2004年面臨的主要市場挑戰(zhàn)

    銷售成本高 發(fā)行瓶頸難突破

    基金公司通過代銷方式銷售產(chǎn)品時，其成本的高低主要取決于代銷機(jī)構(gòu)與基金公司合作的成本高低。在以銀行、券商為主要銷售渠道的格局下，合作的焦點(diǎn)集 中于如何達(dá)到雙方利益的平衡點(diǎn)。在基金發(fā)行情況高漲的情況下，基金公司與代銷機(jī)構(gòu)之間形成了互惠互利的合作機(jī)制，從而降低了銷售成本。然而，面對2004年4月以后出現(xiàn)的基金發(fā)行瓶頸，基金公司的競爭加劇，為了爭奪有利的銷售渠道，各基金公司不斷向代銷機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)讓利益，使整個銷售體系成本居高不下，不利于整個行業(yè)、特別是新公司的發(fā)展。

    證券公司在2004年代理銷售基金的份額明顯上升。海富通收益增長首發(fā)中，證券公司的渠道包攬了近一半的代銷量，顯示出了前所未有的潛力。證券公司作為代銷渠道的優(yōu)勢也使得其對銷售回報產(chǎn)生了更高的要求。由于基金公司不具備交易所會員資格，必須通過券商的交易席位才能進(jìn)行交易。而受開放式基金規(guī)模的影響，需要多個券商的席位同時交易，所以必須對券商進(jìn)行分倉，由此便產(chǎn)生了券商的交易傭金。基金公司為了滿足交易量目標(biāo)，在行情低迷的時候盲目交易所帶來的傭金成本直接損害了投資者的利益。

    銀行在代銷的過程中由于缺乏專業(yè)人才，往往需要基金公司耗費(fèi)人力、物力對代銷人員進(jìn)行專業(yè)培訓(xùn)。另外在諸多原因的制約下，銀行代銷基金的動力不足，一部分銀行在2004年基金發(fā)行遭遇瓶頸的情況下都希望暫緩其代銷業(yè)務(wù)。

    分化加劇 三足鼎立格局將現(xiàn)

    目前成立的44家基金公司，經(jīng)營優(yōu)劣的差異日益明顯。

    從成立時間上看，在市場發(fā)展初期的老基金公司形成了穩(wěn)定的客戶基礎(chǔ)，獲得了一定的公信度，發(fā)展比較穩(wěn)固；而一部分新成立的基金公司由于受到市場的沖擊，首發(fā)規(guī)模的管理費(fèi)不足以彌補(bǔ)成本，公司還沒有樹立起自己的品牌。

    從股權(quán)的分布看，合資公司在研究能力、治理結(jié)構(gòu)以及產(chǎn)品的創(chuàng)新上具有比較優(yōu)勢，其海外經(jīng)驗為基金公司打破傳統(tǒng)經(jīng)營模式、適應(yīng)市場變化提供了借鑒。盡管不能過分高估合資公司吸收外方投資經(jīng)驗的可能性，但是從現(xiàn)實(shí)的表現(xiàn)看，一些合資公司的表現(xiàn)還是有過人之處的。另外，還有在基金規(guī)模、所推出的產(chǎn)品等方面都有較大的差異。通過上述比較可以看出，在經(jīng)過一段時間的發(fā)展后，基金行業(yè)內(nèi)的分化已經(jīng)開始。隨著商業(yè)銀行設(shè)立基金公司已經(jīng)開始進(jìn)入實(shí)質(zhì)性準(zhǔn)備階段，基金業(yè)的均衡格局將再次被打破，形成中資、合資以及商業(yè)銀行設(shè)立的基金公司三足鼎立的局面。

    規(guī)模擴(kuò)大與投資空間矛盾日重

    2004年基金規(guī)模的成倍擴(kuò)張并沒有伴隨市場投資空間的同步拓展。隨著保險資金以及企業(yè)年金的獲準(zhǔn)入市，機(jī)構(gòu)投資者的增多促使了基金規(guī)模的高速增長，然而投資品種的有限使得基金很難通過分散投資化解風(fēng)險，基金通過配置資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品優(yōu)化組合的作用得不到有效發(fā)揮。

    截止到2004年10月底，在已經(jīng)成立的154只基金中，開放式基金100只，封閉式基金54只。從基金產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)看，偏股型基金130只，占基金總數(shù)的84.4％；偏債型基金17只，占基金總數(shù)的11％；其余包括6只貨幣型基金以及一只ＬＯＦ5。這一統(tǒng)計結(jié)果說明目前基金公司的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一，由于債券型基金受到加息政策的影響，贖回較大，主要以股票投資為主，而做空機(jī)制以及避險工具的缺失又阻礙了衍生產(chǎn)品的發(fā)展。股票型基金的表現(xiàn)很大程度上由上市公司的表現(xiàn)決定，而我國資本市場上具有良好投資價值的上市公司資源有限。

    2004年三季度公布的投資組合中，144只基金共持有不重復(fù)的重倉股168支，重倉股中前40只重倉股的總市值已經(jīng)占到全部重倉股總市值的80％，重倉股持有集中度相當(dāng)高。基金公司產(chǎn)品的同質(zhì)化一方面引發(fā)了在銷售手段、價格等方面的惡性競爭；另一方面加劇了基金市場的系統(tǒng)性風(fēng)險。

    理財市場競爭加劇

    作為一種專業(yè)理財?shù)姆绞剑�公募基金由于受眾廣泛，投資服務(wù)專業(yè)化程度高，投資收益較穩(wěn)定，受到了公眾的信任，在理財市場上占據(jù)了一定優(yōu)勢地位。但是，隨著各類金融機(jī)構(gòu)在業(yè)務(wù)上的創(chuàng)新，保險公司推出了投資聯(lián)結(jié)險，信托投資公司推出了集合資金信托計劃等等，面對多方市場主體的競爭，基金的優(yōu)勢地位受到了挑戰(zhàn)。

    從變現(xiàn)能力上看，開放式基金無疑是最強(qiáng)的，而其他集合理財計劃的變現(xiàn)能力相對較弱。綜合諸多因素，并結(jié)合目前的市場環(huán)境以及法律保障程度，券商集合理財計劃成為了目前基金業(yè)在理財市場上最大的競爭者。2004年10月份，光大證券以試點(diǎn)身份向證監(jiān)會上報首只創(chuàng)新集合資產(chǎn)管理產(chǎn)品——光大陽光集合資產(chǎn)管理計劃劃更加激化了券商與基金之間在理財市場上的競爭。

    在光大證券的計劃中可以看出券商在試行辦法的指導(dǎo)下，其產(chǎn)品的設(shè)計自由度加大，更加符合投資者的需求。首先，試行辦法規(guī)定，券商可以自己認(rèn)購集合性受托產(chǎn)品中的一部分份額。這使得券商可以通過自有資金優(yōu)先承擔(dān)損失以改善理財產(chǎn)品的風(fēng)險結(jié)構(gòu)，間接為投資者實(shí)現(xiàn)了收益的保障，降低了客戶發(fā)生損失的可能性，這成為了目前券商與基金競爭理財業(yè)務(wù)中最大的優(yōu)勢之一。

    其次，由于辦法解除了對理財產(chǎn)品存續(xù)期的限制，使得券商集合理財產(chǎn)品進(jìn)一步向基金靠攏。

    另外，券商為了增加對投資者的吸引力，未來推出的集合資產(chǎn)管理計劃一般都會實(shí)行管理費(fèi)分段收費(fèi)模式。在擬推出的幾個理財計劃中，券商會限定優(yōu)先受益權(quán)，只有收益達(dá)到一定比例才收取管理費(fèi)或收益提成，并且設(shè)定了管理費(fèi)收費(fèi)上限，甚至還有券商會推出凈值低于面值就不收取管理費(fèi)的規(guī)定，這與基金公司慣常采用的統(tǒng)一費(fèi)率的傳統(tǒng)做法相比無疑具有更大的彈性空間，能更大程度激勵券商在產(chǎn)品的設(shè)計、運(yùn)作上不斷提高自身實(shí)力。

    所以，盡管在試點(diǎn)獲準(zhǔn)運(yùn)作的初期不可能有大規(guī)模券商推出集合理財產(chǎn)品，但是這一產(chǎn)品已經(jīng)受到了投資者的廣泛關(guān)注，隨著集合理財產(chǎn)品規(guī)模的擴(kuò)容和品種的豐富，可能會對基金產(chǎn)品的銷售形成新的壓力。

    封轉(zhuǎn)開式基金面臨風(fēng)險

    由于開放式基金的不斷推出以及Ａ股市場低迷對基金業(yè)績的影響，封閉式基金從2002年開始停滯不前，2004年繼續(xù)維持了54只封閉式基金，817億份的份額，沒有新發(fā)新的封閉式基金。從市場表現(xiàn)看，封閉式基金在二級市場的交易不活躍，投資人興趣減弱，折價率不斷攀升，流動性降低，持有人利益受到損害，封閉式基金不斷被邊緣化。針對這種情況，封閉式基金轉(zhuǎn)開放式基金成為了封閉式基金的出路。但是封閉式基金的資產(chǎn)規(guī)模較大，在轉(zhuǎn)換過程中面臨了種種風(fēng)險。

    首先，如果封閉式基金大規(guī)模轉(zhuǎn)為開放式，由于贖回壓力被迫變現(xiàn)資產(chǎn)對整個市場將造成很大的沖擊，特別是目前基金集中持股比例較高，所形成的核心資產(chǎn)如果大規(guī)模變現(xiàn)將使股票市場受到?jīng)_擊。由于保險資金已經(jīng)在近期獲準(zhǔn)入市，封閉式基金的大幅折價對于以被動投資為主的保險公司來說會損害其自身利益，如果大筆保險資金進(jìn)行贖回，將造成封閉式基金價格的更大波動。

    其次，由于封閉式基金與開放式基金的定價機(jī)制不同，當(dāng)封閉式基金預(yù)備轉(zhuǎn)為開放式時，必然會有一批市場的短線投資者加入到封閉式基金的投資隊伍中，封閉式基金市場因此會出現(xiàn)非正常波動的行情。短期投資者的投資炒作，可能對轉(zhuǎn)換后的開放式基金與長期投資者的利益產(chǎn)生很大的影響。盡管已經(jīng)推出的ＬＯＦ為基金從封閉式向開放式的轉(zhuǎn)換提供了低成本的渠道，但只是降低了封閉式基金大幅折價的可能。ＬＯＦ提供的套利機(jī)會在現(xiàn)有清算制度下存在風(fēng)險，更需要由專業(yè)的風(fēng)險管理機(jī)構(gòu)來進(jìn)行運(yùn)作才更便于控制風(fēng)險。

    所以，在封閉式向開放式基金轉(zhuǎn)換的巨大壓力下，風(fēng)險不容小視。另外，由于基金法的出臺，對于轉(zhuǎn)換基金運(yùn)作方式提出了明確的要求，例如必須召開基金持有人大會，表明了監(jiān)管層在“封轉(zhuǎn)開”問題上的小心謹(jǐn)慎。

    稅收政策支持亟待到位

    基金的稅收政策是指基金發(fā)行、交易、投資及其轉(zhuǎn)移等環(huán)節(jié)應(yīng)稅的稅種政策及每一稅種的稅率結(jié)構(gòu)政策的總稱。合理的稅收政策對于推動基金市場的發(fā)展起到了至關(guān)重要的作用。具體來說，稅收政策的有效實(shí)施能夠保護(hù)中小投資者的利益，維護(hù)市場的穩(wěn)定，促進(jìn)基金產(chǎn)品的創(chuàng)新。美國基金市場自七十年代以來的飛速發(fā)展，一定程度上得益于美國政府對所得稅的及時調(diào)整。例如對投資于債券基金、社保基金、貨幣市場基金等品種的投資者都實(shí)行免稅、減稅或延期課稅等鼓勵措施。

    我國對基金已經(jīng)實(shí)施了一些稅收優(yōu)惠，如投資者買賣基金暫免證印花稅、基金分紅收入暫免征個人所得稅、企業(yè)所得說等等。這些措施對引導(dǎo)儲蓄資金流向基金市場、優(yōu)化金融結(jié)構(gòu)發(fā)揮了積極的作用。但是在基金市場不斷創(chuàng)新、市場環(huán)境日益變化的情況下，基金的稅收政策明顯落后于基金業(yè)的發(fā)展速度，制約了基金的發(fā)展水平。

    首先，稅收優(yōu)惠規(guī)則制定過于籠統(tǒng)和寬泛�煂μ囟�領(lǐng)域的引導(dǎo)性不強(qiáng)�熖貏e是沒有著眼于建立基金市場發(fā)展的穩(wěn)定資金補(bǔ)充渠道這個大的方向�熞蚨鴮μ囟ㄙY金引入的作用不明顯。具體來說�熤袊鴮ι绫；�金、養(yǎng)老基金、企業(yè)年金等特定的資金缺乏明確的免稅優(yōu)惠�煙o法像美國等成熟市場上的個人退休投資基金或者教育儲蓄投資基金那樣投入于投資基金領(lǐng)域。

    其次，在2004年6月1日起正式施行的《證券投資基金法》中沒有涉及到相關(guān)稅收政策的調(diào)整，目前基金業(yè)的稅收政策缺乏全行業(yè)統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，各地對稅收政策執(zhí)行的力度也不一致，造成了基金市場區(qū)域格局的分化，不利于基金業(yè)在市場區(qū)域上的拓展。

    我國基金業(yè)目前迫切需要稅收政策的激勵，一方面基金管理公司需要優(yōu)惠的稅收政策降低成本；另一方面，產(chǎn)品創(chuàng)新的深化需要稅收政策予以鼓勵。借鑒發(fā)達(dá)國家成熟市場的經(jīng)驗，通過清晰的稅收優(yōu)惠政策，為基金市場形成穩(wěn)定的資金補(bǔ)充渠道，也為投資者提供穩(wěn)定的投資渠道。例如，對于社會保障資金、企業(yè)年金、個人退休投資計劃等要制定清晰的免稅政策。此外，面對市場的激烈競爭，需要針對投資公司制定規(guī)則明確、標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)一的稅收政策保證競爭的公平，也有利于基金市場區(qū)域的進(jìn)一步拓展。具體的規(guī)則應(yīng)該涵蓋基金運(yùn)作的每一個環(huán)節(jié)，避免重復(fù)征稅，實(shí)行源頭控制，通過合理的稅率水平推動基金產(chǎn)品的創(chuàng)新，保護(hù)中小投資者的利益。

    2005年基金業(yè)的發(fā)展趨勢

    2005年是基金業(yè)在我國發(fā)展的第八年，在經(jīng)歷了2004年市場規(guī)模的高速擴(kuò)容后，基金業(yè)將向多元化方向發(fā)展，在整個行業(yè)保持快速發(fā)展的同時，行業(yè)內(nèi)部的重新定位會日益明顯。

    基金公司著眼于提高產(chǎn)品創(chuàng)新能力、提升專業(yè)理財?shù)乃�平，努力打造自身品牌。面對市場的逐步開放，基金業(yè)將借鑒國外成熟市場的經(jīng)驗，加強(qiáng)風(fēng)險管理，完善治理結(jié)構(gòu)，在證券市場將繼續(xù)居于主導(dǎo)性的機(jī)構(gòu)投資者地位。

    行業(yè)內(nèi)部分化趨于明顯

    發(fā)起人的多元化

    隨著商業(yè)銀行設(shè)立基金公司出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性進(jìn)展，基金業(yè)在2005年將形成中資基金公司、合資基金公司以及商業(yè)銀行設(shè)立基金公司三足鼎立的市場格局。

    商業(yè)銀行在對貨幣市場工具進(jìn)行投資時具有優(yōu)勢，并且可以通過這塊業(yè)務(wù)來調(diào)整存貸款和中間業(yè)務(wù)比例。除此之外，銀行在未來發(fā)展客戶方面也有一定優(yōu)勢，當(dāng)前值得注意的問題是如何在運(yùn)作過程的各個環(huán)節(jié)設(shè)置防火強(qiáng)，有效降低銀行傳統(tǒng)業(yè)務(wù)與基金業(yè)務(wù)之間發(fā)生不當(dāng)關(guān)聯(lián)交易的可能性。基金公司面臨商業(yè)銀行的競爭，應(yīng)該注重發(fā)揮其專業(yè)理財?shù)膬?yōu)勢地位，在業(yè)績、管理、品牌等方面下工夫，培養(yǎng)核心競爭力。

    業(yè)務(wù)品種多元化

    隨著我國養(yǎng)老保障體系的不斷完善，企業(yè)年金作為該體系的三大支柱之一，也將進(jìn)入資本市場。《企業(yè)年金基金管理試行辦法》已于2004年5月1日實(shí)施�熢撧k法允許基金管理公司參與企業(yè)年金的管理。基金管理公司作為專業(yè)投資管理機(jī)構(gòu)�熅哂歇�(dú)特的制度優(yōu)勢。目前各大基金公司已經(jīng)進(jìn)行了積極的業(yè)務(wù)準(zhǔn)備和前期投入，為爭取獲準(zhǔn)開展企業(yè)年金業(yè)務(wù)，此外�熡嘘P(guān)部門還應(yīng)借鑒國際經(jīng)驗�熢试S基金管理公司推出針對個人退休帳戶管理的基金品種。在未來的一年，基金公司必將在促進(jìn)養(yǎng)老保障體系的建立和完善中發(fā)揮更大的作用。

    除此之外，基金公司將有望在未來開展特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，目前監(jiān)管層正在加緊制定相關(guān)條例。目前初步確定的基金特定資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)主要包括三種方式：特定基金資產(chǎn)管理、信托型單獨(dú)賬戶資產(chǎn)管理和委托代理型單獨(dú)賬戶資產(chǎn)管理。

    由于ＱＦＩＩ的實(shí)施，大批海外投資者進(jìn)入中國市場，他們迫切需要獲得有關(guān)中國市場環(huán)境、發(fā)展水平、投資方向等方面的信息。基于這種需要，基金公司憑借自己專業(yè)的理財能力以及對市場的深入了解，可以充當(dāng)海外投資者的投資顧問，在提供咨詢幫助的過程中，還可以通過溝通與合作，進(jìn)一步拓寬客戶基礎(chǔ)。

    銷售渠道多元化

    ＬＯＦ方案的主要功能是在保持現(xiàn)行開放式基金運(yùn)作模式不變的基礎(chǔ)上，增加交易所發(fā)行和交易的渠道。充分利用證券交易所現(xiàn)有的技術(shù)系統(tǒng)和結(jié)算系統(tǒng)，為中小投資者和基金公司服務(wù)，目前占主流的銀行、券商銷售基金方式，主要采用現(xiàn)場形式，而ＬＯＦ基本采用非現(xiàn)場形式，與買賣股票一樣，電話、網(wǎng)上委托、營業(yè)部下單等，所以ＬＯＦ的推出拓展了基金的銷售渠道，方便了投資者進(jìn)行認(rèn)購，同時節(jié)省了成本。

    此外，中國郵政儲蓄正待機(jī)進(jìn)入開放式基金銷售業(yè)務(wù)市場。截至2004年6月，中國郵政儲蓄余額已逾1萬億元，郵政儲蓄急需解決的問題就是尋找最佳的投資渠道，以確保一定的收益。而基金成為了郵政儲蓄資金的選擇之一，目前開放式基金銷售的功能接口已被設(shè)置在國家郵政儲匯局開發(fā)的新版郵政儲蓄卡（又稱綠卡）業(yè)務(wù)系統(tǒng)中，郵政儲蓄成為基金的又一銷售渠道指日可待。

    基金公司走向差異化經(jīng)營

    首先，從產(chǎn)品的設(shè)計上看，由2004年發(fā)行的貨幣市場基金和保本基金可以看出，其貼近投資者需求的特性促使了市場上的熱銷。所以，差異化的產(chǎn)品設(shè)計應(yīng)該體現(xiàn)營銷導(dǎo)向性（Ｍａｒｋｅｔｉｎｇ Ｏｒｉｅｎｔａｔｉｏｎ）為核心，即對特定投資者量身定做產(chǎn)品。目前基金公司已經(jīng)有望推出特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，這也為基金公司產(chǎn)品的差異化掃清了障礙。

    其次，從服務(wù)的水平上看，基金公司現(xiàn)在也越來越注重推出特色化服務(wù)，從而發(fā)揮品牌效應(yīng)。通過持續(xù)性營銷贏得客戶的信賴。

    管理趨向精細(xì)化發(fā)展

    由于大批機(jī)構(gòu)投資者，諸如企業(yè)年金、保險資金在2005年將大舉進(jìn)入資本市場，為了爭奪有利的客戶資源獲得業(yè)務(wù)范圍的拓展，基金公司的管理將向精細(xì)化進(jìn)一步發(fā)展。精細(xì)化管理體現(xiàn)了現(xiàn)代管理的理念，主要是通過了解客戶，制定精細(xì)化管理策略；然后通過數(shù)據(jù)分析和挖掘技術(shù)提取信息將客戶的原始數(shù)據(jù)進(jìn)行清理、整合和儲存；最后利用分析結(jié)果進(jìn)行自動化加智能化的生產(chǎn)，從而提高效率降低成本。這里的“精”強(qiáng)調(diào)精確的市場定位，而“細(xì)”側(cè)重于細(xì)化的管理，不斷改進(jìn)。

    基金公司在進(jìn)行精細(xì)化管理過程中最強(qiáng)調(diào)的是以客戶為中心，其中最有代表性的是通過客戶關(guān)系管理�摚茫遥停斣O(shè)計產(chǎn)品以滿足客戶需求。以期通過高水平的投資管理帶來客戶價值的最大化，從而最終實(shí)現(xiàn)基金公司價值的最大化。精細(xì)化管理不但是基金業(yè)，也是所有金融機(jī)構(gòu)未來的發(fā)展方向。

    步伐緊趨國際化發(fā)展

    從發(fā)展趨勢上看，基金業(yè)正隨著市場的不斷開放，向國際化方向發(fā)展。已經(jīng)成立的幾家中外合資基金公司在2004年已經(jīng)表現(xiàn)出了較好的發(fā)展勢頭，外方股東為基金公司的業(yè)務(wù)開展提供了積極的借鑒參考，使其無論在產(chǎn)品線的布局還是運(yùn)作方式上都逐步向國際水平靠攏。

    此外，隨著ＱＤＩＩ推出的呼聲越來越高，其對基金業(yè)的發(fā)展也產(chǎn)生了一定影響。由于Ｈ股市場和Ａ股市場的總體市盈率差異，兩個市場的逐步接軌，在股權(quán)分置等制度缺陷尚未解決的背景下，可能會帶來一系列估值方式的沖突。這就需要基金經(jīng)理不僅應(yīng)當(dāng)以全球化的戰(zhàn)略眼光進(jìn)行資產(chǎn)配置，更要關(guān)注中國的市場特定的制度結(jié)構(gòu)及其對估值水平的影響。

    （國務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所 巴曙松 中央財經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院 賈蓓/）