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股票發行價格市場化是目前資本市場的焦點話題。然而，作為資本市場重要一環的企業債券市場的發行問題卻少有人問津。自從今年3月31日發行了中國通用技術（集團）控股有限責任公司債券后，已經有將近半年的時間沒有新的企業債券發行了，這其中的主要原因是發行價格——利率上限的限制。
根據《企業債券管理條例》第18 條規定：“企業債券的利率不得高
于銀行相同期限居民儲蓄定期存款利率的百分之四十”。此最高上限的設定出臺于1993 年的治理整頓時期，當時國家處于整頓金融秩序、治理社會高息亂集資的階段，對最高利率的限制可以防止一些劣質企業通過提高利率來吸引投資者，最終償還不了高息而造成的金融風險。但是隨著資本市場的發展，這種上限審批限制已經暴露出諸多問題。
第一，銀行同期儲蓄利率并不一定能夠成為企業債券發行的基準利率。目前，銀行的存款利率最多為5年，而企業債券的發行期限短則數月長則幾十年，例如2003年發行的三峽債券期限為30年，顯然銀行沒有30年期的存款利率作為參照。按理論上講，企業債券的基準利率應參照同期國債利率，最終定價應該根據企業的信用評估等級在基準利率基礎上加風險升水得到。目前，我國的國債發行已經初具規模，國債收益率曲線已經形成。應該嘗試采取同期國債利率加風險升水的辦法來確定利率。
第二，40％的上浮無法完全體現企業債券的風險溢價。隨著1996年以來我國連續8次降息，整體利率水平已有明顯下降，如5年期存款利率已降至2.79％，這樣5年期企業債券利率最高只能是3.906％，這還沒有考慮所得稅因素的影響。1994年起我國開征個人所得稅，國債利息免征所得稅，但企業債券屬于納稅范圍，扣除20％的個人所得稅，個人投資企業債券所獲得的最高收益僅為3.12％，即比銀行存款名義利率高出0.33個百分點。而2004年發行的期限為5年的第三期國債利率為4.4164％，遠遠高出了企業債券的收益水平。顯然企業債券的風險溢價不能彌補潛在的市場風險，這就大大地削弱了企業債券在債券市場上的競爭力。
第三，受利率上限的影響，無法體現企業債券的“高風險、高回報”的特征。在分析近期企業債券發行利率時發現，同一年度內發行的相同期限、相同付息頻率的企業債券具有完全一致的利率，都是上浮40％，例如，2002年共發行了4只3年期企業債券，利率全部為3.5％。而這樣的一個一刀切的發行利率，根本就體現不出不同的發債主體信用的差別，也使不同的企業無法在利率上顯示出“高風險、高回報”的特征。一般講，債券發行利率的高低與發行人的風險大小成正相關，即風險越大、利率越高，對于高風險的債券只有提高其收益率才有可能籌集到足夠的資金。然而，我國的企業債券市場的利率是受到嚴格管制的，具有較高風險性的企業是無法進入市場發行債券的，因而造成企業債券市場的發行效率大打折扣。
解決我國企業債券市場發行停滯的最有效的手段就是放開發行利率的限制。首先，應以國債利率為基準利率。從境外發達國家企業債券市場的經驗來看，均是以國債利率作為企業債券的發行基準利率。在我國，隨著國債發行批次的擴大，利率基準功能已基本確立，初步具備了充當市場基準利率的條件。其次，應考慮放寬企業債券發行利率波動的上下限，只有放寬利率波動的范圍，才能充分體現“高風險、高回報”的資本市場特征。
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