債券市場當前整體收益率水平基本已經接近4月底的最高點。未來債市是否將出現轉機呢？筆者認為收益率水平雖已處于高位，但并不能說明市場調整已經到位，未來債券市場趨勢仍將受制于央行利率政策，并將與物價運行趨勢、重點原材料價格變化和銀行存貸款情況息息相關。

    收益率修正屬正�；貧w

    自上周開始以7年期基準券為主的中期券價格開始大幅調整，到本周二調整幅度達到了13ｂｐ。導致這次中期券調整的主要原因是：首先7年期國債新券發行，對本來脆弱的市場產生壓力，對市場承接能力和承接意愿都是一種考驗，客觀上對二級市場老券產生一定風險，出于對短期風險的規避考慮，部分投資人會選擇短期賣出和觀望的態度，因此會打壓老券；其次，從歷史情況看，在弱勢環境下，新券發行對老券都有一定負面影響，會形成一級市場引導二級市場的價格變動模式；第三、7年期債本身調整不充分，從收益率曲線形態看，5到20年段利差過小，存在巨大的調整壓力，收益率修正應該屬于正常回歸。

    雖然新券410周三實際發行利率為4.86％，大大低于市場預期，當日二級市場7年期券也出現了較大反彈。但是光從這些情況就得出7年期券調整已經到位，或者說市場主力資金已經對當前收益率水平達成認可是不全面的。我們認為7年期收益率的調整還將繼續，二級市場反彈并不符合基本面。主要的理由是：其一、宏觀基本面情況并沒有發生明顯變化，市場升息預期仍較強，因此不支持市場出現系統性、持續性反彈；其二、7年期券在當前收益率水平對升息的抵御能力遠不如短期券和央票；其三從新債中標情況看，7年期新券的主要需求方是以銀行和保險為主的長期資金。這部分資金的特點是：1、在升息周期中，長期資金相對處于有利位置，有成本記賬的優勢，不怕短期虧損，追求的是長期相對高回報。2、短期資金需要尋找投資渠道，或者有長期資產匹配的需求，導致必須在一定時期內進行投資，投資時點的選擇是相對的，即選擇在一段時間內取得相對高收益率的時點，但又受到各種制約，如債券發行時間、品種是否合適等等。因此這部分資金并不會等待債券市場徹底轉好后一次性進行投資，而是見低漸買，通過資產匹配和梯形配置的策略來取得相對高的長期回報，同時又控制整體風險。3、長期資金的業績考核標準與短期資金也不相同，對短期業績考核的壓力不如短期資金大。

    符合長期資金利益

    我們認為長期資金對宏觀基本面的判斷并沒有發生變化，二級市場收益率走高符合這部分資金的長期利益，而7年期一級市場中標利率低于預期只是短期資金配置的迫切性導致的，并不能說明長期資金對當前7年期利率水平已經認同，更不能得出長期資金想做高市場的結論。 從二級市場交易情況看，7年期基準券407雖然走高，但是成交量只有280萬，并不能說明投資人對當前收益率水平已經達成共識。另外，資金面的寬裕并不支持中期債反彈，雖然當前資金面較寬松，但是由于升息預期強烈，出于風險控制目的，投資人并不會貿然投入中長期債。雖然中長期債供給會對長期資金的行為產生影響，但是7年期是主推品種，明年不會有稀缺性。最后，臨近年底市場風險在增加，一方面11月、12月宏觀數據雖可能有轉機，但更多是風險，另外今年是資本市場較凄慘之年，當前部分券商機構處于風雨飄搖，很可能再次出現國債拍賣事件對市場產生沖擊。

    綜合以上分析，我們認為短期投資人應該考慮到自身投資特點和風險承受能力，不能盲目以長期實力機構作為自身投資行為的參照。建議應該理性看待當前市場，對于中長期債不可抱有過多幻想，投資策略上應該嚴格控制風險，壓縮久期。品種上還是應該以3年短期債、央票和浮息債為主，可以在3年以內債券間進行階段性調整，并結合息差交易、利差交易甚至是開放式回購等多種交易方式來提高收益。