從8月份以來(lái)，新股發(fā)行一直處于真空期。而在風(fēng)風(fēng)火火征求一段時(shí)間意見(jiàn)后，詢價(jià)制也石沉大海。

    而另一邊，中石油、華夏銀行(資訊 行情 論壇)、交通銀行等一批公司在排隊(duì)等待融資。

    新股發(fā)行的大門到底什么時(shí)候打開(kāi)？相關(guān)融資政策有沒(méi)有變化？是投資者近期關(guān)注的焦點(diǎn)。

    近日，記者從權(quán)威人士了解到，《關(guān)于首次公開(kāi)發(fā)行股票試行詢價(jià)制度若干問(wèn)題的通知》(下稱《通知》)已獲國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，將于近期公布。市場(chǎng)人士猜測(cè)，證監(jiān)會(huì)將挑選3家企業(yè)作為第一批推行詢價(jià)制的試點(diǎn)企業(yè)，大、中、小盤的企業(yè)各選一家，具有戰(zhàn)略地位的中石油可能是其中之一。而同時(shí)，另外一部匯集新股、配股、增發(fā)、可轉(zhuǎn)債與定向發(fā)行五種融資方式的《上市公司證券發(fā)行管理辦法》（下稱《管理辦法》）草案也進(jìn)入了緊鑼密鼓的最后修訂過(guò)程中，目前已送交主席辦公會(huì)。一些媒體報(bào)道，《管理辦法》將與上述《通知》一并頒布，IPO與再融資也將同步恢復(fù)。但據(jù)記者了解的情況來(lái)看，這種可能性不大。

    據(jù)內(nèi)部人士透露，證監(jiān)會(huì)已通過(guò)口頭方式向各大投行下達(dá)通知，今年的再融資項(xiàng)目已停止受理，而按照慣例，明年新的再融資項(xiàng)目一般需要在上市公司年報(bào)披露后方可向監(jiān)管部門報(bào)送，而今年剩余再融資項(xiàng)目的實(shí)施考慮到目前市場(chǎng)的運(yùn)行情況，也很難同新股恢復(fù)發(fā)行同時(shí)開(kāi)啟。因此，在市場(chǎng)容量有限的情況下，《管理辦法》的正式頒布會(huì)讓位于《通知》，很可能推延到明年春節(jié)后。而一旦生效，原先的《上市公司新股發(fā)行管理辦法》、《關(guān)于上市公司增發(fā)新股有關(guān)條件的通知》、《可轉(zhuǎn)換債券管理暫行辦法》等6套制度同時(shí)廢止。

    遏止非理性融資

    《管理辦法》其實(shí)早在三周前就向有關(guān)部門征求意見(jiàn)。業(yè)界人士普遍認(rèn)為，該草案濃縮了近年來(lái)證券發(fā)行實(shí)踐的寶貴經(jīng)驗(yàn)，是具有實(shí)際意義的、突破性的制度，它將在進(jìn)一步增強(qiáng)流通股股東利益保護(hù)的基礎(chǔ)上，遏止上市公司惡意圈錢，同時(shí)也鼓勵(lì)優(yōu)質(zhì)的企業(yè)再融資。

    比較新老辦法的異同，記者發(fā)現(xiàn)，新辦法在上市公司融資的條件更嚴(yán)格了，對(duì)券商的要求也更嚴(yán)了。如《管理辦法》規(guī)定，“上市公司前次發(fā)行的證券上市當(dāng)年累計(jì)50％以上募集資金的用途與承諾不符，或主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)比上年下滑50％以上的，主承銷商的信用分?jǐn)?shù)將會(huì)被扣減。”該款其實(shí)是主承銷商回訪報(bào)告中的要求，這次明確加入管理辦法，使得規(guī)定更全面，杜絕原本上市公司內(nèi)部盛行的“多報(bào)項(xiàng)目多融資”的僥幸心理，迫使他們尋找真正的好項(xiàng)目。

    還有些規(guī)定則是將以前由證監(jiān)會(huì)內(nèi)部掌握的發(fā)行審核標(biāo)準(zhǔn)“外化”，如“發(fā)行人最近一期財(cái)務(wù)報(bào)告顯示的貨幣資金投資于有價(jià)證券的長(zhǎng)期投資和短期投資、委托理財(cái)合計(jì)不超過(guò)本次募集資金的40％，金融類上市公司除外”。這樣清晰化定義便于規(guī)則透明化，向市場(chǎng)傳達(dá)一個(gè)鮮明的信號(hào)：監(jiān)管層不鼓勵(lì)發(fā)行人利用閑置資金去作風(fēng)險(xiǎn)較高的委托理財(cái)，發(fā)行人必須專注于主業(yè)才能再融資。

    《管理辦法》還針對(duì)以前不夠嚴(yán)謹(jǐn)?shù)臈l例進(jìn)行了規(guī)范，如“重大重組公司重組完成后首次申請(qǐng)發(fā)行證券的，據(jù)重大資產(chǎn)重組至少已滿一個(gè)完整的會(huì)計(jì)年度”。而過(guò)去的該條款設(shè)置了很多例外事項(xiàng)，此次對(duì)條款進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理，有利于遏止那些期望走特殊捷徑而豁免的資產(chǎn)重組方的融資要求。

    還有“上市公司申請(qǐng)?jiān)霭l(fā)的，應(yīng)在相應(yīng)募集說(shuō)明書中披露盈利預(yù)測(cè)”，而以往這只是選擇項(xiàng)，這次改為必要項(xiàng)，將要求硬化，迫使上市公司謹(jǐn)慎融資，把錢真正用在“刀刃”上。

    在全面遏止上市公司非理性的融資要求的同時(shí)，該辦法同時(shí)也對(duì)上市公司合理融資“網(wǎng)開(kāi)一面”。

    以前的規(guī)定要求再融資的時(shí)間間隔為一個(gè)會(huì)計(jì)年度，現(xiàn)在改為“距離前次發(fā)行證券已滿12個(gè)月。”中關(guān)村證券的某研究員舉例說(shuō)，若一家公司在某年的一月發(fā)行股票，那它經(jīng)歷一個(gè)完整會(huì)計(jì)年度，必須等到后年才能再融資，而按新辦法，公司第二年就有資格了。

    不僅再融資的時(shí)間間隔縮短了，而且再融資的一些條件也大大放松了。如對(duì)配股的發(fā)行，就取消了盈利的限制。上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債凈資產(chǎn)收益率由10％降低為6％。“盈利條件的取消，使得那些有著良好投資項(xiàng)目前景的公司不至于因現(xiàn)在條件不好而將來(lái)也‘少收三五斗’”，東方證券的投行人士評(píng)論到。

    而另一方面，重視與現(xiàn)有法律法規(guī)的銜接也更突出了該辦法的權(quán)威性，如“本次可轉(zhuǎn)債發(fā)行后，累計(jì)債券余額不超過(guò)發(fā)行前一年末凈資產(chǎn)額的40％”，而以前是80％，這樣可以與《公司法》更好的銜接——《公司法》中有“累計(jì)債券余額不超過(guò)凈資產(chǎn)額的40％”的規(guī)定。

    定向發(fā)行浮出水面

    此外，《管理辦法》還對(duì)那些優(yōu)質(zhì)的大型上市公司另開(kāi)了融資的“綠色通道”——定向發(fā)行， “上市公司定向增發(fā)，最近一年末凈資產(chǎn)不低于10億，且最近12個(gè)月平均流通市值不低于20億；定向發(fā)行對(duì)象為基金、證券公司或注冊(cè)資本為1億以上的其他法人，且發(fā)行對(duì)象不超過(guò)10家。發(fā)行定價(jià)的股價(jià)自發(fā)行結(jié)束之日起至少6個(gè)月后才可上市。”“有了向機(jī)構(gòu)投資者定向發(fā)行的機(jī)制，優(yōu)質(zhì)大型企業(yè)的融資將更便利”，國(guó)泰君安的某投行人士談道，“而且，由于定向發(fā)行條款中并沒(méi)有規(guī)定不可以用實(shí)物資產(chǎn)、股權(quán)資產(chǎn)認(rèn)購(gòu)上市公司股份，這將有力促進(jìn)并購(gòu)模式的成熟和發(fā)展，便利大型公司之間的戰(zhàn)略重組。”

    定向發(fā)行將有利于減輕大盤壓力，消除投資者普遍對(duì)大盤股發(fā)行報(bào)有的恐懼心理，也符合最近高層定下的發(fā)行原則——一次發(fā)行，多次上市。此外，在定向發(fā)行的具體環(huán)節(jié)方面，《管理辦法》也特別注重對(duì)公眾投資者利益的保護(hù)，如規(guī)定定向發(fā)行的股票價(jià)格不低于定向招股說(shuō)明書摘要公告前5個(gè)交易日和前一個(gè)交易日該股票的加權(quán)平均價(jià)中之較高者，這其實(shí)說(shuō)明,戰(zhàn)略投資者是以接近市價(jià)的價(jià)格獲得上市公司股票,從而使他們與小股東的持股成本處于較公平地位,有利于保護(hù)中小股東利益；再如《管理辦法》規(guī)定定向發(fā)行募集資金不得用于收購(gòu)關(guān)聯(lián)股東的資產(chǎn)，銀河證券的某投行人士認(rèn)為，這一招將有利于遏止大股東利用定向發(fā)行實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)套現(xiàn)，完成變相的國(guó)有股部分減持。按照這一新規(guī)定，寶鋼股份(資訊 行情 論壇)（600019）的整體上市計(jì)劃也可能擱淺。

    對(duì)接類別表決

    新的《管理辦法》在促進(jìn)資本市場(chǎng)融資功能發(fā)展的同時(shí)，也更加重視投資者利益的維護(hù)，從證券發(fā)行的數(shù)量、價(jià)格、方式、程序、事后救濟(jì)等多方面制定了詳盡的措施保護(hù)流通股股東的利益。

    數(shù)量上，上市公司單次證券發(fā)行的金額明顯縮小。如“上市公司增發(fā)募集資金不得超過(guò)上年度末凈資產(chǎn)額的50％”，這將比原來(lái)的融資額降低了一半，原先可以融資到上年度末凈資產(chǎn)額的100％。價(jià)格上，也充分重視了流通股利益的維護(hù)。如“增發(fā)價(jià)格不低于股權(quán)登記日前五個(gè)交易日和前一個(gè)交易日公司股票加權(quán)平均價(jià)中較高者的90％”，“而以前對(duì)此的規(guī)定是85％，這次行政性提高增發(fā)價(jià)格的底線，是對(duì)前期不少上市公司增發(fā)價(jià)格過(guò)低而過(guò)分侵害原有流通股利益的糾正。”中關(guān)村證券的投行人士稱。

    發(fā)行程序方面，《管理辦法》通過(guò)修正現(xiàn)有股東大會(huì)、董事會(huì)決議的權(quán)利安排更好地保護(hù)了廣大投資者的權(quán)益，如“須對(duì)發(fā)行規(guī)模、向原股東配售的安排、募集資金用途、轉(zhuǎn)股價(jià)格的確定及調(diào)整原則、轉(zhuǎn)股價(jià)格修正等事項(xiàng)做出具體安排，不得授權(quán)董事會(huì)決定，只能通過(guò)股東大會(huì)表決”。這明顯是針對(duì)近年來(lái)一些公司的董事會(huì)為了促進(jìn)轉(zhuǎn)股，隨意調(diào)整轉(zhuǎn)股價(jià)格行為而損害現(xiàn)有股東權(quán)益的遏制。

    同時(shí)，《管理辦法》還多次引入了類別股東表決機(jī)制以增強(qiáng)流通股股東在股東大會(huì)上的話語(yǔ)權(quán)，如“本次發(fā)行證券提案必須出席股東大會(huì)的流通股股東所持有表決權(quán)的半數(shù)以上通過(guò)”，“可轉(zhuǎn)債發(fā)行后每次向下修正轉(zhuǎn)股價(jià)時(shí)，除獲股東大會(huì)通過(guò)外，還須獲得出席股東大會(huì)的流通股股東所持表決權(quán)的半數(shù)以上通過(guò)”，這與日前證監(jiān)會(huì)出臺(tái)《關(guān)于加強(qiáng)社會(huì)公眾股股東權(quán)益保護(hù)的若干規(guī)定》中的相關(guān)規(guī)定如出一轍。這些規(guī)定將有助于防止上市公司大股東侵吞上市公司或小股東利益現(xiàn)象的出現(xiàn)。

    事后救濟(jì)則是以前的規(guī)定很少涉及到的，這次在相關(guān)條款中得到了充分的體現(xiàn)，將有助于投資者從配股風(fēng)險(xiǎn)中解脫出來(lái)，讓發(fā)行人承擔(dān)更多的配股定價(jià)與發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也在一定程度上解除了承銷商的包銷風(fēng)險(xiǎn)。

    辦法還需完善

    受訪的投行人士在給予《管理辦法》高度評(píng)價(jià)的同時(shí)，也對(duì)其中的一些值得商榷的條款提出了意見(jiàn)。他們認(rèn)為，有的條款是矯枉過(guò)正，有的還有待進(jìn)一步強(qiáng)化約束力。另外，由于市場(chǎng)環(huán)境與歷史沉疴的現(xiàn)實(shí)沖突，該辦法在執(zhí)行的有效性上可能會(huì)打折扣。

    某著名會(huì)計(jì)專家指出，如要求“借出資金不超過(guò)本次募集資金的40％，金融類上市公司除外”。其實(shí)企業(yè)間的借出資金是很難定義的，在會(huì)計(jì)科目中也難以找到一個(gè)確切的對(duì)應(yīng)科目，這樣的規(guī)定實(shí)踐中的操作性會(huì)大打折扣。此外，條款還規(guī)定，“若最近一期財(cái)務(wù)報(bào)告顯示的貨幣資金超過(guò)本次募集資金的40％，則不予考慮融資。”這實(shí)際上是很武斷的做法，對(duì)于一些現(xiàn)金流有季節(jié)性特點(diǎn)的公司來(lái)說(shuō)，有時(shí)貨幣資金充裕并不表明公司今后不需要融資。更合理的規(guī)定應(yīng)有例外事項(xiàng)，如可以添加以下語(yǔ)句“公司有合理解釋的，可以不受以上比例限制”。

    新疆證券的某投行人士也認(rèn)為，條款中的一些武斷性規(guī)定不符合情理。如規(guī)定定向發(fā)行募集資金不得用于收購(gòu)關(guān)聯(lián)股東的資產(chǎn)，這種人為限制其實(shí)是沒(méi)有必要的，因?yàn)橹灰�做到關(guān)聯(lián)交易的公開(kāi)、公正，并非會(huì)侵害廣大投資者的利益，相反若能通過(guò)收購(gòu)關(guān)聯(lián)股東的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)整體上市，對(duì)上市公司投資者利益保護(hù)會(huì)更有利。

    該人士還認(rèn)為，《管理辦法》中的一些條款約束性不強(qiáng)。如對(duì)募集資金不當(dāng)使用行為并未規(guī)定更嚴(yán)格的責(zé)任，只是一種向后的不能再融資的權(quán)利懲罰，而不是對(duì)違規(guī)行為本身的糾正和懲罰。而實(shí)際上，募集資金不當(dāng)使用之所以成為頑疾，主要根源之一就在于法律制度對(duì)其缺乏有效責(zé)任制約機(jī)制。因此，募集資金不當(dāng)使用的責(zé)任制約應(yīng)包括刑事的、行政的和民事的三個(gè)方面，而現(xiàn)在最欠缺的是民事的責(zé)任。對(duì)募集資金不當(dāng)使用的行為，相應(yīng)地建立一套民事責(zé)任體系。

    當(dāng)然，該辦法還只是草案，有些瑕疵是難免的。業(yè)界人士期待它正式出臺(tái)時(shí)能給市場(chǎng)帶來(lái)更多的驚喜。