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杜昌勇:興業(yè)基金管理公司投資總監(jiān)兼興業(yè)可轉債混合型基金經理,12年證券從業(yè)經驗,自2000年開始投資國內可轉債市場,對可轉債市場有長期深入的研究和豐富的投資實踐經驗。
2003年以來,中國可轉債市場規(guī)模迅速擴大,在股市、債市相對低迷的情況下,可轉債市場"獨領風騷",整體收益率達到21.78%,獲得了QFII、社�；鸬缺姸鄼C構投資者的青睞。今年以來,新發(fā)行的5只可轉債平均中簽率僅為0.68%,相比去年可轉債平均16.3%的中簽率,投
資者對可轉債的參與熱情可見一斑。弱市中可轉債受到追捧,主要原因在于可轉債價格波動的不對稱性,使其具有"下跌風險有界,上漲收益巨大"的獨特的風險收益特征。
可轉債在發(fā)行時類似于一般的企業(yè)債,具有面值、期限、利率等一般債券的特征,按期支付利息,到期償還本金,但與普通企業(yè)債不同的是可轉債允許持有人在規(guī)定的時間內,按照約定的價格轉換成發(fā)債公司一定數(shù)量的普通股股票。因此,可轉債兼具債券和股票的雙重特性,由此也決定了可轉債的價格波動具有特殊性。
顯然,可轉債的價值是由債券價值和選擇權價值兩方面構成。
債券價值是指可轉債每年支付的利息和期滿時獲得的本金按一定的貼現(xiàn)率折算的當前價值,其對可轉債的價格起到較好的支撐作用。通常,可轉債的價格是不會跌破其債券部分價值的,也就是說它具有"下跌風險有界"的特點。
選擇權價值主要是指可轉債轉換為股票的轉股權價值。轉股權價值相當于一個看漲股票期權,可轉債持有人可以通過支付少量成本(即轉債價格中高于債券價值的那部分價格)獲得轉股權,享受未來股價上漲所帶來的轉股收益。理論上,在基礎股票價格超過轉股價后,可轉債與基礎股票價格同步上漲,從這個意義上說,可轉債具有"上漲收益巨大"的特點。
如果以轉股價格為分水嶺,當股價遠低于轉股價格時,可轉債價格主要體現(xiàn)的是可轉債的債性；當股價遠高于轉股價格時,此時主要體現(xiàn)的是轉債的股性,即轉股權價值。但可轉債價格表現(xiàn)出上漲與下跌的不對稱性,即在基礎股票價格上漲和下跌相同幅度時,可轉換債券價格上升的幅度要大于下跌的幅度。以燕京轉債為例,2003年4月14日至5月14日,燕京股價從期間高點10.03元下跌到8.08元,跌幅為19.4%,而同期燕京轉債價格跌幅僅為2.7%；相對應的是,當燕京股價從2004年初的9.37元上漲至7月29日的11.72元,上漲幅度為25%,而燕京轉債則從100.9元大幅上漲到116.44元,漲幅為15.4%,可轉債的漲幅為股價漲幅的61.6%,表明可轉債能夠較為充分地分享基礎股價上漲所帶來的收益,但在基礎股票下跌時,具有良好的抗跌性。尤其對于處于面值附近的可轉債,這一不對稱性更加明顯。
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