中小企業板是現實選擇，也是創舉

    中小企業板塊的建立是黨中央國務院審時度勢，從穩定發展國民經濟大局出發，全面實現建設小康社會的正確決策。

    小平同志有一句名言：在一個壞的制度下，好人也可能辦錯事、干

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壞事。如果是一個好的制度，可以使壞人干不了壞事，也可以防止好人犯錯誤。我們發展中小企業板和創業板，當然希望它是一套好的制度。

    發展創業板有兩種道路可以選擇：一種選擇就是馬上就搞不要營業記錄、全流通的、甚至無形資產可以無限大的那種類似于西方國家的創業板。西方國家的這種創業板市場是在其主板市場發展了上百年后形成的。如果我們現在就選擇這樣的模式，這可能就是一項壞的制度，因為它不適合我們的國情。中小企業板選擇了現在的模式，它取創業板之“中小”，同時取現有主板市場上市門檻并不低的標準。二者合而為一，這是現實可行的，也是一個創舉。這是一個好的制度，這種好的制度需我們堅定不移地維護和堅持，而不是非議。

    當前中小企業板在認識上的幾個誤區

    目前，關于中小企業板存在一些認識誤區，有必要對其進行澄清。

    誤區之一：中小企業板是“克隆主板”

    在全球范圍內存在多種創業板模式，有納斯達克那樣的“獨立市場”模式，也有香港創業板那樣的“一所兩板”的“獨立板”模式。此次深交所中小企業板的定位則是主板市場內的“獨立板塊”模式。從創新的角度看，深交所的“獨立板塊”模式首先在規模上已經取得了創業板的形式，即要為中小企業融資服務定位。同時，它也建立了一個中小企業市場的初步框架，隨時可能向目標模式（創業板）邁進。這就是中小企業板的意義，就是它的創新。在這一問題上，我們不能以靜態的、形而上學的眼光，更不能用美國和香港的標準去界定深交所中小企業板塊的創新意義。

    誤區之二：“不搞全流通就是不創新”

    如何理解全流通？深圳中小企業板現在能不能肩負全流通的重任？中小企業板全流通對我國主板股市的全流通會產生什么樣的影響？它會不會產生主板市場的比價效應，導致整個市場的價格重心下移？而大盤下挫又對整個股市漸變轉軌會否產生負面影響？此外，全流通是指什么樣的全流通，是不是發起人的股份在半年后就可以全流通？這些都是需要慎重考慮的。

    事實上，中小企業板要做的是繼續堅持尊重國情，逐步轉軌的正確方法論。中小企業板在全流通問題上必須把握好度，繼續從過渡模式入手，甚至可以搞過渡模式中的過渡模式，逐步地為最終解決“股權分置”問題提供經驗。通過創新逐步提高深交所流通股比例，逐步向真理逼近，才是現實可行的選擇。

    誤區之三：中小企業板拖累大盤

    一些人認為，當前大盤走軟是受中小企業板拖累。這種看法是不客觀的。中小企業板的上市標準沒有下降，它在風險防范方面采用了更加有力的措施，這不應該存在拖累大盤的問題。當然，有人說它擴容了，因此會拖累大盤。擴容問題如何看待？今年上半年證券市場融資859億元，這和全國1.44萬億的融資總額相比是微不足道的。這樣的規模、這樣的擴容應該是這個市場維持生存的基本條件。證券市場沒有規模就沒有話語權，就會被“邊緣化”，最終進入惡性循環，即越沒有規模就越被邊緣化，越被邊緣化就越被認為可有可無。事實上，中小企業板在上市標準與主板市場兩個不變的前提下，又強調了中小企業的科技含量高、成長性好、規模又不大，這就為證券市場提供優質的上市公司創造了條件。因此，與其把維持中國股市基本規模的空間給主板市場，不如給中小企業板；與其說是中小企業板基本規模的形成拖累了大盤，還不如說是當前十分疲弱的大盤拖累了中小企業板。即便沒有中小企業板的開通，大盤也會同樣疲軟。

    誤區之四：深交所在中小板啟動后即應推出創業板

    目前，我們還有很多同志仍然沉浸在2000年那個創業板的規則中不能自拔。一想到創業板模式，就還是想到“發起人股份半年后可以全流通、有形資產只需要800萬、只要有兩年成立記錄不需要盈利業績”等等。這個創業板情結必須在現階段徹底斬斷，因為推出這種市場的時機還不成熟�！敖�蘇瓊花(資訊 行情 論壇)事件”是在兩個不變的高門檻模式下仍然發生的，如果我們一上來就照搬香港模式搞低門檻高風險的創業板模式，那今天可能就不是一朵“瓊花”，可能甚至五朵甚至更多的“瓊花”了。

    誤區之五：認為“江蘇瓊花事件”是中小企業板在誠信原則上的失敗

    如何認識“江蘇瓊花事件”？“瓊花事件”的確需要我們去反思，上市公司進行委托理財和國債回購的事情當前極為普遍。德隆的事件發生在4月份，從會計原則和法律的角度說，對當期業績是否產生影響，尚未定性。因此，這與主板市場的做假，及605家上市公司的大股東在募集資金后非法挪用上市公司577億元資金的行為有著本質差別。而后者至今都未予以懲罰和披露“黑名單”。上市對我們的民營企業來說是“大姑娘上轎，頭一遭”，瓊花的委托理財是一個信息披露問題，保薦人、中介機構應該告訴我們的民營企業如何去做，應承擔更多的責任。在這一事件中，深交所的態度和處理方式是恰當的，敢揭家丑，殺一儆百，從現實的角度雖然使深交所和中小企業板的信譽受到了影響，但從經濟學上說是成本最低的選擇。這反映出了深交所四年來“獨守空房”，勵精圖治，要從嚴治市、從嚴治所、從嚴治企的決心。在某種意義上甚至可以說江蘇瓊花是做了貢獻的，因為它較早地把問題暴露出來并檢驗和推動了我們的監管工作。我想我們應該從這個意義上去看待“江蘇瓊花事件”，而不應該拿這個題材大做文章，將其與中小企業板失敗不恰當地聯系起來。

    誤區之六：關于只有降低門檻才符合創新思路

    一些同志認為，中小企業板要創新就應該立刻降低門檻。我認為中小企業板目前的高門檻必須要守住。因為，一是降低門檻需要有成熟的外部環境，包括投資人素質、機構投資人的比例、監管水平、法律體系完善等等，而這些條件目前還不完全具備。二是目前我們的上市資源非常充分，現在還有1200余家達到上市標準的企業在排隊等著，沒必要降低門檻。也有人認為，中小企業板的門檻比主板還嚴厲，根本沒有顯現出它要邁出第二步向創業板發展的跡象。對這個問題，我認為需要重新調整創新的思路。當前必須強調誠信和規范，深交所今天的從嚴治市正是為明天的創新奠定更為堅實的基礎，在創新上這是“退一步，進兩步”。蓄勢待發、從嚴到松、逐步調整才是創新正確的選擇。中小企業板在創新時機、地點、內容上都需要慎重考慮。

    中小企業板近期應推行三方面的創新

    陳東征理事長曾說過，創新不僅需要勇氣，更需要智慧�；�于這一認識，我認為深交所中小企業板的創新應從以下三個方面入手：

    發行制度的創新

    現在中小企業板已經有股票跌破發行價了，必須從中國資本市場現有的發行制度入手，以注重長遠的發展戰略考慮進行創新，最終實現整個市場多贏的局面。

    首先，在發行制度上必須考慮降低發行的市盈率和發行價格。例如可考慮將現在中小企業板20倍左右的發行市盈率調整為10倍到15倍之間。市場投資人希望中小企業板有可持續性的增長，股票價格在發行后，應在二級市場有一個上升的空間。盡管這種選擇對上市公司可能是痛苦的，但從上市公司角度看，公司股價的持續發展能力將有利于其進一步的增發配股，應改變上市公司一口就吃成個胖子、圈錢后就變臉的現狀。因此，降低發行價格，謀求持續的增發和配股融資不失為多贏的選擇。

    其次，降低發行市盈率和發行價后，還應推出第二步的創新措施即加大中小企業板上市公司流通股比例來加以彌補。提高流通股比例，既可以抵消因發行價格下降造成的融資額下降對上市公司不利的影響，也可以有效改善中小企業板上市公司的治理結構，并為以后解決股權分置問題打下一個好的基礎。

    目前，中小企業板流通股比例不到1/3,前八家上市公司只有28%，而非流通股比例則高達72%。根據我國企業的上市規則，流通股發行比例是由兩個界限確定的。一個界限是“可流通股比例不低于25%”，另一個界限是“發起人股份比例要高于35%”，也就是說流通股的比例可以在25%和65%的區間上確定。建議中小企業板上市公司的可流通股比例應盡快達到50%，將其作為降低發行市盈率和發行價格的配套措施。

    股本規模上的創新

    在中小企業板其他門檻不降低的情況下，但申請上市公司的股本規模則是可以降低的。新的《公司法》草案已將上市公司上市前的股本規模標準由5000萬降低到了3000萬。如果可流通股的比例不少于25%，如達到50%左右，也就是說一個中小企業在申請上市時的股本規模只需具備1500萬即可。這也不失為中小企業板在制度創新上的一個重要內容。

    壓縮第一大股東持股比例的股權結構創新

    中小企業板在股權結構上仍然存在“一股獨大”和“一股獨霸”的現象。這一方面導致在股權分置狀態下IPO價格過高，第一大股東的創業利潤奇高的現象，另一方面由于民營企業又缺乏國營企業的制衡機制，所以民營上市公司董事長失蹤及丑聞的惡性事件發生的概率很高。因此，必須讓民營上市公司盡快從“夫妻店”、“父子店”過渡到均衡的、能形成良好互制機制的股權結構上來。

    建議把民營上市公司第一大股東的持股比例壓縮到35%以下，即優先考慮那些第一大股東的持股比例在35%以下的民營上市公司的上市。同時，還需進一步確立上市公司的終極所有人制度，以保證35%比例的真實性。由于目前我國資本市場民營上市公司的資源非常充裕，因此這項創新措施是完全可行的。