從“香江觀潮”前面的幾篇文章中，我們已經提及，盡管香港股票市場短線上受到投機博弈等因素干擾，使得股票價格不時出現嚴重偏離企業投資價值的情況，但長線看，短期因素會變得越來越不重要，最終股票價格還是會因為企業盈利的增長而上升。

    換句話說，投資人要在港股市場取得良好的投資回報，長線來講， 必須正確選擇一些能不斷為投資人創造額外價值的企業進行投資；短線來看，則是要掌握好投資時機，選擇買入一些價格明顯低于投資價值的股票。

    目前學術界流行的現代投資(資訊 行情 論壇)理論認為，股票市場是一個高度有效的市場，股票價格已經充分反映企業的內在價值。因此，投資人不需要把過多的精力放在分析股票的內在價值上，而應該分析股票之間的價格相關性，從而組建一個能充分分散投資風險的投資組合。

    投資大師巴菲特對現代投資理論可謂“恨之入骨”，認為這是一套投資銀行為了賺取傭金而捧出來的荒謬理論。巴菲特認為，把雞蛋放到多個籃子里而不好好看管的風險，遠大于把雞蛋放在一個籃子里而精心看管的風險。

    筆者在英國攻讀投資學博士期間，雖然對市場有效理論產生過懷疑，但這套理論在邏輯上比較完善。只有自己親身進入證券市場，并體會到正確分析選擇股票確實能夠帶來額外的投資收益后，市場有效的說法才不攻自破。科學一點說，不是所有所謂的市場分析和股票選擇方法都是有用的。在股票市場中，某些投資銀行的經紀們會編出各式各樣的分析方法來誤導投資人。投資人如果采用投機取巧的投資分析方法來選擇股票，往往辛辛苦苦花費很多時間，最后可能還是跑輸市場。

    筆者個人比較推崇的是巴菲特和他的老師格雷厄姆（Graham）的方法。根據格雷厄姆的說法，只要一只股票的價格跌到足夠便宜的程度，我們就應該買入。舉個例子說，如果股票市場投資人要求的投資回報平均為年10%，則一個每股凈資產為1港幣、年凈資產收益率平均為5%的股票，其凈態合理價值大概等于0.5港幣左右。如果該股票的價格跌到只有每股0.3左右，格雷厄姆可能就認為值得買入。一般來看，用每股30分的價格，買進每股凈資產為1港幣，每年每股能賺5分錢的企業，應該很劃算。

    巴菲特在前期基本上遵循老師格雷厄姆的投資方法，只要一只股票的價格足夠便宜，他就買入，并等到股票價格回升后賣出。后來，巴菲特認識到，從長線動態的角度看，以便宜的價格買進非常優秀的企業，才是上佳之選。

    上面例子中的企業雖然股價便宜，但其凈資產回報率只有5%，顯然算不上優秀的企業。這個企業之所以每投資1港幣，每年只能賺5分錢，可能是因為企業所在的行業不好，或因管理層的能力所限。如果管理層能夠認識到自身的問題，每年把賺的5分錢都分還給股東，并慢慢收縮現有的業務，這個企業的動態價值可能還值每股0.5港幣。問題是，企業的管理層基于現實的利益考慮，往往不會這么理智。大部分的企業會把賺來的5分錢進行再投資，而投下去的這額外的5分錢又只能每年額外賺0.025分。如果這個企業在將來的10年都把賺來的錢進行再投資，你猜該企業的合理價值變成多少？

    根據我們的計算，10年后該企業的每股凈資產為1.63港幣(即1*1.05^10)，每股盈利為8.14分(即1.63*5%)。如果我們還是按照10倍的市盈率來計算，該企業10年后的合理股票價值為0.814港幣(即0.0814*10)。我們再用投資人要求的10%回報率貼現回來，則該企業股票當前的合理價值變為每股0.314港幣(即0.814/1.1^10)。以此類推，如果該企業堅持未來20年把利潤全部拿來再投資，則該企業當前的合理價值就降為每股0.197港幣(即20年后的每股凈資產為1*1.05^20=2.65港幣，每股盈利為2.65*5%=0.133港幣，取10倍市盈率則合理股票價值為0.133*10=1.33港幣，以10%回報率貼現回來的當前合理價值為每股1.33/1.1^20=0.197港幣)。更危險的是，有些企業嫌只把賺來的錢進行再投資還不過癮，而采取向銀行借錢投資的方法。碰上這樣的企業，股東的價值會更快地被消耗殆盡。

    反過來看看巴菲特選擇的企業可能會出現什么樣的結果。假設有一家企業的每股凈資產也是1港幣，但該企業長期以來的靜資產收益率都在20%左右，即每年每股能賺20分。凈態地看，如果我們用10倍的市盈率進行計算，該股票的合理價值為2港幣左右。

    我們需要看到的是，該企業長期能賺20%的回報率，很可能是因為該企業擁有某些特別的優勢，或是因為管理層具有獨到的能力。從發展的眼光看，該企業如果有機會擴大投資，將可會為投資人創造額外的利益。根據我們的計算，如果該企業在未來的10年將企業盈利進行再投資并獲得同樣20%的年回報，則該企業當前的合理價值可提升到每股4港幣左右；如果該企業在未來的20年將企業盈利進行再投資并獲得同樣20%的年回報，則該企業的合理價值就可進一步提升到每股9.5港幣左右。

    巴菲特在給股東的信中，一次又一次地提醒投資人，選擇股票應該遵循以下幾條原則：（一）企業具有長期穩定的經營業績；（二）企業具有長遠的發展前景；（三）企業的管理層誠實可靠；（四）市場價格處于合理水平。