謹(jǐn)防中國(guó)券商整體破產(chǎn)

　　中國(guó)券商整體而言

　　在技術(shù)上已經(jīng)破產(chǎn)

　　據(jù)說，在當(dāng)前，對(duì)于券商來說，只要能拉來1000萬資金，就可以做營(yíng)業(yè)部副總，拉個(gè)幾百萬，也可以做個(gè)客戶經(jīng)理。賣官鬻爵或許只是極端的例子，但券商破產(chǎn)在中國(guó)已不是新

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聞。中國(guó)證監(jiān)會(huì)在2002年八九月間，前后不到一個(gè)月的時(shí)間中，連續(xù)撤銷了鞍山證券和大連證券兩家證券公司。各種各樣的跡象表明，中國(guó)券商正在經(jīng)歷一個(gè)最難熬的“冬天”。

　　2003年，中國(guó)證券公司已經(jīng)整體虧損。根據(jù)全國(guó)銀行間同業(yè)拆借中心55家證券公司成員年報(bào)�熚磳徲�(jì)�狅@示，55家證券公司總體虧損4700萬元，部分證券公司出現(xiàn)巨額虧損，如民生證券虧損4．67億元，共有5家券商虧損超過億元，其虧損總額達(dá)11億元。而據(jù)一般估計(jì)，中國(guó)證券公司的年度虧損總額�煵话�括委托理財(cái)業(yè)務(wù)所發(fā)生的虧損�牄Q不會(huì)少于1000億元。

　　據(jù)估計(jì)，從2002年5月至到2003年5月，中國(guó)券商的新增虧損加上過去積累下來的壞賬已經(jīng)達(dá)到900億元左右。也就是說，已經(jīng)將全部資本金基本消耗完畢。在國(guó)際上，真正的破產(chǎn)來自于“流動(dòng)性危機(jī)”，如百富勤清盤就是這樣，資不抵債則意味著技術(shù)上的破產(chǎn)。中國(guó)券商作為一個(gè)行業(yè)，目前在整體上已經(jīng)處于零資本狀態(tài)，在技術(shù)上已經(jīng)破產(chǎn)。

　　由于體制的原因，券商的大量資金依然是通過各種途經(jīng)來自于銀行。當(dāng)前極其嚴(yán)重的券商危機(jī)會(huì)產(chǎn)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，嚴(yán)重的時(shí)候甚至可能會(huì)引發(fā)金融危機(jī)。

　　誰將券商套牢

　　中國(guó)券商危機(jī)來自于由來已久的制度性危機(jī)。

　　除了與科技同步的交易技術(shù)以及表面上的公司構(gòu)架之外，中國(guó)的券商與西方的券商幾乎完全沒有相似之處。這一點(diǎn)，在中國(guó)一些老牌券商那里表現(xiàn)得相當(dāng)明顯。

　　中國(guó)證券市場(chǎng)是從地方發(fā)展起來的。在中國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)祥地之一的上海，三家地方性券商成為當(dāng)時(shí)中國(guó)證券市場(chǎng)地方勢(shì)力的代表，人稱地方軍。他們是萬國(guó)證券、申銀證券和海通證券。其中萬國(guó)證券這個(gè)當(dāng)時(shí)風(fēng)頭最盛的證券王國(guó)卻是地方軍中最早倒閉的一家。在1995年2月的國(guó)債期貨交易中，萬國(guó)證券一次性虧損20億之巨，草草結(jié)束了它的“王國(guó)”之夢(mèng)。此后，在地方財(cái)政的鼎力挽救之下，萬國(guó)被并入上海另外一家地方性券商申銀之中，這就是我們后來看到的申銀萬國(guó)證券公司。中國(guó)證券市場(chǎng)歷史上的第一次合并，大大助長(zhǎng)了中國(guó)券商作為官辦企業(yè)尤其是官辦金融企業(yè)的道德風(fēng)險(xiǎn)。

　　他們的毛病乃制度性毛病：國(guó)營(yíng)體制，道德風(fēng)險(xiǎn)，無退市機(jī)制，等等；其成長(zhǎng)歷史則可以簡(jiǎn)單地概括為：有擴(kuò)張、無成長(zhǎng)；有失敗、無死亡。他們可以在政府的扶持下壘起巨大的資產(chǎn)規(guī)模，卻絲毫不具備抗擊市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的能力，不具備自我生長(zhǎng)和發(fā)展的能力。

　　宏觀經(jīng)濟(jì)綜合調(diào)控政策引發(fā)了股市行情逆轉(zhuǎn)。

　　一方面，固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)的快速回落迅速瓦解了基本面對(duì)股市的支持。

　　在政府綜合調(diào)控的治理下，今年以來，固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)幅度迅速下降。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)，雖然1—2月份，固定資產(chǎn)投資增幅高達(dá)53％，但隨后卻快速下跌，3月份累計(jì)為47．8％，下跌了5．2個(gè)百分點(diǎn)。隨后4—6月份，累計(jì)增長(zhǎng)與上月相比，分別下降了5、8和3．8個(gè)百分點(diǎn)。如果剔除去年同期由于受ＳＡＲＳ影響基數(shù)較低的因素，其降幅還要明顯加快。固定資產(chǎn)增長(zhǎng)的快速回落立刻對(duì)以投資類股價(jià)上升的大盤指數(shù)帶來了不利影響。

　　在股票市場(chǎng)上，雖然上半年許多股票的業(yè)績(jī)?nèi)詫⑤^好，但因下半年的回落已成定局，主要靠預(yù)期業(yè)績(jī)來支撐的股價(jià)必然要做出反應(yīng)，提前結(jié)束其上升態(tài)勢(shì)。與此同時(shí)，由于現(xiàn)在市場(chǎng)越來越規(guī)范，證券機(jī)構(gòu)實(shí)力又越來越薄弱，早已沒有能力進(jìn)行投機(jī)性的炒作。在這種背景下，股市基本面的瓦解基本也就決定了上升行情的終結(jié)。

　　另一方面，強(qiáng)力的金融控制加劇了股市的跌勢(shì)。

　　今年宏觀調(diào)控的重點(diǎn)就是“管住土地、管緊信貸”。而緊縮的貨幣政策實(shí)際上早在去年下半年就已經(jīng)展開，只不過當(dāng)時(shí)的效果不太明顯。到今年5月份后，緊縮效應(yīng)開始明顯顯現(xiàn)。貸款和廣義貨幣增速持續(xù)下跌，從而影響了股市的資金面。與此同時(shí)，各商業(yè)銀行還采取行動(dòng)，提前回收一些長(zhǎng)期貸款，導(dǎo)致了包括德隆在內(nèi)的一些企業(yè)資金鏈的斷裂，進(jìn)而引發(fā)了股市莊股的跳水比賽，對(duì)大盤的下跌起了推波助瀾的作用。

　　券商保證金托管制度改革的風(fēng)暴。

　　保證金制度改革之所以有如此大的影響，其最深層的原因，是市場(chǎng)“銀證不通”。券商資金短缺、捉襟見肘，而此前中國(guó)股市的“保證金”制度存在相對(duì)的利益制衡。

　　在股市之中，當(dāng)交易商發(fā)生虧損的時(shí)候，至少可以選擇兩種方式來挽回虧損：其一是拆借到新的資金，拉升股票的市值，進(jìn)行自救，此時(shí)的市場(chǎng)表現(xiàn)是“牛市”。其二就是在短期內(nèi)以各種手段打壓股價(jià)，強(qiáng)行鎖籌，通過做大現(xiàn)金存量與股票之間的“差值”，以應(yīng)對(duì)股民拋出股票所對(duì)應(yīng)的現(xiàn)金“贖回”。其實(shí)這就相當(dāng)于“做空”指數(shù)，而且可以達(dá)到“補(bǔ)足”虧空的目的。但是，此時(shí)的市場(chǎng)表現(xiàn)就是“熊市”。上述做法聽起來有些奇怪，但這確實(shí)就是海外證券經(jīng)濟(jì)結(jié)算公司經(jīng)常“代繳”券商欠庫保證金的理由，1998年東南亞“金融風(fēng)暴”，海外大量的交易商都曾以此手法逃脫了破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。

　　因此，任何一個(gè)“指數(shù)交易”的新興股市、一個(gè)銀證分割的股票市場(chǎng)，它都只能是少數(shù)人的市場(chǎng)，都會(huì)存在“跌過頭”的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，這是一個(gè)我們現(xiàn)在仍然無法逃避的利益機(jī)制。

　　在中國(guó)目前股市的正常情況下，除外部資金支援外，券商的生存之道是“兩條腿走路”：其一，獲取利潤(rùn)；其二，通過保證金機(jī)制鎖籌自保。然而，近期由于股市下跌，券商已經(jīng)虧損累累，再加上券商保證金托管制度改革的風(fēng)暴，可以說券商的兩條腿都被折斷，所以才陷入空前的窘境中，氣息奄奄并連累股市陰跌不止。

　　采自改革開放的挑戰(zhàn)對(duì)券商的生存空間形成了擠壓。

　　目前，證監(jiān)會(huì)已經(jīng)批準(zhǔn)ＱＦＩＩ16家，成立了9家中外合資基金管理公司、4家中外合資證券公司。其規(guī)模還不是很大，但對(duì)國(guó)內(nèi)證券機(jī)構(gòu)沖擊已經(jīng)開始顯現(xiàn)。今年3月公布新的《外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》第十條規(guī)定：“證券公司：不遲于2004年12月11日允許外商投資，外資比例不超過1／3；證券投資基金管理公司：允許外商投資，外資比例不超過33％；不遲于2004年12月11日允許外資比例達(dá)49％”。面對(duì)強(qiáng)大的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，國(guó)內(nèi)券商所承受的競(jìng)爭(zhēng)壓力將越來越大，中外證券機(jī)構(gòu)對(duì)人才的爭(zhēng)奪也將越來越激烈。

　　與此同時(shí)，金融改革的推進(jìn)，銀行、保險(xiǎn)公司、信托公司等國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)也開始滲入到中間業(yè)務(wù)中來。比如，銀證通業(yè)務(wù)就使銀行分取了客戶保證金的息差，曾經(jīng)引發(fā)了證券業(yè)的較大反彈。相對(duì)證券機(jī)構(gòu)而言，這些金融機(jī)構(gòu)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)同樣十分明顯，對(duì)它們形成的擠壓也越來越大。

　　來自行業(yè)內(nèi)的失誤。

　　行業(yè)無序發(fā)展。“優(yōu)勝劣汰”是行業(yè)發(fā)展的一個(gè)基本原則。自上世紀(jì)90年代以來，國(guó)際金融體系、資本市場(chǎng)劇烈動(dòng)蕩，金融證券是也相應(yīng)進(jìn)入了多事之秋。然而，由于一些制度性欠缺，盡管這些年來證券行業(yè)非常不景氣，但不僅破產(chǎn)的公司數(shù)量極少，而且還有越來越多進(jìn)入者。從1998年到2004年，證券公司的家數(shù)分別是84、87、94、102、125、133和130家。

　　投資出現(xiàn)失誤。今年上半年的財(cái)務(wù)報(bào)表表明，自營(yíng)倉位普遍較重是券商出現(xiàn)較大賬面損失的一個(gè)重要原因。截至上半年，最先公布財(cái)務(wù)報(bào)表的40家券商自營(yíng)證券總額為293億元，其中大多數(shù)與年初相比倉位變化都不大。在今年二季度股市與國(guó)債聯(lián)袂高臺(tái)跳水過程中，這些券商損失慘重。其中，海通證券自營(yíng)證券跌價(jià)損失就達(dá)到3．17億元，申銀萬國(guó)自營(yíng)證券跌價(jià)損失1．75億元，國(guó)泰君安和廣東證券分別為1．33億元和1億元。有關(guān)測(cè)算顯示，上半年虧損券商在自營(yíng)業(yè)務(wù)產(chǎn)生的虧損比總收入還多，算術(shù)平均值達(dá)到—129％，實(shí)際上成為它業(yè)務(wù)虧損的最直接原因。

　　與此同時(shí)，委托理財(cái)業(yè)務(wù)也是今年券商的重災(zāi)區(qū)。初步估計(jì)，券商委托理財(cái)規(guī)模大概在1000億元左右。一般地說，券商進(jìn)行委托理財(cái)時(shí)對(duì)客戶允諾的保底收益至少是6％，高的甚至達(dá)到15％。這意味著，即使券商投資市場(chǎng)的資金能夠做到在今年二季度下跌的行情中全身而退，其虧損也將達(dá)到200億元。有人甚至認(rèn)為，今年上半年券商委托理財(cái)?shù)奶潛p規(guī)模實(shí)際上可能并不遜于自營(yíng)業(yè)務(wù)。