●政策拐點：以溫總理“9.13”講話為標志，中央政府對待股市的態度已經出現拐點，這是中國股市十數年來對投資者最為有利的政策大環境。

    ●資金博弈：目前市場格局的主流為“基金—游資”博弈。游資的潛在力量是對基金這個“控盤莊家”的巨大挑戰。

    ●行情判斷：行情在節前進入休整階段，以時間換空間，是游資和基金兩大主力集團的共同需要。長假過后，兩大主力將繼續“斗法”。

    ●投機趨勢：市場的理念永遠是不斷發展變化的，由投資轉化為投機是一個不可避免的輪回。

    政策拐點

    中國股市低迷已久，幾年來的政策主題一直是“國有股減持”和“全流通”。以溫家寶總理“9.13”講話為標志，中央政府對待股市的態度已經出現拐點，未來將以“保護投資者利益”為政策主題，整個證券市場的輿論導向也已隨之發生了改變。如果說此前的“國九條”是為這個轉變打下一個前站，那么溫總理的講話已將“保護投資者利益”變為即將和已經落實的九條股市政策中最為重要的一條。

    證監會近來的一系列表態，比如對強制分紅的態度，以及對分類表決制度的推行都說明了這點�？梢韵胍�，圍繞如何真正落實“保護投資者利益”，未來的政策將逐條深化。

    這是中國股市發展十數年來從來沒有過的對投資者有利的政策大環境。即使中國股市問題叢生，但投資者可以確信，政府在處理股市棘手問題，諸如“國有股減持”、“上市公司治理結構”等問題的政策思路已經發生了根本轉變。

    如果將中國股市的歷來政策畫一根曲線，那么溫總理的講話無疑就是這根曲線的拐點。

    以這種思路考察分析“國有股減持”以及“全流通”，我們認為政府很可能將其無限期擱置。因為不論是從股市規模，還是從投資者的富裕程度來說，中國股市目前并不具備從根本上解決這一問題的條件。國有股減持問題其實是20多年來中國經濟改革成本分攤問題的一個具體表現，以10000多億的流通市值來分解比之高達兩倍的國有資本，中國股市不可能承擔得起。從這個道理來講，“擱置存量，處理增量”可能是使這一問題得以有效解決的惟一現實途徑，高明的政策應該是等待股市足夠壯大，流通股市值與非流通股市值由現在的1∶2成為未來的2∶1的時候，才是最好的時機。

    可以說“9.14”行情前后，中國股市本身制度上的缺陷如股權分置、內部人控制、擴容速度不減、估值水平較高等其實并沒有明顯的轉變，只不過溫家寶總理講話之前，我們用“放大鏡”觀察中國股市的系統性風險；而這之后，我們用“望遠鏡”來觀察它們，這其實代表著一種長遠的眼光，是在發展中解決歷史遺留問題這種思路的延續。

    資金博弈

    在政策發生根本性轉折的時候，我們可以更清晰地看到市場層面的博弈格局也發生著質變，這一點可以從藍籌股群體上得以驗證。2003年“1.14”行情之前，基金尚未大規模介入，藍籌股博弈格局是“散戶VS散戶”；“1.14”行情之后，基金介入后演變成“基金VS散戶”博弈；2003年價值投資理念風行之時，短期性質資金為主的跟風盤大量介入藍籌股，博弈格局演變為“基金VS短線機構”。而目前在大幅下跌之后的博弈格局開始復雜化，游資另辟戰場，不再局限于藍籌群體，這一階段表現為“基金VS游資”博弈。把握這兩大機構的動向，對于把握行情發展至關重要。

    我們先看基金這個主力。如果將1300多只A股比做為一只大盤股，資金實力達到大約25%左右基本可以控盤。據統計，截至7月20日，證券投資基金的凈值已經達到3001.92億元，約占滬深A股流通總市值的1/4,基金的資金實力正好接近可以控盤的水平。

    再來看“游資”。一般認為，游資的組成主要有三個部分：港臺及國際上的過江龍資金、民間私募資金以及國有大型企業集團資金�！坝钨Y”就像中國股市上的游牧民族，思維敏銳且行動迅速，游資的潛在力量無疑是基金這個“控盤莊家”的巨大挑戰。那些原先擅長“坐莊”的私募等游資，資金鏈的不斷斷裂迫使其角色轉變為短促出擊，不時從基金的嘴里奪下一塊肥肉來。這批資金能夠在1259點抄到股市大底，正是基于他們對政策拐點的敏銳洞察，其對超跌個股的兇悍操作，使得行情發展初期一路逼空，讓博弈對手基金在這波行情中極為被動。我們注意到本輪行情最初的3天，未出現“放量＝大盤藍籌股上漲”的等式，傳統的“五朵金花”在本輪行情中黯然失色，中國聯通(資訊 行情 論壇)三個交易日累計上漲8%，中國石化(資訊 行情 論壇)上漲9%，寶鋼股份(資訊 行情 論壇)上漲7.6%，如此漲幅顯然難以和當時的火爆行情相匹配，基金在本輪行情中措手不及、被動應戰的尷尬境地可見一斑。

    節前休整

    行情至此，我們能夠看到的惟一主線是超跌股的崛起，價格低并不是主要原因，跌幅深才是最重要的市場特征。市場一直談論的所謂“二八現象”甚至“一九現象”，游資正是另辟蹊徑，從被基金拋棄的“八”或者“九”的群體中下手，因為這類股票拋盤甚多，搶籌也很容易。從目前看，主流基金仍然固守著他們的藍籌陣地，秉持所謂的“價值投資”理念�！皟r值投資”不是謬論，但行情發展一定會出人意料，股市的魅力正在于此。

    股市目前處于大幅震蕩整理之中，不少投資者對后市發展甚感迷茫。其實行情發展至此進行整理十分必要，以時間換空間，是游資和基金兩大主力集團的共同需要。

    基金的痛苦和彷徨是不言而喻的。作為市場中分量最重的勢力集團，基金所倡導的理念與近期行情的發展背道而馳。在從底部到目前約200點的行情中，大多數重倉股表現平平，搶盡風頭的卻是那些被他們嗤之以鼻的品種。以目前基金矛盾與掙扎的心態，他們當然不希望行情如此發展下去。

    游資在行情發展到1450點的時候高掛免戰牌也在情理之中。一方面，以超跌為主線的逼空行情發展至今急需清理浮籌；另一方面，行情向縱深發展也需要結構和品種的轉換，開辟新的戰場。而熟稔政策脈動的游資自然不會輕易告別市場，他們的后續動向就很值得投資者關注了。

    節后斗法

    那么，“十一”節后游資和基金這兩大股市主力集團將如何開辟戰場呢？

    基金想扭轉行情發動以來的劣勢，必須有所動作，吸引投資者追捧。當前基金重倉股大致可以分為兩類：一類是大藍籌，比如中國石化、中國聯通、長江電力(資訊 行情 論壇)，這些個股雖然財務透明，運轉穩定，但成長性欠佳，一個資深的會計師就可以把它未來的利潤算得清清楚楚。這種藍籌公司考驗的不是投資者的眼光，更多地是如投資債券般的耐心；另外一大類是處于周期性行業中的公司，這類公司強調時機選擇，在2003年的時點和當前的時點投資汽車業就大不相同，有人將周期性股票比作21點紙牌游戲：如果賭得太久，那么最終會把贏來的錢全賠光。

    目前來看，這兩類股票的號召力都十分有限，一類缺乏想象，一類已成昨日黃花，埋葬了大批的追隨者，這是基金投資理念過于單一的必然結果�；�金想尋求突破，最大的可能是通過注入成長性和概念性，擴大其投資群體。比如，前期表現不錯的消費類公司，就是利用消費升級概念，在醫療、旅游、零售等領域發掘了一批個股。此外，像節前這一周我們看到了五糧液(資訊 行情 論壇)、佛山照明(資訊 行情 論壇)的異動，很有可能便是基金尋求突破的嘗試�！肮衫�理念”的創立其實帶有更多的概念成分，基金們企圖以此點帶面，擴展己方陣營。我們由此可以得到兩點提示：一是基金并不甘心就此雌伏，真正的戰斗將在節后打響。二是基金的主戰地仍然會圍繞績優成長，并向成長性傾斜。

    對于游資而言，欲將行情進行到底就必須改變節前群龍無首的局面，樹立龍頭聚集人氣，打出空間。游資們參與市場的理念與基金完全不同，他們不理會什么投資價值，在他們心目中“題材”和“概念”才是永恒的主題。隨著前段時間的連續逼空，“超跌題材”的魅力已大不如前，轉移陣地是必然的。而帶有想象空間、橫跨多種行業的科技股，其號召力與魅力有目共睹，在市場對價值投資深感疲憊時，具備較大成長空間的科技股有望吸引更多的目光。在具體的品種選擇上，具有消費升級概念的電子元器件股，中小板中科技含量較高醫藥化學類股、代表新經濟趨勢的網游概念股，都有可能成為游資未來的主攻方向。此外，對于后續市場存在的并購題材也有望被游資加以利用。

    當然，也不排除游資會適當參與一些基金持倉的邊緣品種。而基金雖然仍將以藍籌股為主陣地，但誰又能肯定他們不會被科技股的魅力所打動呢？由此來看，節后的市場很可能“科技”與“績優”兩線并行，或者一輕一重。如果將游資和基金比做戰斗的雙方，誰將最終獲勝取決于誰的理念更能深入人心，獲得更多的擁躉。當前認清市場博弈各方的心理及處境，則有利于我們梳理未來行情發展的脈絡，把握好投資節奏。

    是否要在節后發起第二輪沖擊，想必是基金或游資在國慶長假期間共同考慮的問題。從宏觀面來說，中國經濟以健康穩定的速度發展下去是無須擔心的，假如基金和游資能夠做出判斷，股市政策將不斷向有利于投資者利益方面傾斜，那么節后發動第二輪沖擊的可能性就大大增加了。

    需要特別說明的是，我們雖然判斷政策拐點已經出現，但其兌現和落實的過程一定十分復雜，表現在股市走勢上也不會是直線上升的。況且，不論政策環境多好，股市都有其自身的發展規律，政策雖然是行情發展中很重要的砝碼，但卻不是惟一的。

    投機趨勢

    最后，我們認為后續市場有可能由投資走向投機。之所以做出這樣的猜想，是基于對中國股市歷程的認識。

    1996年牛市啟動是以價值投資為出發點的，雖然那時“價值投資”并不是股市的流行語。當年四川長虹(資訊 行情 論壇)每股收益2.07元，股價最低時卻只有7.38元。以四川長虹及深發展為龍頭，這種價值被“嚴重低估”的股票俯拾皆是。但行情發展到中期，就由絕對價值投資演變為成長性的投資了。到了1997年，打著“成長”旗號的投機股遍地叢生，當年蘇物貿一天上漲36%已經是赤裸裸的投機典范。到1999年有線電視網概念橫行天下，對廣電電子(資訊 行情 論壇)、東方明珠(資訊 行情 論壇)、電廣傳媒(資訊 行情 論壇)、聚友網絡(資訊 行情 論壇)的炒作其實已讓人分不清是投資還是投機了。2000年進入“互聯網時代”，不管什么股票，凡觸網便一飛沖天。一直到2001年6月股市開始下行，投資理念才再度慢慢蘇醒。

    從1996年開始的各個“牛市”階段，我們可以清晰地看到“價值——成長——投機”這樣一個演變脈絡。雖然目前行情與此前并沒有多少可比性，但這條脈絡似乎是一個不可避免的輪回，而“成長”作為價值和投機之間的“過渡”，顯得尤其重要。中國經濟在過去的25年中創造了令人驚奇的增長速度，但那些曾經享受到高速成長型股票漲升樂趣的投資者，如今卻有太多的疑惑：現在的成長股都到哪里去了？基金扛起的價值投資大旗一度輝煌，藍籌股也曾被認為是投資無往不利的利器，但藍籌股的致命弱點在于很好計算，因此沒有想象空間。一只沒有成長性的“好”股票，價格6元的時候很吸引人，但漲到12元的時候便很難說了。市場持續發展，挖掘成長性便成為必然。

    在對成長股的挖掘中，市場中很難分清真的成長與真的投機。正因為如此，市場從“投資”出發，經由“成長”階段，最終演變為“投機”，便成了股市發展的必然趨勢。當前，我們似乎看到新一輪的投機浪正在孕育，這不僅是出于對價值投資標的的擔憂，也不僅因為“9.14”行情超跌股出現了大幅逼空。我們判斷的理由在于，從投資到投機再到投資，它是股票市場不變的輪回。