主持人:記者 張偉 蔚霆 特邀嘉賓:郎咸平

    郎咸平小檔案

    郎咸平教授于1986年獲得賓夕法尼亞大學(xué)沃頓商學(xué)院金融學(xué)博士學(xué)位,曾經(jīng)執(zhí)教于多家知名的商學(xué)院,其中包括沃頓商學(xué)院、密歇根州立大學(xué)、俄亥俄州立大學(xué)

中行新上網(wǎng)抵債資產(chǎn) 理想系列寫字樓熱租中 走入香港夢(mèng)想之都 大型休閑游戲燃燒戰(zhàn)車

、紐約大學(xué)、芝加哥大學(xué)等。郎博士現(xiàn)任香港中文大學(xué)和長(zhǎng)江商學(xué)院金融學(xué)講座教授。郎教授曾擔(dān)任世界銀行公司治理顧問、深交所公司治理顧問、亞洲開發(fā)銀行的中國銀行改革治理顧問、香港政府財(cái)經(jīng)事務(wù)局公司治理項(xiàng)目顧問。

    香港中文大學(xué)教授、全球知名的經(jīng)濟(jì)和金融學(xué)家郎咸平教授素以敢于直言著稱。他的一些獨(dú)特的觀點(diǎn)每每在業(yè)界引起巨大的反響,如他率先指出德隆存在問題,當(dāng)時(shí)就招來不少非議甚至"圍攻",但后來的事實(shí)證明,他的確有先見之明。8月9日,在復(fù)旦大學(xué)新聞學(xué)院和美國哥倫比亞大學(xué)聯(lián)合舉辦的中美財(cái)經(jīng)傳媒高級(jí)研修班畢業(yè)典禮上,郎咸平又對(duì)知名民營企業(yè)格林柯爾的一系列購并行動(dòng)提出了強(qiáng)烈的質(zhì)疑,認(rèn)為其操作手法有失正當(dāng),導(dǎo)致國有資產(chǎn)流失。一時(shí)間,郎咸平又一次成為輿論關(guān)注的焦點(diǎn)人物,并被許多中小股民稱為"郎監(jiān)管"。本報(bào)記者趁他在上海逗留講學(xué)的空隙采訪了他,請(qǐng)他談?wù)剬?duì)于中國股市一些熱點(diǎn)問題的看法。

    信托責(zé)任是股市發(fā)展的關(guān)鍵

    主持人:郎教授,作為一位公司金融與治理專家,您一直以來十分積極地致力于我國上市公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)和產(chǎn)權(quán)改革等問題的分析和調(diào)查,揭露了很多具有深遠(yuǎn)意義的重大問題,對(duì)上市公司的行為進(jìn)行了嚴(yán)格的監(jiān)督,有力地保護(hù)了中小股民的利益。在您看來,目前中國股市的最大問題是什么?

    郎咸平:這個(gè)問題太大了,讓人有無從下手之感。中國股市的問題很多,如果空泛地談,還不如從個(gè)別上市公司的角度來透視整個(gè)股市更具有說服力。我一直認(rèn)為,中國股市最大的癥結(jié)是上市公司的素質(zhì)問題,一些公司,甚至包括一些好公司,大部分利益并沒有歸于上市公司,都把股民隔離于利益集中分享區(qū)域,怎么能讓股民有信心?

    看看我最近正在關(guān)注的一家公司------格林柯爾。媒體報(bào)道格林柯爾用41億的資金收購科龍、美菱等上市公司。經(jīng)過我們的調(diào)研,結(jié)果發(fā)現(xiàn)事實(shí)并不像外界所報(bào)道的那樣。我們發(fā)現(xiàn)它每收購一家公司后,這家公司的股價(jià)就出現(xiàn)大跌,這是有悖常理的,科龍、美菱、亞星,莫不如是。個(gè)中原因就在于,在收購?fù)瓿汕?格林柯爾董事長(zhǎng)顧雛軍就趕在上一財(cái)政年度末之前即入主這些公司,把這些公司的費(fèi)用打得很高,造成一種巨額虧損的假象,收購?fù)瓿珊笤侔奄M(fèi)用打成零。

    上述例子給我們提供了一個(gè)值得深思的話題,那就是我們的一些上市公司,無論是國企也好,民營企業(yè)也好,對(duì)股民都缺乏應(yīng)有的信托責(zé)任。以國有企業(yè)而言,其管理者往往著重強(qiáng)調(diào)激勵(lì)機(jī)制的不足,卻忽略了更重要的一點(diǎn),那就是對(duì)國家、人民應(yīng)有的責(zé)任。經(jīng)營成功的管理者確實(shí)對(duì)企業(yè)的發(fā)展有著不可磨滅的功勞,但也正因此國家給了他們一個(gè)很好的機(jī)會(huì),才能有今天的成就,并非他們有多么卓越的才能,"時(shí)勢(shì)造英雄"而已。

    再回到我們最前面的話題,正是由于上市公司對(duì)股民缺乏信托責(zé)任,所以中國股市的問題層出不窮也就不足為奇了。相比之下,英美在這方面做得就比較好,因?yàn)?信托責(zé)任"這個(gè)觀念在英美國家有著法律上的保障。原因何在呢?像"信托責(zé)任"這樣虛幻的概念,在中國這樣的大陸法系的國家很難條文化,而在英美這樣采用判例法的國家,其法治體系就可以保證上市公司對(duì)股民應(yīng)有的信托責(zé)任。有無信托責(zé)任是股市能否發(fā)展好的唯一關(guān)鍵,這也是為什么全世界比較完善的股市一個(gè)在紐約、一個(gè)在倫敦的原因所在。而大陸法系的國家因?yàn)樾磐胸?zé)任無法立法,股市大都不能健全發(fā)達(dá)。沒有法律約束,不履行信托責(zé)任就不能受到應(yīng)有的制裁,中國股市的問題就很難解決。像銀廣夏,造假之后給投資者帶來巨大損失,可經(jīng)營者并沒有因此受到嚴(yán)厲的制裁。立法落后于犯罪,類似的問題自然會(huì)相繼出現(xiàn)。

    德隆事件暴露了"資金黑洞"

    主持人:早在2000年,您就指出了德隆的問題,提醒投資者對(duì)德隆操作資金的手法予以必要的警惕。在后來德隆還沒有出現(xiàn)嚴(yán)重問題的幾年中,許多人對(duì)您的觀點(diǎn)產(chǎn)生了質(zhì)疑。時(shí)至今日,德隆資金鏈的最終斷裂成為您當(dāng)初觀點(diǎn)的最有力的證明。在您看來,德隆事件除了驗(yàn)證您當(dāng)初的預(yù)言之外,還給我們帶來了哪些教訓(xùn)?

    郎咸平:德隆事件確實(shí)給了我們一個(gè)很大的教訓(xùn),但同時(shí)也是對(duì)某些錯(cuò)誤做法的有力證明和批判。德隆失敗的最主要的原因就是企圖迅速地、不切實(shí)際地把規(guī)模做大,涉足金融業(yè),搞所謂的產(chǎn)融結(jié)合。一個(gè)做實(shí)業(yè)的公司插手金融業(yè),亂投資,其結(jié)果必定是失敗。

    德隆事件給了我們很多啟示:第一,股民在選擇投資對(duì)象時(shí),應(yīng)該選擇那些有實(shí)質(zhì)性產(chǎn)業(yè)的公司。靠玩資金游戲做大的公司必定靠不住。現(xiàn)在看來,產(chǎn)融結(jié)合這種模式已經(jīng)到了應(yīng)該好好檢討的時(shí)候了。第二,泡沫遲早有破滅的一天,虛假的繁榮等到被還原時(shí)損失必然慘重。第三,中國的企業(yè)家要學(xué)會(huì)放棄機(jī)會(huì)。德隆當(dāng)初的亂投資,很大程度上是由于看到好的項(xiàng)目就"愛不釋手",太喜歡把握"機(jī)遇",往往會(huì)失去真正的機(jī)遇。第四,"資金黑洞"現(xiàn)象嚴(yán)重。德隆問題只是暴露了"資金黑洞"的表面現(xiàn)象,更深層的問題還非常之多。在我國股市中,類似大股東侵占資金、互相擔(dān)保等關(guān)聯(lián)交易問題非常嚴(yán)重,這一問題得不到解決,必將成為下一場(chǎng)資本市場(chǎng)風(fēng)波的禍?zhǔn)住?/p>

    做強(qiáng)之后再做大才是應(yīng)提倡的

    主持人:郎教授,您向來對(duì)我國的民營企業(yè)特別關(guān)注,我們注意到您對(duì)民企發(fā)出的聲音中批評(píng)和質(zhì)問占了主流。從德隆事件中,我們也可以看出您的這種批評(píng)有時(shí)雖然尖銳,但最終的目的還是希望能夠促進(jìn)企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。您對(duì)我國目前不少企業(yè)家做大做強(qiáng)的經(jīng)營方法予以了否定,那您認(rèn)為一個(gè)企業(yè)的管理者正確的經(jīng)營思路應(yīng)該是怎樣的?

    郎咸平:做大做強(qiáng)是我向來最反對(duì)的經(jīng)營思路,但卻往往是我們的不少企業(yè)家最熱衷的。中國不少企業(yè)家總是希望能夠"一夜變大",企業(yè)經(jīng)營取得了一定成績(jī)就迫不及待地?cái)U(kuò)張規(guī)模,甚至提出幾年之內(nèi)成為某某行業(yè)巨人的口號(hào),雄心勃勃地與國外著名大公司看齊。世界上一些知名的大公司是成功地做到了大規(guī)模與高素質(zhì)的結(jié)合,比如通用,但我們要知道,它是花了150多年的時(shí)間才一步步壯大起來的。很多事實(shí)證明,在現(xiàn)階段,一些中國企業(yè)"做大做強(qiáng)"之后,雖然從表面上看資產(chǎn)是增加了,但成本很可能失控,最終造成企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量和股價(jià)的不斷下跌。成本是最能反映經(jīng)營能力、最能暴露問題的,無論采取什么經(jīng)營策略,只要成本一上升,就說明有問題。

    我曾舉過青島啤酒(資訊 行情 論壇)的例子,青啤曾經(jīng)一度在做大做強(qiáng)的思維下進(jìn)行了大規(guī)模的收購,規(guī)模鋪得太大,反而帶來了成本的上升,結(jié)果造成的是股價(jià)和盈利的不斷下跌。而新的管理層上任后,把

    "精益求精"作為核心的經(jīng)營策略,由最簡(jiǎn)單的減低成本開始做起,建立了很好的咨詢系統(tǒng)和物流系統(tǒng),使倉儲(chǔ)、運(yùn)輸?shù)某杀敬蠓�降低。企業(yè)效益也明顯提高。這就是我所提倡的企業(yè)家的經(jīng)營思維:"精益求精,控制成本",做強(qiáng)之后再做大,腳踏實(shí)地地走好每一步。

    國企并不是經(jīng)營能力差的代名詞

    主持人:您對(duì)民營企業(yè)做過許多調(diào)查研究,形成了自己的觀點(diǎn)。就您的觀點(diǎn)來看,是不是國企只要解決好委托代理機(jī)制,找一個(gè)優(yōu)秀的職業(yè)經(jīng)理人,也可以不用改變產(chǎn)權(quán)性質(zhì),照樣做得很好、很有效?您認(rèn)為,國企和民企到底誰的經(jīng)營效率更強(qiáng)一些呢?

    郎咸平:企業(yè)產(chǎn)權(quán)的改變,并不能根本解決國有企業(yè)經(jīng)營虧損等問題。其實(shí),國有企業(yè)之所以會(huì)給人經(jīng)營效率低下、運(yùn)作不靈活等印象,主要是它本身的體制所決定的。國企在進(jìn)行生產(chǎn)經(jīng)營的同時(shí),需要負(fù)擔(dān)沉重的社會(huì)責(zé)任,而以利潤(rùn)最大化為目標(biāo)的民營企業(yè)則不需要。如果讓民企也多開幾家幼兒園,成立公費(fèi)食堂和醫(yī)院,想必與國有企業(yè)比起來也就沒有什么經(jīng)營優(yōu)勢(shì)可言了。內(nèi)地不少民營企業(yè)家的經(jīng)營水平不見得比國企高明多少,因此,指望通過國企的民營化就能扭虧為盈是沒有實(shí)質(zhì)性保證的。

    實(shí)際上,好的國有企業(yè)的經(jīng)營能力毫不遜色于民營企業(yè)。我們?cè)��?jīng)做過研究,去年在香港上市的國有企業(yè)和民營企業(yè)的資產(chǎn)回報(bào)率等各項(xiàng)指標(biāo)都不相上下,甚至國有企業(yè)還更好一些。我認(rèn)為,近幾年所推動(dòng)的國營企業(yè)改革對(duì)國有企業(yè)的經(jīng)營績(jī)效有了極大的改進(jìn)。以我和香港中文大學(xué)蘇偉文教授的研究結(jié)果顯示(見圖一),內(nèi)地在香港上市的國有企業(yè)資產(chǎn)回報(bào)率(4.1%)和香港的私營企業(yè)的資產(chǎn)回報(bào)率(4.3%)相比,幾乎毫不遜色,差距并不大。但是國有企業(yè)每單位資產(chǎn)所能創(chuàng)造出的市值(1.13)卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于私營企業(yè)(0.965),其差距高達(dá)17%。另外,國營企業(yè)每單位資產(chǎn)所能創(chuàng)造出的市值雖然和大眾持股公司的(1.14)類似,但是國營企業(yè)的資產(chǎn)回報(bào)率(4.3%)卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于大眾持股公司的0.5%。這個(gè)數(shù)據(jù)清楚地說明了國有企業(yè)雖然績(jī)效低于私營企業(yè),但經(jīng)過改制與重組,國營企業(yè)依然能創(chuàng)造出高于私營和大眾持股企業(yè)的績(jī)效。這個(gè)簡(jiǎn)單的數(shù)據(jù)說明了國有產(chǎn)權(quán)民營化并沒有其合理性,國有企業(yè)仍然可以透過國企改革而改善經(jīng)營績(jī)效。

    當(dāng)然,我不能否認(rèn)來香港上市的國有企業(yè)都是較好的企業(yè),而且例如中海油等國企屬于自然資源壟斷的企業(yè),其盈利自然較高。但這并沒有改變經(jīng)過改革后的國有企業(yè)績(jī)效提高的事實(shí),而且我一向主張基礎(chǔ)建設(shè)和自然資源壟斷的行業(yè)就應(yīng)該國有化,否則由民營企業(yè)控制這些行業(yè),將來必呈現(xiàn)大型企業(yè)控制國家政策的現(xiàn)實(shí)情況,例如菲律賓、印尼等亞洲國家。

    我并不否定,推進(jìn)民營經(jīng)濟(jì)的方針是正確的,民營企業(yè)對(duì)于促進(jìn)我國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展確實(shí)起著非常重要的作用。但并不是所有的行業(yè)都適合民營企業(yè)。有些企業(yè)應(yīng)該民營化,因?yàn)閲�有企業(yè)做不好這些行業(yè),比如礦泉水、辦公用品、家具等,而對(duì)于那些關(guān)系國計(jì)民生的行業(yè),像石油、煤炭、鋼鐵等則必須讓國企來做,也只有國企才做得好。其實(shí),現(xiàn)在國外的很多企業(yè)都認(rèn)為,在中國真正的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手是國有企業(yè),而不是民營企業(yè)。所以,國有企業(yè)并不是經(jīng)營能力差的"代名詞"。

    主持人:目前一些公司信息披露中的造假行為越來越隱蔽,甚至一些專家都很難發(fā)現(xiàn)問題所在。作為一個(gè)善于發(fā)現(xiàn)問題、揭露問題的金融專家,能不能就解讀公司報(bào)表時(shí)如何一針見血地抓住要害、發(fā)現(xiàn)問題和風(fēng)險(xiǎn)給投資者提供一些建議?

    郎咸平:關(guān)于公司財(cái)務(wù)分析是個(gè)比較專業(yè)的話題,普通投資者可能很難發(fā)現(xiàn)問題。我以TCL為例作說明。1997年4月,惠州市人民政府批準(zhǔn)TCL集團(tuán)(資訊 行情 論壇)進(jìn)行經(jīng)營性國有資產(chǎn)授權(quán)經(jīng)營試點(diǎn),并與李東生簽署了為期5年的放權(quán)經(jīng)營協(xié)議。按照協(xié)議規(guī)定,TCL到1996年的3億元資產(chǎn)全部劃歸惠州市政府所有,此后每年的凈資產(chǎn)回報(bào)率不得低于10%；如果多增長(zhǎng)10%至25%,管理層可獲得其中的15%；多增長(zhǎng)25%至40%,管理層可獲得其中的30%；多增長(zhǎng)40%以上,管理層可獲得其中的45%；超出部分獎(jiǎng)勵(lì)給經(jīng)營管理層,或者以優(yōu)惠價(jià)購買。根據(jù)這個(gè)協(xié)議,我要提出幾個(gè)疑點(diǎn)。凈資產(chǎn)回報(bào)率是管理團(tuán)隊(duì)能否取得股權(quán)的唯一界定準(zhǔn)則,只要超過10%的部分管理層就能按比例提成。因此,中小股民如何能確定TCL所公布的凈資產(chǎn)回報(bào)率是可信的呢?有沒有可能有虛假的成分在其中呢?

    我從TCL的網(wǎng)站上得到這樣的數(shù)據(jù)。我們利用電子行業(yè)排名來觀察TCL的經(jīng)營績(jī)效,而參與排名的公司有41家(見表一)。我們來看2003年的指標(biāo),凈資產(chǎn)收益率(總資產(chǎn)收益率)名列前茅,這合乎了以高凈資產(chǎn)收益率圖利的管理層大前提。但除此之外,其他的指標(biāo)卻是矛盾重重。

    那么我就要提出以下幾個(gè)疑點(diǎn),希望TCL能給股民一個(gè)交待。

    1. 如此低的毛利率和主營業(yè)務(wù)利潤(rùn)率(排名在25),如何能創(chuàng)造出如此高的凈資產(chǎn)收益率呢(排名在3),我百思不得其解。我認(rèn)為只有一種可能,那就是TCL有著極低的成本費(fèi)用。因此,與行業(yè)相比,同樣的成本費(fèi)用應(yīng)該創(chuàng)造出較高的凈所得才對(duì),但是TCL的成本費(fèi)用利潤(rùn)率(凈所得除以成本費(fèi)用)卻排名在26名,因此不合理,我希望TCL能解答我的疑惑。

    2、流動(dòng)比率和現(xiàn)金比率居于26和31名。資產(chǎn)負(fù)債率居第35名(第一名的比率最低),而利息保障倍數(shù)居于12名,顯示TCL的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是很大的。希望TCL能夠解答我的疑惑------為何風(fēng)險(xiǎn)如此大的公司卻給股民創(chuàng)造出了極差的股票收益率(排名32),也就是TCL的股民承受了高風(fēng)險(xiǎn)低收益的不合理組合。

    3、TCL的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率(排名16)和總資產(chǎn)增長(zhǎng)率(排名23)只屬于行業(yè)中下等的水平,因此TCL應(yīng)該是一個(gè)增長(zhǎng)速度緩慢而未來盈利看淡的公司,因此股票收益率(排名32)就顯得比較合理。希望TCL能夠解答股民的疑惑。

    也就是說,將個(gè)別公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)與同行業(yè)的公司進(jìn)行比較是最容易發(fā)現(xiàn)隱蔽的問題的。舉例而言,如果在一個(gè)衰退的行業(yè)中,個(gè)別公司如果表現(xiàn)異常的好,那么我們就要打一個(gè)問號(hào),看看它是不是有可能造假。

    外資鼓吹QDII目的是為炒H股

    主持人:時(shí)下A股市場(chǎng)低迷,且上市公司素質(zhì)大多不高。香港證券界對(duì)內(nèi)地實(shí)施QDII的呼聲很高,您對(duì)QDII有何看法?至于A股、B股和H股股價(jià)之間的關(guān)系,您是如何看的?

    郎咸平:從去年起,香港的外資銀行就開始大力鼓吹QDII。鼓吹的目的是為了炒作H股,制造出一些概念。經(jīng)過一年的時(shí)間,中央政府目前對(duì)這個(gè)問題的態(tài)度有所松動(dòng)。QDII肯定會(huì)對(duì)中國股市有影響,一部分資金會(huì)以QDII的形式流出。QDII與QFII不同,我認(rèn)為,它的實(shí)施會(huì)對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生很大的影響。外資不愿輕易進(jìn)入A股,而港股和內(nèi)地A股不同,它獲利的可能性比較大,所以,很多人已經(jīng)做好了炒港股的準(zhǔn)備。

    至于股價(jià)關(guān)系的問題,就以A股和H股為例,從歷史看,我們可以發(fā)現(xiàn),在兩個(gè)市場(chǎng)同時(shí)上市的一家公司的A股和H股的股價(jià)沒有什么必然的聯(lián)系,有時(shí)走勢(shì)還正好相反。以去年的H股而言,H股是被充分炒作的,由香港大的外資投資銀行帶頭炒作,股價(jià)與上市公司素質(zhì)的關(guān)系不是很大。而A股股價(jià)與公司素質(zhì)的關(guān)系本來也不大。所以,即使實(shí)行了QDII,我認(rèn)為,這兩者的價(jià)格并軌的可能性也不大。各有各的炒家,所以還會(huì)繼續(xù)"分道揚(yáng)鑣"。

    至于B股,我認(rèn)為其被邊緣化是注定的。B股存在的市場(chǎng)空間已經(jīng)越來越小,B股的產(chǎn)生本身就存在問題,所以B股的衰落是必然的。

                表一
                凈資產(chǎn)收益率(%)    第 3名
                總資產(chǎn)收益率(%)    第 6名
                成本費(fèi)用利潤(rùn)率(%)  第26名
                股票收益率(%)      第32名
                流動(dòng)比率           第26名
                現(xiàn)金比率           第31名
                資產(chǎn)負(fù)債率(%)      第35名
                利息保障倍數(shù)       第12名
                毛利率(%)          第25名
                主營業(yè)務(wù)利潤(rùn)率(%)  第25名
                凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率(%)    第16名
                總資產(chǎn)增長(zhǎng)率(%)    第23名