8月12日，Ａ股市場最大融資額的寶鋼股份(資訊 行情 論壇)增發方案終于水落石出，市場反響強烈，投資者“以腳投票”，方案能否實現成為目前市場矚目的焦點。

    整體上市是指：一家公司將其主要資產和業務整體改制為股份公司進行上市的做法。

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    國務院發展研究中心企業所副所長張文魁指出，在搞清楚整體上市概念的基礎上，分析市場對整體上市的真正反應。實際上市場對此很反感，因為一些上市公司打著整體上市的名義實施增發、再融資等圈錢行為。

    整體上市：就是圈錢？

    “在股權分裂的情況下，整體上市本質上就是圈錢。”在接受采訪時，頤和財經首席分析師張衛星回答得很干脆。

    理由無非是兩條：第一，嚴重侵害了二級市場所有流通股股東的利益。已實施整體上市的兩家公司，不論是ＴＣＬ模式，還是武鋼模式，對其流通股股東帶來的所謂好處都是建立在犧牲和侵害其他所有流通股股東利益的基礎上的。一旦整體上市的公司數量增多，這種犧牲和侵害造成的惡果就會顯露無疑。第二，在全流通問題沒有得到有效解決之前，這種整體上市會給日后的全流通帶來更大問題、制造更多的麻煩。

    對于寶鋼增發圈錢，用數字來表示可以用“驚人”二字來形容。

    寶鋼股份增發方案表示，收購對價�煂�價是指承諾被允諾、提供或做成的事物�牭幕鶞蕛r為280.2億元，并以國資委評估備案后的目標資產凈值為準。按照最大增發股數50億股計算，計劃融資280.2億元，每股增發價格約為5.6元。

    寶鋼方案造成的客觀事實是，控股方收回了140億“真金白銀”。參照于寶鋼2.97元的凈資產，如以5.60元增發的話。也就是以溢價188％的高價來曲線實現國有股的減持；不僅如此，管理層將其剩余股份作價280億注入上市子公司，除收回140億的真金白銀外，還得到了140億的期權現金。而這一部分股權的特點在于，是隨時能變現的。因此，在管理層而言，從表面上看，國有股減持是分兩步。但從效果上來看，寶鋼的國有股減持事實上一步到位。

    張文魁說，目前的上市公司大部分都是分拆上市的，其存續公司就好比一個爛賬倉庫——靠從上市公司抽血生存。以前集團公司挑優質資產上市后導致掏空上市公司的例子比比皆是，像最近因“以股抵債”的電廣傳媒(資訊 行情 論壇)其大股東，將優質資產改造上市之后，近幾年來大股東占用上市公司資金5億多元。

    在證券分析師金洋看來，整體上市不是新問題，“從以前的集團分割優質資產上市時，就有人提出為了避免關聯，應整體改制上市。”

    曾有研究報告指出：“在1994年之前上市的公司基本是采取‘整體上市’的形式直接上市的，它們的非盈利性資產比重比較大，同時由于上市時間比較早，因此所屬的行業主要是傳統行業。這是導致兩市（深滬）本地股業績近年來下滑的根本原因。”很明顯，武鋼股份(資訊 行情 論壇)整體上市之后就受到市場的推崇。

    整體上市：呈現兩種模式

    寶鋼股份公告稱，將增發股份總數不超過50億股，包括向上海寶鋼集團公司定向增發國家股和向社會公眾增發社會公眾股兩部分，而定向增發部分占增發總量的比例不低于50％，社會公眾增發部分占增發總量的比例不超過50％。

    縱觀目前的整體上市案例，不外乎兩種模式：

    吸引合并模式：ＴＣＬ整體上市方案是，ＴＣＬ集團吸收合并ＴＣＬ通訊，注銷其法人資格，ＴＣＬ集團掛牌上市，募集資金25.13億元。

    反向收購模式：武鋼整體上市方案是，增發20億股，最終發行數量為14.1億股，其中向社會公眾公開發行5.64億社會公眾股，向武漢鋼鐵集團定向增發8.46億國有法人股。此次增發，武鋼共募集資35.98億元，將主要收購武鋼集團所屬鋼鐵主業資產，實現武鋼集團鋼鐵業的整體上市。

    而寶鋼股份的此次定向增發與武鋼模式大同小異：武鋼股份是在同一個產業上的縱向收購，武鋼是用下游資產收購上游資產，收購后整體盈利能力呈上升趨勢，也獲得了市場的認可；而寶鋼則采用的是橫向收購。

    方法不錯，時機不對﹖

    在股權分裂條件下，種種所謂的金融創新，都可以看做是為了國有股變相流通和國有資產變現的演變。有業內人士對此質疑。

    張文魁指出，目前的市場心理很矛盾，既希望創造中國藍籌股，但又害怕寶鋼之類的巨無霸從市場抽血。

    “如果寶鋼跌到2元，國有股會拋嗎？投資者敢買嗎？”

    證券分析師金洋說：“如果寶鋼跌到2元，投資者會搶著買，但國有股到時有可能就不會拋，這就說明定價是關鍵。整體上市對公司而言是應該的，但目前的市場太弱，不能承受。而且，在沒有全流通之前，整體上市最終又會淪為一種新的圈錢手段。所以我總的看法是，方法不錯，時機不對。”

    日前，國資委副主任李毅中稱，除寶鋼股份外，還有6家中央企業目前也正在進行以實現集團整體上市為目標的改革。不過，最新消息稱，六家央企整體上市將是一個逐漸推進的過程，需要一定的時間跨度，不可能一蹴而就。