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目前上市公司大股東拖欠上市公司債務的現象嚴重。2002年，平均每家上市公司被大股東占用1．43億元（總額約1800多億元），占上市公司凈資產總額的12．5％，連續兩年虧損的上市公司中，70％存在控股股東侵占資金行為。2003年，控股股東及其關聯方通過非經營性方式侵占上市公司資金的余額約577億元，占凈資產總額的3．5％。為了解決這個問題，7月27日，中國證監會與國資委原則同意進行“以股抵債”試點。所謂“以股抵債”，是指上市公司以其控股股東“侵占”的資金作為對價，沖減控股股東持有的上市公司股份，被沖減
的股份依法注銷�！耙怨傻謧弊鳛榻鉀Q單個公司債務的個案處理，不失為方式之一。但能否將此方式作為一種“金融創新”試點，作為一種制度推行？需謹慎考慮。
其一，作為一項制度推行，極有可能引發道德風險，形成惡性循環。目前國有股、法人股不能流通變現，一些上市公司業績較差，又違法違規侵占上市公司資金�，F在如果在制度上允許上市公司大股東“以股抵債”，其在已通過違規手段取得好處的同時，又可以非市場原則確定的凈資產價格或不合理的價格變現部分國有股。而且一部分“以股抵債”后，還不會改變大股東的控股地位。即使證監會與國資委聲稱“下不為例”，但這種制度安排能否真正做到“下不為例”？會不會反向鼓勵大股東對上市公司資源不占白不占，反正有“以股抵債”政策作最后防線，最終形成上市公司經營上更大的道德風險？其結果是使證監會與國資委2003年8月發布的56號文，嚴格規范上市公司與控股股東及其他關聯方的資金往來，成為一紙空文，降低了政府威信。
其二，難以與《公司法》有關規定吻合�！豆痉ā返�149條規定，“公司不得收購本公司的股票，但為減少公司資本而注銷股份……除外�！静坏媒邮鼙竟镜墓善弊鳛榈盅簷嗟臉说摹�。“以股抵債”最終減少了資本是否符合上述條款？政府有關部門是否可以“以股抵債”方式注銷股份作出法律釋義？
《公司法》第186條規定：“公司需要減少注冊資本時……公司應當自作出減少注冊資本決議之日起10日內通知債權人，并于30日內在報紙上至少公告3次。債權人自接到通知書之日起30日內，未接到通知書的自第一次公告之日起90日內，有權要求公司清償債務或者提出相應的擔保。公司減少資本后的注冊資本不得低于法定的最低限額”。根據此款，若上市公司債權人不同意注銷股權或者要求清償債務，此節外生枝的矛盾怎么解決？
其三，股票轉讓的定價機制非市場化。一方面，國有控股上市公司“以股抵債”試點方案最終需國資委認可，國資委又認為“凈資產是一個紅線，上市公司國有股轉讓不能低于凈資產這個原則不能變”，則國有股至少可以最低價即上市公司的凈資產抵債。而且股權轉讓價格的確定，“應在中介機構專業意見的基礎上，合理形成以股抵債價格”，而不是通過拍賣等市場手段確定股權價格，可能會不合適地抬高股權轉讓價格。另一方面，“‘以股抵債’的定價基礎，……，應當考慮糾正侵占過錯的特殊性”，侵占過錯的糾正由法律部門定還是由中介機構定？中介機構如何考慮其特殊性，依據是否充分？
其四，保護中小股東權益的可操作性較差。在“以股抵債”方案的表決上，中小股東的選擇余地有限，實際上只有同意或者不同意兩種選擇。如果勉強同意中介機構確定的難以接受的價格，則自己的權益受到侵害，如果不同意，被大股東侵占的利益問題又一直拖欠著，問題仍得不到解決�！耙怨傻謧彪m然要求“在股東會表決時，要由非關聯股東或其代理人的三分之二以上表決通過”，但在具體操作上社會已有強烈反應：難度較大。因為小股東持有股權少量，赴異地投票成本高。委托他人投票，信息又不對稱。
總之，政府部門不宜先以“試點”方式，然后以正式制度推行“以股抵債”（過去改革的試點慣性往往意味著最后的正式推行）。不能給“以股抵債”冠以“金融創新”的帽子，不能給違法違規者“金蟬脫殼”的機會，不能以政府合法的制度手段幫助解決企業非法的行為。在此問題上必須明確，堅持依法治國的大原則絕不能動搖。如果處理歷史問題有一定的難度，可適當選擇酌情、靈活的方式，但仍不能偏離法治化與市場化的改革方向。
建議此問題具體的解決思路可以是：
1、首先對于大股東采取違法違規手段侵占上市公司財產的，鼓勵債權債務雙方協商解決，清償債務。協商不成，則由上市公司訴諸法律、追索財產。監管部門應協助法律部門監督大股東，先通過變賣其所在非上市公司的資產、進行債權債務重組等各種方式還債。在這方面，不是沒有余地可挖。這是政府部門首先應予以鼓勵并堅持的原則。
2、對于確實無力償還者，則申請破產，由清算組組織清算財產，償還債務。在極力呼吁建設誠信社會的今天，對欠債不還者，政府有關部門和全社會一定要對其形成強大的破產威懾力。
3、在追債過程中，對直接形成違法違規行為的直接責任人和當事人，監管部門應毫不手軟，依法追究其相應的法律責任，構成犯罪的，追究其刑事責任。監管部門要自覺維護代表政府發布的有關規章的嚴肅性。
4、對于因特別的原因，確實一時難以償還債務，政府有關部門也確認一時難以實行破產清償的大股東公司，可以進行包括“以股抵債”內容的債權債務重組，實行個案處理。即在已有的法律法規框架下，對大股東公司而非上市公司的債權債務進行重組，包括變賣大股東公司財產、大股東公司在其他非上市公司的投資股權等方式，此時也包括公開變賣上市公司股權還債。此時講“以股抵債”，關鍵一是個案處理，而不是在全社會推行制度；二是首先重組的是大股東所在非上市的債權債務，而不是僅動上市公司股權。與此同時，監管部門仍要按有關部門法規，追究相關直接責任人和當事人的法律責任。
綜上所述，“以股抵債”可以作為解決債務問題的個案處理中的方式之一，但不宜作為“金融制度創新”推行；解決積重難返歷史問題有一定的難度，但仍要始終不渝地堅持建設一個法治社會的方向。
（作者單位：國務院發展研究中心金融研究所 ）
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