晨星關于中國基金的分類

　　(一) 分類是評級的基礎

　　晨星的基金評級，是將基金歷史的風險調整后收益進行比較，以此反映基金經理的投資管理能力。而把哪些基金放在一起比較將直接影響評級的有效性。因此，對基金進行分

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類是晨星評級的基礎，從而協助投資人對基金進行蘋果與蘋果式的同類比較。

　　一般地從長期看，不同類型資產的風險和收益是成比例的。但是，對于普通投資人的投資周期而言，資產的收益并不一定能反映相應的風險。例如，當市場處于降息的環境，國債的收益將超過股票的收益，盡管后者的長期風險比較高。在此背景下，許多債券基金的業績將超過股票基金的業績，但其中主要原因與基金經理的管理能力是無關的。

　　因此需要強調的是，晨星評級的結果更多是反映基金經理的投資管理能力，而要避免受到市場環境或其他基金經理控制能力以外因素的影響。在晨星分類中，由于同一類型的基金資產分布的風險特征是相似的，所以基金之間收益的差異主要與基金經理投資管理能力直接相關，包括選股能力(SecuritySelection)、選時操作(Variationin Timing)和具體的資產配置權重(AssetWeighting)等。

　　(二)分類方法

　　晨星基金分類方法(MorningstarCategory)以分析基金的投資組合為基礎，而不是僅僅按照基金名稱或招募說明書關于投資范圍和投資比例的描述進行分類。該方法多年來不斷發展完善，為投資人挑選基金、認識基金的風險并構造自己的基金組合提供了支持，并成為行業的標準。

　　晨星對于國內的封閉式基金不做分類；對于國內的開放式基金，根據基金的資產類型，分為以下五類(見表1)。

　　(三) 晨星對基金分類建立在定量分析和定性分析的基礎上

　　定量分析的數據來源是基金的投資組合數據，但是新基金(至檢測時點設立時間不滿一年)因為設立時間較短，投資組合數據較少，則暫時根據其招募說明書中關于投資范圍和投資比例的規定進行分類。

　　而對于至檢測時點設立時間滿一年的基金，我們根據投資組合的數據，對該基金的資產構成(包括現金、股票、債券和其他資產)進行分析，并統計最近兩年各項資產的平均分布比例。其中，不考慮該基金建倉期的數據點。

　　上述投資組合的統計結果并不決定最終分類，還需結合相應的定性分析。

　　例如，當投資組合的統計結果與招募說明書中的規定出現偏離，需要分析偏離的原因，再決定最終的分類。又如，晨星在分類過程中將充分考慮基金使用融資杠桿而帶來的風險。當基金股票投資和債券投資的合計超過基金的資產凈值，意味著該基金可能使用了融資杠桿，提高收益能力的同時也放大了風險，晨星將對其作進一步考察和分析。

　　目前晨星對基金的分類檢測在基金披露季度報告后定期進行，當基金的投資政策發生重大改變時，隨時需要重新檢測。

　　(四) 最新分類結果

　　截至2004年7月30日，國內已經設立的開放式基金有90只，分類結果見表2(分類過程中最新的投資組合數據來自2004年第二季度報告)。

　　需要說明的是，封閉式基金、貨幣市場基金和保本基金不參與評級。因此，上述基金中，有33只基金具備一年及一年以上業績數據并參與2004年7月份晨星的一年評級。其中，股票型基金為14只，配置型基金為14只，債券型基金為5只。

　　衡量基金的收益

　　晨星用月度回報率(MonthlyTotalReturn)來衡量基金的收益。月度回報率反映在既定的月度內，投資人持有基金所獲得的收益。并假設投資人將所得分紅均用于再投資，不考慮稅收、交易費用。

　　計算公式：

　　其中：TR表示月度回報率，

　　Ne表示當月末基金單位凈值，

　　Nb表示上月末基金單位凈值，

　　Di表示在計算期間時點i單位基金分紅金額，

　　Ni表示時點i分紅再投資所依照的基金單位凈值，

　　n表示計算期內的分紅次數

　　上述公式也適用計算以往期間的回報率，例如最近一月、最近三月、最近六月、今年以來、最近一年、最近兩年、最近三年、最近五年、最近十年。

　　晨星風險調整后收益(MRAR)

　　晨星評級是建立在風險調整后收益的基礎上。基金的投資是有風險的，風險是收益的不確定性。兩只收益情況相同的基金，可能具有迥然不同的風險程度。因此，評價基金業績時不能僅僅看回報率，還必須考察風險因素。晨星將每只基金的收益進行風險調整，然后再與同類基金進行比較，給予評級。

　　但是，不同的理論體系對風險調整后收益的理解是不同的。一種通常的方法是，先通過杠桿的調整作用使得兩只基金的風險水平相等，再對其進行比較。這樣，基金的評級就不會過多地受到風險資產數量或者杠桿作用的影響。經典的夏普比率就是這樣的調整方式。

　　另一種風險調整的方法是建立在投資人風險偏好的基礎上，認為投資人喜歡高的收益而厭惡風險，而不考慮風險和收益是如何結合的。因此，在評級時候，獎勵收益而懲罰風險。晨星基金星級評價方法就是建立在投資人風險偏好的基礎上。晨星考察的風險，主要體現在基金月度回報率的波動，尤其是下行波動(DownwardVariation)。

　　那么，晨星如何衡量基金的風險調整后收益呢?

　　晨星風險調整后收益(MorningstarRisk-AdjustedReturn)是晨星星級評價的核心指標，又稱MRAR。MRAR的衡量具有以下特點。

　　1、 未規定超額收益是服從特定分布的；

　　2、在所有情況下，風險要受到懲罰；

　　3、其理論基礎--期望效用理論被專業投資人和分析師所接受。

　　MRAR的衡量以期望效用理論(ExpectedUtilityTheory)為基礎，該理論認為投資人：比起無法預期的高收益，更傾向于可預見的低收益；愿意放棄一部分預期收益來換取確定性較強的收益。在此前提下，根據每個投資組合的期末價值構造效用函數，然后計算期望效用并按照其數值高低對所有的投資組合進行排名。

　　晨星根據每只基金在計算期間月度回報率的波動程度尤其是下行波動的情況，以懲罰風險的方式對該基金的回報率進行調整；波動越大，懲罰越多。如果有兩只基金回報率相近，晨星對其中回報波動較大者給予更多的風險懲罰。通過上述方法，體現基金各月度業績表現的波動變化，并更加注重反映基金資產的下行波動風險；從而獎勵業績持續穩定者，并減少由于基金短期業績突出而掩蓋內在風險的可能性。

　　其中：

　　為第t月的幾何超額收益率；

　　TRt為第t月的回報率；

　　Rbt為第t月的無風險資產收益率，目前取國內一年期銀行定期存款利率；

　　γ為描述風險厭惡程度的系數。

　　如果純粹按表現來評級而不考慮風險調整，則可依據MRAR(0)。如果評級方法對風險給予較多的懲罰，則要求γ>0。依據晨星評級的全球標準，我們取γ =2。

　　MRAR是以年度化收益來表示，其可以分解成兩部分：一部分為收益部分，即MRAR(0)；另一部分為風險部分，即MRAR(0)-MRAR(2)。

　　晨星星級評價

　　以下是晨星進行星級評價所需要的資料：

　　1、 基金分類方法和分類名單。

　　2、 基金數據庫，包括每只基金的類別、單位資產凈值、分紅、月度回報率。

　　晨星現階段為具備一年或一年以上業績數據的國內基金提供評級，而且同類基金必須不少于5只才具有評級。

　　給予某類基金一年評級時，晨星會根據各基金截至當月末的過去12個月回報率，計算出風險調整后收益MRAR(2)。各基金按照MRAR(2)由大到小進行排序：前10%被評為5星；接下來22.5%被評為4星；中間35%被評為3星；隨后22.5%被評為2星；最后10%被評為1星。在具體確定每個星級的基金數量時，我們采用四舍五入的方法。

　　晨星現階段提供一年評級結果，隨著國內基金業的發展，晨星還將按月公布兩年評級、三年評級、五年評級和十年評級的結果。其中，一年按12個月計。

　　晨星在下一階段將推出綜合評級。投資風格改變而導致基金類型發生變化的因素，將作為定性分析的部分，在綜合評級中考察。對于分時段評級結果的加權平均，也將在綜合評級中體現。

　　如何使用晨星星級評價

　　晨星星級評價是以基金以往業績為基礎的定量評價，旨在為投資人提供一個簡化篩選基金過程的工具，是對基金進一步研究的起點，而不應視作買賣基金的建議。

　　基金具有高的星級，并不等于該基金未來就能繼續取得良好的業績，基金未來表現仍然受到多項因素如基金經理更換、投資組合變動等影響。基金具有高的星級，也不等于其就適用于每個投資人的基金組合，因為由于每個投資人的投資目標、投資周期和風險承受能力有所不同。

　　投資人在挑選基金的時候，應注意以下事項：

　　1. 如果基金經理有變動，晨星星級評價不會隨之改變。因此，評級結果可能只反映了前任基金經理管理該基金的業績。

　　2.晨星星級評價是把同類基金進行比較。每類基金中，有10%具有一年及一年以上業績表現的基金會獲得5星級。但投資人需要注意的是，如果某類基金在計算期內的風險調整后收益均為負數，則該類基金中的5星級基金風險調整后收益也可能是負數。

　　3.晨星星級評價結果每月定期更新。投資人不應以星級下降作為拋售基金的指引。晨星星級評價結果的變化，并不一定表示基金業績表現的回落，也可能只是其他同類基金表現轉好所致。表1基金類別說明股票型基金主要投資于股票的基金，其股票投資占資產凈值的比例≥60%①債券型基金主要投資于債券的基金，其債券投資占資產凈值的比例≥80%配置型基金投資于股票、債券以及貨幣市場工具的基金，且不符合股票型基金

　　和債券型基金的分類標準貨幣市場基金主要投資于貨幣市場工具的基金保本基金基金招募說明書中明確規定相關的擔保條款，即在滿足一定的持有

　　期限后，為投資人提供本金或收益的保障

　　①根據國內原來的法規規定，“一個基金投資于國家債券的比例，不得低于該基金資產凈值的20%”。因此，晨星結合國內市場的實際情況，對股票型基金的分類標準為“股票投資占資產凈值的比例≥60%”，主要是考慮股票型基金在本身可控范圍內需要有一定的現金留置和策略性調整的空間。

　　2004年7月1日實施的《證券投資基金運作管理辦法》取消了上述關于基金投資國債比例的規定。因此晨星對股票型基金的分類標準將調整為“股票投資占資產凈值的比例≥70%”，與晨星在全球的分類標準接軌。考慮到基金經理將上述百分之二十的強制性國債投資重新進行自主性的資產配置需要一定的時間，例如召開持有人大會修改基金契約等，因此，晨星將在2004年下半年的分類檢測中，對股票型基金啟用全球分類標準。表2

　　基金類型總數開放式基金 股票型基金 21

　　配置型基金 49

　　債券型基金 11

　　貨幣市場基金 7

　　保本基金 2

　　合計90封閉式基金 54總 計 144上海證券報 晨星資訊基金研究中心