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11月16日，美國(guó)財(cái)政部公布了2004年前三個(gè)季度美國(guó)國(guó)債外國(guó)持有者構(gòu)成的最新數(shù)據(jù)。統(tǒng)計(jì)顯示，中國(guó)內(nèi)地持有的美國(guó)國(guó)債從2004年1月的1566億美元穩(wěn)步上升至2004年9月的1744億美元，中國(guó)持有的美國(guó)國(guó)債占美國(guó)國(guó)債外國(guó)所有者持有總量的比率基本維持在9．5％左右。中國(guó)繼續(xù)位居日本之后、英國(guó)之前，成為美國(guó)的第二大債權(quán)人。這個(gè)地位的不斷鞏固不僅吸引了中國(guó)經(jīng)濟(jì)界的目光，而且引起了美國(guó)、甚至全世界的關(guān)注。
中國(guó)持有高額美國(guó)國(guó)債的原因
中國(guó)持有如此巨額的美國(guó)國(guó)債的首要原因是中國(guó)的外匯儲(chǔ)備龐大，而2004年前三季度中國(guó)連續(xù)增持美國(guó)國(guó)債也是由于同期中國(guó)外匯儲(chǔ)備的大幅增加。從2004年1月到9月，中國(guó)外匯儲(chǔ)備由4157．2億美元飆升至5145．38億美元，增幅超過(guò)20％。數(shù)量龐大的外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)需要有良好的保值、升值場(chǎng)所，而美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)體系結(jié)構(gòu)完整，市場(chǎng)制度成熟，運(yùn)行效率很高，是國(guó)際資本最優(yōu)質(zhì)的“庇護(hù)所”，中國(guó)外匯儲(chǔ)備選擇美國(guó)國(guó)債作為主要投資對(duì)象從本質(zhì)上看是資本趨利性的直觀表現(xiàn)。
然而，很多國(guó)際、國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家忽視了這最基本的一點(diǎn)，認(rèn)為中國(guó)持有大量美國(guó)國(guó)債是在為美國(guó)財(cái)政融資，將寶貴的金融資源投入到了美國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)上，而中國(guó)本身的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)卻長(zhǎng)期面臨資本不足的尷尬。2001年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者斯蒂格利茨形象地將這種現(xiàn)象表述為“資本從窮國(guó)向世界上最富國(guó)家的轉(zhuǎn)移”。誠(chéng)然，中國(guó)購(gòu)買美國(guó)國(guó)債從美國(guó)的角度看是在為其財(cái)政融資，這不僅為美國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目不平衡的緩解提供了國(guó)際支持，也為美國(guó)政府赤字財(cái)政政策的長(zhǎng)期實(shí)行提供了國(guó)際保障。但交易總是雙向的，僅僅從美國(guó)的角度審視問(wèn)題未免管中窺豹有失偏頗。中國(guó)購(gòu)買美國(guó)國(guó)債從中國(guó)的角度看是外匯儲(chǔ)備追求安全性、流動(dòng)性和盈利性最優(yōu)結(jié)合的客觀結(jié)果。從不同角度審視同一個(gè)問(wèn)題，中國(guó)持有美國(guó)國(guó)債猶如同一枚硬幣的兩面，從雙方面看是一個(gè)“雙贏”的局面，如果只從美國(guó)的單方面角度發(fā)出財(cái)富由窮向富轉(zhuǎn)移的質(zhì)疑，就忽略了交易的本質(zhì)，損害了雙方的利益。
外匯儲(chǔ)備本質(zhì)上看是一個(gè)國(guó)家貨幣當(dāng)局持有的、可以隨時(shí)使用的可兌換貨幣資產(chǎn)，它的作用主要是應(yīng)付國(guó)際收支失衡和維持匯率穩(wěn)定。如果將中國(guó)外匯儲(chǔ)備直接投資于商業(yè)銀行或企業(yè)就嚴(yán)重違背了外匯儲(chǔ)備的經(jīng)營(yíng)管理原則，削弱了外匯儲(chǔ)備的存在意義。中國(guó)的外匯儲(chǔ)備對(duì)國(guó)內(nèi)資本需求者說(shuō)不，責(zé)任在需求者本身，因?yàn)橹袊?guó)資本市場(chǎng)脆弱，中國(guó)的企業(yè)發(fā)展勢(shì)頭不穩(wěn)定，并且是中國(guó)銀行體系高壞賬率的直接創(chuàng)造者，將外匯儲(chǔ)備投資于這些高風(fēng)險(xiǎn)的主體反而是外匯儲(chǔ)備管理者非常不理性的選擇。此外，在缺乏成熟債券市場(chǎng)的前提下，中國(guó)外匯儲(chǔ)備如果直接對(duì)企業(yè)融資，將極大地惡化外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的時(shí)期結(jié)構(gòu)，因?yàn)闆](méi)有二級(jí)市場(chǎng)的高流動(dòng)性保障，外匯儲(chǔ)備很難隨心所欲地變現(xiàn)投資資產(chǎn)。而且，如果中國(guó)外匯儲(chǔ)備選擇國(guó)內(nèi)市場(chǎng)作為投資對(duì)象，勢(shì)必需要對(duì)資本需求者在事前事后進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)管，這一方面增加了外匯儲(chǔ)備管理者的管理成本，另一方面也會(huì)由于其監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)的缺乏引致更大的違約風(fēng)險(xiǎn)。
因此，中國(guó)持有高額美國(guó)國(guó)債的最重要原因就是最簡(jiǎn)單的原因，外匯儲(chǔ)備為了保障流動(dòng)性、安全性和盈利性，理性選擇了交易市場(chǎng)成熟、投資品種多樣、安全優(yōu)質(zhì)的美國(guó)國(guó)債。此外，中國(guó)持有高額外匯儲(chǔ)備的另一個(gè)原因在于它能在一定程度上緩解人民幣升值的壓力。中國(guó)購(gòu)買美國(guó)國(guó)債是一個(gè)買入美元資產(chǎn)，賣出人民幣的過(guò)程，一方面增加了美元需求，促使美元走強(qiáng)，另一方面減少了人民幣需求，保障人民幣弱勢(shì)。但持有美國(guó)國(guó)債對(duì)匯率的影響并不顯著，從國(guó)際上看，日本一直是美國(guó)的最大借款人，其持有的美國(guó)國(guó)債從2004年1月的5838億美元一路飆升至2004年9月的7240億美元，增幅達(dá)到24％，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)中國(guó)的11％，但同期日元匯率卻表現(xiàn)出一波三折的震蕩走勢(shì)，持有美國(guó)國(guó)債的穩(wěn)定匯率功能令人懷疑。現(xiàn)實(shí)就是，盡管中國(guó)持有大量美國(guó)國(guó)債，但并沒(méi)有因此堵住美國(guó)人的嘴，對(duì)中國(guó)匯率指手劃腳的美國(guó)高層人士比比皆是，人民幣升值壓力依然巨大。因此，出于匯率穩(wěn)定的目的持有美國(guó)國(guó)債是中國(guó)成為美國(guó)大債主的一個(gè)原因，但不是最重要、最有效的原因。
中國(guó)持有高額美國(guó)國(guó)債的風(fēng)險(xiǎn)
中國(guó)持有高額美國(guó)國(guó)債是外匯資產(chǎn)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)過(guò)程，同時(shí)也是創(chuàng)造風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)過(guò)程，這種新生風(fēng)險(xiǎn)類型多樣，并且隨著現(xiàn)今國(guó)際金融環(huán)境的變化更加值得關(guān)注。這種風(fēng)險(xiǎn)第一重來(lái)自美國(guó)。首先，美元長(zhǎng)期跌跌不休，自布什連任以來(lái)更是跌勢(shì)兇猛，歐元對(duì)美元1．3的瓶頸高位被迅速擊破，并以迅雷不及掩耳之勢(shì)繼續(xù)滑向歷史深淵。美元貶值無(wú)疑帶來(lái)了美元儲(chǔ)備資產(chǎn)的縮水，對(duì)中國(guó)外匯儲(chǔ)備的安全性帶來(lái)極大損害。其次，美國(guó)的赤字傾向在近來(lái)持續(xù)放大，并有愈演愈烈之勢(shì)。2004財(cái)政年度美國(guó)的財(cái)政赤字為創(chuàng)紀(jì)錄的4220億美元，隨著布什連任后減稅政策的永久化，這一數(shù)字還將在未來(lái)不斷刷新。美國(guó)赤字傾向的加重必將帶來(lái)美國(guó)國(guó)債的長(zhǎng)期增發(fā)，一旦超出了美國(guó)經(jīng)濟(jì)的可承受范圍，美國(guó)國(guó)債將面臨泡沫破滅的悲劇，而中國(guó)也將隨之成為美國(guó)國(guó)債崩潰的犧牲品。此外，美國(guó)的低利率時(shí)代已經(jīng)宣告結(jié)束，美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)連續(xù)四次加息，并且在美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)良好的保障下，格林斯潘的加息大棒還將在未來(lái)繼續(xù)揮舞。低利率時(shí)代的終結(jié)從一個(gè)角度看就是債券黃金時(shí)代的終結(jié)，因?yàn)閭瘍r(jià)格總是同利率成反比的，利率增加，債券價(jià)格下降，中國(guó)手中的美國(guó)國(guó)債也隨之貶值。因此，從美國(guó)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)動(dòng)向看，中國(guó)持有高額美國(guó)國(guó)債的風(fēng)險(xiǎn)正在不斷積聚。
中國(guó)持有高額美國(guó)國(guó)債的第二重風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自中國(guó)。在中國(guó)外匯儲(chǔ)備中，美國(guó)國(guó)債的不斷增加對(duì)于外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)的優(yōu)化并不有利。只有不斷增加儲(chǔ)備資產(chǎn)多樣性，減少單一資產(chǎn)的比重才能回避“將所有雞蛋放在同一個(gè)籃子里”的集中性風(fēng)險(xiǎn)。從數(shù)據(jù)看，中國(guó)分散風(fēng)險(xiǎn)的工作取得了一定成果，美國(guó)國(guó)債占中國(guó)外匯儲(chǔ)備的比率已由2004年1月的37．7％穩(wěn)步下降到2004年9月的33．9％。但很顯然，美國(guó)國(guó)債依然是中國(guó)外匯儲(chǔ)備的大頭，中國(guó)外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)過(guò)于集中的風(fēng)險(xiǎn)依然存在。
中國(guó)持有高額美國(guó)國(guó)債的第三重風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自中美關(guān)系。一旦中美關(guān)系由于臺(tái)灣問(wèn)題等發(fā)生嚴(yán)重惡化，中國(guó)將面臨美國(guó)經(jīng)濟(jì)封鎖的威脅，中國(guó)手中持有的大量美國(guó)國(guó)債也極有可能因此凍結(jié)。當(dāng)然，這種政治風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)的可能性微乎其微，但它造成的傷害卻是毀滅性的，因此政治風(fēng)險(xiǎn)永遠(yuǎn)不能被忽視。但這種來(lái)自中美關(guān)系的風(fēng)險(xiǎn)不僅于此，部分中國(guó)學(xué)者鼓吹以美國(guó)國(guó)債作為影響美國(guó)匯率甚至美國(guó)經(jīng)濟(jì)的武器，以及部分美國(guó)右翼勢(shì)力以中國(guó)持有美國(guó)國(guó)債為由大肆宣揚(yáng)中國(guó)威脅論，都對(duì)中美關(guān)系的潤(rùn)滑度造成了負(fù)面影響。應(yīng)該說(shuō)，中國(guó)購(gòu)買美國(guó)國(guó)債是一項(xiàng)單純的經(jīng)濟(jì)交易，于交易雙方都是有利的，如果執(zhí)意將經(jīng)濟(jì)問(wèn)題上升到政治高度，不僅將簡(jiǎn)單問(wèn)題復(fù)雜化了，還會(huì)給交易雙方帶來(lái)更大的壓力和風(fēng)險(xiǎn)。因此，中國(guó)持有高額美國(guó)國(guó)債的現(xiàn)象值得關(guān)注，從原因上看，經(jīng)濟(jì)驅(qū)動(dòng)因素最為重要，從風(fēng)險(xiǎn)上看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)局勢(shì)的變化不容忽視。對(duì)于這一現(xiàn)象，大驚小怪、杞人憂天，或者無(wú)動(dòng)于衷、不屑一顧都是不理性的。
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