幾 年來，社會各界對股權(quán)分置問題的討論不斷深入，認(rèn)識不斷加深。但有幾個重要問題被有意或無意地忽略了。我認(rèn)為對這幾個問題若不加以深入研究，可能

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嚴(yán)重影響股權(quán)分置改革的成敗。

    第一個問題是股權(quán)分置改革的基本戰(zhàn)略：漸進(jìn)式還是激進(jìn)式？階段性進(jìn)行還是一次性完成？把股權(quán)分置放到大的背景下來看，它與我們的所有制結(jié)構(gòu)有關(guān)。目前，我國經(jīng)濟(jì)還是兩種所有制并存，正處于一種經(jīng)濟(jì)向另一種經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)軌過程中。國有經(jīng)濟(jì)在很長時期還將占主導(dǎo)地位。在這么一種結(jié)構(gòu)中產(chǎn)生的股市，就要反映這個經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，這是一個基本的規(guī)律。改革開放20多年來，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)發(fā)生了變化，市場經(jīng)濟(jì)的程度越來越深，出現(xiàn)了民營經(jīng)濟(jì)的大發(fā)展，然而股市的結(jié)構(gòu)沒有隨之變化，不流通的國有股仍占到2/3。前幾年，對股權(quán)分置的問題沒有這么大的意見，或者說認(rèn)為正面的影響大于負(fù)面的影響。這幾年隨著市場經(jīng)濟(jì)的加深，這個問題突出出來了。

    ?? 要改成成熟市場經(jīng)濟(jì)下的全流通股市，是否合理呢？在兩種結(jié)構(gòu)并存的情況下，能否容納一個完全自由的股市，這是一個值得思考的問題。這種訴求是否適應(yīng)現(xiàn)在這個結(jié)構(gòu)，能否被接受？我以為不一定以純粹市場化的方式解決。這幾年我們在設(shè)計上，基本上還是在使用激進(jìn)的療法，目標(biāo)是要把兩個肌體切割開，其中很多是激進(jìn)的方案。共識是一個利益的平衡，不能說哪方面是最重要的。在計劃經(jīng)濟(jì)、國有經(jīng)濟(jì)還占有很大一塊的情況下，要一下打破這種格局，能不能做得到呢？

    如果某種程度上有所改善的話，則易為各方所接受。改革的啟動應(yīng)是一個歷史的過程，而不是一個共識的結(jié)果。在考慮到我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)與所有制結(jié)構(gòu)的大背景下，我個人建議應(yīng)深入探討漸進(jìn)式和階段性進(jìn)行式的股權(quán)分置改革方案。

    第二個問題是股權(quán)分置改革中的股市發(fā)展戰(zhàn)略：新股與老股的改革銜接問題。股權(quán)分置改革中的難題之一是如何既推進(jìn)股權(quán)分置改革，又不阻礙股市的快速發(fā)展，關(guān)鍵是如何處理新股與老股的關(guān)系問題。在股權(quán)分置的討論中這個問題卻一直被各方所回避。

    按照目前媒體所主張的試點方案，即便啟動了股權(quán)分置改革進(jìn)程又當(dāng)如何？如果同時不設(shè)計對新股的改革方案，那么我國股市將永遠(yuǎn)處于解決不完的股權(quán)分置問題之中？如果我們采取“新股新辦法，老股老辦法”，那么很可能由新股定價形成對老股股價的沖擊。對于這種沖擊，我國股市與現(xiàn)有股市投資者是否有足夠的承受能力？如果沒有這樣的承受能力，啟動這樣的改革進(jìn)程是否過于冒進(jìn)？如果具有這樣的承受能力，我們會看到，我國股市的股價將快速向全流通股價回歸。

    如果發(fā)生這一過程，則股權(quán)分置改革的突破口應(yīng)選為“新股新辦法”，而不是“老股試點”。另外，如果選擇試點方案，同樣可以預(yù)期發(fā)生股價整體向全流通股價的回歸過程。如果對以上可能發(fā)生的嚴(yán)重沖擊不設(shè)計任何預(yù)案，對可能導(dǎo)致的政策風(fēng)險不做任何周密的設(shè)計，這種改革的啟動方式可能是相當(dāng)冒失的。

    第三個問題是股權(quán)分置改革中的決策模式選擇：集中決策還是分散決策？決策模式選擇是決定股權(quán)分置改革成敗的又一個關(guān)鍵問題。幾年來，在股權(quán)分置改革的探索中，一直在兩個極端之間大幅搖擺。最初的政策選擇是自上而下的集中決策模式，實踐證明這條路難以走下去，最近的多數(shù)意見傾向是完全自下而上的分散化決策模式。

    這種完全分散化的決策模式能否保證改革的成功呢？觀察我國股市的股權(quán)結(jié)構(gòu)，以及總結(jié)這幾年來圍繞股權(quán)分置改革的討論，可以看到股權(quán)分置改革的難點：一是國家控股的國有股權(quán)改革如何進(jìn)行？二是新股的股權(quán)分置改革如何進(jìn)行？對這兩個難題，能否設(shè)想通過自下而上的分散化決策方式來尋求解決方案？我個人認(rèn)為，這種分散化的決策模式難以解決這兩個關(guān)鍵性的難點問題。最可能的方式還是通過自上而下的集中決策模式來解決這兩個難點問題。其他的問題可以交由市場通過自下而上的分散化方式來解決。

    因此我主張，股權(quán)分置改革中的決策模式，應(yīng)當(dāng)采取自上而下的集中決策與自下而上的分散決策相結(jié)合的模式。政府有關(guān)部門、市場監(jiān)管部門、市場中的各類中介機(jī)構(gòu)及各類投資者，各自承擔(dān)自己應(yīng)對的決策風(fēng)險，并獲得對應(yīng)的決策收益。

    （作者為中國證監(jiān)會規(guī)劃委委員）