近幾年的股市一直積弱不振,上證指數從高點2200點附近回落已經超過三年,尤其是從2002年1月至今指數基本面上一直處于1300-1700點的區間內徘徊,完全是一種弱勢整理的狀態。而同期上市公司的業績隨著我國宏觀經濟的發展不斷增長,這就形成了股價與業績的背離運行。大多數投資者對這種矛盾的情況難以理解。同時管理層為了改變股市的不佳現狀不斷出臺利好政策。特別是今年9月以來,以國九條為主導的各項新政推出的密集程度前所未有,可以說政策面暖風頻吹。但市場并不領情,仍然處于底部膠著的狀態。

    對于這種現象,我們的理解是國內股市正處于機構大換手的時代,目前指數的箱形震蕩的背后實質是新資金逐步入市、舊資金不斷撤離的過程。眾所周知,股市永遠是大資金叱咤風云的場所,中小投資者由于資金量分散造成的決策不統一,使其只能被動跟隨。因此研判市場的主流資金主要是研究機構投資者的動向。

    國內股市2001年以來的主要機構投資者是券商和私募資金,而它們的資金來源又是以銀行貸款、短期拆借資金和非法融資為主。此類資金特點一是高息,二是短期,這就決定了券商和私募基金根本不可能通過長期投資獲得合理的回報。只可能追逐短期內的暴利,最好的手段就是做莊。所以當時國內股市幾乎無股不莊,形成平均市盈率高企的股市泡沫。但泡沫總有破裂的一天,隨著指數的大幅下挫,大小莊家不論是券商還是私募基金都陷入了前所未有的困境,近期不斷出現的券商危機就是困境的體現。同時這幾年市場監管越來越嚴厲,因此這部分資金中的大部分會逐步撤離股市。

    而近幾年管理層大力推動以公募基金為首的新機構投資群體的發展,不論是基金公司還是社保、保險公司,它們的資金來源都是向社會公眾募集的。其特點一是低息,二是長期,這就使它們能夠對上市公司進行長期投資,能夠通過分紅的手段來享受長期收益。同時在嚴格加強的監管下,新機構必然選擇分期投資,拋棄過去的做莊模式。雖然現有一部分藍籌股也出現數十家基金集中持股的現象,但這與過去一、兩家機構高度控股的模式是有區別的。因為數十家基金的意愿是很難長期統一的,所以集中持股的依據必須是上市公司良好的基本面,這與過去僅憑資金實力的純粹做莊是有明顯進步的。由此可見新一代機構投資者對證券市場的穩定作用大大加強,這從某種程度上改變了國內股市前十年的大起大落格局。由于近兩年合規資金的總量快速增長,市場份額不斷提高,我們認為未來幾年國內股市的主流資金將轉變為以基金、保險公司、外資為主的合規資金,而其它的游資和私募資金則成為外圍資金。兩類資金選擇的投資品種完全不同,由于主流資金意在長線投資,所以可能許多大盤藍籌股的短期漲幅并太大,反而是短線游資操作的品種會出現劇烈而又快速的上下波動。但以一年的累積漲幅計算,我們已經發現中集集團(資訊 行情 論壇)、上海機場(資訊 行情 論壇)、貴州茅臺(資訊 行情 論壇)等慢牛股占據了年度漲幅的前列,同樣大部分大盤藍籌股的走勢明顯強于指數,形成了所謂二八現象。這說明優質低市盈率的大盤藍籌股將成為指數的穩定器。不過現階段指數仍在低位整理,表明優質股的上漲并沒有完全抵消劣質股的下跌,即新舊機構的換手過程還沒有結束。這種過程不可能在一夕間完成,需要相當長的時間,目前新資金入市的速度似乎短期內還趕不上舊資金的撤離速度。券商違規國債回購以及委托理財業務的清理就影響到三四千億的資金規模,加上私募資金的大撤退,這些僅靠目前總資產三千億的基金難以抵消。所以進一步加快社保基金、保險資金及QFII等合規資金的入市進度成了管理層的新措施。

    截至今年三季度基金總資產已超過3000億元,其中今年新發基金接近1500億元。以目前較低的發行速度,未來一年內新發基金一千億是毫無困難的,加上社保基金新增的200億投資額度、保險公司直接入市的500億額度和QFII的幾十億美元。一年以后新機構的合規資金總量有望達到5000億水平。這對目前滬深股市流通總值1.2萬億的市場就會產生舉足輕重的影響力。而且滬深股市中適合長期投資的優質上市公司并不多,雖然它們多是一些大市值的股票,但總量不超過流通總市值的一半。新資金將重點投資這不到6千億的流通市值,相信即使5000億合規資金持股比例維持60%的保守水平,也足以穩定住這些優質上市公司的股價。到那時新機構真正取代了舊資金成為市場的主導力量,而大盤才有可能結束幾年來的弱勢整理狀態。

    因此我們判斷,由于新、舊機構資金換手所造成的大盤整理還將持續一段時間,最晚到明年年底整個市場有望向上走出1300-1700點的大箱體范圍。當然如果未來一段時間內新股的供給速度明顯減緩,而合規資金的入市節奏加快的話,滬深股市也可能提前走出困境。這一點從九月份暫停新股發行之后大盤明顯走強就可以看出。相信隨著暫停新股發行的時間延長以及合規資金不斷的流入股市,指數的強勢特征會逐步顯現。