在剛剛過去的8月里,我國證券市場的證券民事賠償案件取得了重大進展,但是現有實踐還遠未形成具有判例價值的判決。而面對投資者千差萬別的買賣行為,損失計算的法律適用同樣面臨難題。這里請東方電子(資訊 行情 論壇)證券民事賠償案的原告代理律師團談談相關研究成果,希望能對難題破解有所幫助。---編者

    根據最高人民法院《關于審理證券市場因虛假陳述引發的民事賠償

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案件的若干規定》(下稱《1.9規定》),因虛假陳述造成投資人實際損失=投資差額損失＋投資差額損失部分的傭金和印花稅＋利息損失-系統風險造成的損失

    這里先談談投資差額損失的計算,為更好地說明整個計算過程,筆者以東方電子案為例,通過模擬交易來說明(見表1)。

    根據《1.9規定》,可以得知:投資差額損失=(買入平均價-賣出平均價)×數量

    或 投資差額損失=(買入平均價-揭露日或更正日至基準日期間每個交易日的平均收盤價)×數量

    顯然,只要確定了買入平均價和賣出平均價(揭露日至基準日每日平均收盤價)以及揭露日的持股數量,就可以計算出投資差額損失。

    一、買入平均價的計算

    由于投資者在揭露日前不僅只有買入,還可能賣出證券。因此,計算平均價格時應考慮賣出證券的計價問題。參照會計存貨的計價方法,平均價的計算有先進先出、后進先出、加權平均和移動加權平均等多種方法。筆者以為,移動加權平均計算法最能客觀準確地反映平均價格。

    (1)移動加權平均法是指每次買入證券后,以投資者新買進的證券數量與在此之前持有的數量之和為權數,根據總持倉成本重計新的買入平均價。簡單說,就是用本次買入成本加原來的持倉成本,除以本次買進數量加原有持倉數。即:

    買入平均價＝(原有證券的價格×數量+本次購進的價格×數量)÷(原有證券數量+本次購進數量)

    同時筆者認為,揭露日前賣出證券的價格或數量不應影響買入平均價的計算。移動加權平均法計算過程中,賣出證券的成本以前一次計算所得買入平均價格為計價依據,因此無論投資者賣出數量如何變化,買入平均價均不受影響。如上例,投資者以25元/股的價格賣出100股,但賣出證券以前一次計算所得平均價格23.33元/股為計價依據,小計所得買入平均價格仍為23.33元/股。除權則按投資總價值不變原則,以不變的投資金額除以變化后的證券數量即為平均價格。如上例,除權前投資金額為4666元,除權后仍為4666元,以該金額除以證券數量320股,即得平均價14.58元/股。依次計算至揭露日前最后一筆交易,投資者買入平均價為15.87元/股。

    移動加權平均法計算雖然復雜,但賣出證券的成本并非以假設的先進(后進)證券的成本來確定,而是以此前買入證券的加權平均價格來確定,并且每買入一次都會重新計算平均價格,因此賣出證券的成本確定最合理,買入平均價的計算也就最科學。移動加權平均法計算的過程和結果可見表2。

    (2)先進先出或后進先出法則不然。先進先出法假設先購進的證券被最先賣出,賣出成本以最先購進的證券價格確定。當股價大幅下跌時,采用先進先出法將大大增加賣出證券的成本價格,降低持倉成本(即買入平均價)；股價大幅上漲時則正好相反。

    后進先出法假設后購進的證券被最先賣出,賣出成本以最后購進的證券價格確定。當股價大幅下跌時,采用后進先出法將大大減小賣出證券的成本價格,增加持倉成本；股價大幅上漲時亦相反。

    由此看出:(i)先進先出法和后進先出法均是以假設為前提；(ii)用先進先出法和后進先出法計算的賣出證券的成本不準確,進而會影響買入平均價的準確計算。

    以先進先出法為例,假設先買進的證券最先賣出,則第一筆買入200股中的100股先被賣出,最先買進的20元/股中只剩100股參與買入平均價的計算,買入平均價=(20×100+30×100)/(100+100)=25元/股；

    若上例中被賣出的證券為200股,則買入平均價30元/股。顯然,用先進先出法計算時,賣出證券的數量不同,買入平均價的計算就會受到不同程度的影響,后進先出法亦會產生此種情況。

    (3)加權平均法(即大慶聯誼(資訊 行情 論壇)案采用的一次加權平均法),指將揭露日前買賣證券的總金額合并計算,差額部分作為揭露日持有證券的買入價合計金額。如此,賣出證券價格或數量均影響買入平均價的計算結果。大慶聯誼案的判決中甚至出現原告的買入價從未超過30元/股,但買入平均價卻高達36元/股的情形。

    因此,移動加權平均法更符合計算的客觀要求,也更合理。

    (4)除權與復權

    根據《1.9規定》第35條規定,已經除權的證券,計算投資差額損失時,證券價格和證券數量應當復權計算。

    筆者認為,復權計算的目的是為了客觀真實地反映出投資差額損失,消除除權對投資差額損失的影響。而股票除權可按實施時間不同,分以下兩種情況:

    (i) 揭露日或更正日前除權；(ii) 揭露日或更正日后,證券賣出前除權。

    揭露日前除權的證券,在揭露日后賣出時,其數量仍為經除權后揭露日所持證券的數量,因此除權對買入、賣出平均價計算的影響是相同的,復權計算對投資差額損失不會產生任何影響。故第(i)種情況下除權并不影響投資差額損失的計算,無需復權計算。

    揭露日或更正日后,證券賣出前除權的股票。由于揭露日前后股票的數量及價格不同(不具可比性),將會影響投資差額損失的計算,因此第(ii)種情況應按《1.9規定》的規定復權計算。

    但根據《1.9規定》第34條規定,投資人持股期間基于股東身份取得的收益,包括紅利、紅股、公積金轉增所得的股份以及投資人持股期間出資購買的配股、增發股和轉配股,不得沖抵虛假陳述行為人的賠償金額,故投資者基于股東身份已經獲得的各種收益不應在投資差額損失中扣除,即現金分紅不應除權或復權計算,否則將會直接沖減投資差額損失計算結果。

    二、賣出平均價的計算

    計算賣出平均價時存在三種情形:(1)揭露日后基準日前賣出證券；(2)基準日后賣出證券；(3)揭露日后基準日前多次買賣證券。

    (1)、(2)情況下賣出平均價的計算《1.9規定》有明確規定,分別以揭露日后基準日前賣出證券的實際平均價格和揭露日至基準日每個交易日的平均收盤價為賣出平均價來計算投資差額損失。

    揭露日后基準日前多次買賣證券的情況,《1.9規定》未作明確規定。筆者認為,揭露日后買入證券的價格或數量不應影響賣出平均價的計算。為此,賣出平均價同樣應采用移動加權平均法,能夠與買入平均價的計算保持一致性和可比性,也更準確、客觀。根據歷史交易數據,首先計算出揭露日至更正日或基準日期間每個交易日的平均收盤價,以此價格與基準日前賣出證券的實際價格及數量為依據作加權平均,即可求得賣出平均價。

    計算出買入平均價和賣出平均價,按照揭露日投資者實際持股數量,即可計算出投資差額損失。

    表1

                交易情況    價格(元)  數量  金額(元)
                買入           20      200   4000
                買入           30      100   3000
                賣出           25     -100  -2500
                除權(10送6)            120
                除權(10派2)                    24
                買入           20      100   2000
                揭露日

    表2

                項目名稱     價格(元)  數量  金額(元)
                買入         20         200    4000
                買入         30         100    3000
                加權平均     23.33      300    7000
                賣出         25        -100   -2500
                小計         23.33      200    4666
                除權(10送6)  14.58      320    4666
                買入         20         100    2000
                加權平均     15.87      420    6666
                揭露日
                買入平均價   15.87      420    6666