|
新股發行定價制度又要改革了。改革的目標是保護投資者合法權益，強化市場約束，完善股票發行價格形成機制。在筆者的印象里，發行定價制度的改革，成文的和不成文的，有過很多次了，“市場化定價”的先例也有閩東電力(資訊 行情 論壇)和用友軟件(資訊 行情 論壇)。不過，每一次改革的實際結果似乎總是跟想要達到的目標有點距離。
應該承認，本次新股發行定價制度的改革，彌補了以往新股業績計算中的漏洞，將定價權部分給予市場，較之以往確實是一大進步，而且在正式實施之前暫停新股的發行，也是為求“公平、公正”的有益嘗試。不過更應該認識到，目前條件下，新股定價完全市場化的條件尚不完全具備。
首先，A股市場目前仍是一個股權分置的市場，在股權分置問題解決的原則性思路沒有明確之前，有沒有流通權溢價、如何計算流通權溢價都是未知數，理論上講是無法計算合理的新股發行價格的，只能根據當前市場上相似公司的平均估值水平，打一個折作為發行價格。應該說，新辦法能夠降低新股發行市盈率，避免最近市場中常常出現的跌破發行價現象，但這種定價還不是最有效率的發行價格。
其次，發行定價制度要改革，是由于原來的定價制度出了問題，使得發行價格高了，新股跌破發行價了。改革之后，可以預料的結果就是新股發行市盈率明顯下降，這對股市的長期發展而言無疑是有益的，但短期內則有可能導致原有股票價格中樞的下移。按照老的的定價制度、以較高發行價購入新股的投資者怎么辦？如何處理老政策給市場遺留下來的問題，將是管理層需要面對的一個挑戰。
值得注意的是，長期以來，由于我國A股市場獨特的結構性問題，某些上市公司、大股東、投行、“莊家”利用政策或監管的漏洞，千方百計損害中小股東合法權益、投資者對此意見很大。監管機構雖然也很努力地修改、完善有關政策，防范同樣的問題重復出現，但由于政策都是針對未來的，有些時候對于老政策下產生的問題只好不了了之，不了了之的結果就是讓市場自行消化。
我國A股市場從一開始就是經濟轉軌時期的產物，帶有一定的計劃經濟色彩是難免的，而股權分置問題長期化，更使得改革不具備完全市場化的基礎。迄今為止，證券市場的市場化改革始終難以一步到位，經常出現反復。不可否認，讓市場消化政策反復帶來的損失，是成本最小的辦法，原因在于二級市場的參與者數目雖多，但非常分散，趨利的目標和經常的交易又使得利益很難完全一致，用腳投票的成本遠小于用手投票，因此，市場對政策的游說力量是很弱的，不斷流動的投資者又提供了很強的消化損失的能力。但讓市場不斷為老的非市場化政策買單，市場配置資源的效率就大大降低了，同時失去的還有更為寶貴的信任。
目前，老的非市場化政策遺留的最大問題就是股權分置。根據目前的趨勢，完全靠市場來消化這一問題的可能性不是沒有。如果新股發行定價方式改革之后，上市的公司股份仍分為流通股和非流通股，“市場化”的發行價格和“非市場化”的股權分置長期交織，再和現在的股票定價混在一起，必然會帶動股票價格中樞下移，經過一定的時間就有可能實現“股價的自然接軌”。如果真的如此，那么全流通的問題自然解決對市場而言是抽象的，但具體受損失的，還是全體流通股股東。筆者以為，本次發行改革提供了一個解決股權分置的契機，那就是明確新股新辦法，鎖定期后全流通，以避免更多遺留問題。
| 
