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近段時間以來，在股指持續下跌的市道中，深滬股市引人注目的現象之一就是新股上市后即跌破發行價。繼上周中小板個股蘇泊爾(資訊 行情 論壇)上市首日跌破發行價之后，昨日滬市新股宜華木業(資訊 行情 論壇)亦在上市首日即跌破發行價。與歷次弱市市場中只有個別股票跌破發行價，且成為市場很快見底的“風向標”明顯不同的是，本輪新股“破發”的面積之大、幅度之深當屬罕見，不僅令市場驚呼“老規則玩不轉了”，而且使憑老經驗“抄底”的投資者很嗆了幾口水。
筆者認為，近期市場屢現新股跌破發行價的現象，其原因是多方面的，僅從現實以及蘊藏于現象之后的諸多因素來看，其對市場的影響也是深刻的。
配售不再是“福利”
長期以來，由于一、二級市場中相對穩定的溢價的存在，新股發行一直被視為無風險套利的機會，眾多資金云集于此，成為市場的一道風景。鑒于一、二級市場所存在的巨大而明顯不對稱的風險，管理層曾于2002年度改革新股發行申購制度，實行向二級市場流通股持有者配售的辦法，這意味著如果要分享一級市場無風險溢價機會，必須持有二級市場流通股才能取得資格。這一辦法因使二級市場持股者可能取得新股中簽的“或有收益”，因而被視為給二級市場持股者的一項“福利”。如今，新股“破發”使得持股者在一定程度上失去了這一“福利”，非旦如此，因為溢價變折價，它亦將一直以來的“或有收益”轉化為額外的“或有損失”，從而有可能動搖市場的持股信心，并加重投資者對后市的弱勢預期。
20倍是否合理？
引發新股“破發”的原因是多方面的，從市場環境方面來看，市場的弱勢是最基本的原因。而與新股跌破發行價相伴的是，大批績差股回落至2元以下，市場重心整體下移。此外，新股屢屢“破發”還發生于市場格局深刻改變的環境之中。大批績優股受到股價回落與業績提升的雙重作用，市盈率水平持續降低，目前兩市許多個股的市盈率已降至20倍以下，一批鋼鐵股的動態市盈率水平甚至已不足10倍，在這一市場氛圍之下，新股發行時20倍的市盈率同比已明顯偏高。再者，兩市近期以來發行的股票絕大多數是小盤股，由于市場環境的改變，小盤股在強勢市場中常常高過大盤股的“流動性溢價”被大幅壓縮，而且小盤股的業績水平、業績穩定度與現實成長性等方面平均都弱于大盤股，其業績優良、高成長的神話早被市場戳穿。基于以上原因，近期市場對新股發行仍以20倍市盈率作為參照頗有微辭，不斷有聲音呼吁降低發行市盈率，而這就更弱化了市場對新股定價的預期。
迎接黎明的曙光
從市場影響來看，新股“破發”將包括承銷機構在內的眾多投資者“套牢”的現狀，已經將二級市場的風險延伸至一級發行市場，承銷商的發行風險凸現。對新股發行而言，目前最現實的應對之法似乎只有改進發行定價模式、降低市盈率一途，但發行價的降低又將進一步拖低已發行股票的價格水平，市場的新均衡只能建立在更低的水平上，并繼續弱化二級市場的預期。因此我們認為，最符合市場愿望、能夠做到多方共贏的方法，還是應該從改善市場環境、提升市場預期入手。只是從操作角度看，在黎明到來之前，總是最難熬，也最難“將息”的。
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