醞釀三年之久的貨幣市場(chǎng)做市商制度終于確立。盡管央行文件中沒(méi)有過(guò)多闡述“雙邊報(bào)價(jià)商”制度與“做市商”制度之間有何不同，也沒(méi)有表述更名后的做市商制度還將有何變化，但可預(yù)見(jiàn)，選擇此時(shí)做出如此安排，目的絕非更改一個(gè)名字那么簡(jiǎn)單。

　　事實(shí)上，貨幣市場(chǎng)的交易制度已經(jīng)到了能夠而且必須推進(jìn)的時(shí)刻。

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　　此舉是繼2003年3月財(cái)政部擴(kuò)充銀行間債市一級(jí)交易商隊(duì)伍后，央行在二級(jí)市場(chǎng)制度革新的行動(dòng)之一。去年，央行宣布在原有存款類(lèi)金融機(jī)構(gòu)的基礎(chǔ)上增加四家保險(xiǎn)公司、兩家證券公司、兩家農(nóng)村信用社聯(lián)社進(jìn)入銀行間債市，試圖通過(guò)這種方法提高貨幣市場(chǎng)深度，增強(qiáng)貨幣政策傳導(dǎo)能力，提升其更為廣泛的影響。

　　由具備一定實(shí)力和信譽(yù)的金融機(jī)構(gòu)，不間斷地向其他投資者報(bào)出特定證券的買(mǎi)入和賣(mài)出價(jià)格，并按自己的報(bào)價(jià)無(wú)條件接受其他投資的交易要求，并從中賺取差價(jià)，這就是承擔(dān)做市商交易制度職能的金融機(jī)構(gòu)的義務(wù)和權(quán)利所在。

　　2001年8月，央行批準(zhǔn)9家商業(yè)銀行為“雙邊報(bào)價(jià)商”，并指定了20個(gè)券種報(bào)價(jià)，為今天正式推出做市商制度埋下伏筆。三年多來(lái)，雙邊報(bào)價(jià)制度的確在活躍債券交易、提高市場(chǎng)流動(dòng)性方面起到一定作用。但貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性差的狀況依然沒(méi)有得到顯著改變，現(xiàn)有的雙邊報(bào)價(jià)制度依然難以滿足市場(chǎng)的要求。

　　尤其是眼下，貨幣市場(chǎng)對(duì)央行的利率政策難以做出清晰判斷，利率風(fēng)險(xiǎn)致使銀行間債市對(duì)現(xiàn)券的需求大大萎縮。盡管表面上銀行間債市每日成交不少，但據(jù)了解，這些交易基本是機(jī)構(gòu)間為融資之用而達(dá)成的協(xié)議成交，或是“對(duì)倒”做量，真正能反映市場(chǎng)供求的交易甚少。

　　2004年上半年，銀行間同業(yè)拆借與債券市場(chǎng)成交量自1999年持續(xù)增長(zhǎng)后，首次出現(xiàn)大幅萎縮。累計(jì)成交筆數(shù)同比下降18．49％，有業(yè)內(nèi)人士對(duì)這種現(xiàn)象的評(píng)價(jià)為“呆滯”。

　　交易不足，對(duì)形成中國(guó)基準(zhǔn)利率的打擊是致命的。相反，交易所市場(chǎng)交易相對(duì)活躍，加之跨市場(chǎng)券種打通了兩個(gè)市場(chǎng)聯(lián)系，貨幣市場(chǎng)利率被迫與資本市場(chǎng)交易行情逆向而行。

　　貨幣市場(chǎng)交易所形成的價(jià)格（或收益率）是一切資本品的定價(jià)基準(zhǔn)。因此，央行宏觀貨幣調(diào)控也是調(diào)控貨幣市場(chǎng)，并通過(guò)一系列傳導(dǎo)機(jī)制，引導(dǎo)資本市場(chǎng)的價(jià)格走向。但目前中國(guó)的市場(chǎng)機(jī)制反了，它將扭曲基準(zhǔn)利率，扭曲收益率曲線。

　　或許有人認(rèn)為，造成如此局面的一個(gè)重要原因，在于雙邊報(bào)價(jià)商沒(méi)有充分發(fā)揮作用以刺激市場(chǎng)流動(dòng)性。業(yè)內(nèi)人士介紹，相當(dāng)一段時(shí)間以來(lái)，銀行間債市的雙邊報(bào)價(jià)商做市的券種基本是有效流通盤(pán)小、無(wú)流動(dòng)性的券種，其象征意義明顯大于實(shí)際作用；雙邊報(bào)價(jià)商停報(bào)、少報(bào)、遲報(bào)的情況更經(jīng)常發(fā)生。

　　從這一角度看，改革現(xiàn)有雙邊報(bào)價(jià)商制度已經(jīng)不得不為之。雙邊報(bào)價(jià)商的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能不顯著，過(guò)多被動(dòng)地接受市場(chǎng)定價(jià)，反而加重了市場(chǎng)恐慌氣氛。

　　但是，是不是有了做市商制度就可以扭轉(zhuǎn)市場(chǎng)現(xiàn)狀？與大多市場(chǎng)成員一樣，雙邊報(bào)價(jià)商多由銀行組成，他們與其他成員具有相似的風(fēng)險(xiǎn)偏好，在跌聲一片的市場(chǎng)環(huán)境下，也必須考慮自身的風(fēng)險(xiǎn)；在沒(méi)有特殊安排的情況下，回避和控制風(fēng)險(xiǎn)也是自然之舉。

　　由此可見(jiàn)，市場(chǎng)越跌越?jīng)]人賣(mài)，以致交易量過(guò)度萎縮，價(jià)格過(guò)度下跌，還有一個(gè)主要原因是市場(chǎng)交易主體的風(fēng)險(xiǎn)偏好趨同。即便有了做市商制度，銀行間債市擴(kuò)大投資者隊(duì)伍，更多地接納異于銀行風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資群體，恐在所難免。

　　此次央行并沒(méi)對(duì)做市商制度做出進(jìn)一步規(guī)定，僅表示適用于“雙邊報(bào)價(jià)商”的規(guī)范性文件繼續(xù)適用于“做市商”。但在名稱(chēng)更換的同時(shí)，央行批準(zhǔn)了6家金融機(jī)構(gòu)加盟，與原有“雙邊報(bào)價(jià)商”共負(fù)做市商交易職能，其中還首次出現(xiàn)國(guó)泰君安、中信證券兩家券商。

　　變“雙邊報(bào)價(jià)商”制度為做市商交易制度，是推進(jìn)銀行間債市發(fā)展的關(guān)鍵；更重要的還在于一系列改革的配套，而不是“換湯不換藥”。可以預(yù)見(jiàn)，央行下一步或?qū)⑴浜献鍪猩讨贫冉�立融資融券的渠道，進(jìn)一步擴(kuò)大交易主體和擔(dān)負(fù)做市商交易職能的金融機(jī)構(gòu)隊(duì)伍，提高市場(chǎng)效率和流動(dòng)性，為最終實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化奠定基礎(chǔ)。