|
中信證券(資訊 行情 論壇)研究咨詢部總經理徐剛博士日前在接受記者采訪時表示,2003年以來,中國經濟開始進入新一輪景氣周期,在經濟進入景氣初期,部分行業出現了整體性業績增長,部分行業甚至出現了爆發性增長,最為典型的是周期性特征比較明顯的能源、鋼鐵、有色金屬、汽車、電力等行業,受景氣上升或需求大增影響,行業內的大部分公司都出現了明顯的業績增長。在這種情況下,對于行業的選擇和判斷將重于對個股的選擇。他同時表示,壟斷性公司將成為未來的市場熱點。
在談到如何把握產業政策及各行業特點時,徐剛強調說,首先,多數產業處于景氣頂部區域。對主要周期性行業而言,鋼鐵、石化、電子、銀行、有色、房地產等正處于周期的繁榮階段,汽車、機械等行業景氣度開始下滑。對于一些周期性不強的行業如電力、醫藥、食品等,目前的行業景氣也處于頂部區域或已經開始下降。其次,通過景氣周期配置行業資產的策略難以實施。景氣投資策略的原則是選擇處于衰退或復蘇周期的行業和公司。當前的經濟正處于繁榮后期,許多行業也正處于盈利周期的頂峰,行業的爆發式增長已經過去,僅僅依靠需求放大或者銷售價格大幅提升的外延式業績增長將難以為繼,而代之以可依靠的是通過企業的定價能力、成本控制、技術進步、企業管理等手段實現的內生式業績增長。研究表明,在18個重點跟蹤行業中,處于繁榮行業的有9個,只有4個小行業處于復蘇周期。許多行業開始進入盈利減緩期,公司業績的分化不可避免,不符合景氣投資策略的原則,個股選擇的重要逐漸上升。
基于以上的分析,徐剛博士說,當前許多投資者和研究機構仍然延續按照行業分類選股的策略。出于彌補投資熱點的缺失,按照慣性思維的邏輯認為總需求由投資和消費兩者構成,投資品行業不行了就應該尋找消費品。因此消費品行業逐漸被認為是替代投資品的主流策略。但市場的發展并不會按照非此即彼的線性邏輯前進,消費品策略難以成為引領市場的方向。
徐剛繼續分析說,由于完全競爭的緣故,中國經濟中消費品行業總體的毛利率水平較低,而邊際上的業績增長也不能帶來顯著的價值提升。 A股市場中消費類股票總體估值水平較高,符合價值投資準則的公司非常稀少。部分消費類股票的走強并不意味著消費品行業的整體價值被看好,具備壟斷能力是被投資者追捧公司的重要特征。而在生產成本上升和需求增長放緩的宏觀環境下,只有那些具備某一方面壟斷能力的公司,才有能力通過規模經濟、技術創新等手段消化上游成本的上升壓力,或者由于擁有產品市場定價權,能夠順利地將上游成本向下游市場轉移,從而繼續保持較高的毛利率水平,實現業績的持續性增長。壟斷能力主要表現在資源壟斷、生產技術壟斷、行業管制壁壘、品牌壟斷和規模經濟等方面。因此,各個行業的龍頭公司仍然是未來機構博弈的主要對象。
徐剛明確指出,壟斷性公司將成為未來的市場熱點,不僅因為壟斷性公司能夠有效避免宏觀經濟當前平衡偏緊的局面,更重要的原因在于,從價值投資角度看,壟斷性公司應該比競爭性公司擁有更高的估值溢價。由于股票估值的資本成本是一種風險溢價,風險越高溢價越高,風險越低溢價越低。實際上壟斷性公司的風險程度低于競爭性公司,其資本成本也相應較低。因此,壟斷性公司與其所在行業的平均水平相比,應該具有更高的估值溢價。
根據分析,壟斷性公司風險較小,而利潤率水平更高,應該給予更高的市盈率水平。以資本成本9%、中長期凈資產收益率12-14%計算,具有市場優勢地位的壟斷性公司合理市盈率應該在20-29倍區間。因此,尋找具有投資價值的壟斷性公司需要以下幾個步驟:一是通過市場集中度尋找壟斷性行業與公司；二是進入壁壘(壟斷性的來源及未來趨勢)；三是行業需求趨勢及需求特性分析；四是估值和投資價值分析。從估值角度看,具備下列特點的壟斷性公司壟斷或寡頭地位穩固,應該給予估值溢價:一是產品市場需求缺乏價格彈性；二是管制政策的未來趨勢有利于公司競爭地位的加強或盈利能力的提高；三是盈利能力強；四是未來市場能保持長期增長；五是公司戰略清晰、經營風險小。
|
