策劃人語

    大股東占款問題是中國證券市場的一個老話題,也是一個沉重的話題,敏感的話題。

    我們所擬定的調查對象,涉及上市公司及其大股東、地方國資和證券

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監管部門以及投資者。在整個調查過程中,不少人都選擇了回避這一話題,唯一能夠直面這個問題的,卻是我們這個市場的投資者群體。

    但是,在大股東占款問題面前,投資者是茫然的,因為從來沒有哪家公司會在招股書中揭示大股東占款的風險,盡管這個風險殺傷力已經遠遠大于包括經營性風險在內的其他任何風險；在大股東占款問題面前,投資者也是無助的,因為他們所能采取的最有力的措施,只不過是"以腳投票"。

    我們進行這次調查的初衷,是想通過挖掘大股東占款現象的根源,來尋找從根本上解決大股東占款問題的途徑。在調查過程中,我們也經歷了深圳證監局"清欠風暴"、法院開庭審理小股東告蓮花味精(資訊 行情 論壇)大股東占款案和電廣傳媒(資訊 行情 論壇)以股抵債試點。但我們最終發現,要從根本上解決大股東占款問題,僅靠證券監管部門的力量是遠遠不夠的；要從根本上解決大股東占款問題,仍然需要一個相當長的過程,任重而道遠。

    也許,我們的這份調查報告,還沒有找到解決大股東占款問題的最佳答案,但我們希望這份調查報告,能讓更多的人來關注和直面大股東占款問題,希望在立法機構、司法機構、政府部門以及投資者、媒體、上市公司、市場監管部門的共同努力下,中國證券市場的投資者不再茫然和無助。

    大股東占款,這是中國證券市場的獨有現象。

    "占款猛于虎",在調查中我們發現:與市場波動、經營不善、違規擔保等風險相比,大股東占款已成為上市公司面臨的最大風險。

    在連續兩年虧損的上市公司中,70%存在大股東侵占資金行為；在已退市的15家中,其經營失敗的重要原因之一就是大股東占款。

    占款往往與信息披露滯后密切相關,這更令投資者防不勝防。大股東占款已經嚴重影響了投資者信心。我們針對投資者所做的調查顯示,一旦大股東占用上市公司資金,77.05%的投資者會選擇拋售股票,18.53%的投資者會考慮通過司法途徑維權,更有91.29%的投資者,將大股東占款視為是否投資股票的最重要參考因素之一。

    在歷時三個月的調查中,我們一直努力想去查清中國上市公司大股東占款的準確數字,最終,我們看到的是一個又一個觸目驚心的統計結果,看到的是占款手段和方式的錯綜復雜,看到的是大股東對占用上市公司資金的心安理得。

    ------深交所統計,截至2003年底,深市506家上市公司中,317家公司存在大股東占款問題,總發生額1580億元,其中非經營性占款超過430億元。

    ------中國證監會相關負責人此前接受新華社采訪時稱,根據上市公司2003年年報,控股股東及其他關聯方通過非經營性方式侵占上市公司資金的余額為577億元。

    ------2002年底,中國證監會曾普查1175家上市公司,發現676家公司存在大股東占款現象,占款總額為967億元。

    ------各券商、研究機構的相關統計數據更是五花八門。

    隨著調查深入,我們發現,上述數據的差異,正是由于占款情況異常復雜,進而導致統計口徑難以統一。

    分析本次我們所調查的上市公司,從占款方式看,可分為經營性占款與非經營性占款；而從占款時間劃分,又可分為長期占款、短期占款；從占款方法看,既有大股東虛假出資、關聯交易、強行劃轉,還有上市公司為大股東擔保等等；從占款的賬面表現看,既體現于應收賬款、其他應收款、預付賬款,也包含在或有事項及重大訴訟中,更有一些則在上市公司公告中難以體現。

    雖然占款的復雜性,使我們難以得到準確數據。但據本次調查粗略統計,目前大股東占款實際規模應在千億元左右。而十多年來,上市公司通過證券市場總融資額也不過10000億元,這就意味著,有近十分之一的資金因此"流失",大股東占款成了中國證券市場最大的"出血口"。

    面對嚴重"失血"的股市,市場各方并未"束手",就在我們調查期間,與清欠相關的重大新聞便接連不斷。

    5月下旬,因大股東占款10億元,蓮花味精及其大股東被小股東李凱推上被告席。這是我國證券市場第一例被法院受理且審理的小股東訴大股東占款的侵權糾紛,它標志著司法手段開始介入大股東占款問題。

    6月底,深圳證監局責令轄區內19家大股東代表面對媒體,陳述占款解決方案。這是監管部門第一次主動要求媒體配合監督,介入清欠事宜。

    7月28日,電廣傳媒大股東擬"以股抵債"。這一創新舉措,被業內認為是解決占款問題的重要途徑之一。

    通過三個月的調查,我們了解到的事實是:在一系列清欠措施出臺后,新發生的占款行為已有所遏制,但占款存量卻依然巨大；大股東還款承諾雖不絕于耳,但"占款如山倒,還款如抽絲"。

    我們在調查的過程中,一直在思考這樣一些問題:大股東占款現象,與我們的企業"三角債"、銀行壞賬甚至拖欠民工工資等現象之間,是否有著一脈相承的根源?如果股權分置問題解決了,大股東在需要資金的時候可以通過拋售股票來獲取現金,那么,他們還會占用上市公司的資金嗎?如果中國證券市場建立起完善的民事賠償機制,大股東還敢占用上市公司資金嗎?

    在采訪了諸多上市公司及有關專家后,記者深切感受到:大股東占款這一獨具中國特色的問題,是由計劃經濟向市場經濟轉軌過程中的產物,其成因復雜,牽扯面眾多,很多問題已遠遠超出證券市場本身的范疇,而其根治之道,必須從公司治理、監管、國資管理、立法、司法、社會保障等多層面多角度協調推進共同治理。

一 大股東占款:上市公司的致命風險

    一直以來,大股東占用上市公司資金的問題是證券市場的一個痼疾。由于上市公司從市場拿到了錢,成了那個嘴上叼著肥肉的"烏鴉",于是,大股東自然就演變成垂涎那塊肥肉的"狐貍"。

    值得一提的是,在我們的調查過程中,一批被采訪對象還不約而同地將上市公司戲稱為"唐僧肉",引得中國股市層出不窮的 "惡東"們都想"咬"一口。

    且看這些"惡東"們,利用自身大股東的位置,將上市公司當成圈錢的工具,通過種種手段將上市公司募集來的資金據為己有,甚至使上市公司淪為空殼。

    還有一些非上市公司,為了達到上市圈錢的目的,利用上市公司重組之機,借殼或者買殼上市,控制上市公司之后,便露猙獰之相,行掏空之實。

    這些"惡東"是中國股市上對抗上市公司治理結構的一支破壞力量,使一個又一個原本可以良性發展的上市公司一步步走上末路,成為自身沒有抵抗能力的"唐僧"。最終,不僅損害了投資者的利益,還對中國股市的制度完善和健全形成直接挑戰。

    我們在調查中發現,目前在我國,"惡東"控制并掏空上市公司的行為已極其嚴重。我們不妨來看看已被"惡東"們掏空的幾大"典型"。

    粗暴掠奪型:三九醫藥(資訊 行情 論壇)神話破滅

    要談大股東占款的"典型",不得不說的就是三九醫藥,因為它是中國證監會《上市公司檢查辦法》頒布實施以后,第一家被公開通報的國有大型上市公司。

    2004年5月底的一個上午,就在"三九"領袖趙新先被免職后不久,記者約見了三九醫藥的相關人士,專門就上市公司被大股東"三九藥業"及關聯公司占用資金的前后過程進行了調查。

    在采訪開始前,他開門見山地向記者聲明,他想談的就是他所知道的一些關于三九醫藥資金被占的真實情況,出于職業操守,不涉及企業內幕。

    他說,對于上市公司大股東占款問題,現在普遍的看法似乎認為是國有企業改制以后常見的現象,是無可厚非的問題。比如說很多大型上市公司由于脫胎于原來的改制,不可避免地和作為母公司的大股東有一些大的關聯交易,于是產生了往來欠款。如果僅是這樣,尚且可以理解。

    "然而,三九醫藥的情況不一樣,不可同日而喻。三九藥業占用三九醫藥資金的方式很簡單,就是粗暴地將錢拿走。"

    為什么這么說?因為三九醫藥和大股東在業務上不存在關聯交易的前提條件。這一點在中國證監會下發給公司的譴責通知中也可以看出一點名堂。三九藥業原來的核心資產是制藥資產,后來,這塊資產包括銷售都劃進了上市公司。因此,從企業流程角度講,不存在占款的條件。它的占款不是交易產生的。

    那么,粗暴地拿走錢到底是怎么個拿法?又是怎么個粗暴法呢?

    "就是簡單到直接劃走,不需要任何理由。這其中,既沒有董事會決議,信息披露,更沒有股東大會審議。為什么會這樣?因為這個企業根本就沒有這一說,三九說到底,別的人說了都不算,唯一就是趙新先一個人說了算。無論是什么決策,都來自于他。而他心里也就認為這個企業就是他的企業。說白了,在趙新先的下意識里,這個企業已經不是國企,其本質更像一個民營企業。"

    "基于這個前提,占款的實施實際上只需要兩個人就能完成。一個是趙新先,一個是財務部長。財務部長在我們那兒實際上就是一個出納。"

    既然是粗暴地拿走錢,自然就不需要任何的掩飾,三九巨額占款事發于地方監管部門的一次例行的巡檢。當時的情景對我們的受訪者來講依然歷歷在目:"原來只是一次例行的巡檢,但當他們查閱相關資料后,立刻發現了占款問題的嚴重性,監管人員對我說,你們怎么可以這樣做?"

    話題進行到此,讓我們再回過頭來看看三九是如何發端的,這樣也許就不難理解趙新先緣何能夠"一人獨大"說了算,從上市公司把錢拿給集團。

    1985年,趙新先開始下海,成立公司。據悉,他當時研制了三九胃泰等藥,由于效果不錯,就準備申請批號生產。由此,南方制藥廠就應運而生。此后,經過多年的發展和資本積累,在南方制藥廠的基礎上成立了三九企業集團。不可否認,正是因為和趙新先的領導有關,"三九"才得以輝煌。

    然而,本質為國企的"三九"在發展壯大過程中,趙新先本人的自我意識也隨之發展壯大,他的一些想法或觀念開始轉變,他儼然把"三九"當成了他個人的企業,他的決策、他的想法就是企業的決策、企業的想法。"一言堂"局面由此形成。

    "而這,應該是三九醫藥被大股東三九藥業占據巨額款項的最直接原因。因為趙新先的觀念是,這個企業就是我的,我只不過是將錢從左口袋挪到了右口袋而已。"

    那么,上市公司這筆高達20多億元的巨額資金,大股東三九藥業拿去干嗎了呢?據悉,部分用于還債,部分用于進行缺乏戰略的亂投資。

    原來,早在三九醫藥上市之前,大股東三九藥業的外債數額已經居高不下。眾所周知,企業上市就是為了募集資金。當時三九醫藥的上市,很大程度上是告訴三九藥業的債權人,錢已經在那兒了,沒有問題。只要上市,就可以還款。

    "應該說,趙氏讓三九醫藥上市很大程度上沒想過拿IPO的錢投在藥業上。因此,三九醫藥在上市的時候就是一種扭曲的模式,上市的初衷是變態的。這必然造成其被大股東占款的后果。"

    根據中國證監會的調查結果,截至2001年5月31日,三九醫藥的大股東三九藥業及關聯公司占用三九醫藥資金約25億元,被占用的資金甚至包括了三九醫藥未使用的及用于補充流動資金的募集資金。25億元欠款,這相當于"三九醫藥"當時凈資產的96%。

    也就是說,在中國股市上市的三九醫藥由于現金流嚴重"死血",企業運行的生態鏈幾近中斷。

    關聯占用型:蓮花味精淤泥難洗

    因大股東占款而被小股東告上法庭的蓮花味精,無疑是另一個被大股東占款的"典型"。作為大股東的蓮花味精集團占用上市公司款項近10個億。這筆占款又是如何形成的呢?

    7月中旬,本報記者特地趕赴河南進行了實地采訪調查。

    蓮花味精自1998年上市后的前兩年,其業績表現還是可圈可點的,而其大股東蓮花味精集團有限公司在河南省也是屈指可數的知名企業。

    然而,現在的蓮花集團已經今非昔比。目前蓮花集團賬面資產總額66億元,負債總額54億元,凈資產12億元,負債率達到81.8%。集團及其所屬公司的銀行貸款總額達到36億,原材料欠款4.8億,欠發工人工資6000萬,欠職工集資款7000萬,欠職工風險金8000萬,欠交職工養老保險金2000萬。

    由于蓮花集團與蓮花味精在"五分開"問題上存在著嚴重的缺陷,致使集團與上市公司無論是在資金占用、人員交叉任職、經營業務處理、公司人員管理、資金劃轉等方面均呈現糾纏不清的狀態。集團公司沉重的虧損負擔通過上市公司替集團公司還息、集團公司拖欠上市公司關聯交易款項等形式被強壓到上市公司頭上。

    據悉,由于資金嚴重不足,目前蓮花味精原有的兩條生產線只開工了一條,二期生產線的建設工作更被一度停止。公司生產味精單位固定成本急速上升,噸味精完全成本比國內同行業平均水平高出1400元。公司一度陷入停產的危機。業績危機直接反映在公司年報上。2003年蓮花味精的每股收益已自上市之初的0.4元,下降為-0.164元；其凈利潤也由上市之初的1.68億下降至2003年虧損1.45億元。

    記者采訪了解到,蓮花集團占用上市公司資金并非是一朝一夕形成的,而是由于對財務成本控制不當,造成欠款尤如滾雪球一般越滾越大,直到上市公司的盈利能力無法負擔集團公司的消耗,最終使得占款行為不得不暴露在光天化日之下。

    記者了解的一個數據顯示,蓮花集團成立20年來,累計支付的銀行利息竟高達20億人民幣,超過集團貢獻的稅收17億元。有知情人士透露:"蓮花2001年增發募集資金后,許多銀行都盯著,并向當時的負責人承諾存一塊錢貸兩塊錢,由于管理層并不精通怎么控制財務成本,致使蓮花在銀行的貸款越貸越多,再加上資金利用效率不高,最終導致巨額欠款。"目前蓮花集團、上市公司及其他下屬企業總計欠銀行貸款總額36億元,對于巨額的、不斷產生的貸款利息,集團自身無力負擔,主要依賴上市公司償還,因此,銀行利息已經成為集團不斷占用上市公司資金的一道"催命符"。

    另外一個造成大筆巨額占款的原因還在于,集團公司這幾年來不僅扮演著上市公司包袱的角色,更加糟糕的,集團還不停地在搞所謂的"多元化"投資,而這些對外投資的效率卻十分低下,目前除了個別企業,如彩印廠等能夠盈利之外,其他新生的企業又成為了虧損的包袱。

    同時,蓮花味精董事會有關成員也表示,集團占用的資金也并不全是真金白銀挪用,還有一些是屬于上市公司向集團剝離不良資產,造成上市公司同集團之間形成了一些應收款項,這也構成了一部分集團占款。

    根據今年4月蓮花味精披露的2003年度報告及2004年一季度季報顯示,蓮花集團欠上市公司的資金總額是9.49億元,

    惡意掏空型:ST長控(資訊 行情 論壇)引狼入室

    調查顯示,這類"惡東"在通過所謂的重組控制上市公司之后,往往采用擔保、關聯交易等多種手法,處心積慮地多方搜刮。用各種隱蔽的手法將上市公司的資產掏得一干二凈。這種"惡意重組",名為資產置換,實為袖里乾坤,借殼上市的母公司和第一大股東則往往利用政策空子,大玩空手道,套得真金白銀則脫身而逃。

    ST長控的重組便是一場徹頭徹尾的引狼入室遭遇浩劫的噩夢。曾躋身"中國造紙行業百強企業"之列的四川長江包裝控股股份有限公司,昔日的輝煌并沒有給公司在資本市場上帶來好運,相反,以"長江包裝"名義上市之后,公司便開始了噩夢之旅。

    上市僅僅一年,長江包裝即出現重大虧損。2000年4月,長江包裝慘遭ST。為了甩掉ST帽子,ST包裝走上了重組之路,帽子甩掉了,名稱也更改為"長江控股",但沒有想到引來的重組方泰港實業并非善良之輩。

    泰港實業和西藏天科正式托管ST包裝國有股后,除了資產處置權以外的所有經營權限均由泰港實際控制。成為實際控制人后,泰港方面便先后要求長江控股為其在銀行逾億元的借款提供擔保。與此同時,泰港實業和西藏天科對長江控股拖欠股權轉讓款及占用公司資金也超過6000萬元之巨。

    此后,由于泰港逾期不還,貸款的風險被不斷地轉嫁到長江控股頭上,成了泰港提款機的長江控股,產生了前所未有的財務危機,不僅公司主要生產線全面癱瘓,其下屬兩個控股子公司也全面歇業很長一段時間。

    經歷了一場浩劫之后,ST長控的經營能力受到了極大的影響。根據2001年年報顯示,ST長控凈利潤再次出現虧損,為-1930萬元,扣除非經常性損益,每股虧損高達1.075元。與此同時,由于2002年4月中旬以后的持續停產給公司的生產經營和全年的效益造成重大影響,公司2002年中期的虧損已近6000萬元。2002年上半年,公司主營業務收入大幅下滑。2002年7月16日,長江控股被上交所特別處理,又一次戴上了ST帽。

    盡管以所占資金數額來看,ST長控被占金額也許不足為奇。但對于一家資產規模本就不算太大的公司而言,這樣的打擊足以致命。直到目前,ST長控仍未真正走出這場噩夢。而且,據公司有關人士稱,正是有了這次被蛇咬的經歷,公司目前對重組變得格外敏感謹慎。

二 巧取豪奪的根源:中國股市存在制度性缺陷

    不可否認,大股東掏空上市公司現象大量存在,與中國股市的制度性缺陷相伴而生。

    這次,通過網上問卷調查和面對面的問卷調查,我們發現,84.98%的被調查者認為,中國股市的"惡東"現象層出不窮,股權分裂、上市公司治理結構缺陷是主要原因。

    此外,超過九成的投資者同意"監管滯后、法制環境不健全客觀上為上市公司大股東一股獨大、操縱上市公司提供了現實土壤"這一觀點。

    根源一:股權分裂

    參與調查者表示,在股市的制度性缺陷中,人為的股權割裂往往是許多問題形成的根源。

    我國上市公司股權結構分割為非流通股和流通股兩大部分。股權結構的人為割裂造成同股同權同利基礎的喪失,利益的差別導致非流通股股東和流通股股東各自追求不同的目標,而國有股"一股獨大"的股權結構則為國有股股東憑借其控股地位來攫取相關者的正當利益提供了現實可能性。

    由于我國上市公司大多由國有企業改制而來,控股股東股權比例,尤其是國有股比例仍然偏高,而流通股比例低且過于分散,這種現象使得大股東可以通過"合理合法"的途徑,控制上市公司,左右上市公司的行為,為所欲為地侵害上市公司利益進而侵害中小股東的利益。一位被采訪對象如是告訴記者。

    "且看那些被大股東占用資金的‘種子選手們’,‘猴王’、‘三九’、‘輕騎’等等,無一不存在"一股獨大"現象。"

    正是由于大股東的絕對控制,使中小股東缺乏參與公司治理的途徑,流通股股東很難給公司的決策和管理施加重大影響,挫傷了中小股東參與公司治理的積極性,因而缺乏對控股股東有效的制衡。

    同時,股權過分集中,加上所有者不到位,又不可避免地形成大股東干預上市公司日常決策或"內部人控制"等不規范的現象。由于股權過于集中,許多上市公司的董事長與其大股東的董事長均為同一人,董事長同時還要兼任總經理或者CEO。許多上市公司董事會、監事會及各專業委員會等機構在實際中往往成了一個空架子。大股東在無意識中將上市公司與大股東當做一件衣服上的兩個口袋,其不良意志往往難以得到有效的抵抗。

    另外,由于大部分上市公司股權高度集中于國有股,可能導致政府在行政上對企業管理層干預過多,影響企業按照市場原則運作,甚至會導致國有上市公司將募集資金優先用于政府的項目,而不是把股東的投資回報放在首位。

    可見,"惡東"當道,與上市公司"一股獨大"一衣帶水,與上市公司治理結構不完善息息相關。所以說,上市公司股權結構的不合理、法人治理結構的不規范是造成上市公司資金被占的一大根源。

    根源二:體制轉軌不徹底

    目前,我國一千多家上市公司相當多是由國企改制而來的,這些企業由于改制不徹底,給上市公司的健康發展帶來不良影響,并成為大股東占用上市公司資金的一個重要原因。

    這首先表現為傳統觀念的影響根深蒂固。

    在某些集團公司的高管層看來,上市公司還是國有企業的一個子公司或集團公司的一個下屬單位,而不是市場投資者共有的資產。因此,就不可避免地要在一些重大決策上干涉上市公司的獨立運作。至于花上市公司的錢,就像是老子花兒子的錢那樣心安理得。

    由此,誕生于計劃經濟體制下的母公司對本應按照市場經濟運行的上市公司進行著這樣那樣的掌控,如此畸形的運作模式,上市公司資金被占不可避免。

    據悉,"三九"當家人趙新先一度就想不明白,花"自己公司"的錢,怎么還要得到證監會及老百姓的監督與譴責。

    其次,改制不徹底,沒有整體上市也是一個不良因素。

    一些上市公司是從整體財務狀況不是很好的國有企業中剝離出一部分盈利性資產來上市的。由于其優質資產已重組進入上市公司,保留在母體的資產大都是一些閑置資產和非盈利資產,資產質量較差,再生產價值低,市場競爭能力不強,企業辦社會包袱沉重,自身缺乏獨立運作的能力,運轉困難。

    存續企業的生存困難導致了母體企業采取各種方式對上市公司的"盤剝式"依賴,依靠股份公司的"反哺"維持運作,從而影響了上市公司的獨立運行。

    與此同時,由于上市公司資產不完整,或者對控股股東存在這樣那樣的依賴,或者受到控股股東的不當制約,這些均妨害了上市公司的獨立經營。

    加之銀行等金融機構在股份公司上市前承擔了債務剝離風險,股份公司上市后,各金融機構通過各種手段迫使股份公司代集團公司清償債務,致使股份公司與控股股東之間資金往來頻繁,關聯交易增加,擔保不斷發生。

    此外,不成熟的社會保障體制與上市公司承擔的穩定任務成了上市公司"不得不"為之的重要原因。

    不難發現,大多數被占款的"大戶"都 存在這樣的情況。

    一方面,經過資產重組以后,上市公司集中了集團公司的優質資產上市,導致了集團公司的存續企業包袱沉重、步履艱難。資金短缺、人員多、債務重等因素,使其經營性占用上市公司資金不斷加大。

    另一方面,存續企業經營性資產質量不高,部分企業處于停產、半停產狀態。集團公司下屬的這些企業過去對國家都有過較大的貢獻,但歷史欠賬也較多,尤其是個別企業長期欠發工資、欠交養老保險金,造成社會不穩定因素。為了維護穩定大局,確保上市公司正常運轉,集團公司無奈先借用上市公司的一部分資金用于發放工人工資和交納欠交的養老保險金。

    就這樣,上市公司在形式上成為大股東向市場拿錢的工具,或者說"二傳手"。

    根源三:違規成本過低

    上市公司因"一股獨大"的特殊股權結構而缺乏獨立性,其運作的規范與否,在相當大的程度上取決于控股股東。盡管一系列的規則、政策相繼出臺,但對于大股東行為的監管力度顯然是有限且力不從心的。

    證監會2001年頒布了《上市公司檢查辦法》,檢查內容中的"三分開"及"資金管理安全性",實質上就是直接針對大股東占用上市公司資金不還的情況。但實際成效并不是很理想。

    正是因為缺少有力的外部監管,缺少應有的自律態度,控股股東和相關政策之間這種"貓捉老鼠"的游戲一直在持續。在所有這些行為貌似循規蹈矩的背后,都隱藏著控股股東規避政策監管的動機。

    參與調查者普遍認為,在大股東操縱上市公司并占款的過程之中,難以監管的關聯交易是有效的秘密武器。

    由于關聯交易與市場競爭、公開競價的方式不同,其價格可由關聯雙方協商確定,尤其是在我國評估和審計等中介機構的作用尚未得以充分發揮的情況下,關聯方往往對其交易所涉及到的產品、資產、項目等形成一種與市場價格相背離的非公允價格,交易往往淪為大股東操縱并掏空上市公司的手段。

    曾經的東海股份、粵金曼就是這種"灰色"關聯交易的犧牲品。

    除了隱蔽的關聯交易,看似"無可厚非"的擔保也被認為是"事故多發地段"。而大量的事實也證明,惡意擔保也是讓上市公司最終淪為大股東"提款機"的途徑之一。

    為規范上市公司對外擔保的行為,證監會早就對上市公司對外信用擔保的對象選擇、擔保的風險防范、擔保的信息披露等具體操作提出了一系列的指導意見。

    "但實際上,上市公司對外擔保行為中存在諸多的問題并沒有因此而得到有效解決,對外擔保不規范、超額擔保等蘊藏著巨大的財務風險與市場風險的行為依然層出不窮。"

    "只要大股東想讓上市公司擔保,上市公司鮮有不從的。"

    的確,中國股市上,因為受大股東操縱為其擔保而使公司陷入業績危機的例子不在少數。三峽水利(資訊 行情 論壇)、白云山、ST瓊華僑(資訊 行情 論壇)等等,都是"典范"。

    此外,股市"惡東"現象的泛濫,往往還都伴隨著大量的會計造假。與此同時,作為"經濟警察"的注會機構又難以發揮應有的監督作用,這必然對大股東的"猖狂"構成事實上的縱容。

    一位受調查的專家告訴記者,"由于利益驅動,所有會計師在不擔風險的情況下,都是可以做出讓步的。"

    顯然,如果不讓步,會計師面臨的將是被"炒"的風險。試問在競爭激烈的就業環境中,誰愿意擔這樣的風險呢?

    由于會計信息失真,大股東掏空上市公司的行為一般被掩蓋起來,最終導致公司行為失控。因此,解決股市"惡東"現象,不能不考慮從根治會計信息失靈及會計信息造假入手。如果會計等中介機構能夠真正發揮作用,一些大股東利用種種隱蔽手法操縱上市公司的行為一定能夠在審計報告中體現出來,這樣就能切實有效地防范"惡東"圈錢行為。

    綜合以上種種現象,可以得出這樣的結論,上市公司資金被占,控股股東是"禍首",但上市公司管理者同樣脫不了干系,是"協從"。兩者都應當受到追究和查處。

    但在監管實踐中我們不難看到,監管是蒼白無力的。

    從市場來看,我國股份公司內部缺乏中小股東對大股東有效的制約機制,缺乏股東對公司管理層的有效監督機制,這導致大股東為所欲為。

    從政府監管看,負責上市公司監管的中國證監會職權尚有局限,比如它對上市公司的賬戶還無權直接調查。我國現行法律并未賦予監管部門監管股東的相應權利,對上市公司控股股東行為的監管在政策上基本上是一個"死角",現有的監管措施對控股股東的約束力也是很有限的。

    比如對"五分開"的監管,只監管上市公司,不監管控股股東,而對"五不分"行為所能夠采取的措施:通知限期整改、予以內部批評、進行公開譴責、限制發行新股等,都只是針對上市公司單方面的。但是,"分開"不是單方面行為,另一方并且是具有控制地位的一方不予分開,這些現有的針對單方面的監管措施,就都顯得力不從心。

    從法律制度來看,我國直接打擊資金非法轉移的法律法規尚不完善,缺乏對會計、審計等中介機構的問責機制。尚未建立"股東派生訴訟"制度,當中小股東利益受到大股東侵害時,中小股東還難以代替公司直接起訴大股東。在現行法律沒有明確的條文束縛大股東占用上市公司資金的情況下,有的大股東甚至厚顏無恥地認為,"有錢大家用"只是不規范,稱不上違法,沒有必要大驚小怪。

    因此,在當前制度安排及約束機制存有缺陷的背景下。"惡東"作惡所帶來的巨大的非法利益,與極低的作惡成本比較之后,純粹從經濟學的角度看,"惡東"盛行實屬必然。

    難怪65.75%的被調查者認為,"違規收益遠遠大于違規成本"的事實,使得監管部門的三令五申對大股東難以形成有效約束。

    所以,有投資者明確指出,單純從道德評判的角度去反思"惡東"已經沒有意義。必須從制度上找原因。健全制度并提高違規成本,已經成為公司治理需要解決的重要問題。

三 迂回曲折的清欠:大多數方案只是紙上談兵

    欠債還錢,天經地義。

    但在中國資本市場,習慣思維發生了變化------大股東占用上市公司巨額資金不還反而成了天經地義的事情；而作為債權人的諸多上市公司,也對大股東欠款逆來順受,在討債方面并不積極。

    這就使中國資本市場的"清欠工程"陷入了迷途------盡管監管部門出臺各種措施大力清欠,但現實情況是,大股東還款進度好比蝸牛賽跑,數額下降幅度極為有限；個別公司名義上清欠,實際上占用金額卻越清越多；此外,新的大股東欠款公司仍然不斷浮出水面,屢禁不止。

    占款容易還錢難

    大股東掏上市公司的錢,就像從左口袋掏到右口袋那么容易,而要其還款,則比二萬五千里長征還艱難。

    以深圳證監局的調查數據為例,從2001年到2003年連續三年間,深圳轄區上市公司資金被占用總額依次為92億元、89.57億元、85.48億元,呈逐年下降趨勢,2002年較上年下降2.6%,到了2003年下降4.6%。盡管是下降,但這下降的速度令人難以茍同。

    與此同時,2002年深圳轄區有28家公司、2003年有22家公司的資金被占用,規模還出現了擴大情況。為了逃避信息披露義務和監管部門的監管,一些大股東及其關聯方還采用期間占用資金、期末歸還的方式,2002年有22家、2003年有16家上市公司被發現存在這類情況。

    再看福建證監局提供的相關數據,2001年大股東占用上市公司資金為55283萬元,2002年已上升為59289萬元。截至2003年12月31日,大股東及其他關聯方非經營性占用上市公司資金總額超過110000萬元。

    同樣,山東轄區內上市公司,2002年有40家公司存在資金被大股東及大股東下屬單位占用情況,被占總額56.43億元,比2001年度被占用的45.77億元增長23.29%。原因就是上市公司對以前年度占用資金清收不力,新的占用又大量增加。

    而從個案來看,怪象更是層出不窮。

    怪象一,大股東制定出了完善的還款方案,獲得了監管部門和新聞輿論的贊同,但執行起來又是另一回事。例如*ST江紙(資訊 行情 論壇)的大股東江西紙業集團,曾于2001年制訂出詳細的還款方案,但時至今日,江紙集團不僅沒有執行原來的清償方案,而且其對*ST江紙的欠款反而大幅增加。

    事實上,諸如江紙這樣說一套、做一套的公司還有很多。無怪乎88.80%的投資者認為,上市公司制定的清欠計劃僅是紙上談兵,不具備可操作性。

    怪象二,大股東貸款"還債",最終卻由上市公司替大股東歸還銀行貸款本息。典型案例是*ST中魯B(資訊 行情 論壇)。去年2月14日,從*ST中魯B的公告中傳遞出信息,公司的大股東山東省水產企業集團總公司,分別于2001年12月和2002年6月向銀行貸款1.3億元和1.5億元,用以歸還對上市公司的欠款。但值得關注的是,上述兩筆貸款,都由*ST中魯B以存款質押的方式進行擔保,而水產集團在貸款到期之后無力歸還,于是銀行執行質押合同,*ST中魯B在銀行的存款被用作替大股東歸還貸款。

    怪象三,索性來個"蝸牛"式還款,能否還清根本沒數。這方面,*ST南華(資訊 行情 論壇)就是個典型。

    上市公司逆來順受

    我們的調查問卷結果顯示,上市公司清欠進展緩慢的原因,主要歸結為這樣幾點:

    首先,大股東確實能力有限,缺乏有效資產償債。如果不分青紅皂白地拿資產抵債,可能會進一步拖垮上市公司。福建證監局就表示,清欠的障礙之一就在于部分國有股東自身喪失償還能力。

    其次,上市公司缺乏獨立法人意識。

    長期以來,上市公司在大股東眼里只是一臺任其擺布的"提款機",根本沒有意識到上市公司是一家有主體法人資格的公眾公司。更重要的是,上市公司自身也缺乏這種獨立法人意識。他們覺得大股東是母公司,自己只是大股東羽翼下的蛋,而不是為實現全體股東利益最大化的獨立法人。

    在此背景下,上市公司被大股東掠奪資金后,既不會主動清收,更不會拿起法律武器,向大股東的占款行為宣戰,或為訴前保全依法凍結大股東資產。

    資料顯示,目前真正向大股東叫板的公司也就只有春都、白云山等屈指可數的幾家。

    此外,法律環境尚不健全也是一個重要原因。

    有關專家指出,由于缺乏法律監管,多數清欠計劃只是紙上談兵,難以完成。

    監管部門"無奈"出招

    為提高清欠效率,去年9月,中國證監會、國資委聯合制定發布了《關于規范上市公司與關聯方資金往來及上市公司對外擔保若干問題的通知》,就上市公司資金被占現象有針對性地提出了監管意見。

    《通知》出臺后,一定程度上見效明顯。

    從浙江證監局提供的數據來看,截至2004年7月底,該轄區63家上市公司除1家外,大股東占用資金問題已基本解決。據悉,《通知》下發后,該局局長王寶桐明確提出,監管工作的重要目標之一是促使2004年底前全部解決大股東占用資金問題。

    與此同時,浙江證監局根據各公司的不同情況,采取約見談話、限期整改、不支持再融資申請、記錄誠信檔案等多種方式,最大限度督促存在問題的公司予以徹底整改。對于重點公司如浙江廣廈(資訊 行情 論壇),局領導還親自掛帥進行督辦。

    而從山東證監局提供的數據中我們發現,至今年6月底,山東轄區內大股東及關聯方占用上市公司資金數額為40.23億元、違規擔保余額9.92億元,同比分別降低了28.82%和34.56%。

    再看深圳證監局,在局長張云東的率領下,深圳掀起了一場大規模的清欠風暴。

    今年5月,為了切實解決大股東及其關聯方占用上市公司資金問題,加大力度敦促有關方面清償欠款,深圳證監局聯合市國資委向有關上市公司、控股股東及其他關聯方下發了《關于控股股東及其他關聯方占用上市公司資金專項清理工作會議有關事項的緊急通知》,要求資金占用方向該局及國資委提交詳細的清償初步方案。

    與此同時,該局還拿出新招,讓大股東及其關聯方通過公告及新聞輿論監督的方式,公開其還款方案,讓這些企業在廣大投資者及新聞媒體的共同監督作用下,切實履行還款方案。

    該局要求,上市公司董事會要根據清償方案提供的還款時間表和還款金額,定期公告大股東及關聯方還款情況、承諾履行情況和違反承諾的情況,保證廣大投資者能詳細真實地了解清償方案的全部內容。對拒不履行還款義務、違反還款承諾的大股東及其他關聯方,上市公司應當通過民事訴訟途徑,請求法院司法救濟。同時,對于其他股東以大股東及其他關聯方占用上市公司資金為由進行的民事訴訟活動,上市公司也應積極予以配合和支持。對法院已經判決、暫時執行不到財產的,上市公司在公告該項訴訟的同時公告舉報電話,接受廣大投資者和社會各界人士對資金占用方隱匿的財產進行舉報。

    對不切實履行追討職責的上市公司董事,證監局將向上市公司發出監管意見,建議股東大會免除不履行保護公司利益的董事職務,并支持投資者對不勤勉盡責致使投資者利益受損的董事的訴訟。

    張云東強調,將對拒不履行清償承諾的大股東及關聯方采取多種監管措施。他明確表示,支持投資者通過各種方式保護自身的合法權益,對大股東及關聯方占用上市公司資金等行為,要敢于利用法律途徑來維護自身的合法權益。

    相信這種鼓勵對清欠工作有推動作用。因為在我們的調查中,93.15%的投資者表示支持蓮花味精小股東李凱的維權行為；同時,94.22%的投資者認為法院有必要審理此案。在這種市場理念下,如果能夠得到監管部門的配合,我們相信,大股東占用上市公司資金的行為應該能夠得到有效的約束。

四 占款問題的根治:不能局限于證券市場本身

    對已經發生大股東占款問題的上市公司,清欠之道有哪些呢?

    大股東用現金償還占款,本是最為合情合理。但調查中記者發現,現金還款頗具操作難度。一方面,相當一批大股東及關聯方效益低下,根本無力支付現金；另一方面,鑒于大股東與上市公司的關聯,如果沒有司法介入,寄望大股東主動"完璧歸趙"幾無可能。不止一位上市公司董秘在接受調查時透露,大股東當初占款時,就根本沒想到過要"原物奉還"。

    "以資抵債"是眼下使用最多的解決占款辦法,但也最為投資者所詬病。本次調查中,有75.11%的投資者對于"以資抵債"不能接受。而記者在走訪一些上市公司時也發現,不少抵債進入上市公司的資產主要是難以帶來利潤和現金流的輔助生產系統、難以套現的土地和房屋、回報較少的股權以及商標等無形資產。占款問題表面上"擺平"了,但上市公司資產質量卻因此下降。更有專家指出,以資抵債很可能是另一種變相的關聯交易,其主要的問題在于大股東可能操縱中介機構制造非公允價格,最終以虛高價格來沖抵占款。

    剛剛推出的"以股抵債"較之"以資抵債"則更為公允透明。但"以股抵債"的關鍵點在于定價。對于定價的參考依據,目前各方眾說紛紜。可以預料的是,如何從市場角度出發,讓定價兼顧各方利益,將是"以股抵債"今后能否大范圍鋪開的核心問題。

    通過司法途徑強制解決大股東占款問題,也是很多中小投資者真正希望的清欠方式。有投資者在調查中提出,一方面,針對大股東"還款如抽絲"的行徑,應對大股東享有上市公司分紅送股采取必要限制；另一方面,大股東如無錢償債,可通過拍賣資產、股權的方法,以拍賣所得現金來抵債。

    此外,還有專家在調查中提出,可以嘗試通過上市公司分立解決大股東占款問題。所分立的公司,包括全部由債權組成的公司和此外資產的兩家公司,其中擁有大股東債權的公司,由大股東全資擁有。

    多方把關"堵截"新占款

    與清欠相比,如何防止新的占款發生,則是更為深遠與復雜的命題。

    從記者調查的情況看,目前防止新占款主要是從以下7方面著手:

    第一,完善上市公司信息披露制度。本報對證監會駐各地證監局的調查發現,幾乎所有的監管部門都認為,強有力的信息披露制度,可以在一定程度上遏制大股東的占款行為。

    第二,規范或杜絕大股東與上市公司之間的關聯交易。由于種種原因,中國上市公司大都采取資產剝離的方式上市,在上市公司與大股東之間,有著"剪不斷、理還亂"的財產關系與利益關系,進而造成關聯交易盛行,而大股東借此機侵占上市公司資金的現象比比皆是。

    在監管部門此前出臺了一系列規范關聯交易的措施同時,一些上市公司也已對此作出了積極探索。電廣傳媒就在推出"以股抵債"方案的同時,為杜絕占款事項繼續發生,該公司董事會制定了專門的《關聯交易管理辦法》,并提請股東大會決議。《辦法》從關聯方、關聯關系、關聯交易原則、關聯交易審核程序、關聯交易審核委員會及其職責、對控股股東的特別限制、法律責任等方面對公司的關聯交易行為作了明確而具體的規定。

    第三,整體上市。整體上市的最大好處就在于最大限度地消除關聯交易。由于相關政策的調整,近幾年新上市的公司關聯交易的規模與以往相比已經大幅降低。而"武鋼模式"、"TCL模式"等金融創新模式的推出,則也為已經上市的公司消除關聯交易探索了解決之道。

    第四,強化獨立董事作用。在電廣傳媒擬定的《關聯交易管理辦法》中,該公司計劃在董事會下設關聯交易審核委員會,對公司發生的關聯交易的客觀性、公允性進行審核、評價。而關聯交易審核委員會由5人組成,其中獨立董事不少于3人,并由獨立董事擔任召集人。公司與大股東發生的交易金額在300萬元以上的所有關聯交易,應提交關聯交易審核委員會審核通過后,方能提交董事會和股東大會進行審議。

    第五,加強和完善對上市公司股東行為的監管。從調查情況看,要有效限制控股股東侵占上市公司利益的行為,還必須擴大證券監管部門對控股股東的監管權限。在調查中,不少被調查者呼吁,可以在相關法規中,規定證券監管部門具有對侵占上市公司利益的控股股東進行調查取證的權力,以從制度上對大股東形成實質性約束。

    第六,完善股東大會制度。在我們調查的上市公司中,已經有相當一部分增加了董事、監事選舉累積投票制度。據了解,在有關部門即將推出的有關股東大會的相關規定中,對于特定事項表決,還要強制啟用類別股東大會制度。上述種種,都可以增加中小投資者在上市公司中的"話語權",進而在一定程度上避免大股東占款情況發生。在調查中,還有專家提出,應考慮在大股東占款達到一定數量時,在股東大會上限制大股東提案和表決權。

    第七,強化市場中介的作用。調查顯示,大股東占款問題往往都伴隨著中介機構造假。由于信息失真,大股東掏空上市公司的行為一般被掩蓋起來,最終導致公司行為失控。如果會計師、律師、券商等中介機構能夠真正發揮作用,大股東及上市公司隱瞞占款真相的可能性將大大縮小。

    既要治標更要治本

    在調查過程中,包括上市公司及大股東負責人、監管機構以及有關專家在內的各界人士,不約而同地對記者坦言,占款問題源于證券市場自身的不成熟,而證券市場的種種局限性,又起因于目前市場經濟環境的不成熟、不規范。因此,占款問題的根治之道已經不能局限于證券市場本身。

    首先,解決"一股獨大"。在很多專家看來,完善的股權結構,以及由此形成的權力制衡,可以在相當程度上約束大股東的行為。而解決"一股獨大",則需要國資管理部門的密切配合,一方面要讓國有資本從競爭性行業中逐步退出,同時需引進社會保障基金、金融資產管理公司、中外證券投資基金等機構投資者,分散集中的股權。

    其次,解決股權分置。很多大股東負責人表示,所持股份的非流通性,在很大程度上限制了企業盤活、整合自身資產的靈活性,如果所持股份可以上市流通,那么有資金需求時,完全可以將股票變現,而不必用占款等違規的方式解決資金缺口。

    再者,亟需建立健全社會保障制度。由于很多剝離優良資產后的集團公司仍承擔著部分職工的就業、醫療、住房等社會保障責任。因此,如果社會保障制度不到位,作為大股東則有其強烈的占款沖動。一些專家建議,地方政府應盡快健全社會保障制度,以減輕大股東沉重的社會負擔,分離企業辦社會的職能,徹底解決舊體制遺留下來的包袱問題。

    最后,完善法律法規環境。一些法律專家在接受采訪時表示,占款問題與立法滯后密切關聯。專家建議,在即將修改的《公司法》中,要明確股東知情權、提案權、質詢權；把限制關聯交易原則寫入公司法；建立股東代表訴訟制度。同時,加大占款的違規成本,對于公司財產的保護,應等同于對國有資產的保護。對于大股東占款行為的懲戒,可以考慮在《刑法》中予以體現。

    對于司法問題,法律專家建議,最高院應配合相關法律的修訂,出臺相關的司法解釋,使針對大股東占款的訴訟更具操作性。