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自10月29日升息后銀行間回購利率不僅沒有相應幅度的上升,反而從2.24%一路下降到目前1.88%的水平,跌幅達36個基點。又達到了近兩年的低位,回購利率還有多少下跌空間?
回顧近兩年回購利率的走勢,曾有兩次較低位水平的階段,第一次是2003年3月底至4月,資金利率持續下跌,最低達到1.94%。當月公開市場通過發行央行票據和正
回購回籠貨幣1150億元,扣除當月正回購到期540億元,實際回籠貨幣610億元,4月延續回籠操作方向,4月底資金利率開始逐步走高。第二次是2004年3至4月,自今年春節過后資金利率一路下行,為此公開市場操作在2、3月回籠貨幣的力度較強,分別發行央行票據和正回購為1350億元和2381億元,但并沒有改變資金利率下行的態勢。央行3月24日決定從4月25日起實施差額準備金制度,將資本充足率低于一定水平的金融機構存款準備金率提高0.5個百分點,執行7.5%的存款準備金率,資金利率金僅短暫小幅上漲接而轉入繼續下跌,銀行間7天回購利率最低4月7日達到了1.81%。于是央行再度出手于4月11日決定從4月25日起,提高存款準備金率0.5個百分點,即存款準備金率由現行的7%提高到7.5%,才使得回購利率恢復到2%以上的水平。
目前資金面寬松的原因主要有兩個。第一,超額存款準備金率高,根據貨幣政策報告中的相關數據,9月末金融機構超額存款準備金率為3.64%,其中國有獨資商業銀行超額存款準備金率從6月末的3.27%上漲到3.42%,股份制商業銀行從6月末的6.5%下降到4.85%,農村信用社從6月末4.3%上漲到4.57%,對比二季度數據,股份制商業銀行的超額存款準備金率下降了155個基點,國有銀行和農信社的資金比前期趨于充足了。從回購報價看國有銀行、股份制銀行和農聯社1天到3個月的品種都有逆回購報出,機構資金頭寸相當寬裕。
第二,今年宏觀政策對于貸款的控制使得10月份人民幣貸款余額為17.37億元,同比增長13.3%,呈現持續下跌的走勢,中長期貸款進一步得到控制。商業銀行一般下半年放貸意愿輕于上半年,在利率市場化的環境下金融機構為了保持較高質量的貸款資產在客戶的選擇和要求上更加謹慎,提高了發放貸款的標準。因此貸款規模減少的貨幣較多的流入銀行間貨幣市場。
資金利率的持續的走低首先帶來了短期債券品種的活躍,一、二級市場收益率持續走低和聯動作用的明顯使得債券市場人氣得到了恢復。但同時也加劇了機構短期投機的沖動,這一點從周三的招標情況可以看出,040220的發行收益率僅為2.94%,低于04021753個基點,低于1年期央行票據040221兩年期含有遠期招標的金融債發行收益率僅為3.71%,低于目前二級市場1.9年的金融債水平,超額認購倍數也達到了近期的新高2.69倍,機構持有短期債券的熱情很高。資金利率持續走低使得機構風險意識減弱,債券期限結構定價偏低,在利率上漲的環境下存在一定的風險。
本周公開市場將正回籠貨幣420億元,預計后市公開市場操作將適當增加回籠量,調劑商業銀行過于充分的流動性,保證資金利率的合理水平,同時兼顧年底資金的流動性安排,預計后期回購利率低于前期低點1.81%的可能性比較小,繼續下跌空間已經比較有限,應防范回購利率后期掉頭反轉對于現券帶來的調整壓力。
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