7月份，10個月度預警指標中，工業增加值、工業企業銷售收入、固定資產投資、進出口總額、財政收入增長率等5個指標在紅燈區，發電量、消費物價在黃燈區，貸款總額、　M1和社會消費品零售總額增長率等3個指標在綠燈區。綜合計算，7月份綜合警情指數為81，仍處于黃燈區，但略有反彈。

　　從4月以后先行合成指數、一致合成指數、先行擴散指數和一致擴散指數走向看，合成指數和擴散指數近兩個月下降的勢頭較快。因此，下一步宏觀調控的政策取向，不僅要注意抑制部分投資過熱行業的反彈，更要認真貫徹“有保有壓”的指導方針，加強綜合協調，增加瓶頸部門的有效供給，防止第四季度經濟增速出現大幅度下滑的情況。

　　總體策劃

　　王長勝 國家信息中心常務副主任

　　張偉弟 上海證券報副總編輯

　　課題組長

　　范劍平 國家信息中心預測部副主任

　　楊宇東 上海證券報新聞中心總監

　　執行組長

　　王遠鴻 國家信息中心預測部處長

　　鄒民生 上海證券報新聞中心首席編輯

　　課題成員

　　程建華 張永軍 胡少維 傘鋒 李若愚 徐平生

　　報告執筆

　　王遠鴻 張永軍 傘鋒 李若愚 徐平生

　　一、警情指數在黃燈區略有反彈

　　1、一致合成指數快速下降。我國經濟景氣一致合成指數在2004年6月掉頭向下，7月份下降勢頭明顯加快，說明6月份經濟景氣發生的方向性變化得到進一步確認(見圖1)。一致合成指數結束了從2002年5月到2004年5月份連續24個月上升的走勢之后，出現了快速下降的狀況，這說明經濟運行在經歷了經濟高漲階段之后，目前已經進入減速階段。一致合成指數7月份出現迅速下降有以下原因：一是受宏觀調控影響，今年7月份工業增加值、財政收入、狹義貨幣供應量等指標增幅繼續出現回落，某些指標下降的勢頭進一步增強。二是發電量增速出現明顯下降，繼6月份較之5月份出現明顯下降之后，7月份增速與6月份增速相比再次下降2.6個百分點。

　　2、先行合成指數繼續下行。隨著2003年下半年以來，中央出臺的一系列宏觀調控措施的見效，先行合成指數在今年1月出現近期高點后回落，7月份延續了這種下降勢頭(見圖1)。但直觀來看，在6個先行指標中，生鐵、鋼、房地產新開工面積和財政支出四個指標的增速出現反彈，其中生鐵和鋼的增速出現明顯反彈；沿海港口吞吐量有所下降，作為逆轉指標的產成品資金占用延續了快速增長的態勢。在這種情況下，先行合成指數回落的勢頭加快，與我們對數據進行季節調整有一定關系。由于季節調整過程中多次對數據進行移 動平均，盡管生鐵、鋼、房地產新開工面積和財政支出四個指標的增速出現反彈，但由于時間較短，經過移 動平均技術處理之后的增速仍在下降或與前期大體持平，加上沿海港口吞吐量、產成品資金占用指標的影響，使得經過移 動平均的經濟景氣指數保持下降勢頭。

　　3、先行擴散指數繼續下行，一致擴散指數接近50%臨界線。隨著先行指標增速的下降，7月份先行擴散指數繼續下降，同時，一致擴散指數繼續下行，使一致擴散指數的峰值得到進一步確認，并拉動經過移 動平均的一致擴散指數繼續靠近50%的臨界線。雖然一致擴散指數剛剛下行2個月，但經過移 動平均的一致擴散指數已經非常接近從上向下穿過50%的臨界點，因此，一致擴散指數下降的速度很快。

　　從2004年4月以后先行合成指數、一致合成指數、先行擴散指數和一致擴散指數走向，我們可以看出，合成指數和擴散指數近兩個月下降的勢頭較快。因此，下一步宏觀調控的政策取向，不僅要注意抑制部分投資過熱行業的反彈，更要認真貫徹“有保有壓”的指導方針，加強綜合協調，增加瓶頸部門的有效供給，防止第四季度經濟增速出現大幅度下滑的情況。

　　4、綜合警情指數略有反彈，仍在黃燈區。綜合警情指數在4月份進入紅燈區后，2004年5月以后回到黃燈區，處于黃燈區上部(見圖3、4)，7月份主要受居民消費價格漲幅提高的影響，與6月份相比稍微有所反彈。由于價格指數是滯后指標，價格指數的提高與先行指標和一致指標的增幅下降是一致的，印證了宏觀經濟下滑的態勢。

　　二、經濟運行特征

　　1、固定資產投資增速有所反彈，仍在紅燈區運行。1-7月全國城鎮固定資產投資累計完成27116億元，同比增長31.1%。其中7月份完成固定資產投資5272億元，同比增長31.4%，比6月份提高了8.7個百分點。而4-6月份，固定資產投資單月增速分別為34.7%、18.3%和22.7%。這表明，僅從增速看，固定資產投資在經歷了5月份的低點后，連續兩個月出現反彈，7月份反彈跡象比較明顯。

　　2、社會消費品零售總額增速有所加快，繼續在綠燈區運行。7月份社會消費品零售總額4209.2億元，比上年同月增長13.2%。1-7月份累計社會消費品零售總額29458.4億元，同比增長12.8%。從經過季節調整之后的走勢圖來看，已經進入綠燈區的上部(見圖5)。

　　3、進口增速明顯回落，當月貿易繼續保持順差。7月份季節調整后的進出口貿易額增速已達37.3%，繼續保持高速增長，仍處于趨熱區間。根據海關統計，7月份進出口總值為999.8億美元，比去年同期增長34%。

　　4、工業生產增速有所回落，繼續在紅燈區運行。7月份經季節調整的工業增加值增速為16.4%，雖然仍處于趨熱區間內，但與去年12月份17.5%的階段性峰值相比，已經連續7個月出現回落，正在接近正常區間的上沿。

　　工業增加值和工業企業利潤增幅連續下降，一方面說明前一階段生產過熱的后果已經顯現，供給受到市場需求的制約，企業利潤必然會下降。而對于部分過熱行業來說，這也說明了宏觀調控的必要性和宏觀調控效果已經取得階段性成果；但另一方面，部分企業利潤下降也與信貸緊縮和流動資金貸款不足有一定的關系。受這兩方面因素的影響，7月份化學纖維、水泥、十種有色金屬、氧化鋁(資訊 論壇)、汽車等主要工業產品產量均出現明顯下降。

　　5、工業企業產品銷售收入繼續較快增長，仍處于紅燈區。1-7月份，規模以上工業實現產品銷售收入99354.5億元，比上年同期增長32.9%。其中，國有及國有控股企業38650.56億元，增長26.1%。經季節調整后，工業企業產品銷售收入仍在紅燈區。

　　1-7月份，規模以上工業盈虧相抵后實現利潤總額6084.7億元，比上年同期增長39.7%。進入7月份以后，主要工業行業盈利情況分化顯著。39個工業大類中，石油開采業利潤攀升，建材、有色金屬、鋼鐵等行業利潤增勢繼續減緩。其中，1￣7月份石油開采業實現利潤928億元，同比增長17.5%，增幅比上半年提高4.3個百分點；建材行業208億元，增長111.6%，增幅回落22.5個百分點；有色金屬行業154億元，增長91.5%，回落14.1個百分點；鋼鐵行業534億元，增長71.2%，回落9.2個百分點。

　　6、財政收入增速有所放慢，經過季節調整仍在紅燈區。7月份財政收入2503億元，同比增長27.2%，財政支出1935億元，同比增長6.6%。經過季節調整后的財政收入增速仍在紅燈區。7月份，國內增值稅實現728億元，同比增長19.0%。企業所得稅實現615億元，同比增長54.5%，是上個月159億元的近4倍，成為拉動7月份財政收入增長的主要動力。

　　7、貸款增速繼續回落，中長期貸款明顯少增。貸款預警指標在綠燈區內繼續回落。7月末，人民幣貸款余額同比增長15.5%，增幅比上月末回落0.8個百分點，比上年同期低7.9個百分點。從往年情況看，7月均為全年貸款發放淡季。人民幣貸款當月比上月減少19億元，考慮當月不良貸款核銷因素，當月實際增加265億元，同比少增793億元。7月中長期貸款的增速達29%，比同期貸款總額同比增速高出13.5個百分點。而短期貸款與票據融資雙雙出現負增長，企業資金緊張的局面進一步加劇。

　　8、貨幣供應量增速繼續減慢。貨幣供應量預警指標繼續下探，開始接近綠燈區的下沿。7月末，各層次貨幣供應量增速均出現減緩。廣義貨幣　M2月末余額同比增長15.3%，增幅比上月末回落0.9個百分點，比去年同期低5.4個百分點。狹義貨幣　M1月末余額同比增長15%，增幅比上月末回落1.2個百分點，比去年同期低5個百分點。流通中現金　M0月末余額同比增長11.8%，比上月末回落0.4個百分點。當月現金凈投放392億元，同比少投放14億元。

　　9、市場物價增幅繼續加快，進入黃燈區。7月份，全國居民消費價格總水平比去年同月上漲5.3%，其中城市上漲4.9%，農村上漲5.9%。與上月比，居民消費價格總水平下降0.2%。從各類構成成分來看，食品價格比去年同月上漲14.6%，非食品價格上漲0.8%；消費品價格上漲6.3%，服務項目價格上漲2.0%。食品價格仍然是主導居民消費價格變化的因素。

　　在工業品價格中，鋼材價格繼續出現反彈，原油價格繼續上漲，與去年同月相比，7月份原油出廠價格上漲25%，漲幅比6月份提高4.1個百分點，影響工業品出廠價格上漲約0.8個百分點。

　　10、電力生產增速下降，供給明顯不足。7月份，規模以上發電企業完成發電量11898.8億度，同比增長11.7%。經過季節調整后，已經從紅燈區下滑到黃燈區。1-7月份，全國規模以上工業企業共完成發電量11825.8億度，比上年同期增長15.2%。7月份是居民用電的高峰月份，在電力需求增長速度加快的情況下，發電量增速卻出現下降，說明電力供給明顯不足。

　　金融與證券市場運行

　　一、金融市場

　　7月份，全國銀行間本幣市場交易量繼續萎縮，拆借和回購利率小幅回落。銀行間同業拆借與債券市場當月累計成交6043筆，累計成交金額11311億元，日均成交514.16億元，日均成交比上月下降6.12%，比去年同期下降39.07%。

　　1、公開市場操作先緊后松，努力穩定市場利率。7月上、中旬通過發行票據和正回購操作回籠市場資金達723億元。從下旬開始，央行改變操作方向，以凈投放為主。操作方向上的轉變反映出央行希望通過公開市場操作來穩定市場利率。

　　2、信用拆借成交量萎縮，市場操作短期化現象有所緩和。7月份信用拆借日均成交筆數比上月減少11.08%，比去年同期減少27.6%，日均成交量比上月下降23.53%，比去年同期下降51.72%。在升息預期淡化的情況下，市場操作短期化現象有所緩和。

　　3、債券質押式回購成交量萎縮，利率觸底反彈。7月份，債券質押式回購日均成交筆數比上月減少6.72%，比去年同期上升21.5%，日均成交量比上月減少2.33%，比去年同期上升28.89%。在融資成本提高的情況下，每筆融資量有所減少。

　　4、債券買斷式回購成交日趨活躍。7月份，買斷式回購日均成交筆數比上月上升13.58%，日均成交額比上月增長45.09%。本月首次出現3個月品種的交易，說明市場對買斷式回購的操作日趨成熟。

　　5、現券市場繼續萎縮，債券綜合指數(資訊 行情 論壇)震蕩整理。7月份，現券交易日均成交量比上月減少61.51%，比去年同期減少10.99%。債券交易主要集中在存續期1年期以內的短期債券和3-5年中期債券。

　　6、機構融資規模萎縮，市場格局未變。在融入資金方面，僅國有商業銀行與農信聯社環比有所增長，城市商行和股份制銀行分別位居融入資金量的前兩位。從融出資金來看，僅國有銀行環比有所增加，縮幅最大的是保險公司，環比下降44.62%；國有商業銀行和股份制商業銀行分列融出資金量的前兩位。

　　二、證券市場

　　1、市場發行頻率大為放緩，但融資壓力仍較大。7月份，滬深兩市　A股市場共進行首發、增發、配股和可轉換債券發行17次。盡管7月份兩市總融資額僅為6月份的57.3%，仍然大大超過上半年月均總融資額的78.92億元，增幅達48.5%，融資壓力仍相當大。

　　2、面臨諸多制約因素，大盤運行凝滯。7月份，上證綜指開盤于1397.19點，最高1466.78點，最低1366.50點，收盤于1386.20點，呈現為一個稍稍斜向下的小箱體整理形態，已經完全走出了4月7日開始的比較陡峭的下降通道。

　　7月份，市場運行處于一個比較微妙的階段。一方面，經過市場前期的大幅下跌，市場風險已經得到相當程度的釋放，市場整體市盈率水平已在26倍左右，在我國　A股市場歷史上處于較低水平；同時，陸續發布的6月份及上半年經濟金融數據顯示，我國固定資產投資過快增長勢頭已經得到初步抑制，貨幣供應和信貸規模增長速度得到有效控制，已經達到年初預定的調控目標，這些都說明我國宏觀調控已經取得顯著成效，下半年更為嚴厲的緊縮政策出臺的可能性大大降低，從而使股市行情發展面臨較好的宏觀背景。但是，另一方面，我國股市內在不利因素嚴重制約著我國股市當前及未來行情發展。

　　3、7月份影響證券市場的重要事件分析。7月份市場有兩起事件需要引起足夠重視，進行深刻分析。一是江蘇瓊花(資訊 行情 論壇)(資訊　行情　論壇)上市公告書隱瞞委托理財事件，對市場產生了嚴重的不良影響。二是7月下旬證監會和國資委原則同意上市公司控股大股東進行“以股抵債”試點，引起市場的廣泛關注。

　　7月份發生的這兩起重要事件，將在當前及未來相當長時間內對我國股市健康穩定地運行和行情的發展產生重要影響，需要引起我們足夠的重視。

　　要防止經濟增速大幅度下滑

　　一、幾個問題值得關注

　　1、全年尚無全面通脹危險，但物價上漲壓力不容忽視。目前糧價仍在高位運行。而糧食漲價后引起肉禽蛋水產等食品價格上漲的連鎖反應仍在繼續。而近日國際市場石油價格屢創新高，并保持高位運行，國內油價也隨之上調。一些地方也陸續出臺水、電和燃料漲價的措施。以上因素都構成了新的漲價因素。

　　2、商品庫存及企業應收賬款增加。近幾個月，商品庫存及企業應收賬款增加較快。社會庫存增加，加大了產成品資金占用和經營成本，將導致企業效益下滑；而相互欠款和呆壞賬增加，將導致社會資金周轉速度下降，金融風險增大。

　　3、銀行經營風險加大。盡管從總量上看，目前信貸的過快增長已得到有效控制。但5月份以來人民幣貸款下降的趨勢有些過猛。對于銀行系統而言，信貸規模的驟然收縮將使潛在問題顯露出來，加大銀行的經營風險。

　　4、資金存在體外循環的可能。近期固定資產投資增速的反彈與貨幣信貸增速的持續放緩形成對比。為什么投資能在貨幣信貸供應持續明顯減少的情況下出現反彈？值得深思。

　　另外，從近幾個月各種指數和指標的變化情況來看，固定資產投資過快增長、個別行業投資過熱問題得到抑制，但7月份當月出現明顯反彈；貨幣信貸增速較快問題得到抑制，但近幾個月下降勢頭較猛；電力在需求旺盛的情況下發電量增速下降，說明受到了供給方面因素的影響；中央宏觀調控政策既要防止固定資產投資增長出現反彈，又要支持瓶頸部門增加產出，難度加大。

　　二、緩解矛盾四條對策

　　1、合理控制貨幣信貸總量，進一步推進信貸結構調整。從7月份的貨幣信貸數據看，增長率出現大幅回落，考慮到全年物價的增長，目前的貨幣信貸的實際增長率可能已經偏低。為此，貨幣政策應有所調整，適度減小收縮的力度，有所放開。但應當看到，目前貸款的少增主要是商業銀行通過壓縮短期貸款等手段實現的，宏觀調控一旦放松，投資可能繼續擴張，貸款增長也可能反彈。因此，貨幣政策適度從“緊”的取向不能變。銀行應當按照“區別對待，調整結構”的方針，糾正“一刀切”，及時為有市場、有效益、有利于增加就業的企業提供正常流動資金貸款，切實支持符合國家產業政策和市場準入條件的項目建設。

　　2、拓寬宏觀調控視角，調整國內外市場平衡關系。部分行業投資過熱、瓶頸部門供給能力不足是當前經濟運行的主要矛盾。這些問題看似出在國內，但也有外部因素的影響。如，近兩個月，鋼材價格有所反彈，雖然有前一階段價格下降過快的原因，但國際價格偏高也是一個重要原因。去年下半年以來，國內煤炭供應一直較為緊張，但由于國際市場需求旺盛、價格上漲，國內企業出口的積極性較高。因此，在當前國內生產資料市場需求仍保持較高水平的情況下，應適當控制鋼材等資源性和高耗能產品的出口，確保國內市場供需協調發展，避免資源的不必要流失，以緩解煤、電、油、運及基礎礦產資源緊缺的狀況。

　　3、加強路政管理，降低運輸成本，提高公路運輸利用率。加強對公路建設預算的評估和管理，對現有的公路收費項目進行清理，減少收費項目，降低公路建設和運營成本，是治理公路運輸超限超載的根本措施。目前在運輸緊張的情況下，盡快采取這類措施應該會很快收到效果。

　　4、加快煤電價格改革，盡快形成煤電價格聯動機制。長期以來，我國電力用煤采用國家指導價格。近兩年，由于煤炭供求形勢變化，煤炭價格上漲較快，電煤價格滯后于煤炭市場價格變化，電煤價格與商品煤價格差距進一步拉大。為了解決電力用煤存在的問題，有關部門曾經采取了各種措施，但收效不是很大。鑒于這種情況，前不久國務院常務會議在研究煤炭工作時提出，改革和理順煤電價格，盡快形成煤電價格聯動機制。我們認為，此舉將從根本上改變煤電價格形成機制，利用價格來調整煤炭供求平衡關系。因此，目前的當務之急是要認真貫徹國務院的這一決定，采取得力措施，加快實施的步伐。