■2004年10月,10個月度預警指標中,工業企業銷售收入、固定資產投資、進出口總額等3個指標在紅燈區,工業增加值、發電量、消費物價等3個指標在黃燈區,財政收入增長率和社會消費品零售總額增長率等2個指標在綠燈區, M1和貸款總額2個指標在淺藍燈區。綜合計算,10月份綜合警情指數為68,綜合警情指數進入綠燈區,但位于綠燈區的上部區域。

    ■從近幾個月各種指標的變化情況看,在宏觀經濟回落的慣性作用下,綜合警情指數會下滑到綠燈區中部,這就意味著經濟增長速度和主要指標會回落到正常區間。因此,近期不宜出臺加大緊縮力度的措施,只有在先行指數和相關指標反彈勢頭較強的情況下,才有必要出臺加大緊縮力度的措施。

    ■從今年以來先行合成指數與一致合成指數、先行擴散指數與一致擴散指數的走勢看,由于難以判斷先行指數的反彈會延續多長時間,同時一致合成指數的谷底何時出現也難以預料,因此,如何確定下一步宏觀調控的政策取向有待觀察。

    一、先行合成指數出現反彈,警情指數進入綠燈區

    1、我國經濟景氣一致合成指數在2004年4月掉頭向下,二、三季度下降勢頭較快,進入四季度之后,下降速度明顯減緩。10月份一致合成指數下降勢頭減緩,主要是基于以下原因:一是近幾個月煤炭產量增長較快,電力用煤供給狀況得到改善,加上南方一些水電項目陸續投產,電力增長速度加快；二是工業生產受能源瓶頸的制約作用有所緩解,工業增加值增速下降勢頭減緩；三是前期一些建設項目因各種原因暫停,近期陸續開工,國有投資和房地產投資10月份增速有所加快,導致10月份固定資產投資增幅出現回落速度減緩。因此,雖然10月份狹義貨幣量增速繼續下滑,但一致合成指數下降勢頭減緩(見圖1)。

    2、先行合成指數出現反彈,經濟出現轉折先兆。在6個先行指標中,4個指標的增速繼續反彈,由于上升的指標數量多于下降的指標,造成先行合成指數出現反彈。在上個月的報告中,我們曾經指出,先行指數出現反彈的跡象,而從圖1可以看出,先行指數的谷底在7月份就已經出現,之所以出現這樣的差別,是由于季節調整時采用移動平均技術,造成經過移動平均后的時間序列出現漂移造成的。由于先行指數出現反彈,說明經濟出現轉折先兆。但由于先行合成指數的谷底與一致合成指數的谷底的時差不那么穩定,還難以判斷一致合成指數的谷底何時出現。

    3、先行擴散指數上穿50%線,一致擴散指數出現反彈跡象。隨著先行指標增速的反彈,10月份先行擴散指數繼續上升,并且已經從下向上穿越50%線,使先行合成指數的趨勢得到進一步確認。同時,由于一致擴散指數已經近乎于零,已經不可能繼續下降,因此一致擴散指數似乎有見底的跡象,這與一致合成指數下降勢頭減緩的態勢是吻合的(見圖1、2)。

    4、綜合警情指數繼續下行,處在綠燈區的上部。綜合警情指數在4月份進入紅燈區后,近幾個月保持下行趨勢,10月份已經下行到綠燈區的上部區域,綜合警情指數的下降與一致指數的下降是一致的,印證了宏觀經濟回落的態勢(見圖3、4)。按照現在的趨勢來看,在宏觀經濟回落的慣性作用下,綜合警情指數就會下滑到綠燈區中部。

    二、主要經濟指標變動趨勢

    1、宏觀調控效果顯著,固定資產投資增幅穩步回落。截至10月份,經季節調整后的固定資產投資累計增長率已經連續8個月回落。1-10月份累計增速為31.7%,正在接近紅燈區的下沿。從統計數據看,1-10月城鎮累計完成投資43556億元,比去年同期增長29.5%,增幅比上半年回落1.5個百分點,比前9個月回落0.4個百分點。從單月固定資產投資增長率看,10月份城鎮固定資產投資完成額5528億元,同比增長26.4%,增幅比9月份回落1.5個百分點。固定資產投資增幅在7月份出現反彈后,8-10月份在穩中回落。如果剔除固定資產投資價格的影響因素,9月份實際增長率可能會接近20%這個合理區間的上限,正朝著宏觀調控預期的目標發展。

    2、社會消費品零售總額增速有所加快,繼續在綠燈區運行。10月份,社會消費品零售總額4983億元,比上年同月增長14.2%。分地域看,城市消費品零售額3268億元,比上年同月增長14.7%；縣及縣以下零售額1716億元,增長13%。經過季節調整后,社會消費品零售總額增速繼續在綠燈區運行。

    3、10月份進出口繼續保持高增長,創今年以來單月最大貿易盈余。截至10月份,經季節調整后的進出口總額快速回落,雖然仍處于紅燈區,但正在接近黃燈區。從統計數據看,今年前10個月全國進出口總值正在逼進10000億美元大關,達到9264.7億美元,同比增長35.8%。而10月份我國對外貿易繼續保持快速增長,當月進出口總值979.6億美元,同比增長28.8%。

    4、工業增加值增速繼續平穩回落。截至10月份,經季節調整后的工業增加值增速繼續回落,比上年同期增長15.9%,已經處于黃燈區的上沿(見圖5)。從統計數據看,10月份規模以上工業企業增加值同比增長15.7%,增幅比上半期回落2個百分點,但與7-9月份的增速相比基本穩定。從影響經濟增長的需求因素看,出口增速回落是一個重要的不利因素,而內需增長率缺乏上升的基礎,很難彌補出口增速下降的影響,因此工業增長速度的未來走勢轉向回落的可能性較大。

    5、工業企業產品銷售收入繼續較快增長,仍處于紅燈區。1-10月份,規模以上工業企業實現產品銷售收入149371億元,比上年同期增長32.5%。其中,國有及國有控股企業57261億元,增長26.8%。經過季節調整之后,規模以上工業企業產品銷售收入增速仍處于紅燈區。

    6、財政收入增速有所加快,經過季節調整仍在綠燈區。10月份財政收入2255億元,同比增長11.8%,比9月份增幅有所加快,但仍屬于較低的增長幅度；財政支出1917億元,同比增長13.9%,雖然比9月份增幅高出7.3個百分點。經過季節調整后的財政收入增速仍在綠燈區。1-10月份,全國財政收入22615億元(不含債務收入,下同),比上年同期增長24.6%；財政支出19062億元,比上年同期增長12.5%；財政收支相抵,收入大于支出3553億元。

    7、貸款增速回落趨勢繼續減緩,短期貸款、票據融資出現下降。貸款預警指標繼續下行,繼續處于淺藍燈區。10月末,人民幣貸款余額同比增長13.3%,增幅比上月末回落0.3個百分點,比上年同期低10個百分點。當月新增人民幣貸款256億元,同比少增331億元。前10個月累計新增人民幣貸款18195億元,僅完成年初預定目標的70%,比去年同期少增7028億元。盡管貸款少增的趨勢自9月份以來有所減緩,但貸款規模收縮的幅度仍然過大。

    8、M1增速下降幅度較大,M2增速下降幅度較小。貨幣供應量預警指標繼續下行,仍處于淺藍燈區。10月末,各層次貨幣供應量增速繼續減緩。廣義貨幣M2增速下降幅度較小,狹義貨幣M1增速下降幅度較大。10月末,M2余額同比增長13.5%,比上月末下降0.4個百分點,比去年同期低7.5個百分點。M1余額同比增長12.6%,比上月末下降1.1個百分點,比去年同期低7個百分點。流通中現金M0月末余額同比增長10%,比上月末下降2.1個百分點。當月現金凈回籠446億元,同比多回籠390億元。

    9、市場物價增幅繼續加快,進入黃燈區。10月份居民消費價格(CPI)比上年同期上漲4.3%,這一漲幅比9月份下降0.9個百分點；同時,10月份的價格水平與9月份持平,這一數據與9月份高達1.1%環比漲幅相比,差距非常大。10月份CPI同比漲幅出現明顯下降,主要是由食品價格漲幅下降造成的。

    10、電力生產增速下降,供給明顯不足。1-10月份,我國累計發電17430.92億千瓦小時,比去年同期增長15.0%；其中,10月份當月發電1844.31億千瓦小時,同比增長高達15.8%,與9月當月發電量11.8%的同比增幅有大幅提高。

    10月份當月發電量同比增幅大幅提高,一方面是10月份水電繼續保持良好態勢,當月發電量同比增幅達20.5%,比9月份提高0.1個百分點；另一方面更主要的是10月份火電裝機容量的迅速增加使火力發電出現大幅增長,同比增幅達15.2%,比9月份10.0%的同比增幅提高達5.2個百分點,由于火力發電占我國發電總量的大部,10月份火力發電較高的同比增幅推高了當月發電總量的增幅。

    金融與證券市場運行

    一、金融市場

    1、央行公開市場操作加大資金回籠力度。10月份的公開市場操作加大了資金回籠力度,共發行央行票據6期,其中3個月期的3期,發行總額為1100億元,1年期的3期,發行總額為880億；進行正回購3次(總計150億元),共回籠資金2130億元；扣除到期,央行在債券市場的公開市場操作凈回籠貨幣1560億元,比上月多回籠1320億元。

    2、拆借交易成交量下降明顯,拆借利率下行。10月份,信用拆借日均成交筆數比上月下降19.4%,比去年同期下降33.3%,日均成交量比上月下降22.9%,比去年同期下降59.8%,為自2002年9月份以來最低量。拆借利率延續了幾個月來震蕩下行的態勢,月初為2.328%,10月28日下行至2.133%,受央行加息的影響,10月29日拆借利率出現明顯反彈,最后報收于2.272%。

    3、債券質押式回購成交量減少,利率下行。10月份,債券質押式回購日均成交筆數比上月減少9.4%,比去年同期減少5%,日均成交量比上月減少14%,比去年同期減少34.5%。由于市場資金面較為寬松,回購利率穩步下行,受央行加息的影響,回購利率也出現了較明顯的反彈。

    4、債券買斷式回購成交量下降。10月份,買斷式回購日均成交筆數比上月下降8.8%,日均成交額比上月下降18.4%,絕大多數的市場成員進行買斷式回購的意愿明顯不足。在全部回購品種中,7天和1個月品種的交易量有所增加,其它品種均出現負增長。

    5、現券交易量減少,央行票據為交易主流。10月份,現券交易日均成交筆數比上月減少7.8%,比去年同期增加10.4%,日均成交額比上月減少5.7%,比去年同期減少20.6%。現券交易的短期化趨勢依然較為明顯,剩余期限小于1年的交易占全部交易量的63.84%。央行票據的交易量超過總量的60%。

    6、證券公司與城市商業銀行為主要的資金融入機構。10月份,銀行間市場機構融資格局變化不大,國有商業銀行仍是最大的資金融出方,城市商業銀行仍是最大的資金融入方。由于市場資金面比較寬松,機構之間的資金融通明顯減少。外資銀行的凈融入資金增幅最大,與上月相比接近80%。

    二、證券市場

    1、A股市場新股繼續停發,市場融資額大幅下降。10月份,A股新股繼續停發,同時沒有公司在A股市場增發股票,只有三家上市公司進行了配股發行,以及一家公司發行了可轉換債券,市場融資大幅下降。10月份三家公司配股總融資為4.69億元,一家公司發行可轉換債券融資8.83億元,因而A股市場總融資僅為13.52億元,比9月份62.63億元的A股市場總融資額大幅下降達78.4%。

    2、二級市場持續走低,個股分化進一步加劇。10月份大盤震蕩調整,市場重心不斷下移,上證綜指屢次試探千三大關。10月份上證綜指以1395.67點開盤后有所反彈,最高上摸1437點后即大幅下挫,最低下探至1289點,月末報收于1320點,與9月底收盤相比下跌達5.45%。數據顯示,10月底滬深兩市股票市價總值創出了今年以來月末收盤新低,為38741.88億元,比今年最高點的3月份減少11675.54億元,比上月減少2186.73億元；滬深兩市流通股市值為12231.59億元,比今年3月份減少3624.35億元,比上月減少675.38億元。

    3、政策利好頻傳,但效力趨弱。10月19日,央行發布《證券公司短期融資券管理辦法》,對符合條件的證券公司在銀行間債券市場向合格機構投資人發行短期融資券建立了制度化的監管合作框架。10月21日,中國證監會發布《關于證券公司開展集合資產管理業務有關問題的通知》。券商融資問題的突破為我國券商營造了一個寬松的融資環境。

    10月24日,保監會和證監會聯合發布了《保險機構投資者股票投資管理暫行辦法》,允許保險機構投資者在嚴格監管的前提下直接投資股票市場。保險資金直接入市對促進我國證券市場的持續穩定健康發展都具有重要意義。

    然而,盡管十月份股市政策暖風頻吹,但市場表現卻難如人意,市場重心不斷下移。并且,利好頻出的同時也有利空傳聞,一定程度上也抵消了利好的正面效應。

    4、央行加息對股票市場的負面影響有限。10月28日,央行決定從2004年10月29日起上調金融機構存貸款基準利率。央行此次加息的時機選擇出乎市場意料,但由于此次加息的幅度相對較小,并且即使央行有后續加息行為,其幅度也可能較為有限,因而對上市公司整體業績影響不大；而且,市場對加息也早有預期。

    未來趨勢與政策建議

    從近幾個月各種指數和指標的變化情況來看,在宏觀經濟回落的慣性作用下,綜合警情指數會下滑到綠燈區中部,這就意味著經濟增長速度和主要指標會回落到正常區間。因此,近期不宜出臺加大緊縮力度的措施,耐心觀察先行指數和相關指標的走勢,只有在先行指數和相關指標反彈勢頭較強的情況下,才有必要出臺加大緊縮力度的措施。

    1、適度調控投資增速,使國內需求保持一定的擴張勢頭。從目前情況來看,投資增速還處于高位,還有一定的下降空間。從短期來看,由于目前在建規模還比較大,投資增長的潛在動力還比較大,防反彈重于防下滑。但是,從近期外貿和匯率的變化情況來看,由于11月份以來美元持續貶值,帶動人民幣對歐元、日元等主要貨幣貶值,人民幣升值壓力有所增大。同時,從外貿情況來看,由于近兩個月進口增速相當于前一段時間明顯減慢,外貿順差迅速增加,如果這種狀況持續下去,也會對人民幣匯率構成壓力。從這個角度來看,在前期宏觀調控措施的作用下,投資增速已經在逐步下滑,此時不宜再明顯加大調控力度,以防投資增速下滑過快,造成國內需求擴張勢頭減弱力度過大,外貿順差繼續加大,對人民幣構成升值壓力。

    2、兼顧國內外平衡狀況,確定合理的價格調控目標。10月份,居民消費價格上漲幅度較之9月份明顯下降,年內這種下降勢頭將會繼續下去,12月份有可能下降到3%左右。關于明年的價格漲勢,目前經濟界分歧較大。樂觀者認為明年價格漲幅在2%-3%的區間內,另一部分人擔心今年石油等生產資料價格上漲的滯后影響顯現,價格漲幅有可能高于今年。目前人民幣存在升值壓力,升值壓力的變化不僅取決于名義匯率的變化,還取決于實際匯率的變化情況。而人民幣實際匯率的變化,會受到國內外價格水平變動幅度差異的影響。在人民幣兌美元匯率保持相對穩定的情況下,選擇一個既能使國內經濟運行能夠承受、又能使人民幣實際匯率升值壓力減輕的價格調控目標,是一個合理的選擇。我們認為,由于目前供求較為緊張的產品主要分布于煤電油運相關領域,價格調整的壓力較大,其中部分產品的價格屬于國家控制價格或國家指導價格,因此,除了運用貨幣政策影響價格走勢之外,國家還可以運用價格政策調控價格總水平的變化,這恰恰增強了國家調控價格的能力。國家可以通過調控相關產品的價格,使價格水平處于調控目標之內。

    3、貨幣政策的調控力度宜適度放松。從經過季節調整的狹義貨幣供應量 M1和貸款增速來看,都已經進入偏冷的淺藍燈區域。從貨幣對價格的影響來看,目前的貨幣供應量增速已經與出現通貨緊縮時期的貨幣供應量增速相近,如果這種狀況持續下去,經過一定的滯后期,將會對價格水平的變動產生影響,使得價格總水平的漲幅過低。這樣將會對人民幣實際匯率產生壓力。同時,人民幣供應量增速過低,企業資金緊張,本身也會助長企業將手中的外匯資金換取人民幣,加大人民幣匯率的壓力。根據年初中國人民銀行制定的調控目標,無論從貸款規模還是從貨幣供應量來看,都存在適度放松的余地,因而也是可行的。

    4、完善農民工的社會保障工作。2004年,"民工荒"一度對沿海地區的工業生產產生較大影響。究其原因,在于一些企業和地方政府制定的農民工工資標準偏低,忽視農民工的社會保障工作,加上農民務農收益提高,比較收益發生變化,民工大量流失。因此,應該把制定農民工最低工資標準,完善農民工的社會保障工作,確定合理的保障水平作為一項重要工作來抓,這樣既能夠保證農業生產的穩定增長,又能緩解"民工荒"問題。鑒于2005年農產品(資訊 行情 論壇)價格不大可能繼續大幅度上漲,妥善處理農民工待遇問題,也可以培育農民收入的增長點。