對未來影響通脹因素進行了分析，意圖明顯在于引導市場預期———央行貨幣政策報告閃爍加息信號

    周二央行發布了第三季度貨幣政策執行報告，交易所國債指數受此影響，周三立即拉出一根陰線。從市場普遍反映的情況看，未來通脹預期仍然較為強烈，貨幣政策預計仍然偏緊。

    從報告中可以看出三大社會經濟主體———金融機構、生產企業、居民通脹預期均較上半年有明顯的提高，這必然將影響未來貨幣政策的走向。

    央票利率高企

    報告指出，2004年第三季度金融機構發放的貸款中，實行下浮利率的貸款占全部新發生貸款的20.8%，比上半年下降4個百分點；實行基準利率的貸款占29.1%，比上半年下降3.4個百分點；實行上浮利率的貸款比上半年上升7.4個百分點。在2004年增加的貸款利率浮動區間的貸款占比為12.5%，比上半年上升1.3個百分點。貸款利率上浮比率增加，除了受商業銀行提高信用風險定價影響外，主要還是商業銀行對于未來通脹預期增強，以提高利率規避利率風險。自今年七月份以來，一年期央行票據利率持續高于二十天再貸款利率，而在上半年一年央票利率只要高于二十天再貸款利率，央行便停止了發行，由此可見央行下半年意圖通過一年期央票利率高企傳遞加息信息。而商業銀行上浮貸款比例增加，下浮貸款比例減少，表明在央行的引導下，商業銀行對于未來通脹以及央行升息的預期增強。

    產品庫存明顯增加

    報告指出，據中國人民銀行5000戶企業的調查顯示，2004年以來企業存貨一直呈上升態勢。從存貨構成看，原材料存貨上升的速度明顯高于產成品存貨。到9月末，原材料存貸同比增長29.4%，高于產成品存貸增長10.3個百分點，在一定程度上反映了企業的通脹預期。今年以來，原材料價格持續上漲使得囤積原材料有利可圖。據國家統計局公布的數據，10月份，原材料、燃料、動力購進價格上漲14.2%，漲幅均比9月份增加0.5個百分點。而人行調查數據也表明，今年以來，企業商品批發價格指數一直高企，10月份，當月投資品價格較上月上升0.3%，較上年同期上升了9%。企業增加原材料的庫存將在一定程度上使得市場供求更加緊張，價格進一步上升，從而推動下游產品進一步漲價，導致通脹加劇。這表明了調節企業通脹預期顯然非常重要。

    居民通脹預期增強

    報告指出，居民通脹預期提高值得關注，中國人民銀行三季度全國城鎮儲戶問卷調查顯示，40.6%的居民認為下季度物價將上漲，認為物價上漲的人數占比較上季度提高1個百分點，只有6.7%的居民認為下季度物價將下降。今年以來，由于居民消費物價持續上漲，特別是糧食價格持續上漲在一定程度增強了居民對物價上漲的預期。從報告中可以看，實際工資增長超過GDP增長，一季度和二季度，城鎮單位就業人員的平均勞動報酬比上年同期分別增長12.5%和14.1%，剔除同期城鎮居民消費物價上漲因素，實際增長分別為10.4%和10.2%，均超過GDP實際增長水平。此外，農民的收入也較上年有了較大幅度的提高。在收入提高的情況下，居民的通脹預期很有可能變成實際的購買力，從而推動物價的上漲。

    傳統的貨幣政策傳導機制主要是“央行提高利率———企業生產成本增加———投資減少———經濟增長速度減緩———通脹下降”，這是一種典型的成本效益分析法。然而在此前的貨幣政策執行報告中，央行則認為預期對于經濟行為的影響相當大，加強宏觀調控，必須加強對經濟主體預期的引導，由此可見預期已經成為宏觀調控中一個重要的變量。從央行加息的效果看，預期對于貨幣政策的效應影響相當明顯，如國際原油價格在一定程度上受到我國加息影響開始下降，而市場也迅速作出了央行將實施周期性加息的預期。

    前兩次貨幣政策執行報告，央行均對未來的CPI走勢進行了預期，其意圖明顯在于引導市場預期。本期貨幣政策執行報告繼續上期報告的做法，從各個方面加強對未來通脹的預期進行分析，包括了石油價格對CPI的影響、部分PPI將會傳遞到CPI、部分國家央行仍然以治理通脹作為目前的政策目標，但是與上期不同的就是本期報告直接或間接增加了各個部門對通脹預期的分析，而這種分析可以看作是央行在執行貨幣政策過程中掌握信息的細節化和具體化。而在央行掌握大量部門信息的情況下，未來在政策制定的方向上將更加堅定。在初次加息已經取得明顯調節預期作用的情況下，未來央行進一步加息的可能性相當大。