出必須以"研究變革拉動券商轉型"的觀點,您認為這是目前解決券商問題的一個治本措施嗎?券商應當向什么方向轉變?

    李雪峰:在市場化、規范化、機構化與國際化的背景下,國內券商行業面臨的最大問題是缺乏核心競爭能力。研究是券商核心競爭力的重要組成部分,因此,"以研究變革拉動券商轉型"具有非常重要的現實意義。以研究變革拉動券商轉型,更多體現的是券商發展戰略層面的事情。有些券商現在關心的是當前的生存問題,認為目前考慮戰略層面的事還太遙遠,不實用,更多的時候想的是戰術性的問題。殊不知造成券商目前的困境有很多原因,其中根本的一條就是戰略設計沒有做好。

    券商的轉型方向是由券商的生存環境決定的。我們認為,全面向現代金融企業轉型是券商的生存之本；大力推動風險管理和金融創新是券商的發展之源。一方面,券商要體現"市場組織者"的角色定位,確立中介服務的本原定位和

    "誠信、守法、健康"的立身宗旨；另一方面,券商要明確"市場風險管理者"的功能定位,在提高風險管理能力的基礎上,積極推動金融創新,實現盈利模式轉型。一句話,券商轉型的方向就是:要變"坐商"為"行商"、變"通道服務"為"增值服務",建立以市場為導向、以客戶為中心、以銷售為重心的現代金融中介服務業態。變"坐商"為"行商"。在此過程中,研究將發揮至關重要的作用。

    券商重構關鍵:研究與業務互動

    主持人:其實,證券研究的作用自去年以來已經被市場所承認。很多成功的機構,包括基金、券商自營,要想在股市里生存下去都得依靠調研、研究。尤其是QFII帶來了新的投資理念,瑞銀華寶的成功就是依賴于強大的研究實力。您為什么還要在此強調研究的作用?到底國內的券商在研究這個環節上還有哪些不足?

    李雪峰:強調研究的作用是因為,研究咨詢不僅是與經紀、自營、投行、資產管理并列的券商第五大業務,更重要的是在新的競爭格局下,研究實力將成為券商核心競爭力的主要體現。QFII、基金等機構投資者市場影響力的增強,使市場主導投資理念開始逐步向價值投資轉變。而價值投資的前提是要發現價值,如何發現價值,其最基本的認知就是研究。

    內地券商對待研究環節上的不足主要表現在組織結構設計上,研究與業務互動關系難以得到保障。在傳統的組織架構中,研究很難發揮作用。因為"坐商"時代的組織結構大多是以產品線、職能線為主導,輔之以地區線的模式,不可避免地會產生產品分割、職能分割、地區分割等問題。各部門單兵作戰,研究與業務部門之間,甚至不同的業務部門之間,都缺乏協同性。以客戶為導向的主線在傳統的組織架構中是無法充分體現出來的。研究部門在券商享受坐商壟斷利潤的情況下,大部分是一個花瓶式定位,成為公司附庸風雅的擺設。這樣一種定位實際上是一種畸形的制度和組織結構所造成的。有時候,我們在與國外同行交流一個關于業務協同性的問題時,國外同行都會感到困惑,因為他們的業務部門之間協同發展以及研究和業務一張皮等都不成為一種問題。這是因為國外投行的組織設計是一種行商模式,更多體現的是一種流程化、體系化、制度化以及鏈條式和互動式的業務協作關系,研究成為流程中必經的重要一環和主要的依賴路徑。我們老是講國外和國內券商在經營層面的差距,其實最大和最根本的差距還是在組織結構和制度設計方面。組織創新、管理創新和業務創新的關鍵還是組織創新。

    坐商模式導致研究與業務兩張皮

    主持人:您所說的研究與業務兩張皮,是不是指券商研究所的研究成果與券商的實際業務脫節的意思?是什么原因造成這種脫節現象?有時候說說容易,但真的的要把這兩個脫節的層面銜接起來還是很難的,應該如何改變這種現象呢?

    李雪峰:我的研究報告中提到的"研究與業務兩張皮"是指券商研究職能難以在公司戰略決策和業務發展上切實發揮支持作用。造成研究與業務兩張皮的原因主要在于以下兩個方面:

    首先是市場原因,研究創造價值在前幾年的證券市場中缺乏需求。從發行市場方面看,長期以來上市指標的稀缺性和發行制度的計劃性使證券承銷成為無風險業務,這使投行部門形成了"重人脈關系、輕估值定價"的畸形發展模式,承銷業務對研究的需求難以體現。從二級市場方面看,2002年之前的市場是散戶與機構博弈的市場。機構主要采取坐莊盈利模式。其主要特點是重視二級市場技術操作,忽視公司價值研究。以價值發現為核心的研究職能自然難以成為主流。

    其次是研究本身的原因,缺乏激勵約束機制,關門研究和務虛研究較多。一方面,市場和體制的原因造成研究缺乏有效需求拉動；另一方面,缺乏生存壓力、缺乏研究出口和研究激勵的研究機構也沒有動力探索發展方向,挖掘研究需求、營銷研究產品。于是,造成研究部門長期以來定位不清,為研究而研究,關門研究和務虛研究。2003年之后,隨著券商行業市場化、規范化進程加快,券商研究職能逐步分化。目前,業內研究所大致可分為三種類型,一是賣方研究型,二是買方研究型,三是花瓶型。賣方研究所以研究營銷為先導,以銷定產,是一種市場導向的研究。成功的賣方研究所需要大量前期投入；買方研究型主要服務于公司內部,類似于基金公司的研究部。成功的買方研究需要在公司內部建立有效的研究業務互動管理制度和研究的激勵約束機制。目前券商主要是坐商時代的組織構架,建立賣方研究和買方研究的定位都很困難,所以券商需要組織創新。

    研究營銷比研究本身更重要

    主持人:券商研究在方法上是否比較落后?我們的研究所與合資機構或海外機構的研究所,比如中金公司、中銀國際、瑞銀華寶等的研究機構有什么本質的差別?在實用性上為什么不如人家?

    李雪峰:境外券商在研究上很重視實用性、針對性和方法論。應該說,經過十多年的學習與探索,國內券商研究在方法上已經有了很大程度的提高。要說差別,更多的則體現在研究的營銷能力上。我們往往存在的一個誤區,就是研究不需要營銷。即使是賣方定位的研究機構,其營銷職能也沒有得到足夠的重視。但是,研究需要一個出口。無論是對內服務,還是對外服務,研究都必須在明確服務對象的基礎上形成自身的特色。另一方面,研究的價值需要通過營銷得以體現。研究所應通過向市場主體提供服務來了解市場需求,調整研究導向,參與市場競爭,創立研究品牌,最終實現研究價值。在這一過程中,研究與營銷要形成一個良性的互動:一方面,研究提高了客戶服務的內涵；另一方面,通過以銷定產和有效需求拉動機制可以提高研究質量。從這個意義上說,研究營銷比研究本身更重要。

    主持人:現在券商研究有集中為機構服務的趨勢,而為券商經紀業務服務的低端服務比較少,是不是有成本考量的因素在作怪,使得券商研究所都在機構市場里打破頭,而沒有產生更加細分的市場?您對研究所的未來構架有什么想法?

    李雪峰:一方面,我們應當注意到,市場投資主體由以往的機構投資者與散戶投資者的"三七"分已經發展成以機構投資者為主導的"七三"分,加大對機構服務的力度一定程度上適應了市場轉型的這一趨勢；另一方面,差異化發展是券商核心競爭力的主要內容。個性化、差異化的研究產品、理財產品和研究服務應當成為券商競爭的重要手段。這種差異化的形成只能依靠研究,需要對研究領域進行細分,以最低的成本在某一個領域中奠定研究上的優勢,從而使券商在相應業務領域中實現特色化經營,形成自身的核心競爭力。我國券商行業基于差異化發展基礎上的市場細分仍未形成,這不僅僅有成本因素,更有制度上的原因。

    券商的轉型首先體現為組織結構的重塑,其中研究所的職能應在券商組織重構中得到充分體現,研究所的組織設置也應當圍繞券商轉型加以重構。在券商組織架構中,研究所一方面應該通過券商發展研究和金融理財產品的設計,成為參謀決策系統中進行公司戰略決策、風險管理、金融創新的主要依托；另一方面研究所也是券商業務運行系統中機構銷售及交易部和其他業務部門的重要后臺。可以說,研究所是券商全面向中介服務型現代金融企業轉型的關鍵。

    研究所的組織設置應以投資研究中心為基礎,以金融創新中心為生產平臺,以研究營銷中心為營銷平臺加以重新構建。其中,投資研究中心著重于研究產品的生產與研究服務的推出,包括宏觀研究、行業研究、公司研究和策略研究,它區別于以往以不同產品的生產為核心的部門設置；金融創新中心一方面要承擔公司的發展協調、計劃統籌,另一方面則要加強風險控制與金融產品的設計與開發；研究營銷中心則主要承擔著研究產品、研究服務以及金融創新產品的銷售工作。研究所未來應該作為券商價值鏈上的一個重要環節,在券商轉型過程中發揮重要的作用,其價值也將在券商轉型過程中得以充分體現。

    好的激勵機制是留住人才的關鍵

    主持人:券商研究如何在激烈的競爭中留住人才,培養人才是一個必須面對的棘手的問題,您的研究報告對此有何高見?

    李雪峰:我認為,在激烈的競爭中留住人才、培養人才的重要手段是不斷完善研究所的激勵機制。券商研究所發展的根本保障是擁有一流的研究團隊,研究人才的競爭就成為研究所內部管理的核心問題。在研究人員市場上,目前券商研究員的流動比例大致在20%左右,其中一個突出的現象是不斷有券商研究員加盟基金公司、保險公司和銀行等。這對券商的研究隊伍構成了一個極大的挑戰。當券商的發展對研究的依賴度越來越高時,券商卻面臨自身對研究人員的吸引力越來越弱的局面。要改變這一局面,必須通過嚴格的質量管理體系和一整套的激勵機制增加核心研究人員的可持續發展空間,從而增強對一流研究人員的吸引力。

    《新財富》的一項調查表明,最有效的激勵研究人員的方法依次是物質獎勵、職務上的發展空間和內部公正的評價體系,其中"物質獎勵"更以92%的壓倒性比重高居榜首。因此,證券公司必須建立一套完善的與考核評價體系相聯系的激勵機制,一方面可以吸引大批高水平的研究人員,另一方面也可以調動研究人員的積極性。