我國投資需求的特點是經常大起大落,在一定程度上受行政性調控政策的周期左右；相比之下,我國總供給的質量和水平都是低層次的,是以粗放經營和大量物質能源消耗為代價的,從供給的角度看,一些熱點行業生產要素的供給不足,確實是一個不爭的事實。面對這種復雜局面,我們在分析宏觀經濟形勢和反思央行加息政策的時候,不免愈加感到改革的艱巨性與迫切性。

    徐洪才,中國社科院經濟學博士,現執教于首都經貿大學金融學院。1994年獲"萬國證券杯"征文全國一等獎,曾在中央銀行、證券公司、投資公司和中國石化(資訊 行情 論壇)集團任職,專著《投資基金與金融發展》、《轉軌中國的資本問題》,主編《投資銀行學》、《投資基金運作全書》和《中國資本運營經典案例》等。

    這一次央行加息的意義,不在其加息的幅度太小,也不在其結束了持續9年的減息周期,而在于它揭開了我國利率市場化的帷幕,是金融改革的一個里程碑。這一次央行加息,除了上調金融機構存貸款基準利率之外,不同凡響之處是在利率市場化方面邁出了堅實的步伐:一是放寬了人民幣貸款利率浮動區間,并對不同金融機構實行差別政策,城鄉信用社以外的金融機構貸款利率不設上限、貸款利率設置下限,而對金融競爭環境尚不完善的城鄉信用社貸款利率仍實行上限管理、貸款利率下浮區間不變；二是允許存款利率下浮,即所有存款類金融機構人民幣存款利率,可在不超過各檔次存款基準利率范圍內浮動,但是存款利率不能上浮。

    簡而言之,就是貸款利率可以上浮,存款利率只能下浮,即"一上一下"的政策。這里的"一上"和"一下",確有深刻的意味。一方面,在增加存款利率、進而提高居民儲蓄意愿的同時,賦予銀行機構兩個方向的收益看漲期權,銀行經營成本可以向下浮動,而銀行收入只能往上浮動,這體現了中央銀行維護金融體系穩定的良苦用心。另一方面,更為重要的是把資產定價權有限度地交給了金融機構,鼓勵金融企業根據資金市場的供求情況自主進行定價決策,在優化銀行信貸資源的配置效率、促進企業優勝劣汰和加快經濟健康發展的同時,以穩步推進我國的利率市場化改革。因此,不能不說是"一箭雙雕"的高明之舉。

    此外,從政策實施時機來看,目前推出加息舉措,不是什么"突然襲擊",而是順理成章、理所當然。一是 C P I增長率已經連續數月超過5%,銀行存款實際利率較長時間地維持負值；二是某些地區民間非正規金融活動的融資成本,已高于銀行貸款利率10多個百分點,官定利率與市場利率發生背離,金融市場的價格信號嚴重扭曲；三是銀行經營狀況令人擔憂,四大國有商業銀行已連續4個月新增存款增長率下滑,這種局面不能任其發展下去；四是自6月份以來,美聯儲三次提高美元的基準利率,促使中國人民銀行暫時打消了加息會導致國際資本大量流入的疑慮,為人民幣加息提供了良好機遇；五是資本市場對加息預期已提前消化,加之加息幅度較小,不會對資本市場產生大的負面影響。因此,中央銀行順勢而為,斷然采取加息措施,應該說是適逢其時、恰到好處。

    眼下我國的經濟形勢,如其說是總需求膨脹,還不如說是總供給不足。宏觀經濟總量指標并不支持總需求膨脹的觀點。其中,消費需求多年來一直處于低迷狀態,這一次加息會對老百姓的消費、特別是住房和汽車消費產生一定的抑制作用；外部需求主要是現行匯率制度所至,如果采取匯率升值政策,外部需求將會減少；而我國投資需求的特點是經常大起大落,在一定程度上受行政性調控政策的周期左右；相比之下,我國總供給的質量和水平都是低層次的,是以粗放經營和大量物質能源消耗為代價的,從供給的角度看,一些熱點行業生產要素的供給不足,確實是一個不爭的事實。面對這種復雜局面,我們在分析宏觀經濟形勢和反思央行加息政策的時候,不免愈加感到改革的艱巨性與迫切性。

    利率市場化,無疑是我國社會主義市場經濟的一個正確發展方向,是提高全社會資金資源配置效率的前提和基礎。但是我們必須考慮到解決這個問題的復雜性。利率市場化,是指借貸資金的價格由金融市場的供求雙方自主決定。由于利率涉及到資金供求雙方的直接經濟利益,因此首先要求資金的供求雙方都應該有自覺的主體意識,要意識到自身利益,并根據對資金收益和風險的合理評估,做出理性的金融決策,這是利率市場化的前提條件。但是從我國金融市場的供求雙方情況看,這個前提條件目前似乎并不完全具備。

    經過20多年的經濟改革,我國居民消費行為已逐漸趨于理性,他們對利率作為資金使用成本和投資回報,已有了相當充分的認識,能夠對央行加息政策產生較敏感的反應；而企業投資行為卻明顯地參差不齊。一般而言,產權清晰的民營企業對利率有強烈的敏感性,國有企業和國家控股的上市公司對利率的敏感性雖然已有較大改變,但是總體而言,他們對利率的敏感性仍然較弱。因此,在推進利率市場化的同時,不應該忽視加快企業的產權改革。前一個時期,在國企產權改革過程中出現了一些令人擔憂的問題,少數人借國企改制之機侵吞國有資產,引起了激烈的社會爭論。但是我們不能因噎廢食,不應輕率地放棄國企改革方向。相反,必須加大國企改革力度,加快建立現代企業制度,進一步匡正國有企業和上市公司的經營行為,促進其融資行為的理性化。這是配套改革的一個方面。

    另一方面,在改革過程中,作為資金提供方的商業銀行,其經營行為也有一個逐步走向理性的過程。目前,以產權改革和公司治理建設為主要內容的四大國有商業銀行改革全面展開。但是在轉軌過程中,各級商業銀行行長正在從行政"官員"角色向現代金融企業經營者角色轉變,其思維方式和行為方式不可避免地仍然在一定程度上帶有某些舊的傳統和慣性。今后一個時期,提高我國商業銀行經營者素質、解決銀行經營者的經濟激勵和銀行內部風險控制等問題,應該是商業銀行改革的重要任務。這些問題的解決,無疑有助于重新塑造我國商業銀行的金融市場主體角色,促進其經營行為的理性化,以盡快解決我國商業銀行經營中的道德風險和效率低下問題,進而從根本上為利率市場化夯實基礎。

    還有一個與推進利率市場化密切相關的問題,就是必須加快資本市場建設,徹底改變我國目前嚴重失衡的企業融資結構和金融市場結構。眾所周知,我國銀行體系多年積聚的風險和問題,從根子上講,是由于我國長期實行"以間接融資為主,以直接融資為輔"的金融發展戰略造成的。目前我國企業的融資結構,不僅存量結構嚴重失衡,而且增量結構失衡更為嚴重。由于資本市場長期低迷,在證券一級市場上,包括首發融資和再融資在內的企業直接融資金額,只有同期銀行融資金額的一個零頭,這種增量結構失衡又進一步強化了不合理的融資存量結構,產生了惡性循環。為了打破這一格局,筆者認為有必要重新提出超常規發展資本市場的發展戰略。