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寶鋼集團整體上市方案終于水落石出。從其方案內容而言，顯然是拷貝了武鋼集團整體上市的方案，即股份公司通過向大股東定向配售與向新老社會公眾股東配售相結合的方式完成再融資，然后將再融資資金用于收購大股東的資產，從而完成集團整體上市的目的。
資產質量有差異
因為歷史的原因，原本武鋼股份上市資產僅是一個生產流程的一段，實施整體上市之后，其生產流程就貫通了。更重要的是其生產規模從原來的170萬噸增加到900萬噸以上，增長了3.70倍；主營業務收入將由60多億元增至320億元，增長2.52倍，凈利潤從5.69億元增加至43.7億元，凈資產收益率躍升至17.55％，每股收益從0.23元跳升至1.09元。顯然通過增發實施整體上市，給武鋼股份帶來的是脫胎換骨的變化。而寶鋼股份原本就是寶鋼集團中最優質的資產，其2003年年報顯示，寶鋼股份用集團50％的凈資產貢獻了80％的盈利。此次通過增發向集團收購的是生產不銹鋼、特殊鋼等產品的資產，以及銷售、碼頭等輔助生產性質的資產，其資產回報率肯定遜色于現在的冷熱軋薄板產品生產線。收購后寶鋼股份主營業務收入為681億元，增長138.45％，凈利潤71億元，增長48.29％，但銷售毛利率反而下降31.16％，凈資產收益率下降1.36％，每股收益僅增加16％。
預期遭到重創
8月4日至8月9日（即停牌前四個交易日），寶鋼股份之所以逆市飛揚，股價從6.19飆升至6.75元（期間最高上摸7元），是由于投資者有1：3配股且配股價在3元至3.50元之間的預期。而目前已知寶鋼增發規模在280億元左右，擬增發不超過50億股，則大體可算出增發價在5.60元左右。該增發價與3元至3.50元的配股價本身有顯著的差距；再加上原本是流通股1：3配股，現在是向社會公眾增發不超過50％，原社會公眾股東將獲一定比例的優先配售權。據此，流通股股東所能攤低的投資成本就十分狹小了。
綜上所述，寶鋼股份雖然形似武鋼股份的增發，但所收購資產質量有差異，同時又有價格預期的巨大失落，所以今天寶鋼股份股價走勢不僅不會再現那時武鋼股份的激情，相反預期利多轉為現實利空，所以寶鋼股份還將拖累大盤創新低，走向深淵。寶鋼增發方案將類似去年招商銀行可轉債風波，引發社會各界對資本市場意義的大思考。不過，筆者擔心人們對這種思考興趣會否漸漸喪失，但愿這種擔心是杞人憂天。
世基投資陳憲
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